監(jiān)管風(fēng)暴扼殺高杠桿！個人隱形配資通道正在被封堵

圖片來源：攝圖網(wǎng)

“哪里有高杠桿，就掐哪里。”4月10日晚上，在外跑完一天業(yè)務(wù)的陳武打開微信，看到各大群里都在激烈地討論著某個話題后感慨道。

陳武在他的公司工作群里看到了那條信息：已經(jīng)收到證券業(yè)協(xié)會創(chuàng)新部電話通知，自2018年4月11日起暫停證券公司與私募基金開展場外期權(quán)業(yè)務(wù)，證券公司不得新增業(yè)務(wù)規(guī)模，存量業(yè)務(wù)到期自動終止，不得續(xù)期。交易對象包括所有私募基金管理人和私募基金產(chǎn)品，其他金融機構(gòu)、資管產(chǎn)品和企業(yè)不受影響；產(chǎn)品范圍包括所有場外衍生品。陳武和他的同業(yè)小伙伴們都預(yù)感到這一天遲早會來，只是沒想到這么快。

事實上，監(jiān)管層這次叫停的場外期權(quán)業(yè)務(wù)主要是場外個股期權(quán)。這是一種在2015年市場大跌融資杠桿收緊后出現(xiàn)的自帶杠桿屬性的工具，而且杠桿可以放得很高，最高可以達到20倍，無異于隱形的配資炒股。而更為重要的是，監(jiān)管早已明文規(guī)定個人不能參與場外個股期權(quán)業(yè)務(wù)，但個人變相委托由私募開展場外個股期權(quán)的現(xiàn)象依然屢禁不止。這一次，監(jiān)管終于出手。

興起

場外期權(quán)可以掛鉤不同標(biāo)的，包括A股股指、A股個股、黃金期現(xiàn)貨、其它期現(xiàn)貨、境外標(biāo)的和其它。所以，個股期權(quán)是場外期權(quán)的一種。

陳武還記得，場外個股期權(quán)是在2016年開始出現(xiàn)的。

以前場內(nèi)期權(quán)只有ETF和指數(shù)期權(quán)，國內(nèi)有一批激進的投資人一直想加杠桿，想做個股，畢竟個股的波動率比指數(shù)大很多；過去有很多手段可以加杠桿，比如權(quán)益互換、場外配資等。2015年牛市爆倉后，杠桿開始收緊，融資類收益互換已經(jīng)禁止新增，新增均為融券類，不久之后市場上出現(xiàn)了個股期權(quán)，這些激進的投資人需要高杠桿操作配資炒股，就通過這個業(yè)務(wù)進入市場。場外個股期權(quán)自帶杠桿屬性，而且杠桿可以放得很高，最高可以達到20倍，無異于隱形的配資炒股。

這種個股期權(quán)具體怎么玩呢？只要給券商繳納一定的權(quán)利金（給券商的期權(quán)費）就能購買對應(yīng)標(biāo)的的市值股票（名義本金），享受行權(quán)期間漲幅所產(chǎn)生的收益。那么，交付的權(quán)利金和對標(biāo)的股票市值又是怎么確定的呢？據(jù)陳武介紹，每只股票都有權(quán)利金收費標(biāo)準(zhǔn)，周期長短不同，權(quán)利金也不同，所帶的杠桿比自然不同，客戶可以自由選擇周期長短、買入賣出時間，定制化程度較高。陳武有個客戶，選擇了一支期權(quán)費是4個點的股票，買了三個月就是12個點，這支股票的杠桿比就是12倍，用120萬的期權(quán)費，對標(biāo)1440萬市值的股票，結(jié)果他的客戶看得很準(zhǔn)，最后這支股票從10塊錢漲到了15塊多，漲了50%，行權(quán)出來等于用120萬賺了四五百萬（1440萬*50%-120萬）。

除了可以高杠桿配資外，這個業(yè)務(wù)對于客戶的吸引力還在于相比融資融券炒股不存在爆倉倒虧的現(xiàn)象。“融資炒股有時不僅自己的錢輸光，還可能欠券商或者外面配資公司的錢，而個股期權(quán)最大的風(fēng)險在于你買它漲，結(jié)果看錯了，股票變成跌，那就是賺不到錢，但是權(quán)利金是不會退的，所以最大的虧損也就是這部分權(quán)利金，而不會存在還欠錢的情況。”陳武說。

每一家券商“規(guī)矩”都不一樣，具體看券商自己的控制和把握。有的要求客戶至少購買一個月，有的則要求三個月；對于池子里的股票每家券商都有甄別，不是所有的個股都能做，如果周期達到中長期以上，一般收取的權(quán)利金可以便宜一些，可以報2-3個點，在個股期權(quán)業(yè)務(wù)里，券商賺的就是這個權(quán)利金。

最開始市場上涉及這塊業(yè)務(wù)的券商并不多，中金公司、中信證券、廣發(fā)證券和國信證券是當(dāng)時開展此項業(yè)務(wù)較早的幾家券商，后來慢慢鋪開，很多券商都開始涉獵。“但是個股期權(quán)在監(jiān)管層面來說，不像融資融券、股指期貨屬于完全放開的創(chuàng)新型業(yè)務(wù)，不屬于體系內(nèi)的，這個業(yè)務(wù)有一定的門檻，對人才要求比較高。”陳武說。

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收緊

個股期權(quán)真正火起來是在2017年。

一家北京大型券商深圳分公司工作的業(yè)務(wù)人士告訴經(jīng)濟觀察報記者，有不少客戶找她開展這塊業(yè)務(wù)。她所在的券商在2017年上半年名義本金超過200億，收取的權(quán)利金超過3000萬，市場占有率超過30%，僅她一人在去年上半年都做了10億名義本金，占了整個券商業(yè)務(wù)的5%。個股期權(quán)的紅火讓一些自身券商無法開展此項業(yè)務(wù)的業(yè)務(wù)人員看著“眼紅”，做起了撮合生意。上述業(yè)務(wù)人士告訴經(jīng)濟觀察報記者，她的一位同行2017年上半年撮合的權(quán)利金規(guī)模已經(jīng)有400多萬了，名義本金超過5000萬。

中國證券業(yè)協(xié)會的數(shù)據(jù)顯示，2017年以來，場外期權(quán)業(yè)務(wù)規(guī)模快速增長，當(dāng)月新增名義本金由年初的142.80億元增長2.6倍至513.79億元，全年累計達5,011.36億元，當(dāng)月新增合約筆數(shù)由年初的422筆增長近5倍至2,464筆，全年累計達到17,647筆。

但去年底今年初監(jiān)管有了收緊的跡象。“因為個股期權(quán)市場發(fā)展太快了，監(jiān)管下了窗口指導(dǎo)需要控制規(guī)模，不能再擴張了。”上述業(yè)務(wù)人士說，杠桿業(yè)務(wù)對券商來說也會存在一定的風(fēng)險，尤其是股價下跌時，投資者放棄行權(quán)，而券商如果沒有做好對沖，此前買入的股票就有可能出現(xiàn)較大的虧損，進而對資金本產(chǎn)生較大影響。然而，窗口指導(dǎo)之后大部分券商都還有在做，只是對合作機構(gòu)提高了一些進入的門檻，有些券商會要求機構(gòu)凈資產(chǎn)規(guī)模達到兩千萬以上并具備兩年以上的投資經(jīng)驗，同時根據(jù)票的流動性和波動率調(diào)整期權(quán)費等等。

2018年4月10日晚，監(jiān)管終于出手！自4月11日起暫停證券公司與私募基金開展場外期權(quán)業(yè)務(wù)，證券公司不得新增業(yè)務(wù)規(guī)模，存量業(yè)務(wù)到期自動終止，不得續(xù)期，交易對象包括所有私募基金管理人和私募基金產(chǎn)品。“私募在這個市場上比較活躍，它們會私底下先去開很多個股期權(quán)的賬戶，借給個人去用，個人把錢打到它的賬戶上操作，私募賺通道費。”華南一位私募人士對經(jīng)濟觀察報記者表示。

相比機構(gòu)投資者，個人投資者專業(yè)的投資能力和承受風(fēng)險能力較弱。監(jiān)管明文規(guī)定個人不能參與場外個股期權(quán)業(yè)務(wù)。早在2013年3月，中國證券業(yè)協(xié)會發(fā)布的《證券公司金融衍生品柜臺交易業(yè)務(wù)規(guī)范》第十二條中便規(guī)定：證券公司交易對手方應(yīng)限于機構(gòu)，包括專業(yè)交易對手方和非專業(yè)交易對手方。證券公司應(yīng)當(dāng)參照協(xié)會《證券公司投資者適當(dāng)性制度指引》的原則，制定區(qū)分專業(yè)交易對手方和非專業(yè)交易對手方的具體辦法。

“有些私募注冊的牌照旗下沒有啥業(yè)務(wù)，有盈利空間的業(yè)務(wù)它就做，所以會開些賬戶給個人炒股；有些民間股神自己有點資金躍躍欲試，現(xiàn)在私募牌照注冊收緊，于是便找有機構(gòu)牌照的公司，把自己的錢轉(zhuǎn)到公司名下，通過券商托管發(fā)個證券私募基金，通過個股期權(quán)配資，做凈值做得好的話能拿到名次，馬上就出人頭地了，成為市場上有名的基金經(jīng)理，以后就能吸引資金注意，有利于后期的募資發(fā)展。所以他們才有這樣強烈的欲望做場外個股期權(quán)，又能變相加杠桿配資，又能做業(yè)績。”上述私募人士表示。

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影響

私募基金在個股場外期權(quán)市場中呈現(xiàn)需求較為旺盛。中國證券業(yè)協(xié)會的數(shù)據(jù)顯示，2017年全年新增名義本金中，商業(yè)銀行、私募基金、期貨、證券、基金及保險占比分別為22.4%、18.7%、15.6%、10.4%、4.0%和0.02%，全年新增合約筆數(shù)中，私募基金、期貨、商業(yè)銀行、證券、基金及保險占比分別為35.3%、19.5%、17.5%、5.9%、3.4%和0.03%。由此看來，無論是按名義本金還是合約筆數(shù)統(tǒng)計，私募基金都接近成為券商的第一大交易方，那么本次監(jiān)管暫停券商與私募基金場外期權(quán)業(yè)務(wù)，對私募基金產(chǎn)生多大的影響呢？

上述私募人士對經(jīng)濟觀察報記者表示，私募有做衍生品策略，但是本身主要做場內(nèi)期權(quán)交易，也會做部分場外的指數(shù)類期權(quán)，暫停以后就是少了一個投資手段，影響有限，畢竟場外也不是主戰(zhàn)場；對于一些給個人投資者提供通道的私募機構(gòu)影響大一些，但是這類型私募占比很小。“一些正經(jīng)做證券投資、量化投資的機構(gòu)不大可能會做這業(yè)務(wù)，它們發(fā)的產(chǎn)品屬于監(jiān)管體系范圍內(nèi)，是要做業(yè)績的，犯不著冒政策的風(fēng)險去趟這個渾水，這種工具隨時可能會被叫停的，所以對私募來說整體影響不會很大。”他說。

除了私募基金外，對券商影響幾何？中國證券業(yè)協(xié)會每月場外業(yè)務(wù)統(tǒng)計報告數(shù)據(jù)顯示，從2017年1月-2018年1月，占據(jù)前五的位置基本都是國信證券、中金公司、中信證券、廣發(fā)證券、海通證券等幾家券商，只是排位上每個月會有所差異；縱觀全年，名義本金排名前五的證券公司的交易量之和，在全市場中的占比平均達到 75%以上，2017年 8月接近90%，集中度相當(dāng)高。“這個業(yè)務(wù)監(jiān)管并沒有向全部券商開放，對有做這塊業(yè)務(wù)的券商有一定影響，少了一部分期權(quán)費和交易客戶，但這個業(yè)務(wù)規(guī)模不是特別大，影響有限。”陳武稱。

多家券商發(fā)布研報表示，場外期權(quán)擁有損失確定收益鎖定、杠桿大、監(jiān)管限制較小的特點，而券商作為做市商采用Delta中性策略對沖風(fēng)險收取期權(quán)費。長期來看，發(fā)展衍生品市場是完善我國多層級資本市場發(fā)展的重要課題之一；叫停不是創(chuàng)新和發(fā)展的句號，相反，清理整頓風(fēng)險有利于場外期權(quán)業(yè)務(wù)的長遠可持續(xù)發(fā)展，該行為反映出監(jiān)管有意夯實業(yè)務(wù)基礎(chǔ)，實現(xiàn)長遠穩(wěn)健發(fā)展的態(tài)度。“監(jiān)管窗口指導(dǎo)叫停業(yè)務(wù)”消息滿天飛的那晚，陳武在自己的朋友圈轉(zhuǎn)發(fā)了這條新聞，并發(fā)表感言：我堅信上帝關(guān)上一扇門的同時會給你留扇窗。他告訴經(jīng)濟觀察報記者，暫停并不意味著此后不開展，他相信這波清理并進一步落實投資者適當(dāng)性規(guī)范后，相關(guān)業(yè)務(wù)或會開閘。

經(jīng)濟觀察報公眾號（ID：eeo-com-cn） 記者：老盈盈

（應(yīng)采訪對象要求，陳武為化名）