“城市投行”發(fā)展再提速！今年全國至少成立15家百億母基金，國有資本能否真正擁抱未來產業(yè)？

每經記者 任飛    每經編輯 肖芮冬    

投資外地項目彰顯財政魄力，行業(yè)返投比例下降成趨勢

在廣州天河區(qū)粵墾路，精準醫(yī)學科技服務企業(yè)、已獲A輪融資的廣州源古紀科技有限公司（以下簡稱源古紀）租下900平方米的寫字樓，準備大干一場。創(chuàng)始人保偉向《每日經濟新聞》記者透露，他們已經在準備第二輪融資了。（該公司在2021年7月完成近億元人民幣的A輪融資，投資方包括動平衡資本、丹麓資本、江蘇吳中。）

令人意想不到的是，這家注冊地在廣州，成立于2019年5月的公司，早期接觸到的融資方竟然有來自南京的政府引導基金。彼時動平衡資本作為GP，曾在2020年10月就有投資2000萬入股企業(yè)。公司創(chuàng)始人坦言，這在當時所有被投項目中數(shù)額不菲。

據(jù)源古紀創(chuàng)始人回憶，當時政府引導基金也對返投有要求，但就投資源古紀而言，他們收獲了信任與驚喜。“從商務對接到放款總共不超過2個月。我們當時只做過一次路演，在那之后我們的BP就在很多機構間傳來傳去，之所以效率這么高，首先還是專業(yè)機構的嗅覺靈敏，具有打破常規(guī)的膽識和魄力。”

一直以來，作為激活地方產業(yè)的補貼性金融工具，政府引導基金在返投要求上有明確限制，旨在發(fā)揮財政對本地產業(yè)發(fā)展的孵化及提振作用。但這也一定程度上制約著基金管理人對外地項目投資的自由度。

投中信息數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，2017年間，政府引導基金總體返投要求達到2.5倍之高，即基金管理人需要將財政投入的對應返投倍數(shù)資金全部投入本地區(qū)產業(yè)。雖然返投并非霸王條款，母基金將部分子基金投資于規(guī)定地區(qū)以內的項目所得的全部超額收益普遍會讓渡給與基金管理機構和其他LP，反之亦然。但這對于子基金的募資帶來不小壓力，很多市場化VC/PE機構敬而遠之。

據(jù)悉，政府引導基金關于返投的要求并非強制約束，部分引導基金無返投要求，但有項目引入要求。不過實務中依然少見跨區(qū)域投資案例，前述木子（化名）就提到，受限規(guī)模因素，跨區(qū)域投資需要內部決策對相關企業(yè)的價值進行研判，非搶手貨不投。“但估值博弈現(xiàn)象嚴重，即便早期項目投后估值也動輒上億，數(shù)千萬開支并不劃算。”

不過從行業(yè)發(fā)展來看，政府引導基金的返投要求正在逐年降低。據(jù)投中信息數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2015年~2020年間，按照“引導基金出資不超過基金的25%”這一平均要求，結合相關基金成立規(guī)模反推，返投倍數(shù)在2017年達到高點2.50倍，隨后出現(xiàn)下調，2018年~2020年平均水平分別為2.05倍、1.90倍、1.57倍。

圖片來源：投中信息

深圳在2018年修訂的引導基金管理辦法中，把返投比例的最低標準從兩倍降到了1.5倍；青島的優(yōu)惠力度更大，返投比例由2倍降低為1.1倍；而珠海市橫琴新區(qū)政府投資基金此前面向社會公開招募子基金管理機構，返投比例更低，子基金投資于一體化區(qū)域的資金原則上不低于子基金中政府投資基金出資額的1倍。

以廣州市科技局發(fā)布的《廣州科技創(chuàng)新母基金管理辦法》為例，返投要求原則上不低于母基金出資額的1.5倍；母基金將天使類子基金投資于廣州地區(qū)項目所得的全部超額收益，讓渡給予天使類子基金管理機構和其他出資人。

整體來看，政府引導基金返投倍數(shù)在2017年達到峰值后，呈逐步下降趨勢，這說明部分新設調整管理辦法的政府引導基金對于返投倍數(shù)的要求有所放寬，基金管理人在項目儲備的范圍和投資金額方面獲得更多自由發(fā)揮的空間。

謹防“低水平重復配置”，持續(xù)調整管理邏輯

萬億體量規(guī)模，百億母基金“井噴”，引導基金和產業(yè)資本的新發(fā)募集勢頭在2022年春季來勢兇猛。國有資本參與其中到底能否真正擁抱未來產業(yè)，被投新興產業(yè)是否已經成為拉動城市發(fā)展的關鍵一環(huán)呢？

“合肥模式”在風投圈紅極一時，一個京東方，一個蔚來，合肥市政府撬動了顯示屏產業(yè)、半導體產業(yè)和新能源汽車產業(yè)。合肥的GDP排名也從20年前的全國近80位提升至20位，財政收入增長數(shù)十倍。對于沒有政策優(yōu)勢、缺乏產業(yè)資源的合肥來說實屬不易。

但總體來說，這與其政府以投行的方式做產業(yè)培育不無關系——合肥建立了“引導性股權投資+社會化投資+天使投資+投資基金+基金管理”的多元化科技投融資體系，形成了創(chuàng)新資本生成能力。

但“合肥模式”能否復制？目前多地紛紛上馬的政府引導基金項目，是否也希望通過財政投資在當?shù)刎汃さ漠a業(yè)土壤中“起高樓”？盡管沒有標準答案，但就財政投資的布局來看，確實已經出現(xiàn)了同質化競爭的低水平重復配置。

“產業(yè)分工，特別是區(qū)域性的分工合作，本該是市場經濟中最鮮明的特色，所謂的比較優(yōu)勢不過如此，但國內市場面臨的問題至今無解。”丁力以鄰國日本舉例，國家雖小但工業(yè)布局層次鮮明，尤其是在東京灣的東西兩岸，傳統(tǒng)重化工與新興產業(yè)分野明顯。“這是產業(yè)規(guī)劃發(fā)展到一定程度的必然結果，地方性支柱產業(yè)在國家政府的引導下錯位發(fā)展，卻又形成聯(lián)合之勢。”

反觀國內，從國家發(fā)改委的角度，很難硬性規(guī)定某個地區(qū)只能做特定一類產業(yè)發(fā)展計劃。這樣一來，很多產業(yè)發(fā)展的主導權就落到省一級政府里。“但問題是，一個城市的產業(yè)投資不能類比容器裝填，對任一看似科技含量高，經濟效益前景好的產業(yè)都大干快上，如果這樣，勢必會造成各省都在重復某些產業(yè)的投資，出現(xiàn)產業(yè)同步現(xiàn)象。”丁力這樣說道。

當然，出現(xiàn)產業(yè)同步的問題不重要，重要的是市場不同步是關鍵。例如人工智能現(xiàn)在各省都在大力推進，地方產業(yè)資本或政府引導基金關注度極高，“只要相關企業(yè)或區(qū)域產業(yè)對接的市場主體有差異，彼此就不會造成太大的競爭損耗。但實際上，市場重復的尷尬也是現(xiàn)在各地產業(yè)發(fā)展中最難解的問題，或都面向歐美市場，或都面向亞太市場，造成個別產業(yè)發(fā)展的龍頭效應非常明顯，也導致中部乃至尾部的相關投資項目或產業(yè)無人問津。”

因此，政府擔當“投資人”角色，不僅要支持創(chuàng)新，也要兼顧市場資源的協(xié)調配置。丁力指出，要構建全局規(guī)劃，發(fā)展適應本地區(qū)的產業(yè)，金融工具的使用要撬動更多資本進入實體經濟，而非同質化競爭，否則會在產業(yè)投入和市場競爭中出現(xiàn)失衡，不利于國家整體競爭力的打造，不利于社會資本廣泛參與實體經濟投資，更有礙于資金投資預期的實現(xiàn)。

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