肖國(guó)元：什么樣的分紅才能增加股東財(cái)富

好長(zhǎng)時(shí)間了，曾以“高大上”著稱的藍(lán)籌股似乎成了“棄之可惜、食之無(wú)味”的雞肋。不過(guò)，這幾天，隨著一些藍(lán)籌股公布了高分紅預(yù)案，投資者感覺(jué)到了一絲欣慰，對(duì)她的憤懣有些消解。

由此，一些人觸景生情，給分紅戴上了許多美麗的光環(huán)，諸如分紅“給投資者帶來(lái)實(shí)實(shí)在在的回報(bào)”、“奠定了藍(lán)籌股的價(jià)值基石”、“推動(dòng)了股市投資文化建設(shè)”之類。如是之言，洋溢著人們的情感與期待。不過(guò)，要使這樣的情感與期待能得到滿足與印證，是需要條件的。

在經(jīng)濟(jì)學(xué)里，上市公司的分紅是一個(gè)并不簡(jiǎn)單的概念，雖然方家們從基本理論、統(tǒng)計(jì)分析、股價(jià)實(shí)證等角度采用演繹、歸納的方法，長(zhǎng)期對(duì)此進(jìn)行了艱辛探索，但理論上仍然存在爭(zhēng)議與分歧，即使是世界上最權(quán)威的《新帕爾格雷夫經(jīng)濟(jì)學(xué)大辭典》，最后也只好將各種分歧同時(shí)呈現(xiàn)。不過(guò)，盡管理論上的分歧大量存在，但對(duì)于有關(guān)分紅的一些基本命題，各方還是取得了不少共識(shí)。這些共識(shí)至少包括：1、分紅不一定能增加股東的財(cái)富；2、分紅很可能是公司衰退的前奏；3、分紅表示公司不能再有效地使用內(nèi)部資金為股東創(chuàng)造更大的效益；4、分紅將加大公司的運(yùn)營(yíng)成本等等?；\統(tǒng)地對(duì)分紅給予贊賞、褒獎(jiǎng)，乃至吹捧，都是不合適的。

眾所周知，上市公司是通過(guò)市場(chǎng)估值來(lái)確定自己的價(jià)值的，以致資產(chǎn)重組、產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓等都要依估值而行。因此，對(duì)于上市公司而言，市值是一個(gè)非常重要的概念，是市場(chǎng)給上市公司的一個(gè)綜合的、整體性的估價(jià)，包括與公司價(jià)值有關(guān)的方方面面，既包括公司的現(xiàn)有業(yè)績(jī)與未來(lái)潛能，也包括其行業(yè)地位與未來(lái)發(fā)展；既反映了公司個(gè)體的運(yùn)行軌跡，也反映了宏觀經(jīng)濟(jì)的演繹趨勢(shì)。如果從時(shí)間坐標(biāo)來(lái)看，按照有效市場(chǎng)理論，這個(gè)估值不僅包含公司的過(guò)去，也涵括它的現(xiàn)在，更預(yù)示了它的未來(lái)。有了這些基本的理論鋪墊，我們才有可能建立起估值與股價(jià)的分析框架。由此，從紅利理論可以得出以下幾點(diǎn)推論：1、凡是能增加公司價(jià)值的，都會(huì)使其股價(jià)上升；2、凡是損害公司利益的，都會(huì)降低公司的股價(jià)；3、資本增值所帶來(lái)的財(cái)富一定大于分紅增加的財(cái)富，公司市值是股東財(cái)富增加的最大源泉。

因此，分紅本質(zhì)上意味著公司可用資源減少，也意味著未來(lái)籌資成本增加、獲利機(jī)會(huì)與空間縮小，更意味著公司使用資源的能力閑置、衰退與喪失。這也是分紅要除權(quán)的理論根據(jù)。然而，實(shí)際上，除權(quán)只是從數(shù)量上反映了分紅部分的經(jīng)濟(jì)后果。除此之外的其他一些重要含義，乃至對(duì)公司未來(lái)更重大更實(shí)質(zhì)性的影響，并沒(méi)有通過(guò)除權(quán)而全面反映出來(lái)。而除權(quán)之后的股價(jià)走勢(shì)，更真切地反映了市場(chǎng)對(duì)除權(quán)的態(tài)度與對(duì)公司未來(lái)的預(yù)期。

對(duì)分紅進(jìn)行除權(quán)處理的實(shí)踐含義也是一目了然的。我們知道，在某個(gè)時(shí)點(diǎn)上，上市公司的價(jià)值是固定不變的。因此，從公司的角度看，分紅減少了公司可以利用的資源，這部分必須從估值中減掉；而從投資者角度看，分紅使其獲得了利益，但因?yàn)檫@個(gè)利益來(lái)源于公司的損失，因此，相應(yīng)地，投資者的持股價(jià)值也要有所降低。

不過(guò)，雖然經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)分紅不待見(jiàn)，但還是不能排除以下情形：1、上市公司分紅之后，股價(jià)出現(xiàn)填權(quán)走勢(shì)，投資者并不會(huì)因除權(quán)而對(duì)沖股價(jià)，那么，分紅就是多得的；2、分紅除權(quán)后，投資者可以持有股票直到除權(quán)缺口被填補(bǔ)。這樣，分紅就是實(shí)實(shí)在在的回報(bào)；3、只要買(mǎi)入股票的價(jià)位比較低，而且后來(lái)是在高位脫手的，那么，相比不分紅，期間的分紅也能增加投資者的財(cái)富。4、在投資本金不虧損的前提下，分紅能提供高于同期銀行存款利息或其他無(wú)風(fēng)險(xiǎn)投資所能提供的收益。這樣，投資者的財(cái)富也是增加的。

然而，必須注意的是，即使分紅如上述情形那樣能增加股東的財(cái)富，那也只是退而求其次的方案，甚至是無(wú)可奈何的將就。不過(guò)，對(duì)于A股投資者而言，這已然是夢(mèng)寐以求的奢望了。