行業(yè)天花板若隱若現(xiàn) 藥明生物何去何從？

每經(jīng)記者 周歡    每經(jīng)編輯 楊夏    

12月4日，藥明生物（2269.HK，股價(jià)33.15港元，市值1410.57億港元）在官網(wǎng)更新業(yè)績展望，公司表示，隨著新冠疫情收入的快速下降，在達(dá)成現(xiàn)有業(yè)績增速的情況下，公司業(yè)績表現(xiàn)或?qū)⒉患邦A(yù)期。

受此消息影響，整個(gè)CXO（醫(yī)藥外包）行業(yè)風(fēng)聲鶴唳。港股藥明生物大跌23.79%，藥明康德（603259.SH，股價(jià)77.26元，市值2293.66億元）A股和港股的跌幅均超過6%。A股市場上，康龍化成（300759.SZ，股價(jià)29.87元，市值533.7億元）、凱萊英（002821.SZ，股價(jià)126.9元，市值469.09億元）等曾經(jīng)的大牛股跌幅接近10%。

曾經(jīng)集中無數(shù)“牛股”的CXO板塊股價(jià)“跌跌不休”，究其原因，或許與創(chuàng)新藥企融資困難、企業(yè)紛紛收縮管線和布局息息相關(guān)。那么，CXO板塊目前價(jià)值如何，未來成長空間怎樣？是否還能續(xù)創(chuàng)輝煌呢？

股價(jià)震蕩下行，業(yè)績增速波動較大

目前藥明生物股價(jià)大跌的原因，或許能從生物醫(yī)藥環(huán)境突變以及公司動蕩的業(yè)績增速中得到一些線索。

我們來看看藥明生物前幾年的估值和業(yè)績情況。藥明生物2018年首個(gè)交易日的動態(tài)市盈率為167.81倍（市盈率數(shù)據(jù)來源于同花順iFinD，下同），2019年-2023年該數(shù)據(jù)分別為85.63倍、112.72倍、208.60倍、85.06倍、50.71倍。截至2023年12月4日收盤，其最新的動態(tài)市盈率為41.49倍。

而藥明生物2017年-2022年歸母凈利潤增速則分別為79.05%、149.61%、60.77%、66.59%、100.63%、30.45%，2023年上半年同比下降10.59%。

從股價(jià)表現(xiàn)來看，藥明生物從2017年上市以來，以后復(fù)權(quán)計(jì)算，按照第一天收盤價(jià)到2021年7月高點(diǎn)算起，藥明生物上漲1676.00%。隨后公司股價(jià)震蕩下跌，從高點(diǎn)到現(xiàn)在的跌幅達(dá)到77.84%。

可以看出，2021年之前，雖然藥明生物動態(tài)市盈率始終保持在高位（幾乎都在100倍以上，甚至高達(dá)200倍），但是股價(jià)卻一直在上漲，而從2022年開始，雖然動態(tài)市盈率跌落至100倍以下，但是公司的股價(jià)卻不斷下跌。從投資的角度來看，隨著業(yè)績增速逐漸下滑，藥明生物似乎陷入了估值“陷阱”。

寒冬尚未過去，瓶頸很難突破

身處生物醫(yī)藥融資“寒冬”，藥明生物也很難獨(dú)善其身。2023年上半年，集團(tuán)僅獲得了25個(gè)新項(xiàng)目訂單，遠(yuǎn)低于往年45個(gè)基準(zhǔn)線，且國內(nèi)項(xiàng)目占比甚至不足20%。在最新的業(yè)績展望中，藥明生物表示，公司在過去十年達(dá)到行業(yè)3倍至4倍增幅，未來目標(biāo)是行業(yè)2倍增速。今年年初，公司在假設(shè)行業(yè)增長15%的基礎(chǔ)上設(shè)立了2023年公司增長30%的目標(biāo)。盡管行業(yè)增速降至個(gè)位數(shù)，公司仍預(yù)期扣除新冠項(xiàng)目，2023年增長逾36%。然而，由于新冠收入快速降低，公司整體收入包含新冠已是高基數(shù)，在達(dá)成行業(yè)2倍增速的情況下，業(yè)務(wù)表現(xiàn)或?qū)⒉患邦A(yù)期。

圖片來源：藥明生物業(yè)績指引

行業(yè)龍頭增長預(yù)期下調(diào)，也加劇了二級市場的擔(dān)憂。

普遍認(rèn)為，中國的CXO行業(yè)強(qiáng)勢的核心在于工程師紅利，但隨著人工成本不斷上升，這一紅利似乎正在不斷減弱?？v觀全球，市值最大的三星生物市值不足3000億元人民幣，而百年歷史的龍沙也僅略超2000億元，甚至不及創(chuàng)新藥“一哥”禮來3.8萬億元市值的零頭。

在商業(yè)模式上，CXO屬于重資產(chǎn)行業(yè)，需要投建產(chǎn)能，依賴高學(xué)歷員工，是重資產(chǎn)和人力資本密集型產(chǎn)業(yè)。而目前的醫(yī)藥生產(chǎn)工藝難度在提升，對CXO工藝要求越來越高，生產(chǎn)效率提升速度相對緩慢，所以和訂單情況影響市值更多的代工廠模式相比，CXO龍頭的瓶頸則顯得更難突破。隨著這些年醫(yī)藥生物行業(yè)進(jìn)入融資低谷，CXO行業(yè)體現(xiàn)出一些周期性特性，這或許也是未來行業(yè)很難出現(xiàn)萬億級別巨頭的原因之一。

上市之初，藥明生物動態(tài)市盈率超百倍，但彼時(shí)公司能夠以高增長來消化估值，如今的藥明生物不僅估值下挫，其業(yè)績增速也出現(xiàn)下滑，行業(yè)上限似乎若隱若現(xiàn)，疊加最新下調(diào)2023年業(yè)績預(yù)期的消息，股價(jià)今日重挫也并非無緣無故。

最新消息顯示，藥明生物12月4日在港交所公告，公司股份已于12月4日10時(shí)49分在香港聯(lián)合交易所有限公司暫停買賣，以待刊發(fā)可能構(gòu)成公司內(nèi)幕消息的公告。

不過，從二級市場來看，藥明生物高點(diǎn)下來跌幅接近80%，未來是否有較大的反彈仍存在未知之?dāng)?shù)，而公司中長期的股價(jià)走勢可能依舊取決于業(yè)績表現(xiàn)。但相比于創(chuàng)新藥企業(yè)而言，CXO公司不需要承擔(dān)研發(fā)失敗風(fēng)險(xiǎn)，也不用去面對專利“懸崖”，未來一段時(shí)間仍可能是布局創(chuàng)新藥的較好方式。

未來，藥明系巨艦駛向何處？我們只能拭目以待。

封面圖片來源：視覺中國-VCG211171429150