“三道紅線”高壓：房企高杠桿停擺 “以價換量”即將來襲

剛剛過去的8月，房地產(chǎn)市場絲毫感受不到暖意。 房企這個月密集交出上半年的成績單，營運數(shù)據(jù)和財務(wù)指標普遍隱現(xiàn)下行趨勢，行業(yè)正式步入“穩(wěn)增長”時期。 與此同時，房企融資新規(guī)的坐實，也是房地產(chǎn)行業(yè)的另一樁重頭戲。監(jiān)管層對房企融資設(shè)置了“三道紅線”，過去房企提占市場份額賴以所用的“高杠桿”利器，在“紅線”的高壓下即將宣布失效。 行業(yè)突變，冷暖自知。踩紅線的房企，有如熱鍋上的螞蟻，紛紛出招降杠桿；處于安全范圍內(nèi)的房企，則有如被“開了綠燈”，眼下的投資機會更“多了起來”。 房企分化，漸次明朗。 賺錢能力變差前8月房企盈利指標持續(xù)下行 上半年，疫情影響導致項目竣工普遍延期，拖慢了房企營收增速，同時，伴隨著地價上升、調(diào)控持續(xù)等多重作用，行業(yè)成本被推高，盈利空間進一步受到擠壓。 諸多房企的CEO、CFO也回應(yīng)稱，行業(yè)利潤率下調(diào)是普遍現(xiàn)象。華潤置地總裁李欣此前就曾表示，行業(yè)發(fā)展到今天，地價不斷提高，房地比一直下降，行業(yè)毛利率下降是一個定勢。萬科財務(wù)負責人韓慧華也指出，整個房地產(chǎn)行業(yè)毛利率下降是長期趨勢，預(yù)計到年底還有一個小幅回落。 據(jù)克而瑞對179家典型上市房企利潤中位數(shù)的研究數(shù)據(jù)，2020年上半年房企整體毛利率、凈利率及歸母凈利率水平在延續(xù)下行的趨勢下，降幅進一步擴大。 《每日經(jīng)濟新聞》整理了1～8月銷售金額榜TOP30房企盈利數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，29家上市房企（祥生尚未上市）平均凈利率為14.35%，其中，包括招商蛇口、新城控股、融信集團等在內(nèi)的20家房企上半年凈利率出現(xiàn)不同程度下滑。 制圖：陳夢妤 其中，招商蛇口凈利率同比降幅高達27.28%，與2019年末19.31%相比下降了14.2個百分點。 不過，也有9家房企凈利率同比上升，但升幅有限。僅中國金茂、金科集團等房企盈利表現(xiàn)相對突出，中國金茂上半年凈利率達到38.3%，同比上升6.54%，與2019年末相比幾乎翻倍。 數(shù)據(jù)顯示，179家樣本房企毛利率中位數(shù)為31.3%，同比下滑2.4個百分點。值得關(guān)注的是，房企凈利率中位數(shù)為9.7%，同比下滑2.6個百分點，且與歷年相比這一數(shù)據(jù)降至2015、2016年水平，歸母凈利率中位數(shù)也達到歷年新低——7.2%。 需要警惕的是，TOP30房企中有9家凈利率低于中位線9.7%，其中不乏中國恒大、招商蛇口等頭部房企的身影。 克而瑞認為，行業(yè)盈利指標的持續(xù)下行，歸因于政策持續(xù)調(diào)控和高地價項目結(jié)轉(zhuǎn)影響。一方面局部地區(qū)政策調(diào)控持續(xù)趨緊，特別是一二線城市限價政策難放松，地價房價比率較高限制了企業(yè)的盈利空間；另一方面，上半年房企結(jié)轉(zhuǎn)項目多是2016～2017年間獲取的高地價項目,也導致企業(yè)難以提升盈利水平。 伴隨凈利潤率下滑，部分房企今年上半年的歸母凈利潤額也出現(xiàn)大幅浮動。招商蛇口今年上半年的凈利潤額僅9.13億元，與千億銷售規(guī)模不相匹配；而中國海外發(fā)展則坐穩(wěn)“利潤王”之位，是唯一一家凈利潤額超過200億元的房企。 數(shù)據(jù)來源：克而瑞 整個行業(yè)步入下行區(qū)間，房企的思路也出現(xiàn)轉(zhuǎn)變，從過去依靠資源紅利發(fā)展逐漸轉(zhuǎn)向管理紅利階段。萬科董事會主席郁亮就稱，房地產(chǎn)行業(yè)現(xiàn)在來到管理紅利時代，我們要向制造行業(yè)學習，要管理戰(zhàn)略化和管理精細化。 中國海外發(fā)展董事會主席顏建國此前在業(yè)績會上回復《每日經(jīng)濟新聞》記者提問時也提到，進入房地產(chǎn)下半場，行業(yè)競爭，比的是誰能活下去、活得好、活得久。 融資監(jiān)管加壓多數(shù)房企債務(wù)面難言安全 倘若沒有“三道紅線”的出爐，許多房企實無降杠桿的契機和動力。 “三道紅線”具體指，第一，剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負債率大于70%；第二，凈負債率大于100%；第三，現(xiàn)金短債比小于1倍。之后再根據(jù)房企的“踩線”情況，分為“紅、橙、黃、綠”四檔，實施差異化債務(wù)規(guī)模管理。 但就如陽光城執(zhí)行副總裁吳建斌2020年8月在博鰲房地產(chǎn)論壇所說，“相當一段時間，高財務(wù)杠桿是根本降不下來的?！彼J為，一是沒有這個條件，二是也沒有降的理由，三是它能夠推動公司的快速發(fā)展，從心理上也不需要（降）。 從數(shù)據(jù)面來看，今年上半年，多數(shù)龍頭房企的凈負債率“不降反升”，部分多次公開喊話降負債的房企，負債水平也不見改善。據(jù)克而瑞，今年上半年末，179家上市房企總有息負債較年初增加了6.64%至84165億元，凈負債率較年初提高了4.45個百分點至87.86%，結(jié)束了連續(xù)三年的下降趨勢。 克而瑞指出，整體來看，上半年房企總有息負債增長的主要原因在于一月份房企由于融資額度較多而加大了融資力度，此后隨著疫情的到來給房企資金鏈帶來了壓力，因此繼續(xù)增加短期融資成為部分房企的選擇。 一名TOP5房企總裁告訴《每日經(jīng)濟新聞》記者，這主要是兩方面的原因：第一，今年上半年土地市場有一個窗口期，部分房企適時補倉庫存；第二，今年上半年融資渠道有所松綁，房企借機發(fā)債。 從《每日經(jīng)濟新聞》統(tǒng)計的數(shù)據(jù)來看，今年上半年，龍頭房企多數(shù)仍有意識地降低杠桿水平，不過呈現(xiàn)出“兩極分化”態(tài)勢，一些本身杠桿水平較低的房企負債水平再度下降，例如萬科、中海等，而多數(shù)高杠桿房企，則維持“滿負荷”運行狀態(tài)，債務(wù)水平不降反升。 “高杠桿”未有緩解，今年上半年多數(shù)房企在手現(xiàn)金也難言樂觀?？硕鹬赋?，今年上半年，樣本房企中近半現(xiàn)金減少。不過，頭部房企對現(xiàn)金流管控依然較為重視。今年上半年末，179家上市房企的現(xiàn)金持有量為33218億元，較期初增長2.31%。其中76家重點房企的現(xiàn)金持有量為29437億元，較期初增長2.13%。 而TOP30房企之中，多數(shù)賬面現(xiàn)金都較為充裕，TOP11～TOP30的房企中，現(xiàn)金較去年年底上漲7.61%，這是“抵御嚴寒”的資本之一。今年上半年，在手現(xiàn)金超過千億的有五家，分別是碧桂園、萬科、恒大、保利和中海地產(chǎn)。 但“賬面現(xiàn)金”充裕并不完全代表安全系數(shù)高。如果以“現(xiàn)金短債比”來考量，中國恒大、雅居樂、中國金茂、富力等房企均小于1，意味著目前賬面現(xiàn)金無法覆蓋短債，下一步應(yīng)該在銷售、回款與投資端有所動作以應(yīng)對償債高峰。 “三道紅線”來襲房企降負債使出全力 不管如何，現(xiàn)實情況都將迫使房企切切實實地著手降負債。 顏建國在回答《每日經(jīng)濟新聞》記者問題時認為，“三道紅線”的實施，一企一策，有利于行業(yè)健康發(fā)展，體現(xiàn)了堅持“房住不炒”定位，尤其是對當前復雜多變的國內(nèi)外經(jīng)濟形勢之下防范化解重大風險具有重要意義。 現(xiàn)在的問題是，財務(wù)指標應(yīng)該如何優(yōu)化？ TOP15房企CFO李志在接受《每日經(jīng)濟新聞》記者采訪時直陳，“三道紅線”之下降負債肯定是共識，但是如何降？兩端，一端是增加經(jīng)營性現(xiàn)金流，另一端是把分母做大，就是把股東權(quán)益資金做大。 李志認為，如果負債率壓力大，例如撞了“三道紅線”的房企，當前最大的任務(wù)是降負債率，那么買地方面就是最大支出，會稍微放緩；如果看現(xiàn)金流方面，促銷會增加。 克而瑞也指出，預(yù)計下半年房企聯(lián)合開發(fā)力度繼續(xù)加大，更多房企將通過增加少數(shù)股東權(quán)益的方式通過紅線指標；與此同時，明股實債、增發(fā)配股、永續(xù)債發(fā)行等現(xiàn)象也會增多。 “房地產(chǎn)金融審慎管理制度是房地產(chǎn)長效機制的重要內(nèi)容，接下來房地產(chǎn)市場融資環(huán)境或?qū)⑦M一步收緊，部分房企將面臨融資難題。一旦融資新規(guī)落地，將對行業(yè)產(chǎn)生較大影響：如土地市場降溫，新房銷售加速等。” 尤為明顯的是，中國恒大已經(jīng)打響了“以價換量”的第一槍。9月7日，恒大集團董事局主席許家印主持集團營銷大會，在會上宣布自9月7日起至10月8日，恒大全國樓盤全線7折，并透露“金九銀十”兩個月，單月銷售額要沖刺1000億元。 分拆上市、引入戰(zhàn)投也是許多房企降低債務(wù)水平的方式。依然以恒大為例，總裁夏海鈞就指出，未來恒大會陸續(xù)分拆優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)上市，實現(xiàn)公司權(quán)益增長，近期恒大旗下物業(yè)公司引入戰(zhàn)投入股235億港元，預(yù)計降低負債率19個百分點。 今年以來，房企分拆物業(yè)板塊上市成為風潮?？硕鹞锕馨l(fā)布的研報稱，隨著“三道紅線”政策出臺，部分房企融資陷入困境，或?qū)⒓铀俨鸱治锲笊鲜?，后疫情時代，或?qū)⑾破鸶笪锲笊鲜袩岢薄?分拆優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)上市是其一，另一種優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)的方式是引入戰(zhàn)投。這種操作的先行者是踩中兩條紅線的陽光城。9月9日，泰康人壽及泰康養(yǎng)老與陽光城第二大股東上海嘉聞簽訂《股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，約定泰康人壽及泰康養(yǎng)老通過協(xié)議受讓的方式，從上海嘉聞受讓陽光城13.53%股份，對應(yīng)總價為34億元。 土地市場現(xiàn)拐點高杠桿房企主動踩剎車 “降負債”的壓力，已經(jīng)率先在土地市場上體現(xiàn)。 前8個月，頭部房企仍在加速攻城略地。拿地金額榜單前十名與銷售金額前十名高度重合。據(jù)中指院，50家代表房企1～8月月均拿地均值為1906.4億元，逆勢拿地擴儲的奧園、融信、越秀、濱江前8個月月均拿地金額同比增加一倍以上，而“少數(shù)派”世茂、新希望、建業(yè)、富力前8個月月均拿地金額則同比銳減50%以上。 但從8月開始，土地市場出現(xiàn)了微妙的變化，全國土地市場供應(yīng)量減少近兩成，整體成交量環(huán)比降低逾3成，成交均價同環(huán)比走高，出金總額環(huán)比下滑近3成。 部分高歌猛進的高杠桿房企，終于在8月主動踩下了剎車。李志也指出，從投資端來講，買地市場必然會有一些變化。當然房地產(chǎn)行業(yè)也有很多種企業(yè)，有些企業(yè)沒什么壓力，可能在這個階段買地還會積極一些。 一名央企中層管理人士也告訴《每日經(jīng)濟新聞》記者，其所在企業(yè)“一條紅線都沒有碰”，“最近拿了一些項目，投資額都很大，其實也是逆周期拿地”。 制圖：陳夢妤 從數(shù)據(jù)面來看，中國恒大、融創(chuàng)等房企在土地市場上戰(zhàn)線明顯收縮。作為嗅覺靈敏的頭部房企，恒大開始回籠資金、降低負債、穩(wěn)固資金鏈。而同踩三條紅線的融創(chuàng)暫別了前7個月斥資381億元搶地的豪橫，顯得小心謹慎，僅僅拿地19億元。 ”拿地節(jié)奏大師“主動放緩節(jié)奏，對市場傳遞出的信號不言而喻。泰禾、福晟等規(guī)模房企接連爆發(fā)的債務(wù)危機，終于讓各方開始正視風險。 杠桿水平較低、回款較好的的房企則進一步顯示出優(yōu)越性。被視作行業(yè)內(nèi)負債控制和利潤標桿的中海地產(chǎn)正在向規(guī)模沖刺，以單月拿地140億元、累計781億元站上《2020年1-8月全國房地產(chǎn)企業(yè)拿地排行榜》第二名。 比中海更“猛”的則是無懼紅線的碧桂園和凈負債率第一的綠地控股，8月拿地金額分別是148億元和208億元。 從全行業(yè)來看，房企開始不約而同地收縮戰(zhàn)線。50家代表房企中，31家8月拿地金額較前7個月均值出現(xiàn)下滑。 1～8月50家代表房企拿地銷售比均值為40.7%，較上年同期上升0.9個百分點。各陣營顯示出不同擴張強度，前10房企規(guī)模持續(xù)領(lǐng)先，土儲充足，發(fā)展更趨穩(wěn)健，拿地強度最保守，拿地銷售比同比下降6.6個百分點至31.9%；TOP11～20和TOP21～30陣營企業(yè)對規(guī)模的適度增長仍存在需求，部分企業(yè)拿地意愿較為積極。其中，TOP11～20房企拿地銷售比同比增長3.1個百分點至51.2%，為各陣營最高。 分區(qū)域看，頭部房企在前8個月多城發(fā)力。 從重點城市拿地金額TOP10房企來看，處在安全邊界的中海地產(chǎn)分別出現(xiàn)在3個城市的1～8月拿地總額TOP10榜單中，與企業(yè)的全國化戰(zhàn)略布局相契合；而深耕大本營杭州的濱江集團持續(xù)拿下杭州1～8月拿地總額冠軍；金地則保持一貫的勢頭重倉長三角核心城市，拿下1～8月上海和南京的拿地亞軍。 記者手記丨行業(yè)突變，冷暖自知 上半年強力復蘇的市場讓各方對”金九銀十“充滿期待，然而房企在8月密集遞交的半年度成績單，讓后市變得難以揣測。 記者反復梳理TOP30房企營運數(shù)據(jù)和財務(wù)指標，發(fā)現(xiàn)盡管市場層面高歌猛進，但行業(yè)下行趨勢普遍隱現(xiàn)，房地產(chǎn)行業(yè)正式步入“穩(wěn)增長”的時期。 在與多位房企高管、首席財務(wù)官深入溝通后，我們發(fā)現(xiàn)“降負債”、“去杠桿”、“改善融資成本”已然成為下半年房企重點關(guān)注的話題，但對于“三高一快”房企而言，如何在紅線高懸之下平衡利潤與規(guī)模，并非易事。 記者著力將頭部房企的各項指標客觀呈現(xiàn)，結(jié)合行業(yè)人士的思想碰撞，為下半年房地產(chǎn)市場穩(wěn)定發(fā)展提供思考。 記者：包晶晶吳抒穎 編輯：陳夢妤 視覺：陳冠宇 排版：陳夢妤牟璇