私募淘金記：“最擁擠的地方”潛藏風(fēng)險，兩只“奇兵”尋得投資新“藍(lán)?！?

每經(jīng)記者 楊建    每經(jīng)編輯 何劍嶺    

圖片來源：攝圖網(wǎng)

投資有點像走路，本來沒有路，走的人多了，路修好了，風(fēng)景卻沒了。

這是《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者近期在采訪上海雷根基金時聽到的令人深有感觸的一句話。為了尋找新的投資思路，投資策略和投資標(biāo)的，上海雷根基金在原有投資組合基礎(chǔ)上，開拓了一條新的投資之路。以下便是記者在采訪中記錄下來的該私募基金在2018年的投資心路歷程，或許能為普通投資者帶來新的感悟。

海外大“雷”暴露“最擁擠地方”的風(fēng)險

由真實發(fā)生在金融市場的故事改編而成的影視作品，一直是美國電影和美劇的一個分支，比如講述2008年房貸危機(jī)的電影“Too Big to Fail”和“The Big Short”、影射SAC Capital的美劇“Billions”。我國香港也不乏許多基于金融市場的影視作品，比如股民斗圖中最常見的鄭少秋稱“是技術(shù)調(diào)整，不要怕”的出處——1992年《大時代》，以及2018年的5集短片《東方華爾街》。

相對而言，中國大陸地區(qū)目前的影視作品中，主要講述金融市場故事的作品并不多，但這絲毫不妨礙國人成為圍繞A股看熱鬧的“吃瓜群眾”，只是有個前提——自己不能踩中A股的“雷”，不然“吃瓜群眾”秒變“關(guān)燈吃面”。

回顧2018年“滾滾雷聲”，還真不少。我們作為量化投資者，沒有重倉任何個股和行業(yè)，所以這些“雷”與我們的關(guān)系并不大。就算偶爾出現(xiàn)在一籃子組合當(dāng)中，一是權(quán)重不大，另外還有對沖，因此基本沒什么影響。其實2018年我們公司內(nèi)部談?wù)摳嗟氖且粋€海外的“雷”。

2008年之前，美國投資者包括一些投資機(jī)構(gòu)都認(rèn)為房貸組合中的中高優(yōu)先層幾乎沒有風(fēng)險。而在2017年，流傳于美國投資者之間“閉著眼睛都能賺錢”的策略，就是買入瑞信發(fā)行的XIV ETN(Exchange Traded Notes，交易所交易單據(jù))。XIV的交易價格從2016年底的43.65，漲至2017年底的134.44，年收益率187%。XIV ETN收益來自展期賣空CBOE的VIX期貨，VIX期貨的標(biāo)的是標(biāo)普500指數(shù)期權(quán)的加權(quán)隱含波動率。

2017年，美股一路牛市，CBOE VIX波動率指數(shù)（又被稱為“恐慌指數(shù)”），大部分時間處于歷史低位，而市場實現(xiàn)的波動率也的確如一潭死水，波瀾不驚。XIV ETN通過做空VIX期貨賺到了收益，同時CBOE VIX期貨處于Contango狀態(tài)（遠(yuǎn)期合約比近期合約更貴），通過展期，XIV ETN還有額外收益。

因此通過XIV ETN做空VIX成為2017年“最為擁擠”、同時號稱“穩(wěn)賺不賠”的交易，大到知名投行、對沖基金，小到散戶，都參與到了這個“穩(wěn)賺不賠”的交易當(dāng)中。然而，2018年2月5日周一，美股大跌，VIX則創(chuàng)有史以來最大單日漲幅，漲115.6%至37.32；VIX周二早盤更跳漲突破50，相應(yīng)的XIV ETN則在24小時內(nèi)下跌超過90%，最終瑞信宣布終止并清算XIV ETN產(chǎn)品。

這個事件對于大多數(shù)國內(nèi)投資者來說，都是“吃瓜群眾”，因為大多數(shù)國人基本都沒有XIV ETN頭寸，可以不嫌事大的安心看熱鬧?？粗笱蟊税兜拿绹顿Y者10年前栽在CDS的賣保險策略上，2018年又一次栽在了賣保險的做空波動率上，似乎海外的投資者，并沒有如我們想象中的那么長記性，同一個坑，換個姿勢又摔了一次。

我們由于交易國內(nèi)的50ETF期權(quán)，也有一系列交易波動率的策略，因此除了抱著“吃瓜群眾”看八卦的心態(tài)外，對XIV ETN這事件也特別上心，還專門討論了擊潰XIV ETN的到底是什么，境外的波動率會不會傳導(dǎo)至境內(nèi)，以及我們自己的期權(quán)策略是不是應(yīng)該根據(jù)新的波動率預(yù)期做出相應(yīng)的調(diào)整等諸多問題。

最終標(biāo)普500的波動率確實傳導(dǎo)到了國內(nèi)的50ETF上，相應(yīng)的中國波指(000188)節(jié)節(jié)攀高，不過并沒有美國CBOE VIX指數(shù)飆漲到50那么夸張，在2018年2月9日最高觸及38，并于2018年2月14日收盤于27之后，再也沒有發(fā)布過。不過各家交易期權(quán)的機(jī)構(gòu)應(yīng)該都有在繼續(xù)自行計算。我們因為提前做出了預(yù)判，從中尚賺到了一些收益。其實，當(dāng)時公司內(nèi)部對于XIV ETN的討論結(jié)果，最核心的歸納出來就是——“最擁擠的地方”往往隱藏了不為公眾廣泛知曉的風(fēng)險。

“最擁擠的地方”，投資者互相競價，必然降低收益，而一有風(fēng)吹草動，踩踏才是最致命的一擊。投資有點像走路，本來沒有路，走的人多了，路修好了，風(fēng)景卻沒了。我們一直在尋找新的投資思路、投資策略和投資標(biāo)的。在那次討論之后，我們更堅定了這個決心，并加快了步伐，在原有投資組合基礎(chǔ)上，開拓了一條新的投資之路。

常規(guī)策略外的兩支“奇兵” 尋找新投資藍(lán)海

縱觀A股，近年來，最穩(wěn)賺不賠的，能參與都會盡量參與投資的是什么？A股打新！但是A股打新的擁擠程度，也使得新股中簽率始終不高。考慮到中簽率之后的收益率，只能說反正申購新股不提前占用資金，有這些收益總比沒有的強(qiáng)。當(dāng)時我們想到的就是換打新標(biāo)的，除了A股可以打新，最容易的就是港股中的新股了。

有意思的是，香港聯(lián)交所也在2018年4月30號正式生效了新的上市規(guī)則，以鼓勵大家前來打新。而2018年6月，浩浩蕩蕩的6只獨角獸基金開始募集，目標(biāo)也是瞄準(zhǔn)了打新。雖然獨角獸的目標(biāo)是A股新股和回歸A股市場的CDR，但總讓我們嗅到了一股奇怪的味道，似乎打新的曝光度太強(qiáng)了。“擁擠的地方”存在天然的危險，更何況，6月份獨角獸基金發(fā)行的時候，首個打新“獵物”是小米在國內(nèi)同步上市的CDR。

因此我們提高了對小米港股上市的危險指數(shù)。同樣有意思的是，香港聯(lián)交所居然在小米上市首日就推出了針對小米的個股股指期貨，不知道是讓打新后悔的投資者可以及時套保，還是讓沒有參與打新的投資者可以在小米上市后有更多途徑參與到小米的行情中來。最終小米上市后賣出的收益不算高，而如果不賣，持有到9月以后，股價則一直維持在發(fā)行價以下。

我們當(dāng)時研究小米港股新股時候，聊的最多的反而是港交所。港交所可交易的衍生品眾多：個股期貨、個股期權(quán)、牛熊證和窩輪等，可以搭配組合的策略也多。只可惜流動性欠缺，不知道是大家都太精，導(dǎo)致沒有對手盤，還是“南水北調(diào)”多，導(dǎo)致南下資金流不到這些衍生品中，造成交易者稀少。

港股打新，因為資金的原因，整體并不擁擠。當(dāng)然也和近年A股打新“打中必賺”有所不同，存在一定的破發(fā)概率，需要我們在參與打新之前仔細(xì)評估新股股價風(fēng)險。2018年期權(quán)和港股打新，是我們常規(guī)投資策略之外的兩支“奇兵”。隨著國內(nèi)期權(quán)市場專業(yè)的期權(quán)投資機(jī)構(gòu)更多的設(shè)立和參與，兩地金融市場的更多互通，相信不論期權(quán)還是港股打新的投資者，未來也會逐步擁擠。我們在享受期權(quán)和港股打新尚未擁擠前先發(fā)紅利的同時，未來也需要不斷踩出不一樣的投資新路，尋找投資中新的“藍(lán)海”。