行業(yè)天花板隱現(xiàn) 藥明生物何去何從？

每經(jīng)記者 周歡    每經(jīng)編輯 楊夏    

12月4日，藥明生物（HK02269，股價30.350港元，市值1291億港元）在官網(wǎng)更新業(yè)績展望。公司表示，隨著新冠疫情收入的快速下降，在達成現(xiàn)有業(yè)績增速的情況下，公司業(yè)績表現(xiàn)或?qū)⒉患邦A(yù)期。

受此消息影響，當(dāng)日整個CXO（醫(yī)藥外包）行業(yè)風(fēng)聲鶴唳。港股藥明生物大跌23.79%，藥明康德（SH603259，股價74.70元，市值2218億元）A股和港股的跌幅均超過6%。A股市場上，康龍化成（SZ300759，股價29.24元，市值522.44億元）、凱萊英（SZ002821，股價123.00元，市值454.68億元）等曾經(jīng)的大牛股跌幅接近10%。

曾經(jīng)集中無數(shù)“牛股”的CXO板塊股價“跌跌不休”，究其原因，或許與創(chuàng)新藥企融資困難、企業(yè)紛紛收縮管線和布局息息相關(guān)。那么，CXO板塊目前價值如何，未來成長空間怎樣？是否還能續(xù)創(chuàng)輝煌呢？

公司股價震蕩下行

目前藥明生物股價大跌的原因，或許能從生物醫(yī)藥環(huán)境突變以及公司動蕩的業(yè)績增速中得到一些線索。

就藥明生物前幾年的估值和業(yè)績情況來說，藥明生物2018年首個交易日的動態(tài)市盈率為167.81倍（市盈率數(shù)據(jù)來源于同花順iFinD，下同），2019~2023年該數(shù)據(jù)分別為85.63倍、112.72倍、208.60倍、85.06倍、50.71倍。截至2023年12月4日收盤，其最新的動態(tài)市盈率為41.49倍。

而藥明生物2017~2022年歸母凈利潤增速則分別為79.05%、149.61%、60.77%、66.59%、100.63%、30.45%，2023年上半年同比下降10.59%。

從股價表現(xiàn)來看，藥明生物從2017年上市以來，以后復(fù)權(quán)計算，按照第一天收盤價到2021年7月高點算起，藥明生物上漲1676.00%。隨后公司股價震蕩下跌，從高點到現(xiàn)在的跌幅達到77.84%。

可以看出，2021年之前，雖然藥明生物動態(tài)市盈率始終保持在高位（幾乎都在100倍以上，甚至高達200倍），但是股價卻一直在上漲，而從2022年開始，雖然動態(tài)市盈率跌落至100倍以下，但是公司的股價卻不斷下跌。從投資的角度來看，隨著業(yè)績增速逐漸下滑，藥明生物似乎陷入了估值“陷阱”。

行業(yè)瓶頸很難突破

身處生物醫(yī)藥融資“寒冬”，藥明生物也很難獨善其身。2023年上半年，集團僅獲得了25個新項目訂單，遠低于往年45個基準(zhǔn)線，且國內(nèi)項目占比甚至不足20%。在最新的業(yè)績展望中，藥明生物表示，公司在過去十年達到行業(yè)3倍至4倍增幅，未來目標(biāo)是行業(yè)2倍增速。2023年初，公司在假設(shè)行業(yè)增長15%的基礎(chǔ)上設(shè)立了2023年公司增長30%的目標(biāo)。盡管行業(yè)增速降至個位數(shù)，公司仍預(yù)期扣除新冠項目，2023年增長逾36%。然而，由于新冠收入快速降低，公司整體收入包含新冠已是高基數(shù)，在達成行業(yè)2倍增速的情況下，業(yè)務(wù)表現(xiàn)或?qū)⒉患邦A(yù)期。

行業(yè)龍頭增長預(yù)期下調(diào)，也加劇了二級市場的擔(dān)憂。業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為，我國的CXO行業(yè)強勢的核心在于工程師紅利，但隨著人工成本不斷上升，這一紅利似乎正在不斷減弱?？v觀全球，市值最大的三星生物市值不足3000億元人民幣，而百年歷史的龍沙也僅略超2000億元，甚至不及創(chuàng)新藥“一哥”禮來3.8萬億元市值的零頭。

在商業(yè)模式上，CXO屬于重資產(chǎn)行業(yè)，需要投建產(chǎn)能，依賴高學(xué)歷員工，是重資產(chǎn)和人力資本密集型產(chǎn)業(yè)。而目前的醫(yī)藥生產(chǎn)工藝難度在提升，對CXO工藝要求越來越高，生產(chǎn)效率提升速度相對緩慢，所以和訂單情況影響市值更多的代工廠模式相比，CXO龍頭的瓶頸則顯得更難突破。隨著這些年醫(yī)藥生物行業(yè)進入融資低谷，CXO行業(yè)體現(xiàn)出一些周期性特性，這或許也是未來行業(yè)很難出現(xiàn)萬億級別巨頭的原因之一。

上市之初，藥明生物動態(tài)市盈率超百倍，但彼時公司能夠以高增長來消化估值，如今的藥明生物不僅估值下挫，其業(yè)績增速也出現(xiàn)下滑，行業(yè)上限似乎若隱若現(xiàn)，疊加最新下調(diào)2023年業(yè)績預(yù)期的消息，股價12月4日重挫也并非無緣無故。