違約債券屢現(xiàn)“峭壁式”評級：違約前評級不動聲色，違約后“神補17刀”

每經記者 冷輝    每經編輯 易啟江    

根據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計，今年以來，截止到5月23日，債券市場違約債券數(shù)量已經有64只，超過去年全年債券違約數(shù)量125只的一半；違約金額達到428.46億元，已超過去年的1/3，而去年全年的違約金額為1209.61億元。

從違約債券及其發(fā)行人的評級調整情況來看，首次出現(xiàn)違約的債券發(fā)行人中，在其違約之前進行過評級負面調整，包括列入觀察名單、展望負面及級別下調等評級動作的仍是少數(shù)。在評級預警不足的情況下，相關評級機構往往是在發(fā)行人出現(xiàn)負面事項、甚至違約之后，大幅度下調評級。有的甚至一次性將1家企業(yè)下調15個子級，還有1個月內將1家企業(yè)累計下調17個子級的！

違約前不預警，違約后“神補刀”，而且一補就15刀、17刀的，這是為啥？《每日經濟新聞記者》就此采訪了資深評級人士，為你揭密幕后原因。

評級出現(xiàn)多個“峭壁式”下調

Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2019年5月23日，今年以來債券市場共有64只債券違約、合計違約金額428.46 億元，這已經超過了2017年全年、2016年全年的違約數(shù)據(jù)。2017年全年共有35 只債券出現(xiàn)違約，違約金額為337.49 億元；2016年全年則有56 只債券違約，違約金額為393.77億元。

在今年違約的64只債券中，約60只債券發(fā)行時其發(fā)行人主體評級在AA及以上，債項評級方面，絕大多數(shù)也都在AA及以上。

據(jù)《每日經濟新聞》記者了解，AAA級意味著償還債務的能力極強，基本不受不利經濟環(huán)境的影響，違約風險極低；AA級意味著償還債務的能力很強，受不利經濟環(huán)境的影響不大，違約風險很低。但是，隨著主體評級AA及以上發(fā)行人債券出現(xiàn)違約，評級機構也迅速將他們的主體評級、債項評級調整到C，即垃圾級。

圖片來源：某評級公司官網(wǎng)截圖

以18康得新SCP001為例，該期債券的發(fā)行人上市公司康得新復合材料集團股份有限公司（以下簡稱“康得新”）在2019年1月14日公告稱，本期債券到期兌付存在不確定性，隨后該期債券在次日正式宣告實質性違約。在此前后，評級機構半個月內連續(xù)四次下調康得新的主體評級，從AA+直至C。

這種短時間內多次大幅度下調發(fā)行人主體評級的情況，導致發(fā)行人的主體評級走勢出現(xiàn)了評級的“峭壁效應”，而類似的案例還有很多。如上海華信國際集團有限公司，去年短短不到三個月內，主體評級從最高級別的AAA被下調至最低的C；金洲慈航集團股份有限公司，其主體評級也是短時間從AA-被下調至C。

圖片來源：Wind截圖

評級機構跟蹤評級滯后

伴隨著評級出現(xiàn)“峭壁效應”的往往是評級預警的不足，這背后突顯了評級機構事前風險揭示的短板，評級結果滯后。從近年來首次出現(xiàn)債券違約的情況來看，不少債券違約時發(fā)行人主體評級依然在AA及以上級別，只是在違約后其評級才被下調。

官方的統(tǒng)計數(shù)據(jù)也證實了這一點。

5月21日，中國證券業(yè)協(xié)會和交易商協(xié)會聯(lián)合發(fā)布2019年第一季度債券市場信用評級機構業(yè)務運行及合規(guī)情況通報，其中提到一季度新增8家實質性違約企業(yè)，分機構來看，聯(lián)合評級2家，中誠信證評、聯(lián)合資信、大公資信、上海新世紀、東方金誠和中證鵬元各1家（中誠信證評和中證鵬元分別對同一家企業(yè)評級）；分市場看，公司債市場6家，債務融資工具市場和企業(yè)債市場分別有4家和1家。

從跟蹤評級及時性來看，違約前6個月評級有負面調整的僅2家；有4家企業(yè)在違約后主體級別被下調7個及以上子級，其中中誠信證評、大公資信、上海新世紀、東方金誠和中證鵬元各1家。從級別變動幅度看，上海新世紀1個月內將1家企業(yè)累計下調17個子級，東方金誠一次性將1家企業(yè)下調15個子級。評級機構對違約企業(yè)的事前風險揭示不足，跟蹤評級的及時性和準確性有待提高。

此前的2018年第四季度債券市場信用評級機構業(yè)務運行及合規(guī)情況通報中，也對此有專門提及。通報提到，2018年四季度新增19家違約企業(yè)，全年共新增44家，其中聯(lián)合評級、大公資信等機構所評家數(shù)較多。

從跟蹤評級及時性來看，違約前6個月評級負面調整的僅4家；有10家企業(yè)違約前未有評級負面調整，其中大公資信和聯(lián)合評級各5家，聯(lián)合資信3家，上海新世紀和東方金誠各2家，中誠信國際和中證鵬元各1家。從級別變動幅度看，有6家企業(yè)被一次性下調15個以上子級，其中大公資信3家，中誠信國際、聯(lián)合評級和中證鵬元各2家，中誠信證評、聯(lián)合資信和上海新世紀各1家。

交易商協(xié)會表示，在發(fā)行人違約或信用風險事件不斷顯現(xiàn)的情況下，評級機構事前維持高級別不變、事后一次性大跨度下調級別的問題更為凸顯。

資深業(yè)內人士：評級分布過于集中 信評報告質量有待提高

針對評級結果風險提示、預警功能不足、評級機構跟蹤評級滯后，以及今年債券市場違約趨勢研判等方面的問題，《每日經濟新聞》記者（以下簡稱“NBD”）專訪了業(yè)內資深評級人士東方金誠評級技術委員會主任俞春江，聽一聽他對評級預警不足的看法。

NBD：對于2019年的債券市場違約風險怎么看，是否會超過去年？

俞春江：2019年違約風險邊際緩解。今年以來（截至5月22日）累計違約主體16家，環(huán)比2018年下半年違約高峰期下降近半; 累計違約債券規(guī)模環(huán)比減少也在50%左右。

未來一段時期，國內經濟下行壓力仍然存在，中美貿易摩擦擾動影響不容低估，債券發(fā)行主體經營環(huán)境具有較大不確定性，違約風險依然存在。此外，債市打破剛兌、違約常態(tài)化也是中國債券市場健康發(fā)展的內在要求。

接下來，伴隨寬信用持續(xù)發(fā)力，疊加對民營企業(yè)的定向支持政策不斷加碼，雖然債市爆雷事件還將不斷出現(xiàn)，今年新增違約企業(yè)家數(shù)和違約金額甚至有可能高于上年，但整體違約風險與2018年下半年高峰期相比，還是會呈現(xiàn)收斂態(tài)勢，違約由點到面的可能性很低。

NBD：今年以來違約的債券中，發(fā)行時發(fā)行人主體評級大多在AA及以上，從違約時點、評級調整來看，往往都是風險事件發(fā)生后評級機構亦步亦趨地下調評級，對發(fā)行人債券違約明顯預警不足，如何看待這種現(xiàn)象？

俞春江：這一輪違約以流動性問題為主要原因，部分發(fā)行人爆發(fā)信用風險具有“突然死亡”的特性。另一方面，信用評級機構的評級調整需建立在獲取了充分的支持性證據(jù)的前提下。在市場對信用等級和展望的調整普遍存在較為明顯的放大效應的情況下，在風險跡象不夠明顯或者證據(jù)還不充分的情況下貿然作出信用評級行動會進一步加劇市場的過度反應，對發(fā)行人和市場投資人緩釋信用風險也不完全是正面作用。

NBD：您認為，評級機構預警不足、事先風險提示不夠、評級滯后的原因是什么？

俞春江：一是在現(xiàn)有信用評級使用環(huán)境下，級別分布過于集中導致級別預警性不足和斷崖式下調并存。二是信用評級報告質量還有待提高。在債券違約逐漸常態(tài)化的過程中，投資人對信用評級報告的要求顯著提高，評級機構尚未能完全滿足這一需求。

NBD：評級機構可以通過哪些方式對發(fā)行人債券違約進行事前的風險提示？如何改進評級工作，真正做到評級可以有效預警違約風險？

俞春江：根據(jù)相關制度要求，評級機構會對評級項目持續(xù)進行跟蹤評級，在此基礎上實施定期跟蹤和不定期跟蹤，在跟蹤評級過程中，視信用風險的變化情況作出發(fā)布關注公告、列入評級觀察名單、移出評級觀察名單、展望調整或級別調整等評級行動。

目前各家評級機構多數(shù)已建立了較為系統(tǒng)的風險排查和項目持續(xù)跟蹤的工作流程和安排，還可以進一步加強對受評主體全范圍數(shù)據(jù)的實時和動態(tài)采集，增強風險排查的時效性。

封面圖片來源：攝圖網(wǎng)