投資策略與實際操作南轅北轍 海通海瑞1號劣后規(guī)模是優(yōu)先的10倍

每經編輯 趙笛    

每經記者 趙笛

幾乎全倉高位接盤東陽光科已經讓人捉摸不透了，但更讓人無法理解的是，海通海瑞1號這個資管計劃，還有著眾多違背常理和法規(guī)的怪相。

比如，作為一只股票型產品，海通海瑞1號投資報告書中闡述的投資策略與實際操作可謂是南轅北轍；再比如，作為一只分級產品，海通海瑞1號的風險（劣后）規(guī)模是優(yōu)先規(guī)模的10倍。

“如果沒有明確有投資顧問，那就應該是個主動投資型產品啊！”有投資經理如是表示。不過，讓該投資經理無法理解的是，主動投資型產品怎么可以無個股倉位限制，怎么可以違背投資策略，難道沒有監(jiān)管嗎？

●滿倉東陽光科與“輕倉運行”相悖

一般來說，全倉持有一只股票的資管計劃的成立，往往帶有一定的特殊目的，其常見于員工持股計劃、企業(yè)年金、大股東增持等。比如，東陽光科在2015年底推行的員工持股計劃，對應的就是“平安證券-融耀陽光1號員工持股集合資產管理計劃”。

然而，每經投資寶（微信號：mjtzb2）注意到，海通海瑞1號幾乎全倉持有東陽光科的理由，不但無法從其資管計劃報告中體現(xiàn)出來，其實際操作更是與資管計劃的投資理念大相徑庭。

比如，海通海瑞1號產品說明中的“投資目標”包括“積極的個股精選策略，投資于二級市場優(yōu)質股票”。然而，海通海瑞1號自始至終只持有東陽光科一只股票，這如何體現(xiàn)其“個股精選”理念呢？此外，東陽光科2015年度每股收益僅0.04元，對應11.53元大宗交易接盤價的市盈率高達288倍，這又如何算是“優(yōu)質股票”呢？

再比如，海通海瑞1號產品說明中給出的“投資策略”包括“在風險控制的基礎上力求獲取較高的收益”。然而，滿倉一只股票巋然不動，這符合“風險控制”要求嗎？

再進一步來看，海通海瑞1號的實際操作情況與其兩任投資經理的理念也是南轅北轍。

在海通海瑞1號2015年四季報和年報中，時任投資經理的劉佳，一個有著“9年證券從業(yè)經驗，豐富的證券投資管理和投融資項目管理經驗”的東南大學經濟學專業(yè)畢業(yè)的本科生，在投資經理工作報告中談宏觀經濟時，表示對2016年的投資機會不甚樂觀。

劉佳表示，“2016年的A股投資，擇時更為重要……2016年，我們會保持低倉位運作，同時積極關注消費行業(yè)的投資機會，包括可穿越周期的傳統(tǒng)消費公司，以及消費升級帶來的新興消費公司高速成長的投資機會。”劉佳指出“在操作上將把風險控制放在首位。對各標的股票，做好周密的調研和謹慎的判斷，嚴格控制風險。”

（來源于海通海瑞1號2015年四季報）

（圖來源于海通海瑞1號2015年年報）

海通海瑞1號2016年一季報顯示，新任投資經理為李天舒（于2016年1月12日開始任職）。李天舒“曾任安永（Ernst&Young）中國咨詢顧問、海通證券廣東分公司投行部經理，具有兩年財務咨詢專業(yè)經驗、五年投資銀行專業(yè)經驗。曾參與的中國南車H股、宏昌電子A股、易事特IPO及多個并購重組項目。”李天舒給出的投資策略是“CPI持續(xù)上漲的概率較大，除一季度漲幅較大的農林牧漁板塊外，飼料、印染、維生素等漲價概念可持續(xù)關注。”

每經投資寶（微信號：mjtzb2）注意到，在證監(jiān)會行業(yè)分類目錄中，東陽光科屬于“有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)”。而東陽光科的主營業(yè)務電子新材料、合金材料、化工產品合計貢獻了公司逾90%的主營收入。

顯然，東陽光科與海通海瑞1號兩任投資經理看好的“消費公司”、“漲價概念”實則風馬牛不相及。此外，投資經理給出的投資策略是要“保持低倉位運作”，這與實際操作始終滿倉更是南轅北轍。

●是通道產品，還是主動型產品？

對于海通海瑞1號全倉持有一只股票的行為，一位曾在某上市券商資管部門任職的投資經理告訴每經投資寶（微信號：mjtzb2）：“這種情況在我們這邊是絕對不允許的。”

該投資經理指出，為了杜絕“老鼠倉”和利益輸送等問題，券商資管有著嚴格的風控體系，股票型產品對個股持倉比例有著嚴格的規(guī)定。“我們這邊的規(guī)定是：單只股票的持倉上限是不能超過總資產的10%；前10只股票的持倉不能超過總資產的50%。而像這個產品這樣只持有一只股票的情況，是絕對不允許的。”

上述投資經理表示，目前券商資管計劃分為兩種：一種是正常的券商主動管理型的資管計劃，是由券商資管和任命的投資經理來運作的。“如果是我的產品，我在報告書中闡述的觀點肯定會和我的操作一致，不可能出現(xiàn)一邊看空，一邊做多的情況。”

而另一種資管計劃被稱之為通道產品。上述投資經理指出，有私募或大戶在沒有資質的情況下，給予券商一定的通道費用來發(fā)產品，而自己充當該資管計劃的投資顧問。這類通道產品雖然也掛靠在券商資管名下，也會掛著一位券商資管的投資經理，但實際操作則是由投資顧問來完成。

既然海通海瑞1號的資管報告書中所呈現(xiàn)的投資理念與實際操作完全不同，這是否意味著海通海瑞1號是一個通道產品呢？

每經投資寶（微信號：mjtzb2）查閱海通海瑞1號的合同后發(fā)現(xiàn)，該資管計劃“不提取業(yè)績報酬”，這也更符合通道業(yè)務的情況。

然而，每經投資寶（微信號：mjtzb2）查閱了海通海瑞1號所有的公開資料，包括《計劃說明書》、《資產管理合同》等，均沒有發(fā)現(xiàn)該計劃存在“投資顧問”的說法，也沒有發(fā)現(xiàn)該計劃存在第三方機構參與管理的情況。

“如果沒有明確有投資顧問，那就應該是個主動投資型產品??！”上述投資經理如是表示。不過，讓該投資經理無法理解的是，主動投資型產品怎么可以無個股倉位限制，怎么可以違背投資策略，難道沒有監(jiān)管嗎？

●優(yōu)先：風險級近乎1:10

如果說海通海瑞1號的實際操作與投資理念的格格不入，還與投資經理的風格及當時的市場環(huán)境有關的話，海通海瑞1號的分級結構則表明該產品從根上都讓人難以捉摸。

每經投資寶（微信號：mjtzb2）注意到，2015年6月8日發(fā)布的《海通海瑞1號集合資產管理優(yōu)先級第二期開放參與公告》顯示，優(yōu)先級資金約定年化預期收益率為7%（不承諾保本或最低收益），杠桿倍數(shù)為優(yōu)先級：風險級不超過1.67：1。這些都是合理的。

然而，現(xiàn)實的狀況卻并沒有這么簡單。

公開資料顯示，在2015年6月3日成立時，海通海瑞1號資管計劃的優(yōu)先級1期為6000萬份（元），風險級為15000萬份（元）。然而，在截至6月11日海通海瑞1號完成滿倉的這最多9天時間里，海通海瑞1號卻頻繁地出現(xiàn)申購贖回。

首先，海通海瑞1號在6月3日成立時存在的優(yōu)先級1期6000萬份，不知何故出現(xiàn)了全部贖回。

其次，在開放兩期優(yōu)先級申購的情況下，海通海瑞1號增加了優(yōu)先級2期411.1788萬份，優(yōu)先級3期6000萬份——這6000萬與贖回的優(yōu)先級1期6000萬有無關系不得而知。

再次，海通海瑞1期的風險級份額這段時間里，在贖回1800萬份的同時，也出現(xiàn)了大筆申購，申購份額高達45441.152922萬份。

從2015年三季報開始（官方披露的海通海瑞1號最早的定期報告就是三季報，無2015年中報），海通海瑞1號的實收計劃就是71052.331722萬元，計劃總份額就是71052.331722萬份，其中優(yōu)先級份額為6411.1788萬份，風險級為64641.152922萬份。由此計算，海通海瑞1號的優(yōu)先級：風險級近乎為1：10。

(來源于海通海瑞1號2015年審計報告)

“這種分級結構真是聞所未聞。”針對海通海瑞1號這樣不合理的分級結構，一位曾參與運作多只信托分級產品的私募基金經理向每經投資寶（微信號：mjtzb2）如此表示。他指出，目前市場上絕大多數(shù)分級基金或分級產品的設計理念都是為了以小博大。即劣后級投資人投資相對少的資金充當劣后（風險級），然后向金融機構（如銀行、券商、信托等）尋求更大金額的優(yōu)先級資金配資。比如，如果是1：2配資，劣后資金是1億元的話，優(yōu)先資金就應該是2億元，合計運作資金將達到3億元。類似海通海瑞1號這樣的分級結構，他是從來未曾遇到過的。

那么，會不會是因為行情不好，海通方面刻意降低了配資比例呢？“這應該不可能，市場上愿意充當優(yōu)先的錢多得是。”上述私募基金經理表示。

上述私募基金經理表示，如果該產品（海通海瑞1號）的劣后只配了其資金規(guī)模約十分之一的優(yōu)先，這么少的優(yōu)先級資金對于劣后及整個產品來說，可謂是杯水車薪。同時，劣后還需要承擔優(yōu)先級固定的利息支出，這種分級產品顯然是沒有任何存在意義的。