新三板大咖自述Pre-IPO投資心得：市盈率過高不投 成立太短太長也不投

每經(jīng)編輯 每經(jīng)記者 張祎 每經(jīng)實習(xí)編輯 曾艷艷    

每經(jīng)記者 張祎 每經(jīng)實習(xí)編輯 曾艷艷

“今天你對我愛理不理，明天我讓你高攀不起。”這句話用來形容當前正在忙著IPO的新三板企業(yè)再合適不過了。對于投資者來說，這是一片充滿誘惑的價值洼地，企業(yè)一旦成功IPO，就能帶來股東財富的迅速飛升。但是，也有不少IPO概念股在大幅炒作后，存在估值偏高甚至是虛高的風(fēng)險。

如何分辨新三板IPO概念股的優(yōu)劣？“押寶”這些看起來很美的新三板企業(yè)，到底是一塊一本萬利，還是一把懸在頭頂?shù)?ldquo;達摩克利斯之劍”呢？《每日經(jīng)濟新聞》記者走訪了幾位新三板投資大咖，跟大家一起分享他們的經(jīng)驗和策略。

●無心插柳柳成蔭

2015年投資海容冷鏈（830822，OC）和有友食品（831377，OC）時，簡道眾創(chuàng)投資股份有限公司董事長鄒曉春還沒有發(fā)展出清晰的新三板PreIPO策略，“因為當時IPO審批得很嚴，還暫停了一段時間，所以投資并沒有奔著IPO去，就是冥冥之中感覺應(yīng)該投這些企業(yè)。”

作為資深新三板二級市場投資者，南山投資創(chuàng)始合伙人周運南在2015年初買進百華悅邦（831008，OC）這支股票的時候，沒想到這支股票會因半年后上市申請被受理而停牌，更沒想到這支股票將來“轉(zhuǎn)板”可能會給自己帶來豐厚的收益。“那時二級市場投資者對新三板企業(yè)申請IPO還很陌生，更沒有炒作概念，我可以說是半被動地參與了新三板IPO熱潮。”

2015年下半年開始，進入IPO輔導(dǎo)期的公司明顯增多，擬IPO概念板塊悄然形成。到了2016年下半年，隨著IPO審批速度加快，投資者瘋狂收集和炒作IPO概念股的風(fēng)潮洶涌而至。鄒曉春猛然意識到，原來自己的投資策略已經(jīng)提前撲捉到了市場風(fēng)向。

與鄒曉春有相同感受的，還有新鼎資本董事長張馳。2016年，在私募排排網(wǎng)上，新鼎資本旗下的兩支基金產(chǎn)品“新鼎啃哥新三板基金18號”和“新鼎明灣啃哥新三板12號”，分別憑借59%和48.86%的年度收益，位列新三板事件驅(qū)動策略私募基金收益排行榜的第二位和第三位。“這兩支基金當時各投資了一家企業(yè)，主要是從企業(yè)內(nèi)在成長性去選擇標的，現(xiàn)在這兩家企業(yè)都準備去IPO了。”張馳對記者說到。

●投資要看硬指標

“所謂大道至簡，我們在選標的的時候，其實比較簡單。”鄒曉春在分享投資經(jīng)驗時表示，簡道眾創(chuàng)主要采用五大指標來判斷一家企業(yè)是否值得投資。

公司成立的時間是鄒曉春首先強調(diào)的指標。“不要太長，也不要太短，大概是五到十年的歷史。”鄒曉春表示，如果成立時間太長，十年都沒能“跑”出來，可能這個公司的“基因”就有問題。

其次，鄒曉春通常會選擇傳統(tǒng)行業(yè)中營收和利潤相對比較穩(wěn)健的公司，“前期每年有個15度、20度的角度往上升，三五年以后呈30度、40度上漲。”而那些前期拼命燒錢，慢慢達到盈虧平衡點后迎來大爆發(fā)的互聯(lián)網(wǎng)公司，較少會進入鄒曉春的選擇范圍。

在利潤規(guī)模方面，他一般會挑選年盈利在兩三千萬至一兩個億的公司，“通過一兩年的發(fā)展，這種公司是能夠去IPO的。盈利幾個億這種太大的企業(yè)，增長性通常有限，而且我們的投資規(guī)模也達不到那么大。”

鄒曉春強調(diào)投資必須基于對企業(yè)的深刻理解，“現(xiàn)在的新興行業(yè)很多，投資人要知道這家公司是干什么的、怎么掙錢的、將來業(yè)績的增長點在哪。如果看不懂這些，這家公司可能就不能成為自己的目標。”

在合理估值下開價的好公司是投資機構(gòu)的心頭好，鄒曉春表示，“我們要挑選那種本身值10元錢，但是可以用8元、9元甚至是10元拿到的公司。相反，如果一家公司只值10元錢，但融資時非要叫價12元、13元，即使這家公司很好，我們可能也會放棄。”

同樣是私募機構(gòu)，新鼎資本更關(guān)注價格合適、具備高成長性的細分行業(yè)龍頭，尤其是醫(yī)藥類、消費品類，以及新能源類等行業(yè)中的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。

張馳分析，新能源汽車是未來大趨勢，醫(yī)藥大健康產(chǎn)業(yè)具備很強的增長潛力，消費品產(chǎn)業(yè)每年以20%、30%速度向上增長。“去A股排隊的大部分新三板企業(yè)并沒有摘牌，而是以停牌的方式暫時留在新三板上。我們選擇的標的幾乎都是位于創(chuàng)新層，企業(yè)本身很優(yōu)質(zhì)，哪怕未來IPO不成功，在新三板流動性改善的情況下，我們也能選擇在二級市場退出，或者在企業(yè)進行下一輪融資的時候轉(zhuǎn)讓出去”。

二級市場的投資者同樣熱衷于IPO概念股。周運南告訴記者，他主要通過兩種途徑選擇標的，一是通過朋友關(guān)系，投資自己熟悉或者朋友熟悉的新三板擬IPO公司，二是直接從二級市場買進或參與定增。周運南表示，投資熟悉的公司，信息比較真實全面，投資風(fēng)險較小，陪企業(yè)成長、走到IPO的可能較大，投入的金額也相對較大。“二級市場投資者有個明顯的投資策略，就是會設(shè)定一個資金總池，用廣撒網(wǎng)的方式平均每家買點，以保證過會率，降低風(fēng)險系數(shù)。”

●市盈率過高擠壓盈利空間

“新三板上要去A股的公司有很多，看起來可選擇的項目很多，但是真的要選擇起來是有難度的。”讓張馳感覺棘手的，除了真正的好項目永遠是少數(shù)外，還有節(jié)節(jié)攀升的企業(yè)估值。“相對去年同期而言，一些擬IPO公司的股票貴了很多，動輒20倍、30倍市盈率，而且還是以2017年的利潤來算的。”

近兩年來，新三板企業(yè)估值隨著市場行情起起落落。據(jù)鄒曉春介紹，2015年上半年，符合簡道眾創(chuàng)投資標準的公司，其定增的市盈率普遍在15倍至20倍左右。股市大跌之后，到2016年上半年，這些公司估值下降到了10倍左右，“當時沒人敢給出15倍以上，我們基本上開出的報價在10倍、9倍左右，甚至有時8倍就能拿到。”2016年下半年起，擬IPO公司的估值基本呈直線上升態(tài)勢，“現(xiàn)在幾乎又回到了20倍左右的市盈率，很少會有人開出15倍以下，一般是20倍上下開價。如果是從二級市場上買入，那就更高了”。

張馳也認為，現(xiàn)在IPO提速日趨明顯，企業(yè)預(yù)期比較高，融資時要價都不低，一大批都是20倍、25倍以上的市盈率。用這樣的市盈率去投一家還沒有上市的企業(yè)，上市后盈利空間有多大，有很大的不確定性。

在上海銀領(lǐng)資產(chǎn)管理有限公司新三板業(yè)務(wù)部總經(jīng)理李高看來，如果一個擬上市的標的企業(yè)，基金投進去的時候是15倍市盈率，三五年后出來的時候，如果能達到30倍市盈率的話，已經(jīng)算高的了，“靠這一倍的空間去支撐收益，平均復(fù)合下來每年的年化收益率不到20%，基本上是沒法對投資人交代的”。

●規(guī)避IPO各種雷區(qū)

2016年，張馳共飛行了13萬公里。“對每個擬投資的企業(yè)，我和團隊都會到現(xiàn)場駐扎一周左右，進行詳細盡調(diào)。”在張馳看來，投資的過程不但是一個分析判斷的過程，也是一個收集各方信息避開雷區(qū)的過程，“有硬傷的企業(yè)我們肯定不敢投。”

“比如有些企業(yè)，確實有幾千萬的利潤，也有IPO的計劃，但是可能存在大客戶高度依賴，或者股權(quán)結(jié)構(gòu)不清晰，或者銷售渠道單一等各種問題。”張馳指出，存在這些問題的企業(yè)可能就過不了會。

信達證券研報顯示，自2014年IPO重啟后，審核通過率達到90%。審核未通過的原因涉及財務(wù)會計核算、持續(xù)盈利能力、獨立性缺失、募集資金運用、信息披露等方面，其中，對持續(xù)盈利力存疑的案例最多。

“通過一年來對‘集郵’的摸索和總結(jié)，投資者現(xiàn)在也有了自己的判斷和標準，估值低的好標的重倉，一般估值的正常標的輕倉，差的、估值過高的就觀望。”周運南表示，在選擇個股時，他會從企業(yè)是否受過處罰、是否卷入官司、IPO工作推進的快慢、實控人的格局等多個角度考量。

目前，鄒曉春圍繞著IPO概念股還在融資、看項目、投資，新鼎資本也正在發(fā)行與擬IPO項目有關(guān)的基金，周運南繼續(xù)在收集可能“轉(zhuǎn)板”的企業(yè)，更多的新三板投資者也在捕捉新的Pre-IPO投資機會。“江山代有才人出，各領(lǐng)風(fēng)騷數(shù)百年，好的投資標的肯定還在不斷出現(xiàn)。”李高認為，2017年，會不會集中出現(xiàn)一大批優(yōu)質(zhì)標的，這個問題也很難說，但是“當下正是考驗投資機構(gòu)眼光的時候。”