上市房企“高周轉(zhuǎn)”的難點(diǎn)：利潤(rùn)增長(zhǎng)需快于規(guī)模增速

每經(jīng)編輯 每經(jīng)記者 楊羚強(qiáng) 發(fā)自上海    

每經(jīng)記者 楊羚強(qiáng) 發(fā)自上海

自從房地產(chǎn)行業(yè)告別暴利之后，“高周轉(zhuǎn)”模式就成為行業(yè)的主要發(fā)展模式。犧牲利潤(rùn)但提升周轉(zhuǎn)速度，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)更高的凈資產(chǎn)收益率的做法，被開發(fā)商和投資者廣為接受。克而瑞信息集團(tuán)副總裁于丹丹感嘆道，現(xiàn)在沒有公司不執(zhí)行高周轉(zhuǎn)的策略。

然而，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者觀察到這樣一個(gè)趨勢(shì)，在業(yè)績(jī)會(huì)之后走出一輪股價(jià)上漲行情的世茂、富力、合景泰富等公司，幾乎都是核心利潤(rùn)增長(zhǎng)幅度超過銷售規(guī)模增長(zhǎng)。資本市場(chǎng)的偏好，一定程度為今年開發(fā)商的運(yùn)營(yíng)帶來(lái)更大的挑戰(zhàn)：如何在地價(jià)上漲、房?jī)r(jià)不漲的大背景下，既同時(shí)保證高周轉(zhuǎn)，又能實(shí)現(xiàn)更高的項(xiàng)目毛利。

高周轉(zhuǎn)、高增長(zhǎng)

“我們內(nèi)部去年開會(huì)就在講，高周轉(zhuǎn)現(xiàn)在變成一個(gè)基本能力，現(xiàn)在8個(gè)月、6個(gè)月開盤已經(jīng)是基本能力，不是核心競(jìng)爭(zhēng)力，反而是在能高周轉(zhuǎn)的情況下根據(jù)這種周期節(jié)拍、運(yùn)營(yíng)節(jié)拍來(lái)精準(zhǔn)控制，這是我們?cè)谧龅木珳?zhǔn)運(yùn)營(yíng)。”旭輝集團(tuán)董事長(zhǎng)林中在接受 《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者采訪時(shí)曾一再?gòu)?qiáng)調(diào)高周轉(zhuǎn)和高增長(zhǎng)的重要性。

這家去年香港內(nèi)房股股價(jià)上漲幅度居第二的房企，一直是依靠高周轉(zhuǎn)帶來(lái)的持續(xù)銷售規(guī)模和利潤(rùn)的增長(zhǎng)贏得投資者的青睞。2013年，旭輝的銷售額和核心利潤(rùn)增長(zhǎng)幅度都超過了60%。按照林中的愿望，他希望每年都能保持這樣一個(gè)均衡水平的增長(zhǎng)速度。

事實(shí)上，在香港上市的開發(fā)商2013年的業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上，都無(wú)一例外強(qiáng)調(diào)公司將繼續(xù)持續(xù)高周轉(zhuǎn)的開發(fā)策略。同樣，融創(chuàng)中國(guó)也在今年的業(yè)績(jī)會(huì)上強(qiáng)調(diào)了高周轉(zhuǎn)、高增長(zhǎng)、高聚焦的三高策略。去年在股價(jià)上領(lǐng)跑內(nèi)房股的世茂房地產(chǎn)，同樣也是一家強(qiáng)調(diào)高周轉(zhuǎn)策略、高增長(zhǎng)的開發(fā)商。

不僅在港股市場(chǎng)，A股市場(chǎng)的地產(chǎn)公司同樣也在強(qiáng)調(diào) “高周轉(zhuǎn)”。萬(wàn)科、陽(yáng)光城、泰禾這些素來(lái)以“高周轉(zhuǎn)”聞名的開發(fā)商自不待言，連招商地產(chǎn)、金地等原來(lái)有過高溢價(jià)、高端產(chǎn)品策略的地產(chǎn)公司在過去兩年間也相繼調(diào)整了既有策略。

投資者也很看好房企的高周轉(zhuǎn)策略。部分投資者認(rèn)為，房地產(chǎn)行業(yè)作為重資產(chǎn)行業(yè)，持續(xù)執(zhí)行高周轉(zhuǎn)的策略是十分必要的。

股價(jià)：利潤(rùn)要跑贏銷售額的增長(zhǎng)

然而，光是高周轉(zhuǎn)和銷售高增長(zhǎng)，并不能讓投資者滿意。特別是在講究實(shí)績(jī)的港股市場(chǎng)，如果利潤(rùn)的增長(zhǎng)，不能跑贏銷售規(guī)模的增長(zhǎng)，股價(jià)就可能出現(xiàn)下跌。

最有代表性的，莫過于碧桂園，因核心利潤(rùn)低于營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)遭市場(chǎng)猜測(cè)，包括摩根大通在內(nèi)的投資機(jī)構(gòu)調(diào)低了其目標(biāo)價(jià)。另一家上市公司綠城中國(guó)雖然在2013年度也取得了很好的業(yè)績(jī)，但是因?yàn)楹诵睦麧?rùn)增長(zhǎng)幅度不超過1%，也在業(yè)績(jī)會(huì)后的第二天出現(xiàn)了6%的股價(jià)下滑。

其他一些去年取得不錯(cuò)銷售業(yè)績(jī)的，如融創(chuàng)中國(guó)等在業(yè)績(jī)會(huì)之后的股價(jià)表現(xiàn)也只是一般，并沒有出現(xiàn)較大幅度的上漲。

觀察世茂房地產(chǎn)、富力地產(chǎn)、合景泰富、旭輝控股等在業(yè)績(jī)會(huì)后出現(xiàn)股價(jià)大幅上漲的地產(chǎn)商可以發(fā)現(xiàn)，上述公司的核心利潤(rùn)增長(zhǎng)幅度超過營(yíng)業(yè)收入的增長(zhǎng)。以世茂房地產(chǎn)為例，營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)幅度為44.9%，核心利潤(rùn)增長(zhǎng)幅度卻高達(dá)66.8%，高于行業(yè)平均毛利水平，令公司的股價(jià)在業(yè)績(jī)公布的第二天大幅上漲9.62%，多家機(jī)構(gòu)給出了推薦和增持的評(píng)級(jí)。

同樣，旭輝之所以在業(yè)績(jī)會(huì)后也出現(xiàn)了股價(jià)的大幅上漲，原因之一也是公司的核心利潤(rùn)增長(zhǎng)幅度超過了營(yíng)業(yè)收入的增長(zhǎng)規(guī)模。這被投行看做是旭輝毛利觸底反彈的信號(hào)，股價(jià)因此出現(xiàn)了一波上揚(yáng)行情。

林中告訴 《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者，導(dǎo)致上述現(xiàn)象的原因是，港股市場(chǎng)的投資者不僅看重公司的周轉(zhuǎn)率和規(guī)模增長(zhǎng)速度，更看重利潤(rùn)率和負(fù)債率的數(shù)據(jù)。如果規(guī)模增長(zhǎng)了，但是利潤(rùn)率下降了，負(fù)債率上升了，投資者將不認(rèn)可這種發(fā)展模式，會(huì)認(rèn)為是靠犧牲利潤(rùn)跟犧牲安全去換的規(guī)模。港股市場(chǎng)的邏輯是，規(guī)模增長(zhǎng)了，利潤(rùn)率提高了，負(fù)債率降低了，那它的股價(jià)一定能保證增長(zhǎng)。

正如林中所說，各大機(jī)構(gòu)的券商研報(bào)也顯示，毛利率指標(biāo)為港股很多投資者所看重，投資者不僅需要更快的周轉(zhuǎn)速度，同樣需要更高的毛利率水平。

難點(diǎn)：高周轉(zhuǎn)和高毛利的平衡

事實(shí)上，幾乎所有港股地產(chǎn)上市公司對(duì)投資者的上述口味都心知肚明。融創(chuàng)中國(guó)首席財(cái)務(wù)官黃書平就向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者強(qiáng)調(diào)，融創(chuàng)所強(qiáng)調(diào)的高周轉(zhuǎn)，是在確?，F(xiàn)金流和利潤(rùn)率的基礎(chǔ)上。

林中也強(qiáng)調(diào)，企業(yè)在風(fēng)險(xiǎn)可控的情況下，用效率換來(lái)的增長(zhǎng)率，那個(gè)才是有意義的。

然而，要同時(shí)實(shí)現(xiàn)高周轉(zhuǎn)、高增長(zhǎng)和高毛利，卻幾乎是不太可能實(shí)現(xiàn)的事，尤其是對(duì)今年的地產(chǎn)行業(yè)來(lái)說。

此前，香港投行機(jī)構(gòu)的研判就顯示，雖然一線城市過去一年房?jī)r(jià)有了大幅上漲，但地價(jià)也出現(xiàn)了大幅度的上漲，房地產(chǎn)行業(yè)的毛利率增長(zhǎng)幅度將非常有限。

同時(shí)，房地產(chǎn)市場(chǎng)的成交壓力也漸漸顯現(xiàn)?？藸柸鹧芯繖C(jī)構(gòu)發(fā)布的一季度各大城市的成交面積顯示，僅蘭州、南昌、貴陽(yáng)等少數(shù)城市成交面積出現(xiàn)上漲，其他城市的成交面積均較前一年有兩位數(shù)的下跌。其中，一線城市的北上廣深更出現(xiàn)了超過三成的成交面積下滑。

在銷售面積下降、土地成本上升的背景下，要實(shí)現(xiàn)高周轉(zhuǎn)、高增長(zhǎng)、高毛利的“三高”難度極大。

于丹丹建言地產(chǎn)商，今年不要拼銷售指標(biāo)，因?yàn)槠翠N售指標(biāo)，可能會(huì)讓開發(fā)商錯(cuò)過很多機(jī)會(huì)，其中也包括可能實(shí)現(xiàn)更高利潤(rùn)的機(jī)會(huì)。同樣也不能拿地王、提高負(fù)債率，因?yàn)檫@些都會(huì)影響到公司在毛利率、負(fù)債率、周轉(zhuǎn)率等方面的指標(biāo)。

林中則指出，開發(fā)商判斷兩個(gè)點(diǎn)很重要：一是房?jī)r(jià)的出貨高點(diǎn)，一是地價(jià)的買地低點(diǎn)。在市場(chǎng)銷售的高點(diǎn)賣房，在市場(chǎng)銷售的低點(diǎn)買地，幾乎是所有地產(chǎn)商獲取高毛利率的關(guān)鍵。他認(rèn)為，今年可能會(huì)出現(xiàn)這樣一個(gè)機(jī)會(huì)點(diǎn)。

世茂房地產(chǎn)董事局副主席許世壇則進(jìn)一步介紹提升毛利水平的 “奧秘”——在控制土地和建房成本增幅的同時(shí)，開發(fā)商需要同時(shí)控制財(cái)務(wù)、營(yíng)銷、管理三項(xiàng)費(fèi)用的支出，將這些支出控制在房?jī)r(jià)的5%以內(nèi)。

事實(shí)上，開發(fā)商們大多都懂得上述這些道理，但作為周期性的行業(yè)，大多數(shù)地產(chǎn)商要令財(cái)報(bào)的重要指標(biāo)能與資本市場(chǎng)的要求相匹配，往往需要很長(zhǎng)的時(shí)間。對(duì)很多公司來(lái)說，即使他們今年通過調(diào)整，慢慢優(yōu)化結(jié)構(gòu)，但要使財(cái)報(bào)上有一個(gè)亮眼的指標(biāo)，還需要兩到三年時(shí)間，只是屆時(shí)資本市場(chǎng)對(duì)明星地產(chǎn)股公司可能又會(huì)有不同的判斷要求。