大資管統(tǒng)一監(jiān)管時代臨近 相關(guān)政策討論醞釀中

《財經(jīng)》記者 張威 陸玲 李德尚玉 龔奕潔/文 袁滿/編輯

千呼萬喚始出來。

橫跨不同領(lǐng)域、不同行業(yè)的資管統(tǒng)一監(jiān)管時代終將來臨。2月21日下午，市場傳出由央行牽頭的《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導意見》(以下簡稱《意見》)。

《意見》涵蓋的監(jiān)管范圍包括目前銀政保三部委的監(jiān)管產(chǎn)品，主要包括但不限于理財產(chǎn)品、信托計劃、公募基金、 私募基金，證券公司、基金公司、基金子公司、期貨公司和保險資管公司發(fā)行的資產(chǎn)管理產(chǎn)品等。

經(jīng)過幾個小時發(fā)酵，到了21日傍晚，相關(guān)文件被刪除。21日晚間，某部委內(nèi)部人士向《財經(jīng)》記者透露，確有上述文件。

某國有大行資產(chǎn)管理部人士向《財經(jīng)》記者坦言，機構(gòu)并未收到相關(guān)的征求意見稿，不過按照《意見》顯示的內(nèi)容，整個資管行業(yè)短期會有調(diào)整，但長期來看，正面影響居多。

近幾年來資管業(yè)飛速發(fā)展，從2012年27萬億元迅猛增長至2016年末的 110萬億元，4年增長了三倍。根據(jù)BCG的預測，從2015年至2020年，資產(chǎn)管理行業(yè)的規(guī)模將繼續(xù)以13%的規(guī)模增長，到2020年將達到174萬億元。

其中，分類來看，證券公司、基金管理公司及其子公司、期貨公司、私募基金管理機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)總規(guī)模約51.79萬億元，保險業(yè)資管業(yè)務(wù)規(guī)模1.65萬億元，信托資管規(guī)模逾18萬億元。同時，有機構(gòu)預計2016年全年銀行理財存續(xù)規(guī)模突破30萬億元大關(guān)。

資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)創(chuàng)新不斷的同時，亦存在多層嵌套、杠桿不清、套利頻繁、名股實債、剛性兌付和交易復雜等問題。近年來，銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會對此皆有各自的行業(yè)性新規(guī)出臺，予以規(guī)范。

但央行在《文件》中強調(diào)，要堅持宏觀審慎與微觀審慎監(jiān)管相結(jié)合，機構(gòu)監(jiān)管與功能監(jiān)管相結(jié)合的監(jiān)管理念，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)是影子銀行的重要組成部分，僅靠微觀審慎監(jiān)管不能有效防控可能形成的系統(tǒng)性風險，要強化宏觀審慎管理，建立資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)等影子銀行活動的宏觀審慎政策框架。因此，《意見》主要主要目的是希望統(tǒng)一標準規(guī)制，減少存量風險，控制增量風險。

北京威諾律師事務(wù)所主任楊兆全向《財經(jīng)》記者表示，《意見》基本是對近期市場上金融改革監(jiān)管改革言論的具體化。嚴控大的金融風險，穩(wěn)步推進監(jiān)管改革，是文件的總基調(diào)。其中，對基金中基金等經(jīng)營形式，在衍生環(huán)節(jié)上做了一定的限制，避免過度衍生產(chǎn)生泡沫。這一點應該是有效的。

“資管業(yè)務(wù)到了出臺統(tǒng)一監(jiān)管政策的時機了，不過具體落實下來以及落實到什么程度還需要一些時間。”有業(yè)內(nèi)人士分析，“從現(xiàn)在的情況來看，幾個部委還沒有形成統(tǒng)一意見，所以最后形成統(tǒng)一的征求意見稿還有一段時間。”

某證券類律師向《財經(jīng)》記者表示，越大范圍的整改越難落實，要整改先得改一堆法規(guī)，好多條款都跟現(xiàn)有法律法規(guī)有沖突，短時間內(nèi)不是很好統(tǒng)一。再加上一行三會監(jiān)管尺度不同，落地執(zhí)行也很困難。“統(tǒng)一監(jiān)管標準很難，要看監(jiān)管機構(gòu)的設(shè)置情況而定。如果一行三會統(tǒng)一成一個班子或類似結(jié)構(gòu)，可以。但如果只是分權(quán)，則統(tǒng)一規(guī)則只是大家的想象而已。”

雖然形成正式意見還有待數(shù)日，不過，據(jù)《財經(jīng)》記者了解，券商資管、基金、基金子公司以及私募等行業(yè)機構(gòu)在文件流傳之日就開始逐條研究。有券商資管人士向《財經(jīng)》記者稱，“21日看到文件，我們工作群就在討論，我手里有一個項目，如果新規(guī)真的出來了就做不成了。”

保本理財受限

從主要內(nèi)容來看，《意見》并非都是新內(nèi)容，例如限制非標資產(chǎn)投資，這與此前一些部委的監(jiān)管思路就有相通性?！兑庖姟访鞔_禁止資產(chǎn)管理產(chǎn)品直接或間接投資于“非標準化商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)及其收益權(quán)”，但允許發(fā)專門產(chǎn)品，投資于其他非標產(chǎn)品，需要限額管理、禁止期限錯配，逐步壓縮非標資產(chǎn)規(guī)模。

“原來銀監(jiān)會辦法也限制非標，基調(diào)是不讓做那么多，但是總的還是有出口的。另外，專門產(chǎn)品可以投資非標，不能期限錯配，這與原來非標不讓錯配是一致的，只不過有一些技術(shù)上的處理，這一塊并不是很新的規(guī)定。”上述大行資產(chǎn)管理部人士說道。

某銀行系信托人士向《財經(jīng)》記者表示，投資非標資產(chǎn)還是開了口子，實質(zhì)受影響比較大的是資管計劃通道投資非標(包括信托等)，對信托沒有直接影響，對基金子公司、券商資管影響大些。

據(jù)了解，目前商業(yè)銀行投資非標主要采?。恒y行—認購資管計劃—認購信托計劃;或者，資管計劃—認購信托計劃，銀行理財受讓資管計劃持有的信托收益權(quán)。

九州證券全球首席經(jīng)濟學家鄧海清表示，《意見》中有兩個要點市場關(guān)注較少：其一，非標業(yè)務(wù)需要做好限額管理，以及禁止期限錯配，使得銀行的非標業(yè)務(wù)承壓，影響后期增量同業(yè)存單發(fā)行，這有可能利多債市;其二，根據(jù)雙十限制(單只資管產(chǎn)品的單只標的/該產(chǎn)品凈資產(chǎn)≤10%、全部資管產(chǎn)品的單只標的/該標的總價值≤10%)，銀行理財將不能投資定制公募，只能投資專戶基金等，這是邊際利空債市的。

《意見》還指出，金融機構(gòu)不得開展表內(nèi)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，不得承諾保本保收益，打破剛性兌付。

市場分析人士認為，打破剛性兌付一直都是資管行業(yè)的監(jiān)管思路，特別是銀行理財產(chǎn)品這一塊也是在朝著這個方向發(fā)展。而金融機構(gòu)不得開展表內(nèi)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)則是較新的內(nèi)容。

目前，各類資管產(chǎn)品中，只有銀行保本理財是計入表內(nèi)業(yè)務(wù)的，截至2016年上半年，該類產(chǎn)品規(guī)模為6.1萬億元。分析人士認為，剛兌在銀行理財、信托產(chǎn)品中更為普遍，然而打破剛兌需要良好的路徑設(shè)計，不然將會引發(fā)投資者恐慌和金融不穩(wěn)定因素。未來打破剛性兌付后，投資者將會更加看重金融機構(gòu)的專業(yè)能力以及機構(gòu)財務(wù)實力。

“不讓做表內(nèi)業(yè)務(wù)這是好事，因為現(xiàn)在很多銀行都做保本理財，對于將來的資管行業(yè)，如果打破剛性兌付，一直有保本理財產(chǎn)品也不理想。”上述資管人士說道。

據(jù)《財經(jīng)》記者了解，現(xiàn)在銀行保本理財產(chǎn)品規(guī)模占比并不高，一般在20%左右或者更低，不過有個別的大行占比一度達50%。如果新規(guī)實行，對高占比銀行勢必有一定影響。

楊兆全表示，剛性兌付是資管行業(yè)的一大頑疾，必須打破形成共識。但是從法律上講，是否無條件兌付，是企業(yè)自身的權(quán)利，在有真實力的情況下，監(jiān)管機構(gòu)也不能完全限制。畢竟如果剛性兌付的話，公司和產(chǎn)品的信用會更高。所以，打破剛性兌付是原則，具體應該由企業(yè)自行選擇。

此外，《意見》要求禁止資金池操作，建立資本約束機制，按照產(chǎn)品管理費統(tǒng)一計提10%風險準備金。智信分析指出，禁止資金池業(yè)務(wù)是各大監(jiān)管部門統(tǒng)一的監(jiān)管舉措，信托、基金子公司都有開展部分資金池業(yè)務(wù)，未來可能會加快清理速度，部分資金池業(yè)務(wù)開展規(guī)模較大的金融機構(gòu)會受到一定沖擊。同時，銀行理財業(yè)務(wù)也有采用資金池模式，進行滾動發(fā)行的，此類銀行也將受到約束?？傮w看，資金池業(yè)務(wù)涉及流動性風險，監(jiān)管在清理此類業(yè)務(wù)時，既要加大監(jiān)管政策落實力度，也要考慮金融平穩(wěn)。

目前，信托公司、證券公司、基金子公司等都有風險資本約束，銀行理財、保險資管機構(gòu)并沒有建立資本約束機制。信托公司實行的是凈利潤5%計提賠償準備金，未來實施10%的風險準備將需要加大計提力度。

同時，《意見》要求統(tǒng)一杠桿要求。對于結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品，優(yōu)先份額/劣后份額的杠桿倍數(shù)分別為固收類3倍、股票類1倍、其他類2倍。對公募產(chǎn)品和私募產(chǎn)品，總資產(chǎn)/凈資產(chǎn)設(shè)定140%和200%的限制。對單只產(chǎn)品，按照穿透原則，合并計算總資產(chǎn)。

2016年，各監(jiān)管部門已經(jīng)收緊了資管產(chǎn)品杠桿水平，目前來看，券商、基金子公司、保險基本都是按照《意見》要求操作的，這其中信托公司有些差別。分析指出，目前，信托公司執(zhí)行的股票投資信托業(yè)務(wù)杠桿水平不得高于2：1，鼓勵1：1，而對于債券投資信托產(chǎn)品并沒有杠桿水平要求，因此，其他金融機構(gòu)借助信托通道提高杠桿水平，目前看《意見》對于信托公司證券投資業(yè)務(wù)影響較大。

關(guān)于杠桿率的限制，楊兆全表示，對大多數(shù)私募機構(gòu)來說，影響不大。在2015年股災后，杠桿率已經(jīng)下來了。有了具體規(guī)定后，私募機構(gòu)投資風險有望得到有效控制。

消除多重嵌套

同時，《意見》要求消除多重嵌套。除FOF、MOM外，不允許資管產(chǎn)品投資其他資管產(chǎn)品。

某資產(chǎn)管理公司負責人向《財經(jīng)》記者表示，資管產(chǎn)品不得投資資管產(chǎn)品，方向是減少套殼規(guī)避法規(guī)的行為，又因為有FOF的例外，還會有執(zhí)行的縫隙，但從方向上是非常明確的。自有資金不得購買資產(chǎn)產(chǎn)品，明確項目風險與公司風險分離，的確跟證監(jiān)會之前的發(fā)起式基金相違背，可能是央行沒考慮到這點，畢竟發(fā)起式基金不是公募基金主流產(chǎn)品。

金融監(jiān)管研究專家孫海波分析認為，目前總體資產(chǎn)管理行業(yè)100萬億的規(guī)模，其中大約近一半的規(guī)模屬于相互嵌套。那么如何把握穿透的尺度，并且跨監(jiān)管機構(gòu)進行抽絲剝繭式核查底層資產(chǎn)是最難點。

當前各類資產(chǎn)管理產(chǎn)品通過跨監(jiān)管嵌套，主要是通過嵌套規(guī)避合格投資者和200人上限以及投資范圍約束。比如銀行理財嵌套基金專戶，對銀行理財而言可以通過專戶投資銀行理財無法投資的部分資本市場產(chǎn)品，而專戶可以通過上層架設(shè)銀行理財規(guī)避200人上限及合格投資者約束。

此外，《意見》提出，限制通道業(yè)務(wù)，不得提供擴大投資范圍、規(guī)避監(jiān)管要求的通道服務(wù)。分析人士認為，這意味著通道業(yè)務(wù)或?qū)⑾?，對部分通道業(yè)務(wù)較多的券商資管，以及銀行系基金子公司影響最大。

某銀行資管人士表示，總的來說，對非銀影響比較大，不能做通道，那信托就基本廢了。信托基本都是通道業(yè)務(wù)，以前是各類資管機構(gòu)監(jiān)管標準不統(tǒng)一，所以只能走通道去投資，一層通道不通就兩層通道，如果各類資管機構(gòu)的投資范圍能完全統(tǒng)一，自然就不要通道了，當然有些走通道比較多的，實際上是利益輸送，這就另當別論了。非銀都做通道業(yè)務(wù)，特別是信托、基金子公司、券商子公司做的猛，以前都是躺著賺錢的業(yè)務(wù)。

上述銀行系信托人士表示，現(xiàn)在的通道業(yè)務(wù)和以前的不是一個概念，以前是信托貸款為主，現(xiàn)在都是產(chǎn)業(yè)基金。通過SPV主要為了風險隔離和繞開商業(yè)銀行法的股權(quán)投資限制。“杠桿其實還好，我覺得還是券商資管做好標準化業(yè)務(wù)，信托做好非標，大家回到傳統(tǒng)業(yè)務(wù)不要想跨界。信托別去給私募配資重復加杠桿，券商資管和基子別給銀行多重嵌套做通道投信托。”

新的內(nèi)容還包括允許發(fā)行小公募產(chǎn)品?！兑庖姟诽岢?，面向合格投資者發(fā)行(機構(gòu)和符合條件個人)，可豁免注冊許可。對此，上述銀行資管人士表示，小公募屬于新的內(nèi)容，但是要看后期如何定義。而且，雖然小公募產(chǎn)品是個創(chuàng)新，但這塊各部委意見最不統(tǒng)一。

同時，九州證券全球首席經(jīng)濟學家鄧海清分析指出，市場對《意見》有幾個誤區(qū)：《意見》并未限制單層委外，與之前監(jiān)管口徑并無實質(zhì)性區(qū)別，相反，《意見》將委外這一模式合法化;第二，《意見》并非監(jiān)管程度的升級，而更像是將之前已出臺的各部門監(jiān)管文件的系統(tǒng)性歸納到央行的宏觀審慎框架之內(nèi)，絕大部分具體的監(jiān)管政策都已經(jīng)在之前公布或?qū)嵤┝?，包括杠桿率限制等;第三，此次關(guān)于同業(yè)存單的消息是“同業(yè)存單納入核心負債”，是利多債市的，而“同業(yè)存單是否納入同業(yè)負債”與2017年1月相比并無進一步進展，因此沒有新的利空，我們猜測，對同業(yè)存單未來可能的方案是：長期限同業(yè)存單納入應付債券，短期限同業(yè)存單納入同業(yè)負債，這種方案實際比市場預期對債市的影響要小。