每經(jīng)熱評丨借資本市場強化國企改革 后期需完善內(nèi)部治理

每經(jīng)評論員 胥帥

2022年是國企改革三年行動收官之年。隨著目標時間漸近，資本市場央企專業(yè)化整合案例頻現(xiàn)，國企上市公司股權劃轉(zhuǎn)、資產(chǎn)置換增多，國企資產(chǎn)整合再提速。今年5月，已有包括中國國航和山航集團、中國建材與中國交建、通用技術和中國中檢三組國有企業(yè)籌劃專業(yè)化整合。這種國企資產(chǎn)整合中可看到加快資本證券化的趨勢，將體外資產(chǎn)注入上市公司，進而完成整體上市。

從案例細節(jié)可見，一個特點是強化大國企內(nèi)部的專業(yè)化分工，延長產(chǎn)業(yè)鏈。

比如，凱盛科技擬以約5.44億元收購控股股東凱盛科技集團有限公司持有的三家信息顯示玻璃生產(chǎn)企業(yè)的股權，從玻璃下游加工切入至電子玻璃基材產(chǎn)業(yè)。這種專業(yè)分工的一體化將極大解決大國企集團內(nèi)部信息不對稱和交易費用過高等問題。同一個國企集團，單個的平行公司有獨立的一套機制，互相有企業(yè)邊界。處于產(chǎn)業(yè)上下游的不同環(huán)節(jié)，經(jīng)營、采購、銷售、流通或多或少存在協(xié)調(diào)掣肘的狀況。相比各個生產(chǎn)環(huán)節(jié)在企業(yè)內(nèi)部垂直一體化，各自作戰(zhàn)的信息成本和組織成本都會高出一點。這類國企改革的思路是產(chǎn)業(yè)鏈供應鏈價值向中高端集聚，讓有條件的優(yōu)勢企業(yè)成為現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)鏈鏈長。

另一個是通過上市平臺吸引長周期資本，降低使用資本的成本。

從注入資產(chǎn)的已有案例看，當中不乏回報周期長、重資產(chǎn)投入的制造業(yè)或者科技產(chǎn)業(yè)。比如中國國航披露，公司正在籌劃取得山航集團的控制權，并進而取得山航股份的控制權。航空業(yè)屬于典型的資本密集型產(chǎn)業(yè)，企業(yè)上市之前，資本獲取渠道有限，資本稀缺造成國企使用資本成本較高。對于重資產(chǎn)屬性行業(yè)，因為市場偏好于短周期的利潤回報，這類企業(yè)不一定會得到資本支持。上市平臺有更多的融資渠道，容易吸引到相對較低成本的資本，這解決了資本供給的稀缺性。

專業(yè)化分工以及降低資本獲取成本，國企改革的這一過程迎合了市場規(guī)律。但國企改革的實效不僅限于分工環(huán)節(jié)的工作，而是要促進企業(yè)內(nèi)部治理機制、用人機制、激勵機制等機制層面的轉(zhuǎn)變。體外資產(chǎn)注入上市公司，在一個信息披露要求更規(guī)范，股東結(jié)構(gòu)更復雜，投資者要求更多元的資本市場，對國企內(nèi)部治理機制、內(nèi)部控制、激勵機制提出了新要求，企業(yè)外部條件會更接近于市場化。畢竟現(xiàn)代企業(yè)制度強調(diào)股東、管理層和員工的結(jié)構(gòu)平衡。

筆者建議，新注入資產(chǎn)的國企要盡快完成從非公開企業(yè)到已上市企業(yè)的磨合過程，重視信披規(guī)則以及股東承諾兌現(xiàn)。

過去發(fā)生過一些案例，部分國企公開出具了消除同業(yè)競爭、注入資產(chǎn)等業(yè)績承諾。然而承諾期結(jié)束，承諾方又公開變臉，以各種理由推諉、毀諾，中小股東也難通過股東大會對這類違約行為加以制約。

未來，一方面，國企應該簡化內(nèi)部流程，提高市場運營效率；另一方面，資本市場也應強化對這類承諾的制度約束。只有強化企業(yè)外部條件的規(guī)則約束，才能有效改善企業(yè)內(nèi)部治理。當然，資本市場有“用腳投票”的內(nèi)生性，資本會去選擇經(jīng)營效率更高、內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)更完善的企業(yè)。所以，國企整體上市也面臨更激烈的競爭，進而由競爭再來提高控股上市公司的質(zhì)量。