外資+北上資金持倉望超公募 龍頭股估值向國際靠攏

2019年3月18日將會被計入互聯(lián)互通機制運行標(biāo)志點，是日，通過滬、深股通北上資金持有A股市值突破萬億元大關(guān)。隨著A股進一步擴大在國際指數(shù)占比，境內(nèi)外分析機構(gòu)普遍預(yù)測，2019年外資有望超過公募，成為A股第一大機構(gòu)，推動流動性分層。

拉近與公募持倉差距

盤點來看，本輪滬、深股指上漲，北上資金從前期埋伏到后期跟進，反應(yīng)極快，迅速突破了萬億關(guān)口；相比，從基金等產(chǎn)品發(fā)行速度來看，國內(nèi)公募反應(yīng)相對遲緩。

Wind數(shù)據(jù)顯示，在2018年底，滬、深股通標(biāo)的合計持倉規(guī)模約6681億元，到了2019年3月18日，持倉規(guī)模達到1.02萬億元，僅用了3個多月時間，持倉規(guī)模就增長超過一半。

成交情況來看，北上資金加倉A股勢頭同樣迅猛。自互聯(lián)互通機制運行以來，除2016年外，北上資金逐年加倉A股，今年以來北上資金成交金額、凈買入金額分別同比增長約62%、56%。

同時，外資也在積極發(fā)行私募產(chǎn)品，自2017年1月，外商獨資和合資機構(gòu)申請登記成為中國境內(nèi)私募證券基金管理機構(gòu)的閘門打開之后，外資布局A股市場的熱情持續(xù)高漲。

據(jù)報道，日前聯(lián)博匯智（上海）投資管理有限公司已在中國基金業(yè)協(xié)會完成私募管理人備案登記，據(jù)統(tǒng)計已經(jīng)成為第17家外商獨資私募證券投資基金管理人；目前有14家外資私募合計成立了股票、債券、量化及多元策略等30只產(chǎn)品，其中今年成立的新產(chǎn)品有5只。

與之對比，隨著A股市場回暖，ETF認(rèn)購活躍，但是境內(nèi)基金發(fā)行數(shù)量反而逐月有所縮減。

中國人民銀行統(tǒng)計口徑顯示，去年境外資金持有人民幣資產(chǎn)規(guī)模增至4.85萬億元，其中股票資產(chǎn)減少229億元。但招商證券研究團隊推算，去年外資實際上大幅增持了3355億元A股，市值下降的主因是市場持續(xù)調(diào)整導(dǎo)致外資累計浮虧3600億元。

隨著今年A股將迎來MSCI指數(shù)首輪分步擴容，更多增量外資將會加大配置。多位境內(nèi)外分析師已經(jīng)預(yù)測，2019年外資持倉規(guī)模有可能超過公募基金，成為最大的機構(gòu)投資者。

瑞銀證券中國首席策略分析師高挺表示，MSCI提高中國A股比重，預(yù)計將有4500億元流入A股，隨著外資不斷流入，今年外資持有A股規(guī)模有可能超過公募基金，成為最大的機構(gòu)投資者。

東吳證券分析師陳李在研究報告中也給出了類似的結(jié)果。據(jù)預(yù)測，如果按照QFII、RQFII持股市值獲批額度的30%計算，去年聯(lián)同北上資金的境外資金合計持有A股市值規(guī)模約1.07萬億元，低于股票型公募持倉規(guī)模；預(yù)計今年境外資金合計持股規(guī)模將會達1.76萬億元，超過股票型公募持倉規(guī)模；到2024年，QFII、RQFII與北上資金合計持股市值預(yù)計為6.6萬億元，超過預(yù)計為6.2萬億元的境內(nèi)公募基金、保險公司與社?；鸷嫌嫵止墒兄?。

龍頭股將全球估值

名禹資產(chǎn)研究總監(jiān)張曉華日前接受證券時報·e公司記者采訪時表示，對內(nèi)地投資者來說，最重要的是必須認(rèn)識到A股的國際化、機構(gòu)化正在發(fā)生，外資在未來的三、五年之內(nèi)將成為A股最大的機構(gòu)投資者，在其集中投資的領(lǐng)域估值體系將由外資主導(dǎo)，向國際化成熟市場靠攏。

換句話說，行業(yè)龍頭的估值正在擺脫A股局限。據(jù)東吳證券和Wind統(tǒng)計顯示，參照全球最大的洋酒公司帝亞吉歐，2018年EPS（每股收益）同比增長率為10%，對應(yīng)PE為26倍，相比，貴州茅臺2018年EPS同比增長27%，幾乎是帝亞吉歐兩倍多，PE約31倍；五糧液、洋河股份對應(yīng)EPS同比增長率也均超過帝亞吉歐，但PE均低于后者。這從側(cè)面可以解釋，今年以來北上資金對白酒次龍頭迅速加倉，五糧液持倉金額顯著提升，洋河股份持倉市值也新進百億“軍團”。

作為第一批MSCI A股指數(shù)成份股，?？低暯陙鞵E逐漸向美股信息技術(shù)板塊靠攏。

對照韓國等市場納入國際指數(shù)歷程，龍頭股也是逐漸走向估值全球化歷程。

據(jù)統(tǒng)計，2005年臺灣股市完成納入MSCI前，臺積電PE與全球半導(dǎo)體同行有較大差距；但納入后，在全球半導(dǎo)體行業(yè)估值中樞下降的情況下，臺積電PE與全球半導(dǎo)體頂尖同行的差距有所縮小，在2018年已經(jīng)基本與全球半導(dǎo)體頂尖競爭者同步；1992年至1998年韓國股市完成“入摩”后，三星的股價走勢也逐漸與索尼和松下形成相同運行趨勢。

具體到個股層面，隨著龍頭股“吸金”能力越來越強，外資或在引導(dǎo)著A股流動性分層。市場人士觀察到，大量低估值的藍籌股被外資等長線投資者大量持有后，外資逐漸控制部分A股話語權(quán)，導(dǎo)致整個市場的格局開始變化。

外資青睞消費龍頭

2018年底，滬、深股通持倉規(guī)模超過百億元的A股標(biāo)的為13只，吸納了約46%資金占比；最新破萬億持倉數(shù)據(jù)顯示，持倉超百億個股的規(guī)模擴容至18個，市值比重已經(jīng)達51%。北上資金重倉股保持穩(wěn)定，貴州茅臺、中國平安、美的集團、恒瑞醫(yī)藥等龍頭股穩(wěn)居持倉規(guī)模前四名。

高挺表示，外資對于中國消費板塊是超配的，而且買的都是龍頭股。因為相對投資和出口的波動，消費雖然也有周期性的上下波動，但是總體來說比較穩(wěn)??；同時我國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整逐漸偏向消費，消費占比逐漸增加，因此消費被大家看好。

數(shù)據(jù)顯示，北上資金對一些遭公募基金減持的消費板塊進行接盤。以白酒股為例，據(jù)天相投顧統(tǒng)計，公募基金2018年四季度對貴州茅臺減持263.6億元；同期，貴州茅臺獲北上資金凈買入近18億元，并在今年來持續(xù)穩(wěn)步加倉，伴隨貴州茅臺股價一路突破800元，對應(yīng)持倉規(guī)模近千億元；另外，去年公募基金減持的五糧液、瀘州老窖、洋河股份等標(biāo)的，也獲北上資金同期持續(xù)增持。

整體來看，外資核心投資的股票池在持續(xù)擴大。除了傳統(tǒng)藍籌股，北上資金對創(chuàng)業(yè)板也在逐步加倉，緊跟板塊反彈節(jié)奏。據(jù)東吳證券統(tǒng)計，2018年8月26日至2019年2月26日，滬深港通成交凈買入額最高的15只個股中，最受青睞的創(chuàng)業(yè)板股票包括寧德時代、信維通信、溫氏股份等，北上資金主要流向的行業(yè)為醫(yī)療保健。

對于北上資金的選股能力，關(guān)注境外市場的基金經(jīng)理向記者表示，國內(nèi)公募基金考核時間偏短，往往一年為周期；而海外考核時間較長，以超過基準(zhǔn)為評判標(biāo)準(zhǔn)，對個股操作上會出現(xiàn)期限差異。不過，對北上資金對具體個股投資指向意義，看法卻不盡相同。

天元金融策略分析師梁浩榮向記者表示，相比個股，資金流向變動對市場投資有重要參考意義。

信達證券首席策略分析師陳嘉禾在談?wù)撏赓Y定價權(quán)問題上指出，雖然在研究方法論和工作細致程度方面，內(nèi)地投資者整體平均水平仍然與外資有著巨大差異。不過，外資由于兩個原因，對內(nèi)地市場的分析常常并不能精準(zhǔn)到位，也往往會受到許多非本土因素的干擾。

舉例來說，在中國香港市場，外資機構(gòu)也偏好消費股，看低金融股、制造業(yè)等股票，但這些公司在2018年底到2019年的市場上漲中，普遍表現(xiàn)出了50%以上的漲幅；另外，由于全球市場聯(lián)動性，當(dāng)外資投資機構(gòu)本國市場較差，就會被迫賣出中國市場的股票。去年美國圣誕節(jié)前夕遭遇大跌，北上資金對貴州茅臺等龍頭股就持續(xù)凈賣出。

外資持股比例有望放松

今年A股將迎來MSCI首輪分步擴容，但是近期深股通超買大族激光事件引發(fā)了外資“限購令”的關(guān)注。

回顧事件經(jīng)過，3月5日大族激光因深股通持股比例超過28%而被暫停接受境外買盤；次日，MSCI宣布MSCI中國全股指數(shù)中剔除大族激光；對美的集團的權(quán)重系數(shù)進行下調(diào)。3月7日收盤，大族激光、美的集團股價均收跌。此前，上海機場也出現(xiàn)過類似外資超買現(xiàn)象。

MSCI亞太區(qū)研究主管謝征儐當(dāng)時向證券時報·e公司記者表示，本次調(diào)整系慣常操作，并非針對A股；在MSCI提升A股在新興市場的權(quán)重背景下，會引入更多外資投資者，認(rèn)為其他股票也會有可能出現(xiàn)類似問題。至于是否進一步放寬將與A股開放、國際化課題有關(guān)。

對于外資超買，證監(jiān)會副主席閻慶民3月11日在接受媒體采訪時表示，下一步要統(tǒng)籌研究，總體方向是繼續(xù)推進開放，不斷擴大股比開放。

市場分析也對放開外資持股比例抱有預(yù)期。高挺向證券時報·e公司記者表示，今年MSCI將把A股納入因子從現(xiàn)階段5%提升到20%，而現(xiàn)在MSCI納入標(biāo)的都基于互聯(lián)互通機制，北向資金流入的標(biāo)的非常集中，往往前50家公司就吸納了一半以上流入資金，導(dǎo)致外資在特別青睞的股票占比非常大。現(xiàn)在中國對于外資整體持股比例限制是30%，隨著未來增量外資進入，預(yù)計會有更多股票出現(xiàn)類似超買情況，可能就有必要在比例限制上有一定的放松。

東吳證券分析指出，追溯中國資本市場開放的歷史，外資持股比例限制曾經(jīng)有過變動先例。2002年QFII啟動時，所有合格投資者對單個上市公司的持股比例總和上限為上市公司股份總數(shù)的20%，2013年，這一上限提升為30%；從制度層面看，外資持股比例限制由證監(jiān)會層面決定，并可以由證監(jiān)會作出修改，通過征求意見流程后實施。

另外，參考境外韓國案例，在市場融入MSCI指數(shù)期間都調(diào)整過外資持股的比例紅線。放開比例紅線，是100%納入MSCI全球指數(shù)的重要前提之一。

證券時報 記者 阮潤生 封面及文中圖均來自攝圖網(wǎng)