綠源集團IPO：雅迪、愛瑪瓜分“小電驢”大半市場 擴產(chǎn)潮下，市占率3.9%的“先行者”能否跑出新格局？

每經(jīng)記者 吳澤鵬    每經(jīng)編輯 張海妮    

圖片來源：攝圖網(wǎng)-500060949

越來越多的電動兩輪車正“駛向”資本市場，11月22日，綠源電動車背后母公司綠源集團控股（開曼）有限公司（以下簡稱綠源集團）在港交所披露了其IPO資料，擬在港交所主板上市。

《每日經(jīng)濟新聞》記者注意到，盡管在招股書中自我介紹為“電動兩輪車的先行者之一”，但在頭部軍團中，無論是上市，還是銷售業(yè)績，綠源集團都未能做到“先行者”。

一方面，傳統(tǒng)品牌雅迪控股（HK01585，股價12.500港元，市值382.98億港元）早在2016年上市，新日股份（SH603787，股價18.46元，市值37.66億元）、愛瑪科技（SH603529，股價45.04元，市值258.84億元）也先后在2017年、2021年登陸上交所；甚至，后來者如小牛電動（NIU，股價4.940美元，市值3.80億美元）、九號公司（SH689009，股價32.82元，市值234億元）也已上市，對比之下，綠源集團稍顯姍姍來遲。

同時，透過招股書，也可發(fā)現(xiàn)綠源集團2021年收入為34.18億元，低于上述已上市同行；截至2021年底的市占率只有3.9%，排名第六，也遠低于行業(yè)領(lǐng)跑者。此外，該企業(yè)的毛利率、凈利率等也落后于前述已上市企業(yè)。

若成功上市，綠源集團后續(xù)也將面臨著市場競爭的壓力——雖然數(shù)據(jù)預(yù)測電動兩輪車市場前景很好，但新日股份、愛瑪科技這些頭部企業(yè)均在加碼擴產(chǎn)，數(shù)年后，市場競爭的激烈程度或許有增無減。

“行業(yè)先行者”，優(yōu)勢并不明顯

2016年5月，雅迪控股帶著年產(chǎn)500萬臺、年收入64.29億元、凈利潤3.76億元、電動兩輪車市場占有率10.55%的成績單，走進了港交所。6年后，電動兩輪車行業(yè)經(jīng)過蓬勃發(fā)展，雅迪控股年收入已接近270億元，依然穩(wěn)坐頭把交椅，而港交所也再次迎來了行業(yè)佼佼者。

與彼時的雅迪控股相比，綠源集團提交給港交所的成績單稍有差距，據(jù)其招股書披露，2021年，綠源集團營收規(guī)模為34.18億元，凈利潤5926萬元，同時電動兩輪車市占率僅為3.9%。截至2021年底，公司的電動兩輪車年產(chǎn)能約達210萬臺。2019年及2020年，綠源集團營收分別是24.94億元、23.78億元，對應(yīng)凈利潤則分別為6973.9萬元、4028.1萬元。

需要說明的是，雖然產(chǎn)能差距明顯，但綠源集團也在招股書中援引了弗若斯特沙利文的資料，稱公司是僅有的九家年產(chǎn)能突破200萬輛的電動兩輪車制造商之一。此外，行業(yè)內(nèi)年產(chǎn)能達百萬以上的生產(chǎn)工廠不足20家，而公司浙江工廠的年產(chǎn)能超過160萬輛，在生產(chǎn)能力上領(lǐng)先業(yè)界。

此外，作為先發(fā)企業(yè)，綠源集團的市占率也有待提升。根據(jù)財通證券的一份行業(yè)研究報告，電動兩輪車市場呈現(xiàn)“雅迪控股、愛瑪科技兩強分立”格局，且集中度仍在提升，2021年電動兩輪車CR2(前兩大企業(yè)集中率)超過50%。不過或許由于統(tǒng)計口徑不同，該報告中，綠源集團市占率為5.9%，行業(yè)排名第五，與招股書所列數(shù)據(jù)稍有出入。 

拋開產(chǎn)能及銷售規(guī)模差距，對比同行，綠源集團的盈利能力仍有待提高。從前述營收以及凈利潤的對比也可以看到，其2019年~2021年的凈利率只有2.8%、1.7%和1.7%。同時，根據(jù)招股書披露，這三年綠源集團的毛利率分別13.7%、12%和11.3%，若扣除服務(wù)業(yè)務(wù)，產(chǎn)品的綜合毛利率更是只有13%、11.2%和9.9%。

《每日經(jīng)濟新聞》記者也查詢了前述5家上市企業(yè)2021年的數(shù)據(jù)。2021年，同樣是三十余億元的營收規(guī)模，綠源集團凈利潤尚不足6000萬元，但小牛電動的凈利潤已超過2億元，凈利率超過6%；新日股份2021年凈利率低于綠源集團，但其往年凈利率保持在2%以上；其余三家凈利率則在4%以上。

受原材料成本拖累，盈利能力不強

無論是凈利率還是毛利率，不得不說，從上述各家情況來看，電動兩輪車賽道賺的是“苦力錢”。

根據(jù)綠源集團招股書，盈利水平偏低的原因是銷售成本（原材料及耗材、員工福利開支、外包勞務(wù)費及運費等）居高不下，其中，原材料（包括電池、電機、車架及鐵制部件、塑膠部件、減震器及輪胎）占了大頭，2019年~2021年，原材料成本分別是19.82億元、19.21億元和27.75億元，分別占同期銷售成本總額的92.1%、91.8%和91.5%。

原材料價格很大程度上已經(jīng)決定了綠源集團的銷售成本，因此提高產(chǎn)品銷售價格才有機會提升毛利水平。不過，提價并不容易。綠源集團在招股書中分析原材料價格對經(jīng)營業(yè)績的影響中也提及：“倘我們的產(chǎn)品價格大幅上漲，我們可能會失去我們的競爭優(yōu)勢。這反過來可能會導(dǎo)致銷售及客戶的損失。”

新日股份在2021年業(yè)績預(yù)減公告中就說明，2021年市場競爭環(huán)境越發(fā)激烈，在公司生產(chǎn)能力、供應(yīng)能力未發(fā)生重大變化的情況下，為了擴大傳統(tǒng)經(jīng)銷渠道的銷量，公司在市場宣傳、新品投放、技術(shù)研發(fā)、渠道拓展等方面加大了資源投入，導(dǎo)致歸屬于上市公司股東的凈利潤同比下降，這一年，新日股份凈利率不足1%。

綠源集團還介紹，產(chǎn)品的定價受到行業(yè)競爭格局的影響，預(yù)計面臨的行業(yè)競爭將進一步加劇。

實際上，綠源集團稱，在行業(yè)內(nèi)率先實踐打造耐用型兩輪電動車的道路，其“綠源液冷電動車，一部車騎十年”的產(chǎn)品定位，多少也說明了目標消費群體對價格的敏感度。

原材料及人工之外，綠源集團最大的成本開支來自于廣告，2019年~2021年，其廣告開支分別是2973.6萬元、3051.4萬元及7957.9萬元。在這方面，綠源集團一向舍得投入，根據(jù)公開資料，該企業(yè)此前的代言人包括田亮、閆妮等。同時，近年來公司還贊助了《脫口秀大會》、《向往的生活》《這！就是街舞》等熱播綜藝。

此外，《每日經(jīng)濟新聞》記者注意到，綠源集團在招股書中介紹，擬將部分IPO募集資金用于打造品牌及營銷活動，“例如在社交媒體平臺上進行文字及視頻內(nèi)容營銷，并邀請網(wǎng)絡(luò)紅人向其受眾推廣我們的產(chǎn)品。我們預(yù)期向綜藝節(jié)目及電視劇提供贊助以吸引消費者，尤其是年輕一代。”

計劃擴產(chǎn)數(shù)倍，但同行也在加碼

營銷端“大招”頻出，以期擴大品牌影響力的同時，綠源集團本次IPO也提出了擴產(chǎn)的計劃，雖尚未披露具體金額，但據(jù)招股書介紹，擴產(chǎn)項目包括在國內(nèi)東部城市興建生產(chǎn)基地，預(yù)計到2026年逐步達每年250萬輛，山東產(chǎn)地到2026年擴產(chǎn)至350萬輛，此外浙江、廣西兩大生產(chǎn)基地則均是200萬臺的產(chǎn)能。

因此，到2026年，綠源集團為自己安排了1000萬臺的產(chǎn)能計劃，這與其截至2021年底210萬臺的產(chǎn)能相比，增長了數(shù)倍。

圖片來源：招股材料截圖 

綠源集團的擴產(chǎn)基礎(chǔ)在于，據(jù)弗若斯特沙利文的資料，國內(nèi)電動兩輪車的銷量日后將持續(xù)增長，預(yù)計到2026年將達到6970萬臺。但《每日經(jīng)濟新聞》記者發(fā)現(xiàn)，對于未來的電動兩輪車市場，頭部企業(yè)們都虎視眈眈，也紛紛提出自己的擴產(chǎn)計劃。

例如，新日股份此前定增，公司稱按照全國產(chǎn)能布局規(guī)劃，到2024年的產(chǎn)能預(yù)計達600萬臺；在2021年底產(chǎn)能已達870萬臺的愛瑪科技，計劃定增擴產(chǎn)新增300萬臺產(chǎn)能，預(yù)計建設(shè)期2年；雅迪控股未有新的擴產(chǎn)計劃，但其近幾年產(chǎn)能增速更快，2019年產(chǎn)能為800萬臺，2020年產(chǎn)能攀升至1500萬臺，2021年達到1700萬臺。此外，九號公司今年初預(yù)計，到10月公司電動兩輪車達到200萬+產(chǎn)能的目標。

因此，不考慮進一步擴產(chǎn)的情況下，僅以上綠源集團以外的4家企業(yè)在2024年的產(chǎn)能也許將達到3670萬臺。不得不說，憑借目前3.9%的市場占有率，計劃新增數(shù)倍產(chǎn)能的綠源集團，未來市場銷售壓力將增加不少。

記者也注意到，綠源集團在招股書中提及，截至2021年底，國內(nèi)約有100家電動兩輪車制造商，其中前9家制造商占了80%以上的市場份額。 

聯(lián)手大客戶投資電池生產(chǎn)，又稱“業(yè)績不佳”停產(chǎn)

電動兩輪車行業(yè)前景明朗，但成本高居不下，特別是其中的成本大頭電池，因此，切入上游產(chǎn)業(yè)鏈中的電池制造環(huán)節(jié)，是行業(yè)企業(yè)試圖提升盈利水平的舉措之一。

例如，雅迪控股在今年10月就宣布收購一家子公司的少數(shù)股東所持30%股權(quán)，標的公司是主要生產(chǎn)兩輪電動車石墨烯電池，同時也是雅迪控股的電池供應(yīng)商之一。2021年，雅迪控股對其的采購占比達到10.2%，雅迪控股稱，預(yù)計收購將有助于“進一步擴大供應(yīng)能力及降低生產(chǎn)成本”。

綠源集團也曾參股電池企業(yè)福建一洲動力科技有限公司（以下簡稱福建一洲），持股比例為40%，福建一洲同時是綠源集團的年度大供應(yīng)商。招股書披露，2019年，綠源集團對其采購5261萬元，為該年度第四大供應(yīng)商；2020年采購額為4367.9萬元，為該年度第五大供應(yīng)商，采購內(nèi)容均為鉛酸電池；2021年采購額降至570萬元。

圖片來源：招股材料截圖 

關(guān)于福建一洲的身份，也有需要說明的地方——它是綠源集團與客戶共同投資的企業(yè)。今年以前，綠源集團年度大客戶之一、自然人林平仔持有福建一洲27.45%股份。今年初，綠源集團以600萬元的價格向林平仔出售了其持有的福建一洲股份，林平仔持股比例上升至67.45%。林平仔是綠源集團在浙江的經(jīng)銷商，也是2019年度第一大客戶，2020年及2021年的第三大客戶，三年對應(yīng)的銷售額分別為4560.8萬元、4768.1萬元和1.19億元。

關(guān)于出售福建一洲的原因，綠源集團在招股書中提到這么一句“2022年，我們出售業(yè)務(wù)表現(xiàn)未如理想的關(guān)聯(lián)公司權(quán)益”，同時，還解釋稱“福建一洲因業(yè)績不佳，于2020年7月暫停生產(chǎn)”。但實際上，僅2020年綠源集團就向其采購四千余萬元的產(chǎn)品，福建一洲是否真的“業(yè)績不佳”呢？

記者查詢發(fā)現(xiàn)，2021年，福建一洲先后受到行政處罰。根據(jù)公開信息，2021年6月15日，福安市人力資源和社會保障局向福建一洲下達《勞動保障監(jiān)察行政處罰決定書》，原因是該局曾向福建一洲發(fā)出《勞動保障監(jiān)察調(diào)查詢問通知書》，但公司逾期未按要求應(yīng)詢，未按要求報送書面材料，且逾期未改正。

圖片來源：寧德市人力資源和社會保障局官網(wǎng)截圖 

此外，根據(jù)寧德市生態(tài)環(huán)境局行政處罰決定書，2021年12月30日，該局環(huán)境執(zhí)法人員對福建一洲進行現(xiàn)場檢查，發(fā)現(xiàn)公司在拆除鉛酸蓄電池生產(chǎn)線前未按規(guī)定編制《拆除活動污染防治方案》、《拆除活動環(huán)境應(yīng)急預(yù)案》等包括應(yīng)急措施在內(nèi)的土壤污染防治工作方案并向當(dāng)?shù)丨h(huán)保部門備案。

圖片來源：福安市人民政府官網(wǎng)截圖 

記者還查詢到，2020年7月就暫停生產(chǎn)的福建一洲，在被出售后似乎恢復(fù)了關(guān)于電動自行車的生產(chǎn)經(jīng)營：2022年9月，福建寧德市場監(jiān)督管理局發(fā)布了一篇“開展《寧德市電動自行車管理條例》宣貫進企業(yè)活動”的文章，其中提及“到本市唯一的電動自行車生產(chǎn)企業(yè)（福建一洲動力科技有限公司）進行走訪調(diào)研，深入了解當(dāng)前寧德市電動自行車生產(chǎn)企業(yè)經(jīng)營狀況”。

圖片來源：寧德市市場監(jiān)督管理局官網(wǎng)截圖 

作為綠源集團的大客戶、浙江經(jīng)銷商，林平仔通過福建一洲也切入到電動自行車生產(chǎn)領(lǐng)域，這是否會影響后續(xù)綠源集團與林平仔的合作，擁有了自主生產(chǎn)能力，后者對綠源電動車的經(jīng)銷行為又是否能穩(wěn)定、持續(xù)？

記者就以上問題也通過綠源集團官網(wǎng)公布的郵件、電話聯(lián)系采訪，但截至截稿未能收到回復(fù)。