易憲容：中國央行不會(huì)容忍人民幣出現(xiàn)新一輪貶值

繼12月9日人民幣兌美元匯率中間價(jià)跌破“6.41”關(guān)口之后，昨日（12月10日）人民幣又走貶96個(gè)基點(diǎn)，報(bào)6.4236，再次刷新近年來新低。看到這一態(tài)勢(shì)，市場(chǎng)開始有些擔(dān)心人民幣是否會(huì)出現(xiàn)新一輪的貶值。

從市場(chǎng)反應(yīng)來看，這幾天人民幣匯率的走低，主要有以下幾個(gè)方面原因：

一是11月中國外匯儲(chǔ)備降幅略超預(yù)期，下降到2013年2月以來的最低水平。

二是出口連續(xù)多月不佳。在市場(chǎng)看來，這種情況會(huì)增加中國經(jīng)濟(jì)下行壓力，讓人民幣匯率進(jìn)一步承壓。

三是上周IMF剛宣布將人民幣納入SDR貨幣籃子，按理說各國央行及國際市場(chǎng)的投資者都會(huì)增加對(duì)人民幣的需求，在中長期使人民幣出現(xiàn)升值空間。但從短期來看，早些時(shí)候?yàn)楸ＷC人民幣成功“入籃”，中國央行一直在努力維持人民幣匯率穩(wěn)定。但塵埃落定后，央行短期可能會(huì)讓人民幣匯率浮動(dòng)的彈性擴(kuò)大。

四是市場(chǎng)普遍預(yù)期美國將進(jìn)入新一輪加息周期。在美聯(lián)儲(chǔ)作出加息決定之前，中國央行正試圖減少對(duì)市場(chǎng)的干預(yù)力度，測(cè)試在美聯(lián)儲(chǔ)加息后人民幣到底將承受多大壓力，這自然容易導(dǎo)致人民幣在一定程度上貶值。

那么，中國央行是不是會(huì)讓人民幣進(jìn)入新一輪的貶值周期呢？個(gè)人估計(jì)發(fā)生這種情況的概率不會(huì)太大。

第一，此前“8·11新匯改”時(shí)，中國央行只是為了校正人民幣現(xiàn)匯價(jià)與中間價(jià)的偏離，確立中間價(jià)的市場(chǎng)化程度與基準(zhǔn)性，以此來完善人民幣匯率形成機(jī)制。雖然相對(duì)于其他貨幣，這一舉措導(dǎo)致當(dāng)時(shí)人民幣的貶值幅度不算很大，但卻引發(fā)了國內(nèi)外市場(chǎng)的激烈反應(yīng)。所以，中國央行此次肯定會(huì)特別謹(jǐn)慎，不會(huì)愿意看到人民幣貶值對(duì)全球市場(chǎng)造成過大沖擊。

第二，在現(xiàn)行的以美元這種信用貨幣為主導(dǎo)的國際貨幣體系中，是無法用國際貿(mào)易中的實(shí)質(zhì)性產(chǎn)品的價(jià)格關(guān)系來衡量一國貨幣與另一國貨幣的匯率關(guān)系的，貨幣之間的匯率關(guān)系更多的是國與國之間利益博弈的結(jié)果。在這個(gè)前提下，政治因素及其他非經(jīng)濟(jì)因素就可能成為中國央行考量人民幣匯率邊界最為重要的依據(jù)。從這個(gè)角度來說，中國央行不會(huì)讓人民幣再出現(xiàn)新一輪的貶值潮。

第三，最為重要的原因是，中國央行不會(huì)愿意強(qiáng)化當(dāng)前市場(chǎng)剛剛出現(xiàn)的人民幣貶值預(yù)期。因這種預(yù)期一旦形成，不僅將增大央行維持人民幣匯率穩(wěn)定的成本，而且要扭轉(zhuǎn)這種預(yù)期也會(huì)變得更加困難。

目前情況下，中國央行是希望人民幣匯率彈性空間擴(kuò)大，讓更多的市場(chǎng)因素來決定人民幣匯率走勢(shì)。但匯率更多是由市場(chǎng)預(yù)期決定的。目前國內(nèi)外市場(chǎng)普遍認(rèn)為人民幣匯率高估并開始形成一致預(yù)期。如果中國央行允許人民幣貶值，那么人民幣貶值預(yù)期就容易強(qiáng)化，人民幣貶值就可能一發(fā)不可收拾。

如果市場(chǎng)形成較強(qiáng)的人民幣貶值預(yù)期，大量的資金就會(huì)流出中國。這不僅會(huì)進(jìn)一步強(qiáng)化人民幣的貶值預(yù)期，導(dǎo)致更多資金流出中國，而且可能導(dǎo)致中國資產(chǎn)價(jià)格全面下跌，甚至進(jìn)而引起中國金融市場(chǎng)出現(xiàn)區(qū)域性風(fēng)險(xiǎn)及系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。這些都是中國政府不愿意看到的。

第四，從非經(jīng)濟(jì)因素角度來看，中國一直希望人民幣能夠被納入SDR籃子貨幣。因這可加快人民幣的國際化進(jìn)程，讓人民幣成為市場(chǎng)認(rèn)可的國際貨幣，以此來提升中國的國際地位。如果人民幣出現(xiàn)持續(xù)貶值，不僅會(huì)讓人民幣納入SDR籃子貨幣的意義減弱，而且也無法讓中國的大國地位得到體現(xiàn)。所以，中國可以讓人民幣匯率浮動(dòng)空間彈性加大，但不會(huì)讓人民幣大幅貶值。

總之，人民幣被納入SDR籃子貨幣后，中國政府希望以此擴(kuò)大人民幣在全球范圍內(nèi)的使用量。擴(kuò)大人民幣使用范圍的目標(biāo)可通過刺激各國央行、主權(quán)財(cái)富基金和私人投資者儲(chǔ)存更多人民幣資產(chǎn)的途徑實(shí)現(xiàn)，以此來提升中國的國際地位。因此，短期內(nèi)中國政府將竭力保持人民幣匯率穩(wěn)定，而不會(huì)再讓人民幣形成一股新的貶值潮。

(作者為中國社科院金融所研究員)