中金公司：23省固定資產(chǎn)投資規(guī)模超45萬(wàn)億 釋放何種信號(hào)？

近期，各地公布兩會(huì)政府工作報(bào)告，在總結(jié)2016年經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r的同時(shí)對(duì)2017年經(jīng)濟(jì)工作目標(biāo)進(jìn)行展望。部分中西部地區(qū)的2017年GDP增長(zhǎng)目標(biāo)或固定資產(chǎn)投資目標(biāo)較2016年卻有所提高，尤其是跟一帶一路相關(guān)的地區(qū)，遼寧、新疆、內(nèi)蒙古、吉林等地目標(biāo)上調(diào)較為顯著，其中新疆提出50%的固定資產(chǎn)投資增速目標(biāo)，引爆了市場(chǎng)對(duì)于今年基建大干快上的預(yù)期。從微觀調(diào)研來(lái)看，不少建筑類企業(yè)以及工業(yè)品生產(chǎn)企業(yè)都表示今年的訂單情況較好，也一定程度上印證基建的需求較強(qiáng)。本周周報(bào)我們?cè)噲D從政府基建投資意愿、基建資金來(lái)源、PPP、發(fā)改委審批動(dòng)向、各行業(yè)基建空間等來(lái)分析2017年的基建狀況，是否有可能對(duì)今年整體投資和經(jīng)濟(jì)形成支撐。

一、從各省市地方政府對(duì)固定資產(chǎn)投資目標(biāo)增速來(lái)看，政府推動(dòng)基建支撐經(jīng)濟(jì)的意愿較為強(qiáng)烈。23個(gè)已公布目標(biāo)增速的省份計(jì)算的2017年固定資產(chǎn)投資目標(biāo)規(guī)模已超過(guò)45萬(wàn)億。部分省份2017年固定資產(chǎn)投資目標(biāo)明顯超預(yù)期(圖1)，比如新疆17年固定資產(chǎn)投資目標(biāo)增速為50%(2016年實(shí)際增速為-5.1%)、遼寧目標(biāo)增速12%(2016年實(shí)際增速為-63.5%)、福建目標(biāo)增速15%(2016年實(shí)際增速為9.3%)、西藏目標(biāo)增速20%(2016年實(shí)際增速為20%)、廣東目標(biāo)增速15%(2016年實(shí)際增速為10%)，貴州、云南等西南省份的增速也接近20%。整體來(lái)看，固定資產(chǎn)投資目標(biāo)透露了政府通過(guò)基建穩(wěn)增長(zhǎng)的意愿。新疆固定資產(chǎn)投資增速目標(biāo)較高可能與“一帶一路”的規(guī)劃相關(guān)。習(xí)近平主席在出席達(dá)沃斯世界經(jīng)濟(jì)論壇時(shí)聲明，“一帶一路“戰(zhàn)略框架國(guó)際合作高層論壇將于今年五月份在北京舉行。將探討“一帶一路“戰(zhàn)略框架內(nèi)的合作計(jì)劃，建立未來(lái)合作的平臺(tái)。新疆作為絲路上最重要的連接省份，今年提出較高的投資增速目標(biāo)可能是為了配合國(guó)家戰(zhàn)略層面的大計(jì)劃。而遼寧在去年積壓了經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計(jì)水分之后，加上政府換屆，也有干一番作為的動(dòng)力?？紤]到今年房地產(chǎn)投資受房地產(chǎn)調(diào)控有一定下行壓力，而制造業(yè)投資主要是企業(yè)根據(jù)自身的盈利和生產(chǎn)意愿來(lái)調(diào)整，政府通過(guò)基建投資可以掌握更多主動(dòng)權(quán)，穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。習(xí)總書記提出的“擼起袖子干”也一定程度鼓舞地方政府維穩(wěn)經(jīng)濟(jì)。

基于已公布固定資產(chǎn)目標(biāo)增速的20個(gè)省份擬合的加權(quán)固定資產(chǎn)目標(biāo)增速為12.5%，用16年實(shí)際增速擬合未公布的省份、考慮低于目標(biāo)增速的情況(16年公布固定資產(chǎn)投資目標(biāo)的20個(gè)省份有14個(gè)省份最終實(shí)際增速低于年初的目標(biāo)增速、6個(gè)實(shí)際增速高于目標(biāo))，預(yù)計(jì)2017年全國(guó)固定資產(chǎn)目標(biāo)增速或在10%附近，高于2016年8.1%的累計(jì)同比。另外一個(gè)維度的測(cè)算是，即使大部分省份的投資增速跟去年持平，僅考慮新疆和遼寧去年是負(fù)增速，今年只要實(shí)現(xiàn)正增速就會(huì)對(duì)全國(guó)的投資增速起到較大的拉動(dòng)作用，全國(guó)的投資增速也大概率高于去年水平。由于房地產(chǎn)投資增速會(huì)小幅滑落，而制造業(yè)可能小幅上升，兩者加總相對(duì)平穩(wěn)或者較去年略有上升，實(shí)際上整體固定資產(chǎn)投資增速的改善更可能是來(lái)自基建。去年全年基建名義增速為15.7%，我們預(yù)計(jì)今年基建名義增速可能高于去年，可能回升到16%-20%區(qū)間。

二、從資金來(lái)源來(lái)看，近期貸款和非標(biāo)的放量可能對(duì)基建起到較大支撐作用。從基建資金來(lái)源來(lái)看，2015年63%的資金來(lái)源于自籌資金，國(guó)家預(yù)算內(nèi)資金占比為15.1%、國(guó)內(nèi)貸款占比15%、其他資金6.9%、利用外資0.17%(圖3)。且從基建資金來(lái)源占比走勢(shì)來(lái)看，2011年之后，資金來(lái)源中國(guó)內(nèi)貸款口徑的占比逐步下降而自籌資金占比逐步上升，二者合計(jì)占比穩(wěn)定在78%左右，或與統(tǒng)計(jì)口徑以及資金繞道有關(guān)，部分貸款資金被統(tǒng)計(jì)到自籌資金中。從貸款的角度看，1月份信貸規(guī)模在央行指導(dǎo)壓縮之后仍有2.03萬(wàn)億，其中企業(yè)中長(zhǎng)期貸款明顯增多;銀行在房貸收緊之后，資產(chǎn)端轉(zhuǎn)向企業(yè)貸款，而對(duì)部分中小企業(yè)放貸意愿較低，對(duì)基建類項(xiàng)目意愿較高。盡管地方債務(wù)置換下，一類債務(wù)中的城投債將提前置換，且近期監(jiān)管機(jī)構(gòu)收緊對(duì)城投平臺(tái)發(fā)債的門檻，但近期非標(biāo)融資絕對(duì)值及占比快速上升，過(guò)去一年委托貸款、信托貸款凈增加3.36萬(wàn)億;且微觀調(diào)研反映近期非標(biāo)項(xiàng)目仍較多。非標(biāo)對(duì)城投債起到補(bǔ)充和一定的替代作用。從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，社融中企業(yè)中長(zhǎng)期貸款和非標(biāo)資產(chǎn)的增量很大程度上與基建增速相關(guān)，而近期企業(yè)中長(zhǎng)期貸款和非標(biāo)的放量也預(yù)示著基建增速將有所回升(圖4)。

三、從近期推進(jìn)較快的PPP來(lái)看，基建也可能在短期內(nèi)發(fā)力。去年以來(lái)發(fā)改委和財(cái)政部建立了PPP項(xiàng)目庫(kù)，目前發(fā)改委共推介了三批PPP項(xiàng)目，總共3764個(gè)，投資額總計(jì)6.37萬(wàn)億元。2月13日，財(cái)政部PPP項(xiàng)目庫(kù)第五期季報(bào)發(fā)布，顯示截至2016年四季度(圖5)，入庫(kù)項(xiàng)目共11260個(gè)，總投資13.5萬(wàn)億元;其中進(jìn)入執(zhí)行階段項(xiàng)目數(shù)1351個(gè)，總投資2.2萬(wàn)億元。之前我們對(duì)PPP最大的擔(dān)憂在于落地率不高，從四季報(bào)數(shù)據(jù)來(lái)看，PPP項(xiàng)目落地率有明顯的提升，12月底的落地率已經(jīng)達(dá)到32%，較16年1月的20%有較大提升，示范項(xiàng)目的落地率更高，已經(jīng)達(dá)到50%(圖6)。從行業(yè)來(lái)看，目前PPP項(xiàng)目行業(yè)主要集中在基建領(lǐng)域，市政工程、交通運(yùn)輸和片區(qū)開(kāi)發(fā)三個(gè)行業(yè)合計(jì)占比超過(guò)68%;省份方面，目前PPP項(xiàng)目主要集中在貴州、山東、云南、河南等省份，山西、天津、湖北等省份的PPP項(xiàng)目較少(圖7)。我們對(duì)比計(jì)算了PPP項(xiàng)目較多的省份和PPP項(xiàng)目較少省份在剔除房地產(chǎn)后的固定資產(chǎn)投資增速，發(fā)現(xiàn)PPP項(xiàng)目多的省份的投資增速明顯高于PPP項(xiàng)目數(shù)量少的省份。2016年云南剔除房地產(chǎn)的固定資產(chǎn)投資增速為25%，而山西僅為0.1%。2016年前三個(gè)季度，PPP的落地金額基本保持每季新增5000億元落地的水平，四季度落地速度有所加快，單季度新增落地金額為6400億元。假設(shè)2017年項(xiàng)目的落地速度保持與2016年四季度一樣的水平，那么2017年將會(huì)新增2.5萬(wàn)億規(guī)模，到2017年末，全部執(zhí)行規(guī)模將會(huì)接近5萬(wàn)億。但是執(zhí)行規(guī)模并不代表全是投資規(guī)模，一般基建項(xiàng)目的投資周期在3年左右，考慮到一般項(xiàng)目第一年的投入會(huì)更大一點(diǎn)，預(yù)計(jì)2017年P(guān)PP項(xiàng)目能夠?yàn)榛◣?lái)1.2萬(wàn)億左右的新增投資。

除了PPP項(xiàng)目外，發(fā)改委項(xiàng)目也是基建重要組成部分。從發(fā)改委目前批復(fù)的情況來(lái)看(如圖8)，自2016年8月份以來(lái)，發(fā)改委核準(zhǔn)投資項(xiàng)目的速度明顯加快，主要行業(yè)集中在交通運(yùn)輸和水利方面。2016年全年，發(fā)改委共批復(fù)1.7萬(wàn)億元投資。2017年1月，發(fā)改委核準(zhǔn)固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目18個(gè)，總投資1539億元。如果2017年發(fā)改委能夠延續(xù)2016年下半年以來(lái)的批復(fù)速度，那么2017年全年批復(fù)的投資計(jì)劃有望達(dá)到2.5萬(wàn)億，較16年增加8000億元。此外，發(fā)改委12個(gè)重大工程包截至2016年底，累計(jì)完成投資7.9萬(wàn)億元，其中2016年完成投資3.6萬(wàn)億元，預(yù)計(jì)2017年12個(gè)重大工程包的投資速度將會(huì)繼續(xù)保持。

四、從具體行業(yè)來(lái)看，2017年基建發(fā)力仍主要是市政工程。2016年我國(guó)基建投資共15.2萬(wàn)億元，其中主要是市政、交通運(yùn)輸和電力行業(yè)。鐵路方面，中鐵總總經(jīng)理在年度工作會(huì)議上指出2017年計(jì)劃投資8000億元，與2016年總投資額基本持平;公路方面，交通運(yùn)輸部部長(zhǎng)公布2017年主要目標(biāo)是公路、水運(yùn)完成固定資產(chǎn)投資1.8萬(wàn)億元，與2016年總水平差別不大;電力行業(yè)2016年的增速一直在下降，預(yù)計(jì)2017年難有大的提高。2017年基建投資最大的增長(zhǎng)點(diǎn)可能還是在于市政建設(shè)(最近幾年地鐵的增速較快，而地下管廊也在推進(jìn))。從各省份投資目標(biāo)來(lái)看，目前來(lái)看，各省市的投資目標(biāo)都在千億甚至萬(wàn)億以上。在政府工作報(bào)告中，各省市也都提到加快投資，主要用于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、工業(yè)、環(huán)境和民生等方面。

綜合來(lái)看，全年基建名義投資增速有望比2016年提升，增速有望從去年15.7%回升至接近20%水平，并帶動(dòng)整體固定資產(chǎn)投資增速回升。在工業(yè)品仍實(shí)施供給側(cè)改革的情況下，基建需求的上升會(huì)推動(dòng)工業(yè)品價(jià)格繼續(xù)上升，但具體漲幅也要看發(fā)改委的控制。不過(guò)，需要注意的是，盡管基建名義增速會(huì)回升，但考慮到今年P(guān)PI漲幅較大，全年P(guān)PI平均可能高達(dá)5%以上，而去年是-1.4%，這會(huì)拖累今年基建的實(shí)際增速，預(yù)計(jì)實(shí)際增速將會(huì)較明顯回落(圖9)。此外，從最近幾年來(lái)看，基建增速都有前高后低的特征，一季度沖高，然后逐步回落，因此對(duì)經(jīng)濟(jì)和商品價(jià)格的帶動(dòng)也會(huì)呈現(xiàn)前高后低的特征。