全面注冊(cè)制VC/PE更卷了 百億市值公司才值得出手？

每經(jīng)記者 李蕾 姚亞楠    每經(jīng)編輯 易啟江    

這是一個(gè)里程碑式的日子！4月10日，A股進(jìn)入全面注冊(cè)制時(shí)代。當(dāng)日，全面注冊(cè)制迎來(lái)歷史性“敲鐘時(shí)刻”，中電港開(kāi)盤(pán)暴漲超過(guò)160%的消息刺激著全市場(chǎng)投資人的神經(jīng)，其中當(dāng)然也包括大量一級(jí)市場(chǎng)投資機(jī)構(gòu)。

新華社圖

主板首批注冊(cè)制共有10家公司上市，全線(xiàn)上漲，迎來(lái)“開(kāi)門(mén)紅”。此情此景，令產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)投資人張華（化名）難掩激動(dòng)?；叵?月17日晚間，證監(jiān)會(huì)發(fā)布全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制相關(guān)制度規(guī)則，張華連夜給幾家被投企業(yè)的創(chuàng)始人都打了電話(huà)，他們之中有從事醫(yī)療信息化的，也有軟磁材料研發(fā)商。溝通的核心只有一個(gè)：?jiǎn)?dòng)上市，積極行動(dòng)。

無(wú)獨(dú)有偶，英諾天使基金創(chuàng)始合伙人李竹也觀(guān)察到，全面注冊(cè)制實(shí)施后，VC/PE投資的符合條件的創(chuàng)業(yè)公司，積極籌備起來(lái)了。他在近日的采訪(fǎng)中向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者表示：“從我們英諾的情況來(lái)看，今年已經(jīng)有2家被投企業(yè)在A(yíng)股過(guò)會(huì)，還有3家在海外上市過(guò)程中，今年我們預(yù)計(jì)還會(huì)有8家左右的被投企業(yè)在境內(nèi)申請(qǐng)上市。”

一方面是VC/PE和創(chuàng)業(yè)公司的積極行動(dòng)，另一方面，一些細(xì)節(jié)則在困擾著VC/PE的DPI（投入資本分紅率）和IRR（內(nèi)部收益率）。正如有機(jī)構(gòu)人士所說(shuō)，注冊(cè)制就像讀大學(xué)，“上是好上了，但考上大學(xué)并不意味著好就業(yè)”。

對(duì)于VC來(lái)說(shuō)，在被投企業(yè)IPO后減持退出，是收回現(xiàn)金的主要方式。“上得快不代表退得快”，這已經(jīng)是一級(jí)市場(chǎng)的共識(shí)。相應(yīng)的配套政策例如減持規(guī)定，正在成為大家關(guān)注的焦點(diǎn)。

退出路徑拓寬：VC/PE催促被投企業(yè)“趕考”

最近，一級(jí)市場(chǎng)投資機(jī)構(gòu)掀起了一股前往交易所考察學(xué)習(xí)的熱潮。

這廂，達(dá)晨財(cái)智才在3月初舉辦了“投后企業(yè)走進(jìn)深交所”活動(dòng)，大家就上市過(guò)程中材料準(zhǔn)備、業(yè)務(wù)規(guī)范、信息披露等問(wèn)題作了咨詢(xún)和探討；那廂，就有一眾美元VC和人民幣基金陸續(xù)準(zhǔn)備或正在帶領(lǐng)被投企業(yè)代表前往交易所進(jìn)行學(xué)習(xí)交流。

張華供職的機(jī)構(gòu)就是其中一家。不僅如此，他還邀請(qǐng)了券商和投行人士直接到公司，和團(tuán)隊(duì)一同探討全面注冊(cè)制上市規(guī)則等事宜，一切都在緊鑼密鼓地推進(jìn)中。

在他印象里，上一次出現(xiàn)這樣的場(chǎng)景，還是在2019年7月科創(chuàng)板注冊(cè)制試點(diǎn)正式落地的時(shí)候。

張華曾經(jīng)主導(dǎo)投資了一家集成電路企業(yè)，具備核心技術(shù)但暫未實(shí)現(xiàn)盈利，要登陸主板幾乎是不可能完成的任務(wù)。但科創(chuàng)板打開(kāi)了一扇新大門(mén)，這家公司快速通過(guò)登陸資本市場(chǎng)募集到了資金，對(duì)于“卡脖子”技術(shù)的突破和公司的進(jìn)一步發(fā)展都起到了關(guān)鍵作用。

東方富海董事長(zhǎng)陳瑋曾經(jīng)做過(guò)一個(gè)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)：注冊(cè)制實(shí)施之前4年（2015~2018年），年均IPO數(shù)量為247家；自2019年，科創(chuàng)板實(shí)施注冊(cè)制以來(lái)的4年，年均IPO數(shù)量已經(jīng)攀升到了400家。

根據(jù)《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者的梳理，近九成科創(chuàng)板公司上市前曾獲得私募股權(quán)和創(chuàng)投基金支持，平均每家公司獲投超過(guò)7億元。清科研究中心的數(shù)據(jù)也表明，截至去年年底，科創(chuàng)板VC/PE滲透率高達(dá)94.3%，股權(quán)投資機(jī)構(gòu)已與本土科創(chuàng)企業(yè)建立起深度鏈接；科創(chuàng)板按發(fā)行價(jià)計(jì)算的賬面回報(bào)倍數(shù)達(dá)到5.5倍，是帶動(dòng)VC/PE被投企業(yè)在境內(nèi)上市賬面回報(bào)水平上升的主要力量。

很顯然，在國(guó)內(nèi)股權(quán)投資市場(chǎng)，推動(dòng)被投項(xiàng)目IPO一直是支撐基金獲得較高回報(bào)的重要退出方式。不論是此前的科創(chuàng)板注冊(cè)制還是此番全面注冊(cè)制的實(shí)施，都在推動(dòng)退出渠道更加暢通、有望幫助VC/PE更好地實(shí)現(xiàn)投資收益，這也是投資人的興奮點(diǎn)所在。

“注冊(cè)制下，資本市場(chǎng)的退出路徑變得更為寬暢，東方富海這幾年的退出成績(jī)也有顯著提升。”陳瑋感慨道，“最關(guān)鍵的是，全面注冊(cè)制為投資機(jī)構(gòu)的退出工作提供了預(yù)期更為明確，規(guī)則更為清晰、程序更為透明的路徑，對(duì)投資機(jī)構(gòu)的退出有顯著的積極意義。”

知名投資人范譯陽(yáng)則直言，一時(shí)緊一時(shí)松是中國(guó)式資本市場(chǎng)的節(jié)奏。對(duì)未上市的企業(yè)而言，此時(shí)應(yīng)抓住窗口期，各行各業(yè)公司開(kāi)始上市賽跑，能上趕緊上。

張華對(duì)于全面注冊(cè)制下企業(yè)面臨的巨大機(jī)遇也有著清晰的認(rèn)知。在他看來(lái)，過(guò)去有些項(xiàng)目上市可能遙遙無(wú)期，還有一些被投企業(yè)本來(lái)也在進(jìn)行上市準(zhǔn)備，現(xiàn)在看來(lái)這個(gè)時(shí)間會(huì)進(jìn)一步縮短，有機(jī)會(huì)提前上，“所以這塊我們肯定會(huì)積極推動(dòng)”。

制度利差壓縮：“上市即賺錢(qián)”鐵律被打破

談完機(jī)遇，VC/PE們也感慨未來(lái)的投資可能更“難”、更“卷”了。

“上市就像考大學(xué)一樣，實(shí)行注冊(cè)制以后，企業(yè)更容易考上了。”范譯陽(yáng)作了這樣一個(gè)比喻，“但考上大學(xué)并不意味著好就業(yè)。”

首先，對(duì)于一級(jí)市場(chǎng)的投資機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，全面注冊(cè)制降低了上市所帶來(lái)的賺錢(qián)效應(yīng)。正如李竹所說(shuō)：“上市更容易了，但上市帶來(lái)的賺錢(qián)效應(yīng)下降了。”

在他看來(lái)，如果企業(yè)順利IPO后，市值太小流動(dòng)性差，這樣的上市對(duì)投資人來(lái)說(shuō)幾乎沒(méi)什么意義。“上市不再是企業(yè)成功的終點(diǎn)，反而只是一個(gè)新起點(diǎn)，這就帶來(lái)一個(gè)新變化，投資的時(shí)候質(zhì)量肯定要重于數(shù)量。”

持相似觀(guān)點(diǎn)的還有陳瑋。在他看來(lái)，隨著全面注冊(cè)制的正式落地，企業(yè)上市即賺錢(qián)的鐵律被打破，上市只是過(guò)程，只有真正的好企業(yè)上市才會(huì)有估值和流動(dòng)性，上市的門(mén)檻也并沒(méi)有因?yàn)樽?cè)制的實(shí)施而降低。

其次，即便順利登陸資本市場(chǎng)，也不代表就一定能為投資人帶來(lái)豐厚的回報(bào)。移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)投資時(shí)代，一筆投資動(dòng)輒回報(bào)幾百倍的“造富神話(huà)”已經(jīng)不復(fù)存在，科創(chuàng)板上市企業(yè)的表現(xiàn)或許能給投資人帶來(lái)另一些經(jīng)驗(yàn)和參考。

盛世投資管理合伙人、盛世智達(dá)總經(jīng)理陳立志向記者描述了他的觀(guān)察：“科創(chuàng)板已經(jīng)有60%以上的企業(yè)跌破了上市首日收盤(pán)價(jià)，甚至出現(xiàn)上市后第一個(gè)交易日便跌破發(fā)行價(jià)的企業(yè)。”他認(rèn)為，IPO企業(yè)數(shù)量多少不能夠完全說(shuō)明機(jī)構(gòu)業(yè)績(jī)和能力，DPI仍然是檢驗(yàn)投資機(jī)構(gòu)能力的試金石。

受到這些因素的影響，一級(jí)市場(chǎng)和機(jī)構(gòu)的投資方法論正在被全面重塑。

在采訪(fǎng)中，多位投資人不約而同地提到了“100億市值”這個(gè)關(guān)鍵詞。投早、投小、投重，提高單個(gè)項(xiàng)目的投資當(dāng)量和絕對(duì)回報(bào)金額，正在成為VC們的新策略。

自注冊(cè)制在國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)落地以后，李竹感受到其正在推動(dòng)一二級(jí)市場(chǎng)估值體系的改變。“注冊(cè)制實(shí)行以后，一二級(jí)市場(chǎng)估值差距在變小、趨同，相對(duì)應(yīng)地，二級(jí)市場(chǎng)估值會(huì)降低，一級(jí)市場(chǎng)也會(huì)相應(yīng)地比原來(lái)更加理性一點(diǎn)，還會(huì)再出現(xiàn)一些公司上市以后估值倒掛的情況，大家都會(huì)變得比原來(lái)理性，也更加有參照系了。”

他坦言，注冊(cè)制實(shí)施后流動(dòng)性發(fā)生兩極分化是必然現(xiàn)象，公司質(zhì)量比數(shù)量重要，百億市值以上的好公司才是未來(lái)英諾感興趣的投資目標(biāo)。

無(wú)獨(dú)有偶，陳瑋也向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者表示，未來(lái)如果投到的公司市值沒(méi)有100億以上，嚴(yán)格來(lái)說(shuō)，在二級(jí)市場(chǎng)都是沒(méi)有投資價(jià)值的，所以要想辦法投到頭部的公司。

他認(rèn)為，全面實(shí)施注冊(cè)制之下，一二級(jí)市場(chǎng)的制度利差將被壓縮，市場(chǎng)的價(jià)值發(fā)現(xiàn)功能將被強(qiáng)化，這對(duì)投資機(jī)構(gòu)的專(zhuān)業(yè)度提出了更高的要求，也使創(chuàng)投機(jī)構(gòu)在更早的時(shí)期、企業(yè)更小的階段，去挖掘優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新項(xiàng)目。

國(guó)科嘉和高級(jí)合伙人陸佳清則告訴記者，全面實(shí)行注冊(cè)制是一個(gè)預(yù)期內(nèi)的事情，相比一級(jí)市場(chǎng)，二級(jí)市場(chǎng)的反應(yīng)更直接、變化也快得多。一二級(jí)市場(chǎng)估值的價(jià)差談了很多年了，實(shí)行注冊(cè)制之后這個(gè)空間將被極大壓縮，大家回來(lái)繼續(xù)練內(nèi)功，包括對(duì)產(chǎn)業(yè)邏輯的判斷，對(duì)業(yè)務(wù)基本面的判斷。

“作為一級(jí)市場(chǎng)的投資人，我們投資一個(gè)項(xiàng)目必須要看二級(jí)市場(chǎng)的反應(yīng)。不過(guò)，注冊(cè)制對(duì)估值的影響傳遞到一級(jí)市場(chǎng)還是偏慢的，雖然已經(jīng)回調(diào)了一些，但有些板塊現(xiàn)在可能還沒(méi)調(diào)整到位，還需要時(shí)間。”陸佳清表示。

分化將成必然：上得快不代表退得快

全面注冊(cè)制的推行無(wú)疑給了市場(chǎng)情緒一劑強(qiáng)心針，拉動(dòng)投資需求、加快IPO速度、提高一二級(jí)市場(chǎng)的資金流動(dòng)效率，也為一級(jí)市場(chǎng)的復(fù)蘇帶來(lái)信心。

但另一方面，并不是說(shuō)IPO開(kāi)閘了，VC/PE就能實(shí)現(xiàn)快速、普遍退出。正如范譯陽(yáng)所說(shuō)，“上”得快不快和“退”得快不快實(shí)際上是兩個(gè)問(wèn)題，上得快并不代表退得快。

換句話(huà)來(lái)說(shuō)，一級(jí)市場(chǎng)股權(quán)機(jī)構(gòu)的退出，本身就需要“天時(shí)地利人和”。

首先，退出時(shí)二級(jí)市場(chǎng)的表現(xiàn)是投資機(jī)構(gòu)要考慮的一大重要因素。一位滬上VC人士向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者坦言，如果整個(gè)股市行情不好，機(jī)構(gòu)也不可能在多年投資之后選擇在低點(diǎn)退出，肯定還是要等行情起來(lái)再考慮退的問(wèn)題。

“我們現(xiàn)在一些股票都是賠錢(qián)賣(mài)的，因?yàn)閯偤门龅揭粋€(gè)很尷尬的時(shí)間點(diǎn)。退了虧錢(qián)當(dāng)然很痛苦，不退的話(huà)基金又到期了。”

其次，對(duì)于一級(jí)市場(chǎng)機(jī)構(gòu)的退出來(lái)說(shuō)，資本市場(chǎng)減持政策就像給VC/PE戴上的一個(gè)“緊箍咒”，大多數(shù)基金很難在基金的生命周期中順利退出。

還是以科創(chuàng)板為例，近年來(lái)一級(jí)市場(chǎng)投資機(jī)構(gòu)的退出可以說(shuō)是可圈可點(diǎn)。不過(guò)正如上述滬上VC人士所說(shuō)，由于減持政策的規(guī)定，機(jī)構(gòu)在這些已上市科創(chuàng)板企業(yè)的投資，很多都只是賬面回報(bào)，離落袋為安尚且還有距離。

除此之外，發(fā)行上市條件的精簡(jiǎn)優(yōu)化以及上市時(shí)間更趨明確，也將助推二級(jí)市場(chǎng)公司容量增大。但如果資金總量不變、優(yōu)質(zhì)標(biāo)的相對(duì)稀缺，將對(duì)新上市公司的流動(dòng)性造成一定程度影響，創(chuàng)始人和投資機(jī)構(gòu)通過(guò)IPO實(shí)現(xiàn)套利的空間將進(jìn)一步縮小。

“這也將倒逼VC/PE出現(xiàn)兩極分化，馬太效應(yīng)進(jìn)一步加劇，以后就是強(qiáng)者恒強(qiáng)。”范譯陽(yáng)指出。

陳立志同樣表示，在全面注冊(cè)制的環(huán)境下，投資機(jī)構(gòu)分化將成必然，未來(lái)市場(chǎng)80%的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)與資金將集中于市場(chǎng)前20%的股權(quán)投資機(jī)構(gòu)。

李竹則告訴記者，在全面注冊(cè)制落地、流動(dòng)性分化的背景下，上市將不再是機(jī)構(gòu)退出唯一重要的渠道，未來(lái)也會(huì)有更多公司通過(guò)并購(gòu)?fù)顺?，上市和并?gòu)將互相促進(jìn)。“如果公司上市后市值太小，就沒(méi)有流動(dòng)性，不方便退出，還不如跟現(xiàn)有的一些上市公司去做合并。像半導(dǎo)體等行業(yè)，并購(gòu)肯定是一大趨勢(shì)，所以并購(gòu)?fù)顺鲆彩俏覀儗?lái)重點(diǎn)考慮的一個(gè)方向。”

去庫(kù)存不容易：VC/PE關(guān)注減持政策

4月10日，全面注冊(cè)制迎來(lái)歷史性“敲鐘時(shí)刻”，中電港開(kāi)盤(pán)暴漲超過(guò)160%的消息刺激著全市場(chǎng)投資人的神經(jīng)，其中當(dāng)然也包括大量一級(jí)市場(chǎng)投資機(jī)構(gòu)。

在張華看來(lái)，注冊(cè)制對(duì)于VC/PE等機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，是一個(gè)非常重要的退出機(jī)會(huì)，對(duì)存量項(xiàng)目比較多的機(jī)構(gòu)尤為如此。但從實(shí)際情況來(lái)看，首批上市的10家公司中，有過(guò)融資歷史的數(shù)量并不多，其中更是沒(méi)有知名市場(chǎng)化VC/ PE的身影。

想要“去庫(kù)存”，沒(méi)那么容易。而這背后最受投資機(jī)構(gòu)關(guān)注的，就是減持的相關(guān)規(guī)定，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者也對(duì)監(jiān)管近年發(fā)布的文件和規(guī)定內(nèi)容作了一個(gè)全面梳理。

2017年出臺(tái)的規(guī)定被稱(chēng)為“史上最嚴(yán)”減持新規(guī)，因?yàn)樗粌H對(duì)減持?jǐn)?shù)量和周期作出了嚴(yán)格的規(guī)定，同時(shí)對(duì)信息披露要求也極為嚴(yán)格。

減持規(guī)定在有效遏制亂象、維護(hù)市場(chǎng)穩(wěn)定、保護(hù)中小投資者方面起到了非常重要的作用，但對(duì)很多VC/PE人士來(lái)說(shuō)，卻意味著投資周期的延長(zhǎng)和資金回籠難度的加大，而這也反過(guò)來(lái)影響了機(jī)構(gòu)的募資。

范譯陽(yáng)就坦言，全面注冊(cè)制加速了企業(yè)上市，但機(jī)構(gòu)的退出卻并不是上市就能立即實(shí)現(xiàn)的，募資難的根源也沒(méi)有解決。“對(duì)于VC來(lái)說(shuō)，在被投企業(yè)IPO后減持退出是收回現(xiàn)金的主要方式，這與公司實(shí)控人或管理層減持有本質(zhì)區(qū)別?，F(xiàn)在的減持規(guī)定其實(shí)是延長(zhǎng)了股權(quán)的鎖定期，基金整體退出時(shí)間也被推后了，傳導(dǎo)到募資上會(huì)進(jìn)一步加劇募資的難度。這是行業(yè)面臨的一個(gè)難點(diǎn)，也是我們最關(guān)心的政策細(xì)節(jié)之一。”

陳立志也指出，期待注冊(cè)制相關(guān)配套政策不斷完善，例如在創(chuàng)新退出方式和政策方面允許創(chuàng)投機(jī)構(gòu)/基金在各合伙人之間進(jìn)行股票形式的非現(xiàn)金分配，以便給予不同合伙人選擇拋售或繼續(xù)持有股票的權(quán)利。

其次，2018年3月，證監(jiān)會(huì)針對(duì)創(chuàng)投基金類(lèi)股東的減持出臺(tái)了《上市公司創(chuàng)業(yè)投資基金股東減持股份的特別規(guī)定》，將創(chuàng)投基金的減持與投資期限反向掛鉤，對(duì)創(chuàng)投基金的減持給予了一定的政策優(yōu)惠。但在實(shí)操層面，對(duì)VC相關(guān)資格的認(rèn)定則比較繁瑣，執(zhí)行起來(lái)也沒(méi)有那么容易。

對(duì)此，陳瑋建議，未來(lái)應(yīng)進(jìn)一步簡(jiǎn)化已備案創(chuàng)投基金的相關(guān)減持規(guī)則適用認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，提升創(chuàng)投基金的投資退出流動(dòng)性，激發(fā)更多社會(huì)資本參與創(chuàng)投。他同時(shí)指出，穿透核查已經(jīng)成為嚴(yán)重影響創(chuàng)投基金投資企業(yè)上市申報(bào)的監(jiān)管環(huán)節(jié)，特別是在中基協(xié)已要求創(chuàng)投基金定期對(duì)LP（有限合伙人）穿透核查并報(bào)送的情況下，監(jiān)管層應(yīng)放寬豁免范圍。

除此之外，全面注冊(cè)制下的稅收優(yōu)惠政策和長(zhǎng)線(xiàn)資金的引入，也是投資人關(guān)注的焦點(diǎn)。

李竹就指出，應(yīng)該對(duì)早期投資的稅收有更多優(yōu)惠政策，各地也應(yīng)進(jìn)一步加強(qiáng)落地實(shí)施。他舉了個(gè)例子：如果VC投資的項(xiàng)目是早期項(xiàng)目，在完成備案之后，個(gè)人LP就能享受1.7倍的投資本金抵扣；但如果LP是一個(gè)有限合伙企業(yè)，就無(wú)法享受這樣的優(yōu)惠。

“現(xiàn)在整個(gè)大環(huán)境和趨勢(shì)都是投早、投小、投科技。要讓更多的民間資本加入，我認(rèn)為要在稅收政策上加大支持力度，對(duì)早期投資機(jī)構(gòu)更應(yīng)該在這些方面給予鼓勵(lì)。”

記者手記：對(duì)于全面注冊(cè)制VC/PE有著比喜悅 更加復(fù)雜的情緒

采訪(fǎng)一級(jí)市場(chǎng)投資機(jī)構(gòu)對(duì)于全面注冊(cè)制的看法，是一次比較奇妙的經(jīng)歷?？梢愿惺艿叫袠I(yè)對(duì)于IPO“開(kāi)閘”的喜悅，但同時(shí)也能切實(shí)感知到一些疑惑甚至焦慮。

正如有一位投資人所說(shuō)：“退了要賠錢(qián)，不退基金又到期了。”很好地體現(xiàn)了這種兩難的境地。

從大前提來(lái)說(shuō)，全面注冊(cè)制的推行對(duì)VC/PE肯定是一件好事情，因?yàn)檫@意味著退出的渠道更加暢通了，“水大魚(yú)大”嘛，而且IPO 一度是VC/PE 最主要的退出方式。一筆股權(quán)投資從盡調(diào)到完成投資再到退出，往往需要多年時(shí)間、花費(fèi)相關(guān)人員大量精力與心血。一朝IPO實(shí)現(xiàn)退出，最好能再帶來(lái)良好的賬面回報(bào)，這筆投資才算是“功德圓滿(mǎn)”。

也正因如此，最近交易所已經(jīng)成了VC/PE帶領(lǐng)被投企業(yè)前往的熱門(mén)“打卡地”，大家對(duì)于IPO的熱情也是空前高漲。

不過(guò)隨著全面注冊(cè)制的推開(kāi)，企業(yè)登陸資本市場(chǎng)變得更加容易了，但賺錢(qián)效應(yīng)也在下降。換句話(huà)來(lái)說(shuō)，一二級(jí)市場(chǎng)的估值在靠近，機(jī)構(gòu)能通過(guò)IPO獲得的回報(bào)在減少，想靠著上市就獲得幾倍甚至幾十倍回報(bào)的“神話(huà)”已經(jīng)很難再現(xiàn)。投資不是賭博，VC/PE的方法論乃至生存法則都將隨著發(fā)生劇烈改變。

另一方面，“上得快不代表退得快”，這也是非常真實(shí)的寫(xiě)照。監(jiān)管對(duì)于VC/PE等在內(nèi)的上市公司股東減持有著非常嚴(yán)格的規(guī)定，一個(gè)后果就是：機(jī)構(gòu)想賣(mài)時(shí)賣(mài)不了，等到能賣(mài)了，股價(jià)可能又跌下來(lái)了。

沒(méi)有回籠的資金，就會(huì)影響現(xiàn)有LP的收益，對(duì)于未來(lái)的募資更是會(huì)產(chǎn)生連帶影響。牽一發(fā)而動(dòng)全身，這也是為何VC/PE都在關(guān)注，全面注冊(cè)制下是否會(huì)有配套的減持規(guī)定等政策出臺(tái)。

無(wú)論如何，注冊(cè)制的推行意味著我國(guó)資本市場(chǎng)迎來(lái)大變局，變局中將產(chǎn)生大量機(jī)遇，而利好之外也將給市場(chǎng)帶來(lái)新一輪的挑戰(zhàn)。作為資本市場(chǎng)的重要參與方，VC/PE也將在這些機(jī)遇與挑戰(zhàn)的裹挾中，完成自身的迭代與洗牌。

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