評(píng)估增值率大漲 高溢價(jià)并購(gòu)再敲警鐘

記者 王興亮

今年以來(lái)，上市公司產(chǎn)業(yè)整合、跨界并購(gòu)案例層出不窮。并購(gòu)重組熱情依然高漲的背后，高估值亂象悄然反彈。近期多家上市公司發(fā)布的重組預(yù)案中，對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)的評(píng)估增值率高達(dá)數(shù)十倍甚至上百倍。業(yè)內(nèi)人士指出，在利益驅(qū)動(dòng)下仍會(huì)有人“鋌而走險(xiǎn)”，借助高溢價(jià)收購(gòu)炒作股價(jià)?？梢灶A(yù)期，有關(guān)部門(mén)將繼續(xù)加強(qiáng)對(duì)高溢價(jià)并購(gòu)重組的監(jiān)管。

溢價(jià)率反常回升

4月底，瀚葉股份的收購(gòu)方案震動(dòng)資本市場(chǎng)。根據(jù)公告，公司擬通過(guò)發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式，作價(jià)38億元收購(gòu)量子云100%股權(quán)。量子云是一家依托“微信生態(tài)圈”，專(zhuān)注于移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)流量聚集、運(yùn)營(yíng)及變現(xiàn)的新媒體公司，核心資產(chǎn)為其運(yùn)營(yíng)的981個(gè)微信公眾號(hào)。

引起市場(chǎng)關(guān)注的，除了其近千個(gè)公號(hào)背后僅50名編輯隊(duì)外，還有量子云的較高資產(chǎn)估值。預(yù)案披露，本次交易采用收益法對(duì)量子云進(jìn)行評(píng)估，預(yù)估值為38億元，增值率高達(dá)2818.96%。

除了瀚葉股份，今年來(lái)多家上市公司在重組中給予標(biāo)的公司超高估值?？七_(dá)股份5月8日披露，擬以6.14億元購(gòu)買(mǎi)鯨旗天下67.5%股權(quán)。截至3月31日，鯨旗天下凈資產(chǎn)為4405.24萬(wàn)元，估值增值率為2015.14%。

中珠醫(yī)療4月28日披露，擬以支付現(xiàn)金的方式購(gòu)買(mǎi)成立僅兩年、業(yè)績(jī)尚不穩(wěn)定的浙江愛(ài)德100%股權(quán)，預(yù)估值為11.7億元，增值率高達(dá)816.48%。

上述案例只是今年以來(lái)A股并購(gòu)重組評(píng)估增值率高漲的一個(gè)縮影。Wind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至5月16日，A股上市公司共發(fā)起83起重大資產(chǎn)重組，平均估值溢價(jià)率為1105%，遠(yuǎn)高于去年平均水平。

此前，深交所通報(bào)深市2017年并購(gòu)重組情況時(shí)透露，評(píng)估增值率明顯下降，市場(chǎng)逐步回歸理性。去年，深市上市公司并購(gòu)重組收購(gòu)標(biāo)的剔除異常值后平均評(píng)估增值率為586%，增值幅度比2016年下降逾三成。

上交所發(fā)布的滬市2017年重組標(biāo)的平均估值溢價(jià)率為350%，比2016年下降50個(gè)百分點(diǎn)。其中，產(chǎn)業(yè)整合型并購(gòu)的平均溢價(jià)率為220%，與上年基本持平；跨界并購(gòu)整體溢價(jià)水平，從2016年的550%大幅下降至390%，跨界并購(gòu)“雙高”現(xiàn)象有所緩解。

股價(jià)低迷刺激“鋌而走險(xiǎn)”

“可以明顯看出，今年并購(gòu)重組的溢價(jià)率水平有所回升。”深圳某券商投行人士指出，這與今年并購(gòu)重組市場(chǎng)依然火熱不無(wú)關(guān)系。數(shù)據(jù)顯示，今年一季度有36家A股公司重組方案上會(huì)，高于去年同期的30家。過(guò)會(huì)率也繼續(xù)維持高位，36家中有30家獲批，整體過(guò)會(huì)率83%。今年溢價(jià)率水平出現(xiàn)回升主要有兩方面原因：一是上市公司進(jìn)行產(chǎn)業(yè)整合或多元化轉(zhuǎn)型的需求并未下降，反而還有增多的趨勢(shì)；二是市場(chǎng)上可被并購(gòu)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)正在減少，“待價(jià)而沽”逐漸成為常態(tài)。

2016年以來(lái)，監(jiān)管部門(mén)不斷完善重組監(jiān)管規(guī)則，持續(xù)規(guī)范并購(gòu)重組市場(chǎng)發(fā)展，高估值、高商譽(yù)、高業(yè)績(jī)承諾的“三高”并購(gòu)重組逐漸規(guī)范。因此，業(yè)內(nèi)人士指出，如今出現(xiàn)的溢價(jià)率回升現(xiàn)象值得關(guān)注。

“今年以來(lái)，不少個(gè)股股價(jià)持續(xù)低迷，股權(quán)質(zhì)押瀕臨爆倉(cāng)、債務(wù)償還壓力巨大等因素‘促使’部分公司通過(guò)并購(gòu)重組來(lái)炒作股價(jià)。”（下轉(zhuǎn)A02版）（上接A01版）深圳一位不愿具名的私募人士告訴記者，借助高溢價(jià)收購(gòu)可以推高公司股價(jià)，并購(gòu)標(biāo)的原股東通過(guò)出售資產(chǎn)獲得了超額收益，而上市公司大股東也可以通過(guò)質(zhì)押或減持的方式獲取大量資金。“雙方通過(guò)這種手段合謀套利已成為市場(chǎng)的一種‘潛規(guī)則’。”

Wind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至5月17日，A股共有2354只個(gè)股的收盤(pán)價(jià)低于2017年最后一個(gè)交易日的收盤(pán)價(jià)。其中，有199只個(gè)股跌幅達(dá)30%以上，29只個(gè)股跌幅甚至超過(guò)50%，跌幅最大的*ST保千今年以來(lái)股價(jià)已跌去86%。

受股價(jià)持續(xù)下跌影響，今年以來(lái)股權(quán)質(zhì)押爆倉(cāng)事件也頻頻發(fā)生，如西部證券此前公告，賈躍亭、賈躍民因股票質(zhì)押式回購(gòu)交易相關(guān)協(xié)議到期后，未履行相應(yīng)合同義務(wù)，已構(gòu)成違約。深陷債務(wù)危機(jī)的堅(jiān)瑞沃能此前公告，紅塔證券、上海證券擬對(duì)與公司控股股東郭鴻寶之間的股票質(zhì)押式回購(gòu)交易作違約處置。

“在爆倉(cāng)甚至是失去上市公司控制權(quán)的壓力下，雖然監(jiān)管層一直嚴(yán)厲打擊忽悠式、炒作式重組，但仍會(huì)有人不惜‘鋌而走險(xiǎn)’，借此炒作股價(jià)，這也進(jìn)一步拉高了溢價(jià)率水平。”該私募人士表示。

一線監(jiān)管保持從嚴(yán)態(tài)勢(shì)

伴隨高溢價(jià)并購(gòu)的，通常還有高商譽(yù)與高業(yè)績(jī)承諾。去年以來(lái)，并購(gòu)標(biāo)的業(yè)績(jī)承諾不達(dá)標(biāo)，導(dǎo)致商譽(yù)大幅減值拖累上市公司業(yè)績(jī)的情況頻頻發(fā)生，還有并購(gòu)標(biāo)的不履行業(yè)績(jī)承諾、甚至是標(biāo)的公司“失控”的案例也有不少。

深交所5月15日發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2015年至2017年，深市上市公司商譽(yù)減值金額占資產(chǎn)減值損失的比例分別為4.38%、5.21%和12.52%，占比逐年提升，且2017年資產(chǎn)減值損失金額比2016年增長(zhǎng)近40%。

由高溢價(jià)帶來(lái)的種種并購(gòu)“地雷”已給A股敲響警鐘。目前，監(jiān)管部門(mén)已關(guān)注到商譽(yù)減值“地雷”亂象，并持續(xù)采取各種措施予以防范。以深交所為例，2017年共發(fā)出重組問(wèn)詢函246份，對(duì)并購(gòu)重組標(biāo)的估值、商譽(yù)、業(yè)績(jī)承諾等幾乎逢函必問(wèn)。如5月5日對(duì)恒康醫(yī)療的問(wèn)詢函中，深交所要求公司補(bǔ)充披露預(yù)評(píng)估增值的具體原因、預(yù)估選取的同行業(yè)公司和估值指標(biāo)、合理性和公允性。

恒康醫(yī)療此前公告，擬以現(xiàn)金9億元至9.3億元購(gòu)買(mǎi)馬鞍山市中心醫(yī)院有限公司93.52%的股權(quán)?！额A(yù)案》披露，本次交易擬以市場(chǎng)法作為預(yù)評(píng)估方法，標(biāo)的公司所有者權(quán)益的預(yù)估值為9億元至10億元，較標(biāo)的公司賬面價(jià)值16238.75萬(wàn)元增值73761.25萬(wàn)元至83761.25元，增值率為454.23%-515.81%。

此外，上交所也在瀚葉股份、科達(dá)股份、中珠醫(yī)療、海航科技的重組問(wèn)詢函中，要求上市公司就標(biāo)的資產(chǎn)估值、業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)等問(wèn)題的進(jìn)行說(shuō)明。

“從交易所的問(wèn)詢函下發(fā)數(shù)量來(lái)看，今年一線監(jiān)管仍保持從嚴(yán)態(tài)勢(shì)。”前述私募人士認(rèn)為，僅5月以來(lái)，滬深交易所公開(kāi)披露的問(wèn)詢函就超過(guò)160余份，內(nèi)容涵蓋年報(bào)、并購(gòu)重組、股價(jià)異動(dòng)等多個(gè)方面。“可以預(yù)見(jiàn)，后續(xù)有關(guān)部門(mén)將繼續(xù)加強(qiáng)對(duì)高溢價(jià)并購(gòu)重組的監(jiān)管，減少各種并購(gòu)‘地雷’潛藏的風(fēng)險(xiǎn)。”