投資者應(yīng)拋棄短線操作思維

每經(jīng)編輯 尹中立    

◎尹中立

自有A股市場(chǎng)以來，主力機(jī)構(gòu)的一舉一動(dòng)都備受投資者關(guān)注，每一輪股市行情都對(duì)應(yīng)著主力機(jī)構(gòu)活動(dòng)的蹤跡，而主力機(jī)構(gòu)的資金性質(zhì)不同決定了他們?nèi)胧械哪康母饔胁町?，因此，分析主力機(jī)構(gòu)的動(dòng)向就可以判斷市場(chǎng)演繹的脈絡(luò)。

主力機(jī)構(gòu)的歷史影響/

2000年之前，市場(chǎng)的主力機(jī)構(gòu)是證券公司，因此，分析券商的資金來源及其性質(zhì)就可以判斷出行情的走向。

1999年“5·19”行情的主力機(jī)構(gòu)是券商。與1996~1997年行情性質(zhì)不同的是，這次行情的發(fā)動(dòng)者不是地方政府，也正因如此，很多券商大肆挪用客戶保證金，還有券商從市場(chǎng)高價(jià)拆借資金，資金成本有些高達(dá)年息100%以上，普遍的成本是15%以上，這意味著只要股價(jià)上漲幅度低于15%左右，這些機(jī)構(gòu)就出現(xiàn)財(cái)務(wù)虧損。2001年，在 “基金黑幕”、“銀廣夏財(cái)務(wù)造假事件”等影響下，監(jiān)管部門出臺(tái)了規(guī)范市場(chǎng)的一系列舉措，股價(jià)停止上漲，券商紛紛出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)。市場(chǎng)主力機(jī)構(gòu)出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)意味著市場(chǎng)危機(jī)來臨，隨后是連續(xù)4年多的熊市。值得強(qiáng)調(diào)的是，2001年~2005年是中國經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)最好的階段，上市公司盈利大幅增長，但股市卻出現(xiàn)熊市，股價(jià)走勢(shì)與經(jīng)濟(jì)走勢(shì)出現(xiàn)嚴(yán)重背離，其關(guān)鍵的原因是市場(chǎng)主力機(jī)構(gòu)出現(xiàn)了問題。由此可見，主力機(jī)構(gòu)對(duì)市場(chǎng)行情的影響至關(guān)重要。

2005~2007年牛市的主力機(jī)構(gòu)是公募基金。2003~2004年，監(jiān)管部門出臺(tái)一系列政策規(guī)范券商，并通過上市融資等方式補(bǔ)充券商的資本金，券商的財(cái)務(wù)危機(jī)得以化解，于是，股市在2005年見底。在接下來的牛市里，市場(chǎng)的主力機(jī)構(gòu)不再是券商，因?yàn)榛鸬馁Y產(chǎn)規(guī)模迅速超過了券商?；鸬囊?guī)模在2005~2007年間從不足5000億元迅速膨脹到3萬億元以上，是當(dāng)時(shí)券商資產(chǎn)規(guī)模的5倍以上。

2007年出現(xiàn)多個(gè)月份的儲(chǔ)蓄存款下降，大量儲(chǔ)蓄資金通過購買基金的方式進(jìn)入股票市場(chǎng)?；鸾?jīng)理面對(duì)大量申購資金，選擇購買藍(lán)籌股建倉，導(dǎo)致指數(shù)暴漲而很多散戶投資者虧錢的結(jié)局。

2007年底，美國次貸危機(jī)的影響逐漸擴(kuò)大，華爾街不斷傳來壞消息，尤其是花旗銀行的巨額虧損對(duì)國內(nèi)投資者震動(dòng)很大，基金只賺不賠的神話破滅，老百姓不再把大量儲(chǔ)蓄資金往股市里搬。主力機(jī)構(gòu)“子彈”打光了，牛市結(jié)束了，熊市又開始了。

散戶退 機(jī)構(gòu)進(jìn)/

2014年7月份以來，A股市場(chǎng)不斷走強(qiáng)，上證綜指從2050點(diǎn)上漲到2567點(diǎn)，漲幅超過25%，一舉突破了2013年初的2444點(diǎn)高位，同時(shí)也突破了3478點(diǎn)以來的下降趨勢(shì)線，這些說明A股市場(chǎng)已經(jīng)進(jìn)入牛市狀態(tài)。

對(duì)于當(dāng)前的股市走勢(shì)，讓很多分析人士大跌眼鏡，因?yàn)閺慕衲瓿跻詠斫?jīng)濟(jì)增長一直處于下滑狀態(tài)，GDP增長速度創(chuàng)多年新低，CPI一直在低位運(yùn)行，PPI已經(jīng)連續(xù)32個(gè)月同比出現(xiàn)負(fù)增長，用電量增長速度只有3%左右，上市公司盈利增長明顯放緩。

從參與交易的證券賬戶數(shù)據(jù)看，廣大散戶投資者并不看好股市。從新增加的開戶數(shù)量看，2014年前三季度新增400多萬個(gè)賬戶，與2013年前三季度基本持平，但持倉賬戶出現(xiàn)明顯“異動(dòng)”。正常情況下，當(dāng)股市活躍時(shí)，持倉賬戶及其占有效賬戶的比例都會(huì)上升，反之，股市下跌則持倉賬戶及其占比就會(huì)下降。自2011年中國證券登記公司公布持倉數(shù)據(jù)以來，該“規(guī)律”一直有效。但這個(gè)“規(guī)律”進(jìn)入2014年后不再適用。2014年前6個(gè)月股市一直在2000點(diǎn)至2100點(diǎn)附近徘徊，而進(jìn)入第三季度后股價(jià)強(qiáng)勁回升，但持倉賬戶及其占比卻持續(xù)減少。

中國證券登記公司的數(shù)據(jù)顯示，2014年9月末持倉的A股賬戶數(shù)為5250.22萬戶，比2013年9月底減少了167萬戶。持倉A股賬戶占全部A股有效賬戶的比重為39.01%，比2013年9月末下降了3.07個(gè)百分點(diǎn)?？諅}賬戶占60.99%，比去年同期上升3.07個(gè)百分點(diǎn)。

股市交易的“異常”還表現(xiàn)在新股發(fā)行期間。按照2014年新股發(fā)行實(shí)行市值配售，即投資者若要參與新股配售，必須事先在二級(jí)市場(chǎng)買入股票，否則無法進(jìn)行新股申購。根據(jù)此規(guī)則，新股發(fā)行開始后，持股賬戶的比例應(yīng)該增加，而事實(shí)情況卻并非如此。新股申購從7月底開始，而統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，持倉賬戶仍然持續(xù)減少。

更令人費(fèi)解的是，每當(dāng)新股發(fā)行期間，股指創(chuàng)新高。一般情況下，每當(dāng)有新股發(fā)行，則投資者會(huì)因?yàn)榘奄Y金用于新股申購，二級(jí)市場(chǎng)會(huì)遭遇資金流失而走弱。但7月底開始的新股發(fā)行，每個(gè)月末進(jìn)行密集發(fā)行一次，而二級(jí)市場(chǎng)卻不跌反漲，與以往呈現(xiàn)不同的特點(diǎn)。

在持倉賬戶及其占有效賬戶比例持續(xù)降低的背景下，股指屢創(chuàng)新高，而且每一次指數(shù)新高都是新股發(fā)行期間出現(xiàn)的。這說明有場(chǎng)外資金對(duì)二級(jí)市場(chǎng)覬覦已久，專門選擇二級(jí)市場(chǎng)資金被凍結(jié)時(shí)悄悄進(jìn)場(chǎng)。

但持倉賬戶數(shù)量在不斷減少，空倉賬戶數(shù)量在增加，而市場(chǎng)交易量和價(jià)格都在不斷上漲，說明散戶投資者在不斷退出市場(chǎng)，而資金量大的機(jī)構(gòu)或個(gè)人大戶選擇增持股票。

從國內(nèi)外股市經(jīng)驗(yàn)看，散戶退出市場(chǎng)而大機(jī)構(gòu)進(jìn)場(chǎng)是市場(chǎng)見底的重要特征。

本輪上漲主力為何方神圣/

在持倉賬戶減少的情況下，股市交易日趨活躍，該現(xiàn)象或許與融資數(shù)量快速增長有關(guān)。根據(jù)Wind資訊統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至2014年10月末，兩市融資融券余額突破7000億元。而在2014年初，兩市融資融券余額為3465億元，增加的融資融券余額已經(jīng)接近過去4年間增長總和。在融資融券余額中，融資業(yè)務(wù)占比一直在98%以上，融券余額一直在100億元之內(nèi)。

除了規(guī)范的融資業(yè)務(wù)之外，還有市場(chǎng)私下進(jìn)行的融資業(yè)務(wù)。監(jiān)管部門批準(zhǔn)的融資標(biāo)的只有500多只股票，還有2000只股票無法進(jìn)行融資業(yè)務(wù)，于是，市場(chǎng)中形成了對(duì)非融資融券標(biāo)的的融資需求。此類業(yè)務(wù)的開展增加了股票市場(chǎng)的資金供給。

但上述分析仍然不能說明問題的全部。市場(chǎng)總是在新股申購期間不斷創(chuàng)新高，說明這些新增的資金是有組織的行為，筆者猜測(cè)，可能有以下兩種可能性：

第一種可能情況是一個(gè)或幾個(gè)民間財(cái)團(tuán)的集體行為。從今年股市的表現(xiàn)看，鋼鐵等板塊的大幅度上漲十分意外。2011年至2013年，隨著房地產(chǎn)市場(chǎng)投資的減速，鋼鐵、煤炭、有色等周期類股票連續(xù)大幅度下跌，這些板塊的股票在基金及保險(xiǎn)的資產(chǎn)配置里都相當(dāng)?shù)?，基金?jīng)理唯恐避之不及，這些板塊的股票上漲與基金、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)應(yīng)該沒有多大關(guān)系。而此類選股思路符合社會(huì)游資的思路。

如果是這類機(jī)構(gòu)，需要符合起碼的條件是動(dòng)員資金的實(shí)力必須在1萬億元之上。是什么機(jī)構(gòu)能夠同時(shí)動(dòng)員如此巨額的資金？從目前的入市機(jī)構(gòu)看，保險(xiǎn)資金有該實(shí)力，但從第三季度的財(cái)務(wù)報(bào)告看，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)的整體倉位很低，權(quán)益類資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比例只有10%左右，因此，第三季度的股市上漲與保險(xiǎn)類機(jī)構(gòu)沒有太大關(guān)系。

第二種可能情況是政府資金入市。如果是政府資金進(jìn)入市場(chǎng)，很多疑問都可以解釋。從十八屆三中全會(huì)關(guān)于資本市場(chǎng)改革的論述看，這種可能性是存在的。三中全會(huì)關(guān)于資本市場(chǎng)的改革思路是 “完善多層次資本市場(chǎng)體系，推進(jìn)股票發(fā)行注冊(cè)制改革，多渠道推動(dòng)股權(quán)融資，發(fā)展并規(guī)范債券市場(chǎng)，提高直接融資比重”，其目標(biāo)是“提高直接融資比重”，關(guān)鍵是“多渠道推動(dòng)股權(quán)融資”，沒有大量資金進(jìn)入股市就無法實(shí)現(xiàn)提高直接融資比重的戰(zhàn)略目標(biāo)。

筆者理解，所謂的多渠道推動(dòng)股權(quán)融資，就是要開辟多渠道把資金引入股市，包括已經(jīng)開始的滬港通，滬港通可以把國際資本引入A股市場(chǎng)；讓券商補(bǔ)充資本金并增加券商的資金杠桿，此舉可以有效增加股市的資金來源；發(fā)展私募基金規(guī)模，相對(duì)于公募基金而言，私募基金更靈活，市場(chǎng)化程度更高，發(fā)展私募基金可以動(dòng)員更多的儲(chǔ)蓄進(jìn)入股票市場(chǎng)。

上述渠道都已經(jīng)“挖”好，要讓這些資金紛紛入市，最關(guān)鍵的是形成牛市的賺錢效應(yīng)。也許，推動(dòng)股市上漲的就是這些神秘資金。推動(dòng)股價(jià)上漲的究竟是神秘的民間財(cái)團(tuán)還是政府的資金？正確的答案只能讓歷史去回答。

主力機(jī)構(gòu)志存高遠(yuǎn)/

根據(jù)上述分析，我們不難得出幾個(gè)有用的結(jié)論：

首先，此輪行情的確存在所謂的主力機(jī)構(gòu)。從市場(chǎng)的運(yùn)行特點(diǎn)看，主力機(jī)構(gòu)動(dòng)用的資金數(shù)量巨大，而且是有組織的行為。

其次，如果是政府資金所為，根據(jù)三中全會(huì)有關(guān)資本市場(chǎng)改革的思路，其目的顯然是為了做大資本市場(chǎng)，以改變當(dāng)前的以銀行融資為主的金融格局。這意味著行情的主線應(yīng)該以券商類股票為主線。

最后，主力機(jī)構(gòu)的意圖在于改變中國的金融結(jié)構(gòu)，志存高遠(yuǎn)。因此，投資者應(yīng)該拋棄以往的短線操作思維。

（作者為中國社科院金融所研究員）