宣宇：結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)暴露是一味良藥

每經(jīng)編輯 宣宇    

◎宣宇

5月份，各主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)扭轉(zhuǎn)了上個(gè)月全面回落態(tài)勢，多項(xiàng)指標(biāo)呈現(xiàn)積極變化。工業(yè)生產(chǎn)、消費(fèi)均小幅改善，基礎(chǔ)設(shè)施投資增長明顯，發(fā)揮了穩(wěn)增長“調(diào)節(jié)器”作用；此外，5月份的用電量、鐵路貨運(yùn)量和新增信貸三個(gè)指標(biāo)也呈現(xiàn)積極變化。與4月份各主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)全部回落的情形相比，5月份經(jīng)濟(jì)整體呈弱企穩(wěn)態(tài)勢。

為將經(jīng)濟(jì)保持在合理區(qū)間，3月19日國務(wù)院常務(wù)會(huì)議提出 “加快重點(diǎn)投資項(xiàng)目前期工作和建設(shè)進(jìn)度”、“及時(shí)撥付預(yù)算資金”，此后國家預(yù)算資金增速大幅回升，政府也相應(yīng)加強(qiáng)了投資來短期“穩(wěn)增長”的調(diào)節(jié)力度。自4月份以來，為加大投資對穩(wěn)增長的“拉力”，國務(wù)院常務(wù)會(huì)議相繼推出了棚改、鐵路和水電等具體投資措施，5月末預(yù)算資金和中央投資項(xiàng)目均明顯增長，投資對“穩(wěn)增長“的短期拉動(dòng)效應(yīng)初步顯現(xiàn)。

但5月份整體投資仍延續(xù)8個(gè)月以來回落態(tài)勢，其中房地產(chǎn)投資面臨加速下行壓力，受產(chǎn)能過剩和庫存影響，制造業(yè)景氣改善仍未傳導(dǎo)至上游投資端，1~5月房地產(chǎn)和制造業(yè)投資增幅分別回落1.7和1個(gè)百分點(diǎn)。5月份部分經(jīng)濟(jì)指標(biāo)溫和回升的背后，更多反映出短期穩(wěn)增長政策的“有限度”特征。正如李克強(qiáng)總理所指出的，“不能把今天的墊腳石變成明天的絆腳石。”在投資保障經(jīng)濟(jì)增長短期趨穩(wěn)的情況下，需要通過進(jìn)一步簡政放權(quán)、微觀放活，減輕企業(yè)負(fù)擔(dān)、擴(kuò)大扶持力度，解決中小微企業(yè)融資難和辦事難問題，并加強(qiáng)督查政策落地，以激發(fā)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)增長的長效能動(dòng)。政府的一系列“簡政放權(quán)”和“微觀放活”措施，要旨即在形成 “簡政放權(quán)→中小微企業(yè)活力增強(qiáng)→就業(yè)狀況良好→經(jīng)濟(jì)下行容忍度提高→經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級空間和力度增強(qiáng)”的正螺旋反饋機(jī)制。

數(shù)據(jù)顯示，1~5月城鎮(zhèn)新增就業(yè)600萬人，完成全年目標(biāo)的60%，超額完成階段性目標(biāo)，其中3、4、5月調(diào)查失業(yè)率分別為5.17%、5.15%、5.07%，呈回落態(tài)勢。在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行壓力下，能保持較好的就業(yè)態(tài)勢，很大程度上得益于簡政放權(quán)、微觀放活的改革舉措，激發(fā)了廣大中小微企業(yè)吸納就業(yè)的主渠道作用。

我們的邏輯是，在就業(yè)良好的情況下，依靠投資短期拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長的迫切性和必要性就大為降低。除非突發(fā)不可預(yù)期的外部沖擊，短期穩(wěn)增長力度會(huì)適可而止，未來投資力度將回升有限，真正需要的是通過“放權(quán)放活”創(chuàng)造更多空間和動(dòng)力來培育經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)力。至此，再明了不過，財(cái)政政策的“積極性”已得到并將繼續(xù)充分發(fā)揮，貨幣政策仍將呈結(jié)構(gòu)性特征，不應(yīng)也不會(huì)全面松動(dòng)。

這個(gè)邏輯很好地解釋了當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)中的兩個(gè)典型“背離”：一是，經(jīng)濟(jì)下行壓力持續(xù)存在，但就業(yè)仍總體良好；二是，決策層沒有再“明確強(qiáng)調(diào)”房價(jià)調(diào)控目標(biāo)，但房價(jià)已經(jīng)開始環(huán)比回落。

在這個(gè)邏輯下，長期來看，只要中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型尚未成功，經(jīng)濟(jì)下行壓力就始終存在，調(diào)結(jié)構(gòu)促轉(zhuǎn)型的艱巨性和長期性決定了經(jīng)濟(jì) “下行壓力”的長期性。這才是決策層面臨的長期課題。尤其在轉(zhuǎn)型升級、經(jīng)濟(jì)爬坡過坎的當(dāng)下，因各級政府、市場主體的預(yù)期差異導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)過分波動(dòng)的可能加大，因此，明確和穩(wěn)定預(yù)期就顯得至關(guān)重要，這也正是李克強(qiáng)總理在各不同場合屢次明確闡述和傳達(dá)中央政策精神的要旨所在。

因缺乏“明確”的預(yù)期引導(dǎo)，目前市場對經(jīng)濟(jì)的一個(gè)重要分歧是，在經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行壓力下，房地產(chǎn)政策要不要或者應(yīng)該不應(yīng)該放松？數(shù)據(jù)顯示，2013年以來，公開報(bào)道的信托兌付危機(jī)事件高達(dá)16起，其中絕大部分與房地產(chǎn)開發(fā)有關(guān)，其余部分與資源礦產(chǎn)等開發(fā)有關(guān)。經(jīng)濟(jì)下行壓力下的局部行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)暴露引發(fā)政策放松預(yù)期其實(shí)很自然。但我們認(rèn)為，局部結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)釋放是扭轉(zhuǎn)剛性兌付心理慣性、還原和完善市場優(yōu)化資源配置功能，真正發(fā)揮市場配置的決定性作用，保障中國經(jīng)濟(jì)可持續(xù)健康發(fā)展的必由之路。

當(dāng)前房地產(chǎn)市場正處于徘徊的路口，中國經(jīng)濟(jì)要轉(zhuǎn)型成功，就必須要房地產(chǎn)市場回歸本原面目，以釋放被其吸附的大量資源和坐實(shí)實(shí)體經(jīng)濟(jì)預(yù)期，房地產(chǎn)市場回歸“健康”是中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級的必要一環(huán)，房地產(chǎn)市場政策上不會(huì)整體松動(dòng)，未來房地產(chǎn)投資仍面臨壓力。我們的結(jié)論是：中國經(jīng)濟(jì)將呈窄幅震蕩走勢，房地產(chǎn)業(yè)和資源開發(fā)等行業(yè)受持續(xù)的經(jīng)濟(jì)下行壓力影響，未來可能出現(xiàn)更多相關(guān)結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)暴露。一定程度而言，長久以來中國金融市場的“剛性”兌付造成了金融市場以及參與者的不理性和不成熟，風(fēng)險(xiǎn)本來就是金融市場的本質(zhì)特征之一，沒有風(fēng)險(xiǎn)的金融市場，還有什么創(chuàng)新可言，還談何資源優(yōu)化配置？通過局部可控的風(fēng)險(xiǎn)暴露，引導(dǎo)資金“正確”流動(dòng)，是中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的重要一環(huán)。結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)暴露是經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行態(tài)勢的必然，也是中國經(jīng)濟(jì)祛病健體的一味良藥。

（作者為財(cái)達(dá)證券資深宏觀分析師）