李宇嘉：股市和樓市關系正發(fā)生新的變化

每經編輯 李宇嘉    

◎李宇嘉

股市和樓市都是宏觀經濟的“晴雨表”，都對貨幣政策彈性十足，二者往往具有同向波動的趨勢。但另一方面，股市屬于資本市場，樓市則是商品市場。前者長期內決定于實體經濟基本面，比如上市公司盈利狀況、經濟轉型績效；而后者主要取決于城市化的進程和人口結構。

從美國、日本等股市和樓市波動比較大的國家來看，股市和樓市正相關性很強，但房價波動通常滯后股指波動4~12個月。

比如美國經過次貸危機之后“去杠桿”的陣痛，道瓊斯指數(shù)反彈到2014年底的18000點，創(chuàng)歷史新高。與此同時，在連續(xù)QE和零利率的刺激下，自2012年5月以來，美國20大城市房價指數(shù)也連續(xù)上漲。

港股市場和香港特區(qū)的樓市波動同樣也有較強的正相關性。1997年8月，恒生指數(shù)觸頂，當年10月房價觸頂；2003年4月，恒生指數(shù)觸底，8月房價觸底；2007年10月底，恒生指數(shù)再創(chuàng)歷史新高，2008年6月，房價再次到達高點……此類例證無需贅述。

樓市變動之所以滯后股市，一是因為樓市資產屬性和變現(xiàn)性較股市差很多，股市對流動性變化的彈性也比樓市更強。貨幣政策一旦變化，股市可以立即反應，但樓市從市場預期變化到成交量回升再到房價變化，有一個較長周期。二是樓市去泡沫本身時間較長。樓市在快速上漲時期往往會過分透支需求，存在嚴重泡沫，因此當股市開始回升時，樓市常常仍舊處在去泡沫的階段。

以內地的股市和樓市來看，如果從過去10年的長跨度（2005年4月~2015年4月）看，上證綜指上漲283%、一線城市房價指數(shù)（中原數(shù)據(jù)）上漲248%，二者貌似有很強的正相關性。但這是股改（全流通）、房改（住房市場化）、貨幣高發(fā)、經濟增長等一系列因素促發(fā)的。

事實上，由于市場化時間短，二者“政策市”的屬性都比較強?？傮w來看，二者在長周期內存在“正向弱相關”，而在短周期內背離卻常常成為主基調。

但二者的正相關只存在于2005~2007年。2009年8月~2014年7月，熊市成為上證綜指的主基調，但此期間卻是房價上漲最快的時期，全國房價基本翻了一番。

不過筆者認為，從2014年下半年以后，二者的相關性出現(xiàn)了一些新的變化——中長期內或呈現(xiàn)“股牛樓穩(wěn)”的局面。

首先，人口紅利和供求關系變化，決定樓市長周期內難再上行；其次，為沖抵樓市對系統(tǒng)性金融風險的影響，降低地方財政的土地依賴性，國家鼓勵多層次資本市場和股權投資發(fā)展，因此產業(yè)資本開始部分“棄樓轉股”。而私募、基金、新三板等低門檻資本市場股權投資放開，也讓產業(yè)資金有了更多出路。

另一方面，在城鎮(zhèn)化超過50%、人均GDP超過3000美元后，居民的資產性收入需求上升。此時恰逢房價告別高增長、房產增值收益預期出現(xiàn)衰減，因此居民大類資產配置的選擇開始向資本市場和股權投資轉移，即“磚頭化”走向“證券化”。這也是一般研究者分析股市樓市關系時所言的“蹺蹺板效應”?；诖耍墒虚L期牛市的局面可期。

考慮到我國城鎮(zhèn)化還在推進，外來人群住房問題未完全解決，城鎮(zhèn)樓市存量住房供應效率較低，改善型住房需求未來將接力剛需成為住房需求的主力。因此即便樓市難以高速上行，但在高位基礎上的穩(wěn)定或窄幅波動或是主要特征，股市和樓市將呈現(xiàn)出“股牛樓穩(wěn)”的局面。

重點城市特別是一線城市，由于高凈值人群多、無房戶也多，是未來有效住房需求集中的區(qū)域。因此，股市上行期獲得的資產收益，會極大地提升住房支付能力，激勵居民買房，即所謂的財富效應。今年1~7月份，一線城市樓市成交量和成交同比增長近60%、房價領漲全國，特別是創(chuàng)業(yè)板上市公司集中的深圳，房價暴漲近40%，這就是財富效應的體現(xiàn)。

未來，樓市將迎來存量時代，加上政府行政干預弱化，房價單邊上漲的趨勢結束，將進入類似于股市的上下自由波動時期。而隨著注冊制的推行，股市也將逐步脫離“政策市”，樓市和股市將有望出現(xiàn)類似于發(fā)達市場的強正相關波動。

（作者為深圳市房地產研究中心研究員）