券商策略周報：預期逐步向好 繼續(xù)夯實底部

圖片來源：攝圖網(wǎng)

 

上周滬深A股市場震蕩幅度較大，成交量呈逐步收斂態(tài)勢。截至上周五收盤，上證綜指收報2889.76點，一周累計下跌4.37%；深證成指收報9409.95點，一周累計下跌5.36%；創(chuàng)業(yè)板指收報1549.66.點，一周累計下跌5.60%。

行業(yè)板塊表現(xiàn)方面，休閑服務、醫(yī)藥生物、銀行、鋼鐵、食品飲料等板塊跌幅相對較小，通信、計算機、綜合、電子、有色金屬等行業(yè)跌幅相對較大。

國信證券：

今年以來A股市場震蕩調(diào)整非常充分，更為重要的是，當前市場整體估值水平已經(jīng)再次回到歷史底部區(qū)域。無論從絕對收益還是相對收益來看，A股市場在大類資產(chǎn)中的配置價值均明顯占優(yōu)。

中金公司：

目前市場整體估值已經(jīng)低于2016年初水平，投資者情緒在市場大幅震蕩過程中也得到了一定程度的釋放。雖然估值短期難以提供強支撐，但從歷史來看，目前時點往往是中長線買入優(yōu)質(zhì)標的的機會。

西部證券：

目前市場小級別分時圖發(fā)出底背離信號，日線和均線系統(tǒng)間也出現(xiàn)較大偏離，指數(shù)存在一定的反抽要求。不過在上方跳空缺口和均線系統(tǒng)壓制下，反抽力度有限，短期市場仍將以震蕩筑底為主。

申萬宏源：

7月份市場有望出現(xiàn)反彈，但三季度市場的主旋律仍是夯實底部。7月份是周期板塊阻力較小的時間窗口，反彈可期。三季報成長股相對價值板塊業(yè)績有望占優(yōu)，建議重點關(guān)注計算機和國防軍工板塊。

興業(yè)證券：

一方面，當前A股市場整體估值水平無論跟歷史比較還是國際比較都處于低位；另一方面，不確定因素將逐步明朗。因此，在當前位置投資者應堅持底線思維，注重防御，靜待轉(zhuǎn)機。

東北證券：

目前可比樣本的估值結(jié)構(gòu)與2012年12月時幾乎完全重合，10倍到15倍PE區(qū)間的個股占比超過15%，短期市場更多是機會而非風險。

海通證券

外在變量向好有望迎來反彈機會

市場整體估值更趨合理

上證綜指再次破位3000點，源于資金面和情緒面預期出現(xiàn)變化。由于海外不確定因素的擾動，上周上證綜指再次破位3000點，這不是因為基本面變化所引發(fā)，而是流動性預期以及市場情緒變化所導致。從A股市場和港股市場的分化可以看到，全部A股公司2016年、2017年、2018年一季度凈利潤同比增速為16.3%、18.4%、14.4%，恒生指數(shù)成分股2016年、2017年凈利潤同比增速為-14.9%、28.1%，當前二者盈利增速接近但兩地市場表現(xiàn)卻不同，年初以來恒生指數(shù)僅微跌1.9%。從宏觀數(shù)據(jù)來看，今年1月到5月工業(yè)增加值累計同比增長6.9%，1月到5月發(fā)電量累計同比增長8.5%，宏觀數(shù)據(jù)表現(xiàn)相對平穩(wěn)。而從相關(guān)資金流向可以看到，4月、5月滬股通、深股通資金分別凈流入387億元、508億元，6月至今凈流入195億元，較2017年月均凈流入166億元大幅上升。與此相對應的是，A股市場上4月、5月單周投資者新增開戶數(shù)為22.3萬戶、24.6萬戶，而2017年、2016年每周均值為31.7萬戶、37.9萬戶；股票型基金倉位從3月底的88.3%降至當前的87.1%，前十大股票型基金倉位也從88.6%降至86.8%，資金有一定的流出跡象。此外，不確定因素目前還不明朗，也影響了市場情緒的提振。

目前A股市場的估值已經(jīng)低于上證綜指2638點時的水平，且結(jié)構(gòu)更趨合理。目前全部A股公司PE（TTM，整體法，下同）為16.1倍、PB（LF，整體法，下同）為1.72倍，對應2005年以來估值從低到高的分位數(shù)為27%、9%。對比過去幾次市場底部區(qū)域——2005年6月6日上證綜指998點、2008年10月28日上證綜指1664點、2013年6月25日上證綜指1849點、2016年1月27日上證綜指2638點時全部A股PE分別為18.4倍、13.8倍、12.0倍、17.7倍，PB分別為1.70倍、2.20倍、1.55倍、1.83倍，可見目前A股整體估值已經(jīng)低于2638點時的水平，仍高于1849點時的水平。從估值分布來看，估值結(jié)構(gòu)比2638點時更趨合理，而與1849點時相類似。目前PE處在0到10倍的公司家數(shù)占比為4%，10倍到20倍為17%，20倍到30倍為20%，30倍到40倍為14%，40倍以上為37%，0倍以下為8%，2013年6月25日上證綜指1849點時則分別為5%、17%、19%、12%、34%、12%。從主要指數(shù)來看，上證綜指目前PE為13.0倍，對應2005年以來估值從低到高的分位數(shù)為25%，上證50為10.2倍、31%，滬深300為12.2倍、30%，中證500為21.9倍、2%，中小板指為27.3倍、21%。從估值中位數(shù)來看，目前全部A股PE、PB中位數(shù)分別為32.7倍、2.48倍，對應2005年以來估值從低到高的分位數(shù)分別為29%、24%。根據(jù)2000年到2017年的歷史數(shù)據(jù)，目前A股PE處在10倍到20倍區(qū)間，對應未來一年萬得全A上漲概率為73%。從破凈數(shù)來看，今年二季度A股破凈數(shù)達到了278家，創(chuàng)2005年以來新高，歷史上A股市場在底部區(qū)域時破凈數(shù)往往大幅增長。

外在變量出現(xiàn)向好變化

央行宣布將實施定向降準，市場流動性預期樂觀。上周貨幣利率R007均值穩(wěn)定在3.07%，R001上行2bp至2.65%，DR007下行2bp至2.77%，R001穩(wěn)定在2.57%。上周央行逆回購3700億元，逆回購到期2300億元，逆回購凈投放1400億元，MLF投放2000億元。上周央行公開市場凈投放3400億元，連續(xù)兩周大規(guī)模投放貨幣。上周管理層表示，為進一步緩解小微企業(yè)融資難融資貴問題，將運用定向降準等貨幣政策工具，增強小微信貸供給能力，將單戶授信500萬元及以下的小微企業(yè)貸款納入中期借貸便利合格抵押品范圍。6月24日央行宣布，從2018年7月5日起下調(diào)國有大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、郵政儲蓄銀行、城市商業(yè)銀行、非縣域農(nóng)村商業(yè)銀行、外資銀行人民幣存款準備金率0.5個百分點。據(jù)央行測算，本次定向降準釋放資金約7000億元，再加上央行公開市場持續(xù)投放貨幣，流動性預期較為樂觀。

此外，個人所得稅起征點有望提高，稅率結(jié)構(gòu)的優(yōu)化以及低稅率檔級距擴大有助于進一步降低居民稅負，進而提振消費、擴大內(nèi)需。發(fā)改委發(fā)文支持創(chuàng)新藥研發(fā)和產(chǎn)業(yè)化，工信部提出將適時發(fā)布5G頻譜規(guī)劃和商用牌照，均顯示出管理層推動發(fā)展新經(jīng)濟的決心，外在變量出現(xiàn)向好變化。

重視市場機會期的來臨

市場累計震蕩幅度較大，重視市場機會期的來臨。2月以來市場震蕩調(diào)整了近5個月，回顧2005年以來市場震蕩調(diào)整一個季度后的市場表現(xiàn)，可以看到有兩種情景：一是2008年、2011年全年呈弱市格局，沒有大的反彈機會，二是2010年、2012年、2013年、2015年都出現(xiàn)了一定的反彈行情，主要原因是基本面預期出現(xiàn)了改善。當前市場一致預期顯示，2018年CPI同比為2.2%，全年通脹壓力不大，同時流動性預期較為樂觀。從估值來看，目前全部A股PE（TTM）16.1倍、PB（LF）1.72倍，均已略低于上證綜指2638點時的水平，分別處于2005年以來由低到高的27%分位、9%分位。從盈利水平來看，A股公司2018年一季度凈利同比增長14.4%，預計2018年全年凈利同比增長13.5%，ROE為11%。綜合來看，目前A股市場的估值水平和盈利增長的匹配情況良好，參考歷史經(jīng)驗，隨著基本面預期向好，市場有望迎來反彈機會。

配置方面，建議穩(wěn)中求進，以消費股為核心進行配置，成長股謀彈性機會。

安信證券

流動性邊際改善市場或邁入“重建”階段

中國人民銀行決定，從2018年7月5日起，下調(diào)17家大中型商業(yè)銀行人民幣存款準備金率0.5個百分點，可釋放資金約5000億元，用于支持市場化法治化“債轉(zhuǎn)股”項目，同時撬動相同規(guī)模的社會資金參與。下調(diào)郵政儲蓄銀行、城市商業(yè)銀行、非縣域農(nóng)村商業(yè)銀行、外資銀行人民幣存款準備金率0.5個百分點，可釋放資金約2000億元，主要用于支持相關(guān)銀行開拓小微企業(yè)市場，發(fā)放小微企業(yè)貸款。對此，我們認為：

1）降準如期而至，流動性邊際改善，市場正邁入“重建”階段，地產(chǎn)龍頭等藍籌股短期迎來估值修復機會，中期看好優(yōu)質(zhì)成長板塊。

2）此次結(jié)構(gòu)性降準，包括股份制商業(yè)銀行、郵儲、城商行、農(nóng)商行、外資行在內(nèi)的主要存款性金融機構(gòu)均在降準之列，總計釋放流動性7000億元，與全面降準所釋放的流動性相當，政策力度略超市場預期。

3）從資金用途來看，此次降準體現(xiàn)了結(jié)構(gòu)優(yōu)化，7000億元主要用于市場化“債轉(zhuǎn)股”（5000億元）和支持小微企業(yè)（2000億元）。一方面通過推進債轉(zhuǎn)股降低國企杠桿率，另一方面信貸政策向小微企業(yè)傾斜，改善民企融資環(huán)境，有助于去杠桿與降成本的同步推進，同時修復流動性預期。

4）近期人民幣匯率有所波動，但央行并沒有跟隨美國加息，疊加此次定向降準，將對沖相關(guān)不確定因素的影響。

5）近期市場風險偏好出現(xiàn)回落的根本原因來自流動性預期出現(xiàn)波動，伴隨著部分不確定因素的擾動，當前風險偏好可能已經(jīng)降至階段性低點。未來政策預期有望不斷回暖，市場信心將因此得以逐步恢復，從而邁入“重建”階段。

6）預計A股市場在下半年將呈震蕩回升態(tài)勢，早則半年報披露期，晚則三季報披露期，創(chuàng)業(yè)板市場將是引領(lǐng)下半年A股市場走強的希望所在。建議重點關(guān)注軍工、新能源汽車、云計算、電子、創(chuàng)新藥等行業(yè)。

國元證券

市場轉(zhuǎn)機已經(jīng)出現(xiàn)

6月24日，央行再次宣布定向降準。此次定向降準主要有兩方面內(nèi)容：一是自2018年7月5日起，下調(diào)工行、農(nóng)行、中行、建行、交行五家國有大型商業(yè)銀行和中信銀行、光大銀行等十二家股份制商業(yè)銀行人民幣存款準備金率0.5個百分點，可釋放資金約5000億元，用于支持市場化法治化“債轉(zhuǎn)股”項目，同時撬動相同規(guī)模的社會資金參與。二是同時下調(diào)郵政儲蓄銀行、城市商業(yè)銀行、非縣域農(nóng)村商業(yè)銀行、外資銀行人民幣存款準備金率0.5個百分點，可釋放資金約2000億元，主要用于支持相關(guān)銀行開拓小微企業(yè)市場，發(fā)放小微企業(yè)貸款，進一步緩解小微企業(yè)融資難融資貴問題。此次定向降準符合市場預期，體現(xiàn)出政策調(diào)控的精準性和靈活性，將總共釋放7000億元資金，有助于市場流動性邊際改善，有利于提振市場情緒，市場有望再次進入箱體震蕩格局。

目前市場整體估值水平為16.1倍，已經(jīng)低于2016年2638點時的水平，處于近兩年來低位。此外，從破凈個股數(shù)量來看，累計達到278家，創(chuàng)2005年以來新高，也顯示出市場底部區(qū)域特征。

綜合來看，市場轉(zhuǎn)機已經(jīng)出現(xiàn)，市場整體機會大于風險，投資者無須過度悲觀，耐性等待企穩(wěn)信號的出現(xiàn)。行業(yè)配置方面，建議從超跌角度選擇之前對不確定因素反應過度行業(yè)，比如券商、電子元器件、計算機等。同時繼續(xù)關(guān)注以生物醫(yī)藥、酒店旅游、食品為首的大消費板塊，以及部分景氣上行的周期品，比如化工、化纖、稀有金屬等。

湘財證券

繼續(xù)以震蕩筑底為主

上周滬深A股市場在不確定因素影響下波動幅度明顯加大，上證綜指和深證成指創(chuàng)出今年以來的調(diào)整新低。展望本周市場，短期或?qū)⒗^續(xù)以震蕩筑底為主。

從資金面來看，上周央行累計開展3700億元逆回購操作，公開市場操作累計凈投放資金1400億元。此外，央行進行了2000億元MLF操作，全口徑凈投放3400億元，市場資金面處于平穩(wěn)態(tài)勢，未來央行或?qū)⒏雨P(guān)注銀行體系的流動性穩(wěn)定。

從基本面來看，上周公布了5月外匯儲備數(shù)據(jù)，按SDR計，較4月末增加227.99億SDR。6月24日，央行宣布將于7月5日起定向下調(diào)銀行準備金率，市場流動性預期將邊際改善。

從情緒面來看，在不確定因素擾動下，截至6月21日，融資融券余額為9305.5億元，較6月15日減少347.7億元，市場情緒出現(xiàn)大幅波動。

從技術(shù)面來看，上周滬深兩市均創(chuàng)出今年以來新低，且出現(xiàn)向下跳空缺口，上證指數(shù)跌破3000點。從K線形態(tài)來看，隨著陰陽交替，且成交并未放量，短期市場將繼續(xù)震蕩筑底。鑒于短期市場波動幅度較大，本周市場或有短暫修復機會，但反彈將受到5日均線以及跳空缺口壓制。

中期來看，市場震蕩企穩(wěn)以及反彈上行需要等待經(jīng)濟數(shù)據(jù)、半年報數(shù)據(jù)、政策措施等的進一步催化。

配置方面，建議從結(jié)構(gòu)性、邊際性以及轉(zhuǎn)型角度關(guān)注投資機會，堅持業(yè)績?yōu)橥?，選擇低估值個股。

國泰君安

短期趨勢性機會不大

當前不少投資者對于流動性預期偏向樂觀，主要源于：1）央行擴大MLF擴大抵押品范圍，并于6月6日投放了4630億元的MLF。2）金融數(shù)據(jù)出現(xiàn)波動。3）我國并未跟隨美聯(lián)儲進行加息。4）6月20日管理層提出“運用定向降準等貨幣政策工具，增強小微信貸供給能力”。5）6月24日央行宣布，7月5日起實施定向降準。我們認為，目前市場對流動性預期開始偏向樂觀，但同時也不應忽視部分不確定因素對市場的擾動。

誠然，從估值角度出發(fā)，當前市場的絕對估值水平已經(jīng)處于歷史低位。當前上證綜指PE（TTM）為13倍，對比2016年1月27日2638點時的12.87倍、2013年6月25日1849點時的9.67倍、2008年10月28日1664點時的13.49倍，當前市場的絕對估值水平相對較低。從行業(yè)來看，除了有色、煤炭等周期行業(yè)以及食品飲料、家電等消費品龍頭行業(yè)，其余大部分行業(yè)的估值水平也較2016年1月2638點時更為便宜。但是本輪市場大幅震蕩緣于不確定因素對市場的影響而非估值水平，因此，認為目前市場估值處于底部區(qū)域市場就會上漲的邏輯可能會出現(xiàn)偏差。往后看，便宜的估值或是支撐市場難以繼續(xù)回落的理由，但并不會催生大幅反彈，不確定因素的邊際收斂才是市場預期趨向樂觀的主要原因。

當前市場整體仍然處于不確定因素的消化期，反彈行情將更多來源于不確定因素淡化后的估值修復，短期市場趨勢性機會不大。

廣發(fā)證券

上行支撐大于下行壓力

當前A股公司盈利和利率趨勢對市場的影響相對平穩(wěn)，市場處于筑底階段。從決定A股市場走勢的DDM三因素來看，分別是分子端的企業(yè)盈利水平、分母端的無風險利率走勢以及分母端的股權(quán)風險溢價（ERP）。從二季度A股市場的盈利水平與利率走勢來看，并沒有發(fā)生顯著變化：（1）作為A股非金融企業(yè)盈利水平的前瞻指標，今年1月到4月工業(yè)企業(yè)利潤累計同比增長15%，相較于1月到3月累計11.6%的同比增長有所改善。與高頻經(jīng)濟數(shù)據(jù)的表現(xiàn)也相一致，表明二季度企業(yè)盈利水平預期平穩(wěn)；（2）美聯(lián)儲加息后央行并沒有跟進上調(diào)政策利率，央行在公開市場操作凈投放3400億元，同時近兩周市場利率仍然溫和下行8.5BP。因此，近期A股市場的震蕩波動是由于股權(quán)風險溢價上升造成的估值擠壓。

觀察2005年初與2011年底兩次“估值底”情況，可以看到，由于當前A股公司的盈利趨勢更顯韌性，因此，目前市場估值水平繼續(xù)收縮空間有限。當前A股非金融、石油石化行業(yè)的PE是23.4倍，距離2005年估值底差距為-4.7%，距離2012年估值底差距為-17%。但今年A股公司的業(yè)績增長預期顯著好于2005年以及2012年，預測A股非金融公司今年的盈利增速為18%。綜合來看，目前A股市場接近“估值底”，處于筑底階段。

在“估值底”支撐下，下半年DDM三因素的邊際變化。企業(yè)盈利水平方面，我國已度過產(chǎn)能周期拐點，A股公司仍處于產(chǎn)能擴張周期的“第一階段”，2018年A股公司整體盈利增長有韌性，創(chuàng)業(yè)板公司的業(yè)績底或在明年出現(xiàn)。預計A股非金融公司半年報盈利增速為25%，三季報盈利增速為17%，全年盈利增速為18%。此外，在供需穩(wěn)定背景下，PPI進一步下行空間相對有限，收入回落速度也相對可控，這將改善企業(yè)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，使得ROE繼續(xù)維持相對高位。

無風險利率方面，市場利率更多地由基本面情況而非中美利差決定，下半年A股“貼現(xiàn)率”將有所下行，貨幣政策維持穩(wěn)健中性局面。

股權(quán)風險溢價方面，隨著不確定因素的緩解，下半年市場風險偏好有望趨向回暖。

A股市場格局已經(jīng)或正在發(fā)生三個變化。第一是績優(yōu)股與績劣股表現(xiàn)出現(xiàn)分化，第二是海外資金持續(xù)加速流入A股市場，第三是金融領(lǐng)域去杠桿政策繼續(xù)推進。在這三個變化之下，行業(yè)龍頭公司具備更穩(wěn)健的經(jīng)營杠桿、更充沛的現(xiàn)金流，依然具備低估值優(yōu)勢。

綜合來看，目前A股市場上行支撐大于下行壓力，市場正在構(gòu)筑中期底部。建議以消費品為底倉，把握周期股進攻機會。

中泰證券

反彈預期得到強化

6月24日央行宣布將于7月5日起實施定向降準，有助于改善流動性預期，維護流動性預期的合理穩(wěn)定。在金融領(lǐng)域持續(xù)去杠桿背景下，預期未來這種政策工具還會繼續(xù)使用，以保證貨幣供求關(guān)系處在合理區(qū)間。政策邊際放松，尤其是流動性預期改善是改變當前市場局面的關(guān)鍵，由此來看，短期市場有望企穩(wěn)回升。同時，上周市場也出現(xiàn)了一些底部信號，比如全部風格指數(shù)均顯著縮量，全A換手率分位接近20%，分級B與分級A成交額比值小于1等。綜合來看，政策暖意強化市場反彈預期，市場風險偏好或逐漸修復，市場有望走出一波反彈行情。

中期來看，按照歸母凈利潤和市值變化進行分解，2018年一季度，只有上證50、滬深300和中小板指獲得了不到3%的估值增長。二季度數(shù)據(jù)還沒有披露，目前來看，多數(shù)板塊估值已經(jīng)處在歷史底部區(qū)域。因此，我們認為，流動性預期波動所引發(fā)的估值下移階段或已接近尾聲，后市不確定性將主要來自于企業(yè)盈利預期的下修。

市場配置方面，在短期市場底部信號逐漸確認基礎(chǔ)上建議關(guān)注兩個方向：首先，隨著政策預期的逐步回暖，周期股的業(yè)績增長確定性將增強，估值修復邏輯有望延續(xù)。同時參考歷次降準后的板塊機會，建議關(guān)注非銀、房地產(chǎn)和鋼鐵板塊。此外，建議關(guān)注有望受益原油漲價的化工、機械等相關(guān)標的。其次，重視新興產(chǎn)業(yè)機會。每一次市場底部區(qū)域，最具配置潛力的板塊都是調(diào)整足夠充分的板塊，建議關(guān)注新能源汽車板塊。