葉檀：離岸人民幣拆借利率武器會(huì)被頻繁使用

◎每經(jīng)評(píng)論員 葉檀

3月的最后一天，香港離岸人民幣銀行同業(yè)隔夜拆借利率（Hibor）大幅下跌至負(fù)3.725%，這也是首次跌至負(fù)值區(qū)域。路透社數(shù)據(jù)顯示，離岸人民幣隔夜掉期隱含利率降至負(fù)16%以下，一度觸及負(fù)27%，創(chuàng)有紀(jì)錄以來最大跌幅。

兩個(gè)多月的時(shí)間里，離岸人民幣隔夜拆借利率發(fā)生了天翻地覆的變化。今年1月12日，Hibor曾飆升至驚人的歷史紀(jì)錄66.815%。作為全球最大的人民幣離岸市場(chǎng)，香港如一艘船，在金融巨浪中穿行。

路透社表示，接受采訪的分析師難以解釋這種現(xiàn)象?？赡艿脑蚴?，套利交易規(guī)模大幅縮減，做空者暫時(shí)偃旗息鼓。

首先，近期美元指數(shù)疲軟，人民幣中間價(jià)連續(xù)上升。3月29日上調(diào)172點(diǎn)、30日上調(diào)219點(diǎn)、31日上調(diào)229點(diǎn)，調(diào)幅逾3個(gè)月新高，報(bào)6.4612元。在岸與離岸人民幣對(duì)美元被刺激得大幅走高，在岸人民幣從6.52附近升值到6.46附近，漲幅將近600點(diǎn)，離岸人民幣也經(jīng)歷了類似的升幅。

繼續(xù)做空的拆借成本如此之高，讓人民幣空頭暫時(shí)退卻，沒有人繼續(xù)大規(guī)模借入人民幣做空。1月是人民幣多空大決戰(zhàn)的關(guān)鍵時(shí)刻，當(dāng)時(shí)市場(chǎng)傳聞央行入場(chǎng)穩(wěn)定人民幣匯率，結(jié)果離岸人民幣隔夜拆借利率大升，被視作央行的“核武器”。

套利資金也在下降。以往人民幣強(qiáng)勁時(shí)，從香港進(jìn)口到內(nèi)地?fù)Q成人民幣可以享受高息，獲得雙重收益。

現(xiàn)在剛好相反。根據(jù)香港貿(mào)發(fā)局的數(shù)據(jù)，2016年1月，香港地區(qū)出口主要市場(chǎng)是內(nèi)地、歐盟、美國和東盟、日本，分別占香港地區(qū)總出口的53%、10%、9%、8%以及4%。在此期間，香港對(duì)上述市場(chǎng)出口的按年變動(dòng)分別為-7.9%、3.7%、-1.1%、-1.6%及2.8%。

據(jù)中國海關(guān)總署公布的數(shù)據(jù)，2015年12月內(nèi)地對(duì)香港出口額為460億美元，而香港公布的數(shù)據(jù)是237億美元，內(nèi)地與香港進(jìn)出口額的異常差異，用套利資金、資金進(jìn)出解釋在邏輯上能夠說得通。

短期的解釋是，季度末大銀行想少繳存款保證金。3月31日是季度末，渣打分析師稱：“要看今天的頭寸來交人民幣的存款準(zhǔn)備金，存款準(zhǔn)備金是3個(gè)月的，所以今天持有人民幣比較多的大行想通過拆出人民幣，達(dá)到少交存準(zhǔn)的目的?！?/p>

另有兩個(gè)解釋不太靠譜。

有銀行認(rèn)為人民幣匯率上升，是在對(duì)沖外債風(fēng)險(xiǎn)。目前人民幣與美元穩(wěn)定，在岸市場(chǎng)在6.4到6.5區(qū)間波動(dòng)，人民幣對(duì)歐元在底部7.45左右震蕩，提升人民幣匯率對(duì)沖外債風(fēng)險(xiǎn)是不可靠的說法。每年都有外債，償還時(shí)間各不相同，現(xiàn)在提升人民幣匯率，企業(yè)將來要還債怎么辦？而且中國企業(yè)美元債務(wù)還略有收縮。Dealogic數(shù)據(jù)顯示，2015年中國企業(yè)共發(fā)行134筆離岸美元債，發(fā)行總規(guī)模為869億美元，與2014年的146筆和1047億美元的高點(diǎn)相比，發(fā)行量下滑17%。

另一種說法是，國信證券香港子公司技術(shù)違約成為導(dǎo)火索。這或許同樣不太靠譜。今年2月，審計(jì)公司對(duì)國信（香港）進(jìn)行的限制性條款測(cè)試顯示，公司的合并資產(chǎn)凈值已經(jīng)低于100萬美元，出現(xiàn)技術(shù)違約，而香港人民幣離岸拆借利率是31日突然大漲，一個(gè)月前的事今天發(fā)酵，絕對(duì)不是惜時(shí)如金的金融市場(chǎng)的效率，事件也沒有讓該筆債券價(jià)格出現(xiàn)異動(dòng)。

并且，國信香港的內(nèi)地母公司國信證券可以通過注資滿足上述財(cái)務(wù)條件而避免違約，如果未能于4月24日支付一筆3800萬元的債息，則將形成事實(shí)性違約。這種情況發(fā)生的可能性幾乎為零。

原因應(yīng)該就是存款準(zhǔn)備金、套利與做空資金的變化。

沒有人知道人民幣匯率的市場(chǎng)均衡價(jià)在哪兒，人民幣匯率有可能繼續(xù)波動(dòng)。澳新銀行（ANZ）高級(jí)外匯策略師Irene Cheung在最新報(bào)告中指出，未來幾個(gè)月，中國央行可能繼續(xù)引導(dǎo)中國外匯交易中心人民幣指數(shù)走低，直到中國經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)或回升。

只要人民幣對(duì)美元持續(xù)大幅震蕩，離岸人民幣拆借利率這個(gè)武器還會(huì)不停地被雙方使用，并且是以讓人震驚的方式波動(dòng)，導(dǎo)致人民幣拆借成本發(fā)生戲劇性變化，但一切盡在掌握。不要跟央行與大型金融機(jī)構(gòu)斗。