云天化：傳統(tǒng)業(yè)務(wù)底部企穩(wěn)，磷礦資源助新能源轉(zhuǎn)型（中信證券研報）

每經(jīng)AI快訊，2023年12月21日，中信證券發(fā)布研報點評云天化（600096）。

公司2023年第三季度實現(xiàn)營收、歸母凈利潤分別為180.84、10.27億元，同環(huán)比均有所下降。三季度主要產(chǎn)品銷量回升，但受到產(chǎn)品均價下滑影響，整體銷售收入下滑。公司磷礦石資源豐富，目前磷礦石市場供需維持緊平衡，我們預(yù)計磷礦石價格有望在中短期保持高位振蕩，疊加四季度冬儲需求回暖，公司主營產(chǎn)品均價有望企穩(wěn)回升，23Q4業(yè)績或可環(huán)比上漲。此外，公司依托自身資源優(yōu)勢，向下游延伸產(chǎn)業(yè)鏈至新能源領(lǐng)域，在建項目穩(wěn)步推進(jìn)。我們看好公司豐富的磷礦資源以及新能源板塊的建設(shè)布局，考慮到2023年前三季度主營產(chǎn)品季均價環(huán)比下行，隨冬儲需求回暖，產(chǎn)品價格有望逐步修復(fù)，我們下調(diào)2023-2024年歸母凈利潤預(yù)測至50.13/54.02億元，新增2025年歸母凈利潤預(yù)測為59.84億元，給予公司2024年8倍PE，對應(yīng)目標(biāo)價為24元，維持“買入”評級。

▍公司業(yè)績承壓，營收和歸母凈利潤同環(huán)比下降。據(jù)公司公告，受到主要產(chǎn)品價格下行影響，公司23Q3實現(xiàn)營收、歸母凈利潤分別為180.84、10.27億元，同比分別-8.83%、-38.31%，環(huán)比分別-6.46%、-7.10%。公司23Q3銷售毛利率和凈利率分別為12.20%和6.21%，同比分別-3.61pcts和-3.41pcts，環(huán)比分別-0.85pct和-1.18pcts。

▍三季度產(chǎn)品銷量回升、產(chǎn)品均價下滑。據(jù)公司公告，公司23Q3磷銨、復(fù)合肥、聚甲醛、黃磷和飼料級磷酸氫鈣實現(xiàn)銷量環(huán)比增長，分別達(dá)到134.88、45.89、2.88、0.61、15.62萬噸，僅尿素產(chǎn)品銷量出現(xiàn)下滑，環(huán)比-19.78%至64.27萬噸；但23Q3產(chǎn)品均價下降，磷銨、復(fù)合肥、尿素均價分別為2753、2417、2079元/噸，環(huán)比分別-22.00%、-27.74%、-9.12%，導(dǎo)致磷銨、復(fù)合肥、尿素產(chǎn)品銷售收入環(huán)比分別下滑5.32%、11.76%、27.10%。

▍原料磷礦石價格疊加需求回暖，四季度業(yè)績或可環(huán)比改善。據(jù)百川盈孚，23Q3磷礦石均價為893.3元/噸，同比-14.84%、環(huán)比-12.97%；磷礦石均價自7月下旬進(jìn)入上行區(qū)間，市場維持緊平衡，價格有望中短期維持振蕩態(tài)勢。截至2023年12月15日，磷礦石均價升至1007元/噸，處于近三年87.3%的歷史分位。原料價格成本支撐，疊加四季度冬儲需求旺盛，磷銨、尿素、復(fù)合肥四季度環(huán)比均價有望企穩(wěn)回升，公司業(yè)績有望環(huán)比上漲。

▍非肥板塊項目穩(wěn)步推進(jìn)，力圖取得盈利再增長。公司磷礦石資源豐富，據(jù)公司公告，公司有原礦生產(chǎn)能力1450萬噸，擦洗選礦和浮選生產(chǎn)能力分別為618萬和750萬噸，在國內(nèi)磷礦采選企業(yè)中位居前列。公司穩(wěn)步推進(jìn)磷化工產(chǎn)業(yè)鏈延伸，根據(jù)公司2023年第三季度業(yè)績說明會，公司對已建成的10萬噸/年磷酸鐵進(jìn)行了多輪技改和優(yōu)化，以提高產(chǎn)品品質(zhì)和產(chǎn)能利用率。公司另有2×20萬噸/年磷酸鐵、磷氟系新材料、電池級磷酸二氫銨等項目在建，未來依托磷礦等資產(chǎn)，公司有望利用成本優(yōu)勢，提升非肥業(yè)務(wù)盈利能力。

▍風(fēng)險因素：磷肥市場景氣下行，公司產(chǎn)品價格大幅下跌；安全環(huán)保政策風(fēng)險；公司新增產(chǎn)能建設(shè)不及預(yù)期；新技術(shù)替代風(fēng)險。

▍盈利預(yù)測、估值與評級：我們看好公司豐富的磷礦資源優(yōu)勢，以及在新能源板塊的建設(shè)布局。受到2023年主要產(chǎn)品價格下滑影響，公司業(yè)績承壓。由于目前行業(yè)處于景氣修復(fù)階段，我們下調(diào)2023-2024年歸母凈利潤預(yù)測至50.13/54.02億元（原預(yù)測為62.36/63.91億元），新增2025年歸母凈利潤預(yù)測為59.84億元。參考公司歷史PE-TTM估值水平（公司近兩年P(guān)E-TTM均值為8倍PE），給予公司2024年8倍PE，調(diào)整目標(biāo)價至24元（原為28元），維持“買入”評級。

(來源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)