每經(jīng)專訪高特佳投資集團PIPE主管合伙人李秋實：醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)拐點已至 重點關(guān)注頭部和創(chuàng)新

每經(jīng)記者 劉玲    每經(jīng)編輯 文多    

11月8日，由每日經(jīng)濟新聞主辦的“2019第八屆中國上市公司高峰論壇”在成都舉行。在當日下午舉行的“2019中國科創(chuàng)資本高峰論壇”上，高特佳投資集團PIPE主管合伙人李秋實發(fā)表了主旨演講。

在論壇召開期間，《每日經(jīng)濟新聞》記者（以下簡稱NBD）專訪了李秋實，深入探討了我國醫(yī)療產(chǎn)業(yè)的發(fā)展現(xiàn)狀、投資環(huán)境以及高特佳的投資邏輯等。

醫(yī)藥企業(yè)亟待升級轉(zhuǎn)型

NBD：在科創(chuàng)板上市或者申報的企業(yè)中，生物醫(yī)藥行業(yè)公司占了很大一部分，您認為科創(chuàng)板對生物醫(yī)藥企業(yè)的發(fā)展有哪些作用？

李秋實：我覺得科創(chuàng)板的設(shè)計，是希望一些偏創(chuàng)新型的公司——其中包括收入利潤都不是很高的、甚至是沒有收入利潤的公司，都能上市。所以科創(chuàng)板對這種創(chuàng)新類的企業(yè)，包括創(chuàng)新藥、創(chuàng)新器械公司是有很大的支持和鼓勵的，原來它們只能在一級市場融資，現(xiàn)在也可以上市在二級市場融資了。

NBD：除了政策方面，我國生物醫(yī)藥行業(yè)還面臨哪些機遇和挑戰(zhàn)？

李秋實：機會方面，現(xiàn)在全球的醫(yī)藥創(chuàng)新都在向中國進行產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移。比較典型的就是以藥明康德、凱萊英等為首的一些CRO、CDMO企業(yè)的景氣度非常高，國外一些大藥廠的研發(fā)創(chuàng)新外包服務(wù)也在向中國進行產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移。

挑戰(zhàn)方面，除了剛才講的仿制藥向創(chuàng)新藥轉(zhuǎn)型的難度會比較大，其實我們完全創(chuàng)新的創(chuàng)新藥的挑戰(zhàn)也非常大。一方面是雖然大量資金進來，新藥審批也加快，但是我國的人才短期有點供給不足，這需要一定時間；另一方面就是整個新藥研發(fā)的體系，因為新藥研發(fā)不僅需要科學(xué)家，它與工業(yè)一樣，還需要一個完善的研發(fā)創(chuàng)新的配套服務(wù)體系，這個仍然需要時間去積累。

NBD：面對這些機遇和挑戰(zhàn)，您認為中國的生物醫(yī)藥企業(yè)要如何才能實現(xiàn)完美轉(zhuǎn)型？

李秋實：中國醫(yī)療產(chǎn)業(yè)已經(jīng)進入全新的拐點時代，要實現(xiàn)轉(zhuǎn)型有兩種方式。一種方式就是企業(yè)扎扎實實去投資，然后組建新藥的科研團隊，這個是必須要完成的一個轉(zhuǎn)型。但現(xiàn)在有的企業(yè)已經(jīng)來不及建團隊了，或者說建了團隊但是獲取的新藥品種不夠。那么那些有實力的傳統(tǒng)制藥企業(yè)，可以采用License-in模式，去引進一些別人在研的品種，即通過專利引進的方式，也能實現(xiàn)一些產(chǎn)業(yè)布局或者轉(zhuǎn)型。不過，目前仍然只有頭部的二三十家企業(yè)能實現(xiàn)這樣的轉(zhuǎn)型。

投資向頭部企業(yè)集聚

NBD：很多創(chuàng)新藥企在一級市場估值很高，但是上市之后，二級市場的估值卻形成了倒掛，您對這種情況怎么看？

李秋實：對，這個也是高特佳轉(zhuǎn)型二級市場的重要原因之一，有的時候估值是倒掛的。一個好的資產(chǎn)可能在preIPO輪的估值比上市后還貴，所以不如在上市后再買再去投。

二級市場估值倒掛的情況，也會反過來影響到一級市場的一些估值問題，導(dǎo)致一級市場投資會更加謹慎，現(xiàn)在是一個不斷趨于理性的態(tài)勢。但我仍然覺得現(xiàn)在的幾家創(chuàng)新藥公司中，未來會出現(xiàn)很大的分化。有的企業(yè)會出現(xiàn)估值倒掛是正常的，因為標的本身確實沒那么好，資本市場沒看到它的管線研發(fā)和新藥進展，估值就下來了。所以隨著研發(fā)的不斷推進，一家創(chuàng)新藥企真正的價值就會得到體現(xiàn)。但其實還是要保持理性，理性分析這個新藥研發(fā)的具體情況。

NBD：您如何看待如今生物醫(yī)藥投資估值體系？還有科創(chuàng)板創(chuàng)新藥企的估值問題？

李秋實：估值體系的變化確實非常大。三五年前，中國是不對“研發(fā)管線”進行估值的，比如恒瑞、復(fù)星等公司，它也做創(chuàng)新藥，但是不給估值，只是用市盈率倍數(shù)法進行估值。現(xiàn)在不一樣，投資者會把企業(yè)的研發(fā)管線拆開分析，看其一期臨床、二期臨床、三期臨床的藥都到什么階段，然后通過DCF模型去推算到底值多少錢。這是一個估值體系變化，就是我們會給創(chuàng)新加上估值了。

第二個估值體系的變化就是頭部效應(yīng)越來越明顯。無論一級市場還是二級市場，一個細分賽道的第一名，就是比剩下所有的企業(yè)都貴，這就是頭部企業(yè)的一個估值溢價。醫(yī)藥行業(yè)有四五十個細分的賽道，那么每個賽道里面的一些龍頭企業(yè)都是有估值溢價的。但是反過來講，如果不是頭部的話——或者說是二線三線的企業(yè)，我們給的估值是折價的。所以這是一個非常大的變化，而且我覺得這個趨勢會長期持續(xù)。

科創(chuàng)板估值問題很有意思，我覺得這些創(chuàng)新藥企剛上市幾個月的股價表現(xiàn)，并不代表長期的估值，最后一定是一個估值回歸的趨勢，就是會回歸到一個合理的估值。

投資策略需打通一二級市場

NBD：目前我國醫(yī)藥健康行業(yè)有哪些值得關(guān)注的點？你看好的細分賽道有哪些？

李秋實：首先大的邏輯，就是前面講到的“頭部”和“創(chuàng)新”。如果從大制藥、大器械來講，我們看好的是像恒瑞、邁瑞這種巨型的綜合性醫(yī)藥企業(yè)，以及一些專科藥領(lǐng)域的龍頭，還有就是創(chuàng)新型企業(yè)。

細分賽道的話，首先，在創(chuàng)新藥的產(chǎn)業(yè)鏈中，除了創(chuàng)新藥本身以外，它周邊服務(wù)的CRO、CDMO行業(yè)也是長期看好的，我覺得往國內(nèi)的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移至少要持續(xù)5到10年。除了已經(jīng)比較擁擠的賽道會形成頭部效應(yīng)，一些新靶點、新機理的藥物也會不斷出現(xiàn)。

然后基因治療、基因藥物、核酸藥還有細胞治療等領(lǐng)域，也會帶來一些創(chuàng)新的突破，未來幾年也會出現(xiàn)一些上市公司。

再者，大服務(wù)領(lǐng)域例如第三方的體外診斷服務(wù)，都會持續(xù)看好。在體外診斷領(lǐng)域里面，更加看好分子診斷，比如說腫瘤的早篩。

NBD：醫(yī)藥行業(yè)可投資的項目層出不窮，能否給大家介紹下高特佳的投資邏輯與策略？

李秋實：第一個策略就是打通一二級市場，進行全階段投資。我們是在一個真實的產(chǎn)業(yè)格局里尋找好標的，然后我們再看去哪個市場投資——是一級市場、二級市場還是海外市場。即對產(chǎn)業(yè)鏈進行梳理，劃分產(chǎn)業(yè)地圖，進行全階段鏈條的投資。

第二個策略，在未來5到10年的產(chǎn)業(yè)格局里，要么找大型頭部企業(yè)投資（一般都是上市公司），要么就是尋找一級市場的創(chuàng)新型企業(yè)、在科創(chuàng)板或港股上市的好的創(chuàng)新標的進行投資。所以就是兩端，一是頭部，二是創(chuàng)新。