每經(jīng)熱評｜高溢價(jià)收購資產(chǎn) 上市公司須量力而行

每經(jīng)特約評論員 曹中銘

日前，深市上市公司萬邦德（SZ002082，股價(jià)11.21元，市值69.30億元）公告稱，公司擬通過支付現(xiàn)金方式收購港股上市公司康臣藥業(yè)（HK01681，股價(jià)4.50港元，市值36.31億港元）合計(jì)29.5%股份的事項(xiàng)，預(yù)估轉(zhuǎn)讓價(jià)格為每股人民幣約9.17元。如果本次交易完成，萬邦德將以29.5%的持股比例成為康臣藥業(yè)第一大股東。值得注意的是，萬邦德此次明顯屬于高溢價(jià)收購。對此，筆者以為，上市公司高溢價(jià)收購資產(chǎn)，須慎重考慮自身狀況，量力而行。

近幾年來，萬邦德無論是營收還是凈利潤都呈下滑態(tài)勢，上市公司尋求出路，通過并購的方式收購優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)亦在情理之中。而康臣藥業(yè)這幾年的業(yè)績表現(xiàn)比較穩(wěn)定，且呈現(xiàn)出一定的向好態(tài)勢。更重要的是，萬邦德與康臣藥業(yè)兩家企業(yè)具備產(chǎn)業(yè)協(xié)同、優(yōu)勢互補(bǔ)的合作基礎(chǔ)。收購成功后，既能推動(dòng)兩家企業(yè)在中藥領(lǐng)域的深度合作，也有利于促進(jìn)萬邦德中藥大健康核心業(yè)務(wù)的持續(xù)發(fā)展。因此，從表面上看，萬邦德的并購將產(chǎn)生“雙贏”。

不過，此次并購也有值得商榷的地方。一方面，根據(jù)《股份轉(zhuǎn)讓意向協(xié)議》，萬邦德收購康臣藥業(yè)29.5%股份預(yù)估轉(zhuǎn)讓價(jià)格為每股人民幣9.17元，約10.67港元。公告當(dāng)天收盤時(shí)，康臣藥業(yè)報(bào)收于4.10港元，也意味著此次收購溢價(jià)率高達(dá)160%。預(yù)估轉(zhuǎn)讓價(jià)格與標(biāo)的市場價(jià)格差距較大，也就是說，萬邦德本可通過二級市場買入股份，但卻“舍低就高”。這既損害上市公司的利益，也損害全體股東的利益，令人費(fèi)解。

另一方面，此次現(xiàn)金收購預(yù)計(jì)金額高達(dá)近22億元，而一季報(bào)顯示，萬邦德一季度期末現(xiàn)金余額不足7億元。也就是說，以一季度末現(xiàn)金余額測算，收購資金缺口為約15億元，這顯然不是一筆小數(shù)目。對于萬邦德而言，巨額現(xiàn)金收購康臣藥業(yè)股權(quán)面臨不小的資金壓力。如果通過貸款或借款的方式解決資金難題，將大幅增加其財(cái)務(wù)成本。

并購重組是資本市場永恒的主題。盡管近幾年來上市公司并購重組的數(shù)量、交易金額都有所下降，但交易活躍度仍然處于較高的水平。比如2021年，并購重組共實(shí)施完成91宗并購重組案例，交易金額共計(jì)5396億元。數(shù)據(jù)最能說明問題，也作出了最好的詮釋。

對于上市公司而言，并購重組須量力而行，但現(xiàn)實(shí)卻并非如此。比如有的上市公司缺乏資金實(shí)力，卻喜歡“獅子大開口”，萬邦德即是其中的典型代表。上市公司的資金，首先應(yīng)滿足日常經(jīng)營之需，這亦是其延續(xù)下去的基礎(chǔ)。如果連日常經(jīng)營的資金都缺乏，就別奢談什么收購了。

還有的上市公司欲上演“蛇吞象”的故事。以自己的小體量，并購一家大體量的企業(yè)。“蛇吞象”需要蛇能將大象吞下去，而且還要能夠“消化”掉大象。這些都對上市公司的治理結(jié)構(gòu)、人才儲(chǔ)備、整合能力等方面提出了較高的要求。否則，一旦消化不良，就會(huì)產(chǎn)生反作用，并對上市公司多方面產(chǎn)生負(fù)面影響。

事實(shí)上，從以往的案例看，高溢價(jià)并購的背后，往往伴隨著高業(yè)績承諾與高商譽(yù)。如果標(biāo)的資產(chǎn)方業(yè)績承諾不達(dá)標(biāo)，產(chǎn)生巨額商譽(yù)減值，還將拖累上市公司業(yè)績。A股上市公司中因之出現(xiàn)巨虧，并導(dǎo)致股價(jià)大幅下挫的案例并不少見。因此，對于高溢價(jià)并購，上市公司既要謹(jǐn)慎而行，也要量力而行。

在日前舉行的“2022中國上市公司論壇”上，證監(jiān)會(huì)表示將推進(jìn)完善并購重組規(guī)則，筆者以為是非常值得肯定的，而完善并購重組規(guī)則，重在讓上市公司認(rèn)清自身的優(yōu)勢、短板與不足，切忌盲目并購；更重在提質(zhì)增效，既要提高重組質(zhì)量與上市公司質(zhì)量，也要提升重組效率與增厚股東權(quán)益。完善并購重組規(guī)則，還應(yīng)對跨界并購、“三高”并購、重組“專業(yè)戶”的頻繁并購等進(jìn)行必要的限制。即使并購重組是市場化行為，市場監(jiān)管同樣不能缺位。