中基協(xié)洪磊：深化供給側結構性改革 推動創(chuàng)新資本形成

每經(jīng)記者 任飛    每經(jīng)編輯 肖芮冬    

5月31日，中國證券投資基金業(yè)協(xié)會黨委書記、會長磊在“第21屆風險投資論壇”上發(fā)表了主題為《深化供給側結構性改革 推動創(chuàng)新資本形成》的講話，以下是部分講話主要內(nèi)容。

黨的十九大報告指出，我國社會主要矛盾和發(fā)展目標已經(jīng)發(fā)生重大變化，這一重大變化對我國發(fā)展路徑提出新的要求。中美貿(mào)易爭端不僅讓我們看到了發(fā)展中的短板，也迫使我們更早地邁入創(chuàng)新發(fā)展的“無人區(qū)”，堅定走創(chuàng)新發(fā)展道路的決心和信心。

所謂創(chuàng)新發(fā)展不再是依賴“人口紅利”的數(shù)量式增長，也不再是附著于資本的跟隨式技術進步，更多的是由自主創(chuàng)新產(chǎn)生的新的生產(chǎn)邊界，與不斷迭代的產(chǎn)業(yè)升級。從國際經(jīng)驗看，每一個大國的崛起，無不建立在領先的創(chuàng)新能力基礎上，而領先的創(chuàng)新能力都得到了與之相匹配的金融體系的有力支持，具有強大的創(chuàng)新資本形成能力。如何深化供給側結構性改革，推動創(chuàng)新資本形成，是我們面臨的重大課題。

日本、德國、美國都是創(chuàng)新能力極強的大國經(jīng)濟體。從金融角度看，三國金融體系都具備很強的創(chuàng)新資本形成能力，但路徑不同、結果迥異。日本是主銀行制主導的金融體系，由主辦銀行主導的銀團與其服務的特定企業(yè)圈層共生共榮，綜合信貸與股權兩種手段對中小企業(yè)創(chuàng)新提供融資支持。德國是全能銀行主導的金融體系，其優(yōu)勢是全能銀行通過代理股東投票權、極高的監(jiān)事權主動參與企業(yè)治理，也體現(xiàn)為信貸與股權的靈活匹配，為中小企業(yè)提供發(fā)展資本。在這兩種模式下，中小企業(yè)獲得金融支持的比例非常高，比較好地解決了中小企業(yè)的創(chuàng)新資本問題。但其共同缺陷是，銀行主導下的投資偏好難以改變，風險投資基金受到抑制，在創(chuàng)新的廣度和深度上有很大缺陷。美國是一個以資本市場為主的金融體系，商業(yè)銀行在創(chuàng)新資本形成中的作用不強，少數(shù)風險貸款銀行取得一定成功，其成功的基因也是通過債權加股權混合設計，增加了風險承擔功能。但美國的優(yōu)勢在于，發(fā)達的基金會、活躍的私人股權投資市場以及成熟的多層次資本市場為創(chuàng)新資本形成提供了強大動力。在遺產(chǎn)稅、贈與稅和捐贈豁免制度推動下，各類公益基金會匯聚了大量資金投入基礎科學研究，產(chǎn)生大量原創(chuàng)性科研成果；天使投資、創(chuàng)業(yè)投資致力于將科研成果商業(yè)化，新技術、新產(chǎn)能層出不窮；并購基金致力于產(chǎn)業(yè)鏈整合，推動產(chǎn)業(yè)迭代升級；而以納斯達克為代表的多層次資本市場為各類風險投資提供了豐富的退出渠道，同時繼續(xù)滿足上市企業(yè)股權融資需求，由此形成了從基礎創(chuàng)新到產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新的完美鏈條。

比較三國創(chuàng)新資本形成機制，以及實體經(jīng)濟創(chuàng)新發(fā)展特征，可以得到一個基本結論：創(chuàng)新發(fā)展離不開創(chuàng)新資本形成，而股權投資活動越發(fā)達，創(chuàng)新資本形成能力越強。美國在眾多領域持續(xù)得到創(chuàng)新資本的支持，在顛覆性技術創(chuàng)新上獲得明顯優(yōu)勢，從而引領產(chǎn)業(yè)變革；日德在成熟產(chǎn)業(yè)的技術革新上獲得了較為充足的資金供給，傳統(tǒng)優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)得以鞏固，但新興業(yè)態(tài)發(fā)展乏力。

長期以來，我國以信貸資金主導的資本形成體系支持了數(shù)量規(guī)模擴張的經(jīng)濟增長。但是，到了國家創(chuàng)新能力競爭時期，信貸資本的劣勢就突顯出來。與日德相比，我國信貸金融體系同時存在“所有制信賴”和“抵押品信賴”，“信貸配給”難以出清，信貸資本不能滿足實體企業(yè)的創(chuàng)新發(fā)展需求。在信貸活動之外，銀行體系缺少股權投資文化，也沒有主動介入企業(yè)治理與發(fā)展的基因。即使信貸市場進一步市場化，也難以改善創(chuàng)新資本形成能力不足的問題，因為商業(yè)信貸市場化越充分，分離定價能力越強，越排斥高風險資產(chǎn)，商業(yè)穩(wěn)健性原則與科技創(chuàng)新的“高技術含量、高投入、高成長、高風險”特征間存在天然矛盾。設定有利于中小企業(yè)、民營企業(yè)信貸投放的監(jiān)管指標，只能起到短期效果，其代價是市場化放緩，同時道德風險上升。

當前，以私募股權創(chuàng)投基金為代表風險投資活動十分活躍。截至2019年一季度末，在中國證券投資基金業(yè)協(xié)會登記的私募股權與創(chuàng)投基金管理人1.45萬家，管理規(guī)模9.28萬億元。私募基金累計投資于境內(nèi)未上市未掛牌企業(yè)股權、新三板企業(yè)股權和再融資項目數(shù)量達10.37萬個，為實體經(jīng)濟形成股權資本金5.79萬億元。2018年當年，私募基金投向境內(nèi)未上市未掛牌企業(yè)股權本金新增1.22萬億元，相當于同期新增社會融資規(guī)模的6.3%。截至2019年一季度末，創(chuàng)業(yè)投資基金備案規(guī)模達到9971億元，在投項目3.05萬個，在投金額5443億元；其中，在投中小企業(yè)項目2.39萬個，占比78.3%，在投金額2953億元，占比54.3%；從行業(yè)分布看，創(chuàng)投基金在投金額前五大行業(yè)分別是“計算機運用”、“資本品”、“醫(yī)療器械與服務”、“醫(yī)藥生物”和“其他金融”，在投金額合計3131億元，占比57.5%。在已公布的110家科創(chuàng)板申請企業(yè)中，有88家企業(yè)獲得686只股權創(chuàng)投基金的投資，在投本金346億元，另有3家企業(yè)獲得過投資，但已完全退出。

股權創(chuàng)投基金通過高度分散的市場化投資直達實體經(jīng)濟，承擔投資風險，支持企業(yè)創(chuàng)新，其投向以民營經(jīng)濟和中小企業(yè)為主，成為創(chuàng)新資本形成的關鍵力量。應當因勢利導，從創(chuàng)新發(fā)展的戰(zhàn)略大局出發(fā)，推進供給側結構性改革，構建有利于創(chuàng)新資本形成的制度體系。

一是修改《證券法》，明確證券的實質(zhì)性定義，將基金份額、非公開交易的股權、不動產(chǎn)投資信托份額列舉為證券，統(tǒng)一各類融資活動監(jiān)管。

應當從實質(zhì)出發(fā)定義證券，按公開發(fā)行和非公開發(fā)行統(tǒng)一規(guī)范各類股權融資活動，統(tǒng)一證券發(fā)行、交易、信息披露規(guī)則和違法處罰標準，全面規(guī)范企業(yè)不同階段的股權融資活動，實施功能監(jiān)管。應當在早期股權融資市場中引入做市商制度，由專業(yè)做市機構用自身信用和真金白銀為掛牌企業(yè)背書，向市場提供買入和賣出雙向報價，并承擔按最優(yōu)價格交易的義務。做市商制度能夠有效抑制股價炒作，做市商持續(xù)報價信用能夠有效降低發(fā)行審核環(huán)節(jié)對政府信用的依賴。隨著掛牌企業(yè)成長和價值顯現(xiàn)，市場認可度提高，做市交易更加頻繁，達到一定水平，就可以允許掛牌企業(yè)轉(zhuǎn)為公開發(fā)行，形成市場化的、功能連續(xù)的多層次資本市場。20世紀70年代美國納斯達克市場的成功，正是做市商制度充分發(fā)揮作用的結果。

二是盡快推動《私募管理條例》出臺，彌補《基金法》對股權投資基金約束不清晰的缺憾。

應當從基金的實質(zhì)出發(fā)，強化管理人為投資人利益、建立投資組合、精選投資標的的義務，厘清投資與融資的邊界，避免為投資人利益服務的投資工具淪為融資通道。應當進一步細化《基金法》第一百五十三條，明確契約型、合伙型、公司型基金的信托關系當事人和權利義務，明確契約型基金的管理人和托管人共同受托責任部分的具體要求，明確合伙型、公司型基金中，投資人與該合伙企業(yè)或公司之間的關系，以及該合伙企業(yè)或公司與基金管理人和托管人之間的關系，將受托人義務落到實處。應當允許基金募集職能和投資顧問職能分離，促進專業(yè)化分工；應當鼓勵有資金募集優(yōu)勢的專業(yè)機構申請大類資產(chǎn)配置牌照，例如銀行理財子公司，從投資者需求出發(fā)，發(fā)行大類資產(chǎn)配置型產(chǎn)品，通過權益資產(chǎn)和固定收益資產(chǎn)的不同配比，匹配投資者的期限目標和風險收益目標，再通過基金等投資工具精選投資標的、控制投資組合的非系統(tǒng)性風險，構建從大類資產(chǎn)配置到投資工具再到基礎資產(chǎn)的買方生態(tài)。

三是盡快建立全國統(tǒng)一的個人養(yǎng)老賬戶。

應當盡快推動以個人賬戶為基礎的、覆蓋城鄉(xiāng)居民的普惠性第三支柱養(yǎng)老體系，對個人養(yǎng)老賬戶提供所得稅稅收遞延，鼓勵全體公民積累個人養(yǎng)老賬戶資金，并通過專業(yè)化的投資管理制度安排，有序配置到權益類產(chǎn)品中去，廣泛投資于各類高質(zhì)量的股權資產(chǎn)，形成資本市場最珍貴的長期資本金，同時，也讓養(yǎng)老金持有人更好地分享中國經(jīng)濟創(chuàng)新發(fā)展的長期回報。

四是完善資本市場稅制和征繳機制，提供有利于創(chuàng)新資本形成的稅收激勵。

目前，在基金產(chǎn)品層面既征增值稅，又征所得稅，不利于資本形成。在基金資產(chǎn)交易環(huán)節(jié)征收增值稅，一方面加大了基金收益的不確定性，另一方面使得管理人出于避稅需要將基金財產(chǎn)過多地投資于各類收益權，增加了市場欺詐的可能性，投資人利益難以得到切實有效的保護。應當進一步落實2018年12月12日國務院常務會議精神，實現(xiàn)以基金為核算單位的所得稅匯算清繳機制，當基金將90%以上的當年收益分配給投資人時，僅在投資人環(huán)節(jié)征收所得稅，同時對FOF類基金實行稅收穿透，僅在基金收益到達最終持有人時，對最終持有人征收所得稅，避免重復征稅；應當將創(chuàng)投基金所得稅匯算清繳機制擴大到全部股權投資基金，根據(jù)投資期限實行稅收遞延，鼓勵長期投資。稅收目標應當更加重視對創(chuàng)新資本形成的激勵價值，促進創(chuàng)新發(fā)展。建議加快研究推進《增值稅法》，優(yōu)化金融產(chǎn)品稅制和征管機制，在基金產(chǎn)品層面取消增值稅。

五是落實《基金法》自律職責，加強從業(yè)人員執(zhí)業(yè)標準和業(yè)務規(guī)范管理。

圍繞基金展開的一切經(jīng)營活動必須把忠實于投資者利益作為嚴格優(yōu)先準則，忠實履行受托人義務要求。這一要求遠高于合同義務標準，必須具化為所有從業(yè)人員的執(zhí)業(yè)標準和業(yè)務規(guī)范。中國證券投資基金業(yè)協(xié)會將忠實于《基金法》賦予的自律職責，持續(xù)做好從業(yè)人員考試、資質(zhì)管理和業(yè)務培訓工作，推動信義義務要求轉(zhuǎn)化為全體從業(yè)人員的具體行動。行業(yè)協(xié)會是現(xiàn)代治理體系的重要組成部分，國家有關部門應當保護行業(yè)協(xié)會在國家法律法規(guī)規(guī)定和自律章程約定的范圍內(nèi)開展自律服務。

粵港澳大灣區(qū)是我國最具創(chuàng)新活力的區(qū)域之一，南沙坐落灣區(qū)地理中心，擁有天時、地利、人和。我相信，本次論壇一定能夠為南沙和灣區(qū)的創(chuàng)新發(fā)展作出應有的貢獻。