PE退出的曙光：被否IPO再上市間隔3年變6月

每經(jīng)記者 李蕾    每經(jīng)實(shí)習(xí)記者 任飛    每經(jīng)編輯 肖芮冬    

10月20日，上市公司重組交易再出新政策。證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人常德鵬表示，證監(jiān)會(huì)將IPO被否企業(yè)籌劃重組上市的間隔期從3年縮短為6個(gè)月，支持優(yōu)質(zhì)企業(yè)參與上市公司并購(gòu)重組。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者結(jié)合東方財(cái)富Choice數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，今年有53家被否企業(yè)或?qū)⒅匦?ldquo;回爐”二級(jí)市場(chǎng)，提速兩年半，前期為擬上市企業(yè)提供資金并獲取公司股權(quán)的私募股權(quán)投資基金退出提供了有利條件。

今年逾50家“落榜”企業(yè)有望翻身

對(duì)比此前有很多被擋到IPO之外的公司，新規(guī)的出臺(tái)意味著他們有更大的可能成功上市，因此對(duì)有上市需求且有準(zhǔn)備的公司來說，這是一個(gè)利好消息。

資深法律專家、投資人、華熙基金創(chuàng)始合伙人杜建敏表示，本次新規(guī)出臺(tái)，對(duì)于那些申報(bào)IPO被否的企業(yè)，在對(duì)被否原因進(jìn)行整改后，若公司治理規(guī)范、盈利能力良好，也不存在其他實(shí)質(zhì)性上市障礙的，可以通過重組上市類交易（俗稱借殼上市），繞道并購(gòu)重組登陸資本市場(chǎng)，提供了提速和便捷路徑。

中國(guó)母基金聯(lián)盟秘書長(zhǎng)、水木資本創(chuàng)始管理合伙人唐勁草對(duì)《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者表示，不論通過首發(fā)亦或是被并購(gòu)上市，對(duì)企業(yè)而言，這是一個(gè)市場(chǎng)化的選擇。“至少新規(guī)的出臺(tái)，有望縮短私募股權(quán)投資基金投資公司股權(quán)后的退出時(shí)間，進(jìn)而增強(qiáng)產(chǎn)業(yè)資本對(duì)接優(yōu)質(zhì)企業(yè)幫其實(shí)現(xiàn)本土上市的信心。”

記者發(fā)現(xiàn)，自去年推行“大發(fā)審委”履職以來，新股發(fā)行的審核力度日趨嚴(yán)格，被擋在“門外”的企業(yè)不在少數(shù)。東方財(cái)富Choice數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，2017年，發(fā)審委共審核通過380家首發(fā)上市企業(yè)，通過率達(dá)80.17%；2018年初至10月21日，發(fā)審委共審核159家首發(fā)上市企業(yè)，通過率跌至55.97%，年內(nèi)共計(jì)89家企業(yè)通過審核。可見，不論是公司提交IPO申報(bào)意愿，還是實(shí)際通過率都在近一兩年間“降溫”。

記者在部分被否公司的審核意見中看到，股權(quán)結(jié)構(gòu)、現(xiàn)金流狀況及利潤(rùn)可持續(xù)性仍是關(guān)注的焦點(diǎn)，但對(duì)企業(yè)盈利模式及技術(shù)門檻質(zhì)疑的并不多。唐勁草認(rèn)為，能報(bào)會(huì)的企業(yè)肯定不算差，只是嚴(yán)審迫使企業(yè)需要更多的時(shí)間成本打磨自己，盡量杜絕“帶病”上市。“但就項(xiàng)目本身而言，很多對(duì)上市公司完善自身產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)均可起到事半功倍的效果。”

可見，雖然審核嚴(yán)格之后，有很多公司不能自己上市，但這也極大豐富了已上市公司整合資源完善自身產(chǎn)業(yè)鏈的可選項(xiàng)。據(jù)Choice數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至10月21日，今年以來已共計(jì)70家企業(yè)首發(fā)上市被否。若按照未來這些企業(yè)籌劃重組上市的間隔期從3年縮短為6個(gè)月，截至年底，至少有53家企業(yè)有望“回爐”到二級(jí)市場(chǎng)，也給目前亟需業(yè)務(wù)創(chuàng)新的上市公司提供了更多對(duì)接的機(jī)會(huì)。

股權(quán)投資“上岸”時(shí)間縮短

原擬上市企業(yè)有望重新“回爐”二級(jí)市場(chǎng)，對(duì)投資界而言也是一件好事。在當(dāng)下“全民PE”的背后，私募股權(quán)投資基金機(jī)構(gòu)紛紛涌向Pre-IPO項(xiàng)目后，大家對(duì)退出的渴望尤為強(qiáng)烈，新規(guī)推行以后，因上市被否導(dǎo)致退出擱淺的基金投資者再次看到了“上岸”曙光。

杜建敏表示，新規(guī)讓部分IPO被否企業(yè)繞道并購(gòu)重組登陸資本市場(chǎng)的時(shí)間間隔從過去的3年縮短為6個(gè)月，提速兩年半，為基金的退出提供了有利條件。“否則，投資這些企業(yè)的基金唯有尋求其他退出路徑或者清算路徑，處理不當(dāng)還可能引起更多的糾紛。”

但需要提醒的是，新規(guī)的頒布不會(huì)降低IPO的申報(bào)條件和并購(gòu)重組要求，在杜建敏看來，那些被否的企業(yè)還是應(yīng)認(rèn)真分析被否原因，進(jìn)行整改和規(guī)范后，利用有利政策時(shí)機(jī)加速實(shí)現(xiàn)資本夢(mèng)想。

從資本逐利的角度而言，產(chǎn)業(yè)資本助力實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，進(jìn)而分享增值收益，這正是投資價(jià)值的體現(xiàn)。但時(shí)下退出情形不容樂觀,來自清科研究的數(shù)據(jù)顯示，2018上半年中外創(chuàng)投機(jī)構(gòu)共新募集261只可投資于中國(guó)大陸的基金，同比下降38.0%；而在退出方面，2018上半年中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資退出市場(chǎng)共發(fā)生271筆退出交易，同比下降64.8%。

新規(guī)中對(duì)時(shí)間的“解凍”或?qū)δ壳暗慕煌独淝迤鸬揭欢ǖ母挠^。北京某知名資產(chǎn)研究院研究員對(duì)記者表示，新規(guī)對(duì)私募股權(quán)投資基金的退出有一定的好處。她表示說，由于IPO是國(guó)內(nèi)股權(quán)投資主流的退出方式，也是業(yè)內(nèi)最看好的，“此前IPO被限制的時(shí)候，部分基金可能會(huì)選擇去并購(gòu)或者去找下一家來接手，但是現(xiàn)在這一個(gè)途徑被打通了，他們可選擇的方式更多。”

據(jù)了解，國(guó)內(nèi)目前主流的股權(quán)投資基金中，均有期限設(shè)定。一般來說，母基金規(guī)定期限大約在10年左右，早期基金大約7年，VC基金大約5年，PE基金大約在3年內(nèi)退出。唐勁草表示，不論企業(yè)采取首發(fā)上市還是被并購(gòu)，至少?gòu)目s短的時(shí)間來看，私募股權(quán)投資基金的退出效率將會(huì)進(jìn)一步提高。

值得注意的是，雖然政策上放寬了時(shí)間限制，但對(duì)原擬上市企業(yè)而言，愿不愿意被并購(gòu)仍舊是個(gè)問題。前述北京某知名資產(chǎn)研究院研究員告訴記者，由于此前陸續(xù)出現(xiàn)的套利型并購(gòu)，股民對(duì)一二級(jí)市場(chǎng)倒掛的“業(yè)績(jī)變臉”項(xiàng)目嗤之以鼻并不買賬。“這也使得上市公司在甄選標(biāo)的時(shí)已經(jīng)顯得尤為謹(jǐn)慎。”

在該研究員看來，對(duì)于部分業(yè)績(jī)優(yōu)秀且想持續(xù)經(jīng)營(yíng)的公司，創(chuàng)始人肯定會(huì)選擇繼續(xù)等待IPO；但對(duì)于一些需要變賣資產(chǎn)回籠資金的創(chuàng)始人來說，由于被并購(gòu)可以轉(zhuǎn)嫁大多數(shù)原有負(fù)擔(dān)，所以當(dāng)務(wù)之急就是趕緊把自己賣個(gè)好價(jià)錢。所以，該研究員認(rèn)為，“要做大資產(chǎn)還是要現(xiàn)金流，是企業(yè)最終選擇上市還是被并購(gòu)的一個(gè)重要考慮因素。”

公司擇優(yōu)“保殼”助退出

好項(xiàng)目不僅是正常經(jīng)營(yíng)企業(yè)“錦上添花”的選擇，也是亟待改善盈利狀況企業(yè)的“救命稻草”，新規(guī)出臺(tái)后，對(duì)于進(jìn)入百日“保殼”關(guān)鍵期的“披星戴帽”公司而言，也帶來了一股新鮮空氣。

數(shù)據(jù)顯示，截至10月21日，共有89家上市公司被注明特別處理標(biāo)識(shí)（ST及*ST）。其中，已披露三季度業(yè)績(jī)預(yù)告類型的企業(yè)有53家，而26家企業(yè)預(yù)告仍將虧損，占已披露預(yù)告類型公司的近50%。在接下來的四季度中，謀求資金援助或趕緊找到盈利新動(dòng)能是企業(yè)避開退市風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵。

目前存量的“優(yōu)質(zhì)標(biāo)的”雖然沒有首發(fā)上市成功，但對(duì)于這些保殼公司而言，或是其改善經(jīng)營(yíng)能力的機(jī)遇。

杜建敏分析道，由于ST、*ST公司原有經(jīng)營(yíng)能力較差，并購(gòu)重組中往往涉及主業(yè)調(diào)整、不良資產(chǎn)和債務(wù)重組、實(shí)際控制人變化、高管變動(dòng)、市場(chǎng)塑造與認(rèn)可等一般并購(gòu)重組中沒有的特殊性問題，交易資金來源以及并購(gòu)重組支付方式也有限，最終成功交易的不確定性較大。“從私募基金的角度來講，基金按期退出是對(duì)投資人的合同義務(wù)，若在交易價(jià)格、支付方式等方面達(dá)成了一致，一般也不會(huì)反對(duì)被投企業(yè)被ST公司收購(gòu)。”

但是，殼資源畢竟稀缺，部分上市公司在經(jīng)歷傷筋動(dòng)骨式的業(yè)績(jī)下滑、實(shí)控人轉(zhuǎn)移、業(yè)績(jī)對(duì)賭爭(zhēng)議等問題后，也未必一定有能力收購(gòu)優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目。在唐勁草看來，部分企業(yè)債臺(tái)高筑，基本沒有資金引入新的資產(chǎn)項(xiàng)目，所以不乏項(xiàng)目方反向收購(gòu)殼公司以上市。“但不管哪一種形式，對(duì)股權(quán)投資基金而言，能與上市公司結(jié)緣也就意味著距離退出更近一步。”

但需指出的是，并購(gòu)重組市場(chǎng)一直是證監(jiān)會(huì)關(guān)注的重點(diǎn)。企業(yè)IPO后要想保持業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，一方面來自內(nèi)生式成長(zhǎng)，另一方面就是外延式并購(gòu)。收購(gòu)優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)裝入殼中，確實(shí)也是翻身的一個(gè)可能性，但其實(shí)現(xiàn)在市場(chǎng)上更看重的是投后或者購(gòu)后管理。在前述北京某知名資產(chǎn)研究院研究員看來，把資產(chǎn)買過來，裝入自己的“殼”中，是否能夠?qū)崿F(xiàn)資產(chǎn)的保值和增值，需長(zhǎng)時(shí)間驗(yàn)證。之前很多上市公司直接買入優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)，卻無法自主經(jīng)營(yíng)，亦或是同本公司產(chǎn)業(yè)鏈不匹配，實(shí)際并購(gòu)效果大打折扣。

正因如此，那些帶有明顯套利性質(zhì)的并購(gòu)預(yù)案到底能不能如愿以償是個(gè)謎，而幾經(jīng)市場(chǎng)震蕩洗滌后的上市公司在甄選標(biāo)的時(shí)，或許也會(huì)比此前更加謹(jǐn)慎。所以，對(duì)個(gè)別“落榜”企業(yè)而言，時(shí)下“嫁入豪門”仍舊是一廂情愿。