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每經編輯 譚浩俊    

◎譚浩俊

雖然與此前匯豐發(fā)布的數據相比，官方剛剛公布的3月份中國制造業(yè)采購經理人指數 （PMI）并沒有持續(xù)下行，而是比上月微升0.1個百分點，達到50.3%，繼續(xù)居于臨界點之上。但是，制造業(yè)弱勢格局并沒有改變。0.1個百分點的上升幅度，既可以看作是經濟企穩(wěn)向好的表現，也可以看作是經濟弱不禁風的表現。

事實上，PMI只是一種評價方式。從中國經濟目前的實際情況來看，工業(yè)用電量、運輸量等剛性指標，一定程度上可能比PMI的參考價值更高，對經濟情況的反映也更加真實可靠。那么，3月份的PMI回升0.1個百分點，也就不具有太強的現實意義。因為，在微觀經濟層面，經濟表現得并不盡如人意。困擾經濟發(fā)展的不利因素，如市場低迷、銷售不暢、融資難、融資成本高等問題，依然十分嚴峻。尤其是融資難和融資成本高，更成為實體企業(yè)、特別是中小企業(yè)最大的難點之一。

說到融資難、融資成本高，自然離不開貨幣政策。也就是說，貨幣政策走向，將直接決定企業(yè)融資狀況的變化。而從管理層傳遞的信號來看，只要經濟不出現明顯問題，穩(wěn)健的貨幣政策格局是不會有改變的。不僅現在不會，未來相當一段時間都不大會改變。

那么，如何才能使穩(wěn)健的貨幣政策真正變得穩(wěn)健、真正符合經濟發(fā)展實際呢？在穩(wěn)健的貨幣政策下，以怎樣的方式進行調控，才能確保政策作用的最大化、效率的最優(yōu)化呢？在經濟持續(xù)低迷的情況下，是否可以采用降低存款準備金率等過去最為常用的貨幣政策工具呢？

顯然，從近兩年來央行的操作習慣看，降低存款準備金率等常規(guī)手段，已經被央行慢慢拋棄，取而代之的是公開市場操作。而近一段時間以來，又增加了SLO公開市場短期流動性調節(jié)工具這一新的市場操作方式，使調節(jié)手段更具針對性。

應當說，按照近兩年央行在貨幣政策方面的操作情況，公開市場操作確實比降低存款準備金率等來得更加穩(wěn)健和有效，既沒有出現大起大落現象，也沒有讓貨幣政策變得過于僵化，而是基本滿足了經濟社會發(fā)展的需要。

問題在于，由于公開市場操作更多的是以穩(wěn)健、穩(wěn)妥而著稱，其對經濟和市場的影響力也相對有限。因此，自實行公開市場操作的貨幣政策以來，無論是經濟還是市場，都沒有出現令人興奮的現象。也就是說，一直是像溫吞水一樣，既沒有熱的興奮，也沒有涼的刺激，使企業(yè)和居民都始終處于一種軟綿綿的狀態(tài)。尤其是A股市場，從表面看經濟增長率處于不錯水平，但A股市場的反應卻沒有任何表現。

那么，問題到底出在哪兒呢？筆者以為，關鍵可能還在現行政策沒有能夠對貨幣存量產生有效的改善和改良作用，特別是銀行信貸資金，結構不合理的矛盾依然十分突出，資金流轉速度太慢、流動性不強的問題十分嚴重。也正是因為存在這方面的矛盾，政策在增量方面就很難做文章。所謂的用好增量，更多情況下，可能只能用來救急，而不是優(yōu)化和改善貨幣政策、貨幣環(huán)境、貨幣條件。

相反，如果盤活存量工作做得較好，無論是信貸資金還是社會資金，結構都比較合理，在經濟低迷的情況下，就可以大膽地采用降低存款準備金率等常用手段，而不是一味地采用公開市場操作了。

這也意味著，要想使穩(wěn)健的貨幣政策更加穩(wěn)健，并對經濟社會發(fā)展產生更加有效的作用，就必須在貨幣存量的盤活方面具有更大的作用與效力，能夠使這方面的問題得到有效解決，形成比較穩(wěn)健、合理、有序的結構，而不是目前的沙漠化貨幣資金結構。

與此同時，公開市場操作也要更好地講究效率與作用，要更具針對性，而不是目前的只看市場資金緊張與否，而要看緊張在什么地方，如何向應當支持的領域傾斜。譬如實體經濟、中小企業(yè)，就應當成為公開市場操作的重點?？墒?，實際情況卻是，所謂公開市場操作，實質與降低存款準備金率等沒有兩樣。所不同的是，其不會像降低存款準備金率政策一樣，會釋放政策放松的信號。

SLO或許能對現行的公開市場操作做出一些補充和完善，但是，由于SLO更多的是針對銀行，而不是產業(yè)和行業(yè)。因此，其所能發(fā)揮的作用仍然相當有限。

中國的金融問題，實際已不在宏觀政策層面，而在微觀操作層面。從貨幣政策的角度來看，其重點應當放在如何落實政策、如何讓操作層面能夠按照穩(wěn)健的貨幣政策實施，且不走調。否則，過度滿足于宏觀層面的調來調去，資金結構不合理、流動性不強、流轉速度不暢等方面的問題，仍然難以解決。

要使穩(wěn)健的貨幣政策更穩(wěn)健，不僅要注重宏觀層面的把握，而且要注意微觀層面的把控，真正做到宏觀與微觀協調、宏觀與微觀統一，而不是各彈各的調、各拉各的琴。央行提出的要“寓改革于調控之中”，當然是一種美好的愿望，但是，如何改革、如何寓改革于調控之中，卻不是一句話就能做到的。