中倫文德律所高級合伙人李政明：可從四方面暢通主動退市渠道

每經(jīng)記者 宋思艱    每經(jīng)編輯 楊夏    

從罕見到平常，A股退市潮持續(xù)引發(fā)各方熱議，也讓2020年12月31日滬深交易所各自發(fā)布的修訂后《股票上市規(guī)則》從發(fā)布至今，以“退市新規(guī)”的名義被反復(fù)提及。

“退市新規(guī)”中，除強(qiáng)制退市，也包含對主動退市的相關(guān)規(guī)定。在法律專業(yè)人士眼中，他們對主動退市和強(qiáng)制退市的相關(guān)規(guī)定有哪些關(guān)注焦點？又有哪些建議？

7月18日，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者（以下簡稱NBD）專訪了北京中倫文德律師事務(wù)所高級合伙人、保險研究院院長、大案要案中心與資本市場委員會負(fù)責(zé)人李政明律師。

進(jìn)一步健全主動退市制度

NBD：應(yīng)當(dāng)如何暢通主動退市的渠道？

李政明：上市公司退市是指公司股票在證券交易所終止上市交易。上市公司退市制度是資本市場重要的基礎(chǔ)性制度，根據(jù)適用類型不同，可分為上市公司主動退市和強(qiáng)制退市。

為全面深化我國資本市場改革，健全主動退市機(jī)制，構(gòu)建更為完善的要素市場化配置體制機(jī)制，完善社會主義市場經(jīng)濟(jì)體制，保護(hù)投資者合法權(quán)益，形成有進(jìn)有出、良性循環(huán)的市場生態(tài)迫在眉睫?；诖?，我認(rèn)為，可以從以下幾方面完善構(gòu)建暢通的主動退市渠道：

第一，進(jìn)一步健全主動退市制度。主要包括：確立主動退市的途徑和方式、進(jìn)一步明確主動退市的內(nèi)部決策程序、規(guī)范主動退市申請與決策程序、健全主動退市的配套政策措施等方面。

第二，充分發(fā)揮上市公司的意思自治，及制訂明確、具體的執(zhí)法標(biāo)準(zhǔn)，落實主動退市制度執(zhí)行。

第三，完善退市標(biāo)準(zhǔn)、簡化退市程序，加大退市監(jiān)管力度。

第四，拓寬多元化退出渠道。完善并購重組和破產(chǎn)重整制度，優(yōu)化流程、提高效率，暢通主動退市、并購重組、破產(chǎn)重整等上市公司多元化退出渠道。

NBD：在主動退市背景下，如何合理平衡公司自治與投資者保護(hù)之間的利益沖突？

李政明：主動退市法律規(guī)制是公司自治與投資者保護(hù)之間的利益平衡，亦即效率與公平的博弈。證監(jiān)會在設(shè)置退市投資者保護(hù)制度時應(yīng)用了類別決議制度及異議股東權(quán)益保護(hù)制度，而該等制度的個別弊端有可能影響上市公司正常的退市需求，使投資者保護(hù)制度嬗變?yōu)?strong>“阻礙退市制度”，從而導(dǎo)致了公司自治與投資者保護(hù)之間的利益沖突。

為推動資本市場可持續(xù)發(fā)展，保護(hù)社會公共利益，建議進(jìn)一步完善對投資者的補(bǔ)償模式及機(jī)制，以實現(xiàn)精準(zhǔn)地滿足投資者在退市情形下的受保護(hù)需求，均衡地處理公司自治與投資者保護(hù)之間的利益沖突，妥適地定位退市投資者保護(hù)問題的法教義學(xué)歸屬且高度契合注冊制改革的精神內(nèi)核。

激勵先行賠付的相關(guān)主體

NBD：在強(qiáng)制退市背景下，先行賠付制度還有哪些需要完善的地方？

李政明：證券領(lǐng)域的“先行賠付”一詞最早出現(xiàn)在證監(jiān)會2015年12月30日發(fā)布的《公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第1號——招股說明書》中，該條文雖然從原則上對先行賠付制度進(jìn)行了規(guī)定，但其效力位階僅為行業(yè)規(guī)范性文件。2020年3月1日實施的《證券法》，對“投資者保護(hù)”設(shè)置專門章節(jié)，以法律的方式對投資者先行賠付制度從適用主體、適用范圍、賠付方式及責(zé)任分擔(dān)等細(xì)節(jié)進(jìn)行了規(guī)范，無疑是投資者保護(hù)制度的重大進(jìn)步。

從當(dāng)前我國資本市場發(fā)展及實際情況出發(fā)，建議從以下三方面進(jìn)一步完善先行賠付制度：

第一，制訂明確、具體的制度及相應(yīng)的配套實施細(xì)則。證監(jiān)會頒布的《準(zhǔn)則1號》對先行賠付制度作了原則規(guī)范，但缺乏法律層面的規(guī)定，且無體系化的制度設(shè)計與實際操作細(xì)則，其適用范圍、適用主體、義務(wù)性質(zhì)等均不明確，因此要進(jìn)一步制訂具體的制度及配套實施細(xì)則。

第二，激勵先行賠付的相關(guān)主體。盡管先行賠付制度在解決證券相關(guān)糾紛、維護(hù)證券市場穩(wěn)定、保障投資者合法權(quán)益等方面具有較為明顯的優(yōu)勢，但由于相關(guān)法律規(guī)定還未對先行賠付制度出臺配套的激勵制度，導(dǎo)致有能力進(jìn)行先行賠付的主體缺乏足夠動力。先行賠付主體主動性的激勵問題是當(dāng)前先行賠付制度設(shè)計中必須解決的問題，建議進(jìn)一步激勵先行賠付的主體。

第三，強(qiáng)化先行賠付人的權(quán)益保護(hù)。先行賠付人在先行賠付后的權(quán)益保護(hù)問題，是先行賠付制度能否得以推行的關(guān)鍵問題。從現(xiàn)有實踐來看，這一問題主要包含兩個層面：一個是先行賠付人的追償權(quán)問題；另一個是先行賠付人可能面臨的訴訟風(fēng)險問題。建議強(qiáng)化先行賠付人的權(quán)益保護(hù)，實現(xiàn)先行賠付人、投資者、其他責(zé)任主體之間的利益合理平衡。

NBD：在交易所2020年底出臺的退市新規(guī)中，對財務(wù)類強(qiáng)制退市的標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行了細(xì)化。您認(rèn)為應(yīng)如何細(xì)化重大違法類強(qiáng)制退市的標(biāo)準(zhǔn)?

李政明：目前上交所和深交所采用的重大違法類強(qiáng)制退市標(biāo)準(zhǔn)相同，均為“上市公司存在涉及國家安全、公共安全、生態(tài)安全、生產(chǎn)安全和公眾健康安全等領(lǐng)域的違法行為，情節(jié)惡劣，嚴(yán)重?fù)p害國家利益、社會公共利益，或者嚴(yán)重影響上市地位，其股票應(yīng)當(dāng)被終止上市的情形”。

重大違法強(qiáng)制退市的規(guī)范邏輯，為上市公司的違法事實是否影響其上市地位。從實踐來看，重大違法退市制度從無到有，在我國證券市場中發(fā)揮了積極作用。不過，重大違法退市的具體標(biāo)準(zhǔn)、實施程序還需要在實踐中進(jìn)一步明確與優(yōu)化，重大違法退市力度也應(yīng)在市場化、法治化、常態(tài)化的改革實踐中不斷增強(qiáng)。

有鑒于此，我建議從以下三方面細(xì)化重大違法類強(qiáng)制退市的標(biāo)準(zhǔn)：

第一，從所涉情形來看，建議在退市規(guī)則中，采取列舉式加兜底式等方式，從國家安全、公共安全、生態(tài)安全、生產(chǎn)安全和公眾健康安全等方面細(xì)化具體情形。

第二，從具體標(biāo)準(zhǔn)來看，建議從國家安全、公共安全、生態(tài)安全、生產(chǎn)安全和公眾健康安全等方面規(guī)定具體的標(biāo)準(zhǔn)及指標(biāo)，引入量化判斷標(biāo)準(zhǔn)，例如從金額、影響程度及造成的損失等方面細(xì)化相關(guān)情節(jié)。

第三，從實施程序來看，建議監(jiān)管部門出具明確、具體的執(zhí)法標(biāo)準(zhǔn)及落實制度的實施細(xì)則，以便于監(jiān)管部門及上市公司掌握退市的相關(guān)情形。

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