反向掛鉤機制促“共贏” 創(chuàng)投基金獲減持差異化政策紅利

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每經(jīng)記者 楊建 每經(jīng)編輯 謝欣

證監(jiān)會于上周五發(fā)布了《上市公司創(chuàng)業(yè)投資基金股東減持股份的特別規(guī)定》，這一新規(guī)的重點在于將創(chuàng)投基金的投資期限和IPO后退出的節(jié)奏反向掛鉤，隨后，上證所和深交所出臺了相應(yīng)的實施細(xì)則。對此，廣東凱鼎投資合伙人戴建新認(rèn)為，這一新規(guī)定既是鼓勵和引導(dǎo)創(chuàng)投機構(gòu)對早期高新技術(shù)類企業(yè)的價值投資，又有利于投資者持有創(chuàng)投基金的信心，對創(chuàng)投機構(gòu)的資金募集也具有積極意義。

反向掛鉤機制的四個特點

上周五，證監(jiān)會發(fā)布《上市公司創(chuàng)業(yè)投資基金股東減持股份的特別規(guī)定》（以下簡稱《規(guī)定》），將于今年6月2日起正式施行。值得注意的是，創(chuàng)投基金解禁期與投資期限將實施反向掛鉤機制，為此證監(jiān)會新聞發(fā)言人高莉還進行了介紹，而上述規(guī)定及細(xì)則明確，專注長期投資和價值投資的創(chuàng)投基金在減持所持有上市公司IPO發(fā)行前股份時，將可獲得差異化政策支持。

按照《規(guī)定》及實施細(xì)則，反向掛鉤機制有四個主要特點：一是為引導(dǎo)創(chuàng)業(yè)投資基金精準(zhǔn)支持創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新，僅當(dāng)創(chuàng)業(yè)投資基金所投資早期中小企業(yè)或高新技術(shù)企業(yè)首次公開發(fā)行后，創(chuàng)業(yè)投資基金方可享受反向掛鉤政策；二是為鼓勵創(chuàng)業(yè)投資基金更多支持創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新，僅當(dāng)創(chuàng)業(yè)投資基金投資“早期中小企業(yè)”和“高新技術(shù)企業(yè)”金額占比達(dá)50%以上方可享受反向掛鉤政策；三是為倡導(dǎo)長期投資、價值投資理念，將投資滿36個月作為分界線，真正體現(xiàn)解禁期與投資期限長短反向掛鉤機制；四是為便利創(chuàng)業(yè)投資基金退出，又避免對市場造成影響，一方面通過調(diào)整集中競價交易、大宗交易環(huán)節(jié)的減持節(jié)奏實施反向掛鉤政策，另一方面減持比例、大宗交易受讓方持股期限要求不變，謹(jǐn)防大比例“集中減持”和“過橋減持”。

創(chuàng)投基金反向掛鉤機制，是指在保持現(xiàn)行持股鎖定期、減持比例等制度規(guī)則基本不變的基礎(chǔ)上，結(jié)合我國創(chuàng)業(yè)投資基金運作實際，對真正進行長期投資和價值投資的創(chuàng)投基金給予差異化政策支持。《規(guī)定》此舉有利于調(diào)動創(chuàng)投基金進行長期投資和價值投資的積極性，有利于投資退出和形成再投資良性循環(huán)，有利于更好促進早期中小企業(yè)和高新技術(shù)企業(yè)資本形成。

企業(yè)與創(chuàng)投機構(gòu)獲得共贏

根據(jù)《規(guī)定》，符合條件的創(chuàng)投基金，在投資早期中小企業(yè)或高新技術(shù)企業(yè)上市后，通過證券交易所集中競價減持其持有的IPO前企業(yè)股權(quán)，如果投資期限越長，減持退出的節(jié)奏可以越快。隨后，上證所和深交所分別發(fā)布實施細(xì)則，減持比例限制分別為，集中競價交易不超過公司股份總數(shù)的1%、大宗交易不超過2%。

隨著我國多層次資本市場體系的發(fā)展，私募股權(quán)投資退出的渠道增多，但是在各種退出方式中，IPO退出依然是私募股權(quán)投資資金實現(xiàn)增值和退出的最重要的選擇。IPO提速對于私募股權(quán)投資而言，意味著私募股權(quán)投資退出更為通暢和快捷。據(jù)清科研究中心旗下私募通統(tǒng)計，2017年共發(fā)生1420筆VC退出交易，其中IPO是最主要的退出方式，期間共計發(fā)生470筆，占比33.1%。

對此廣東凱鼎投資合伙人戴建新向《每日經(jīng)濟新聞》記者指出，監(jiān)管層通過《規(guī)定》對創(chuàng)投機構(gòu)所投項目上市后退出期限予以政策支持，實際上是鼓勵和引導(dǎo)創(chuàng)投機構(gòu)對早期高新技術(shù)類企業(yè)的價值投資。而創(chuàng)投基金進一步縮短了投資退出周期，對創(chuàng)投機構(gòu)來說，《規(guī)定》縮短創(chuàng)投基金退出周期，也有利于培育投資者持有創(chuàng)投基金的信心，對于創(chuàng)投機構(gòu)的資金募集有積極意義。

在2017年5月，針對上市公司大股東清倉減持，斷崖式減持對股市可能造成沖擊的情況，證監(jiān)會修訂了上市公司股東、董監(jiān)高“減持新規(guī)”，大股東、董監(jiān)高以及IPO前進入的重要股東，減持上市公司股份時都受到了更嚴(yán)格的限制，面臨更長的減持周期。同時“減持新規(guī)”也引起了PE、VC機構(gòu)的擔(dān)憂，為了支持創(chuàng)業(yè)投資基金，考慮到創(chuàng)投基金對創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)和中小微企業(yè)融資的作用，監(jiān)管層此后對創(chuàng)投基金采取了區(qū)別對待的政策。2017年6月2日，證監(jiān)會規(guī)定創(chuàng)投基金股東如果不是發(fā)行人的實際控制人，可以不必承諾所持股份自上市之日起鎖定36個月，而是按照《公司法》第141條的有關(guān)規(guī)定鎖定一年。