"錢"太便宜了！隔夜Shibor創(chuàng)逾10年新低，寬松信號繼續(xù)，市場"不差錢"能持續(xù)多久？

進(jìn)入7月初，銀行間市場流動性依舊非常充裕。

繼上周銀行間存款類機(jī)構(gòu)質(zhì)押式回購隔夜加權(quán)平均利率（DR001）首次低于1%，隔夜Shibor跌破2009年9月以來新低后，7月2日，銀行間市場資金面價(jià)格繼續(xù)走低，其中，DR001加權(quán)平均利率徘徊在0.9%附近，DR007加權(quán)平均利率降至1.9%左右，兩者均較前一日有所下降。

此外，隔夜Shibor下行15.1bp報(bào)0.914%，創(chuàng)逾10年新低；7天期下行28.7bp報(bào)2.032%，創(chuàng)逾4年新低。

業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為，當(dāng)前銀行間市場短端利率持續(xù)低位徘徊的狀態(tài)并不可持續(xù)。從以往情況看，跨季資金面“大考”度過后，通常下一月初的市場資金面會較為寬松，利率會持續(xù)走低，當(dāng)前的資金利率走勢也符合這種特點(diǎn)。不過，由于前期央行大力度的流動性投放，銀行間流動性總量較為充裕，進(jìn)入7月，流動性邊際寬松空間較小，貨幣政策操作有望回歸常態(tài)。

預(yù)計(jì)市場利率有望小幅反彈但維持低位

盡管7月2日的Shibor隔夜和7天期品種創(chuàng)新低，銀行間存款類機(jī)構(gòu)質(zhì)押式回購加權(quán)平均利率的隔夜和7天期品種也繼續(xù)下降，但市場反應(yīng)較為平淡，主要原因或許還是與跨季資金面壓力緩和后的常態(tài)化變化有關(guān)。

一國有大行資金交易員對券商中國記者表示，從資金利率的變動趨勢看，通常情況下，受跨季資金需求較高影響，銀行間利率通常在季末倒數(shù)第二周維持相對較高的水平，彼時(shí)也是市場資金需求最大的時(shí)期；到了季末的倒數(shù)第一周，資金面壓力就開始緩解?？缂竞笙乱辉碌牡谝恢?，資金面通常也會較為寬松，市場利率也會持續(xù)走低，隨后觸底反彈逐漸回歸正常。

“因此，當(dāng)前銀行間利率維持在歷史較低水平并不可持續(xù)，預(yù)計(jì)很快市場利率會小幅回升。”上述資金交易員稱。

DR001跌至0附近在以前也出現(xiàn)過，如2008年12月-2009年6月、2015年4月-2015年10月，此次再度進(jìn)入“零時(shí)代”，又與前兩次有何異同？中信證券研究所副所長明明近日指出，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)偏弱支持短期內(nèi)寬松持續(xù)，后續(xù)資金能否維持寬松更多要觀察內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化以及支持非銀機(jī)構(gòu)的政策效果。本次隔夜回購“零時(shí)代”與前兩次回購利率下降至較低水平的共同點(diǎn)，是均伴隨著基本面下行和貨幣寬松配合，后續(xù)回購利率的演繹方向或有一定的相似性?？紤]到前兩輪的“零時(shí)代”和“準(zhǔn)零時(shí)代”均持續(xù)了至少6個(gè)月的時(shí)間，短期來看資金寬松或仍將持續(xù)。

但本輪行情與此前兩輪的不同之處，在于當(dāng)前中美貿(mào)易摩擦的不確定性和國內(nèi)市場的資金面結(jié)構(gòu)性問題仍未解決?；诖?，從長期來看，貨幣政策能否維持寬松更多要依賴于外部環(huán)境能否改善以及對非銀機(jī)構(gòu)的支持政策的效果。

“當(dāng)前流動性總量寬松已經(jīng)到達(dá)了很高水平，央行短期內(nèi)不大可能繼續(xù)增加流動性凈投放。而7月份是傳統(tǒng)的稅收大月，如果與央行暫停流動性凈投放操作相疊加，則7月份流動性出現(xiàn)波動的可能性比較高。”明明稱。

今年以來，貨幣市場利率波動率明顯提升，貨幣市場利率更多是隨著逆周期調(diào)節(jié)進(jìn)行波動。明明認(rèn)為，這一方面說明了政策的靈敏度，但也說明了目前的流動性環(huán)境仍不穩(wěn)定。一個(gè)穩(wěn)定的貨幣市場，是有利于收益率曲線傳導(dǎo)和穩(wěn)定市場預(yù)期的，所以未來央行有必要推動利率走廊建設(shè)，通過數(shù)量框架轉(zhuǎn)型為價(jià)格框架，逐步引導(dǎo)市場預(yù)期，提高利率傳導(dǎo)機(jī)制的效率。

流動性進(jìn)一步寬松空間較小

盡管市場利率的持續(xù)走低，說明當(dāng)前銀行間總量流動性十分寬松，但不少分析人士預(yù)計(jì)，7月貨幣政策操作有望回歸常態(tài)，資金面邊際繼續(xù)放松的可能性不大，預(yù)計(jì)市場利率會小幅回升，但總體看仍會維持在低水平。

中泰證券首席固定收益分析師齊晟認(rèn)為，目前央行的資金投放更類似于一種“上有頂，下有底”的寬松，短期對沖機(jī)構(gòu)被動信用收縮，中期看，6月時(shí)總量寬松的狀態(tài)能否在未來持續(xù)存疑，但預(yù)計(jì)不會回到今年1月份的寬松水平。

“6月最后一周，在流動性總量已經(jīng)較為寬裕的情況下，央行暫停了公開市場操作，這或許表明后續(xù)邊際上進(jìn)一步寬松的空間較小。后續(xù)應(yīng)防范貨幣政策操作回歸常態(tài)后，市場結(jié)構(gòu)性的流動性緊張問題的再次凸顯。”興業(yè)研究報(bào)告稱。

興業(yè)研究報(bào)告還指出，展望第三季度，需要關(guān)注地方債發(fā)行和財(cái)政支出進(jìn)度對流動性的影響。按照財(cái)政部年初安排，地方債在9月底之前要完成全年發(fā)行，同時(shí)，近期國務(wù)院常務(wù)會議部署老舊小區(qū)改造，相關(guān)財(cái)政支出可能加快。預(yù)計(jì)央行將綜合考慮地方債發(fā)行節(jié)奏、稅收和財(cái)政支出加快等因素，通過公開市場操作等方式進(jìn)行對沖，保證流動性合理充裕。同時(shí)，7月份央行可能開展一次TMLF操作。

東方金誠首席宏觀分析師王青則對券商中國記者表示，在穩(wěn)增長的政策需求下，下半年貨幣市場利率有望延續(xù)低位，央行顯著回收流動性的可能性不大，DR007預(yù)計(jì)還有進(jìn)一步下行的空間。

實(shí)際上，盡管近期DR001下行幅度較大，但相比之下，DR007的波動則相對穩(wěn)定。

央行副行長劉國強(qiáng)也曾提出，為了讓市場更好地把握“松緊適度”的內(nèi)涵，DR007是一個(gè)可供參考的判斷指標(biāo)。“看DR007價(jià)格的變動，就可以看出流動性到底是松了還是緊了”，“我們既不希望看到市場流動性短缺，也不希望看到市場流動性泛濫”。

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