樸道胡卿瑞：重戰(zhàn)略輕估值 看好軍工醫(yī)藥

每經(jīng)編輯 每經(jīng)記者 牟璇    

每經(jīng)記者 牟璇

私募江湖，各路精英們各懷奇招:有交易、博弈的高手，也有做成長股、做價值股的大師；有自下而上，從個股入手的怪才；也有從宏觀大局切入，自上而下遴選優(yōu)質(zhì)標(biāo)的的穩(wěn)健舵手。本期中國冠軍私募訪談錄，我們請到以善于把握宏觀策略而著稱的樸道投資總經(jīng)理胡卿瑞，他將與廣大讀者分享自己在宏觀策略把握上的心得，以及在板塊方面的重點(diǎn)布局。

與此同時，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者了解到，重陽投資、匯利資產(chǎn)、創(chuàng)勢翔等多家私募界翹楚，將齊聚第三屆中國上市公司領(lǐng)袖峰會，這些最優(yōu)秀的資產(chǎn)管理人，將在本次峰會上就未來A股的投資機(jī)會展開討論。他們將奉獻(xiàn)怎樣的真知灼見，值得期待。此外，民生銀行、康得新、樂視網(wǎng)等近200家杰出上市公司的董事長、總裁、董秘也將出席本次峰會，使得本次峰會將成為年末中國資本市場最引人注目的盛會。

關(guān)于近期下跌：技術(shù)性調(diào)整與基本面無關(guān)/

NBD：您是怎么做到產(chǎn)品凈值不斷創(chuàng)新高的，您的核心優(yōu)勢是什么。

胡卿瑞：我們主要的優(yōu)勢還是在對宏觀策略的把握上。從我自身來說，我十多年來都在做對宏觀策略的研究，所以我過去的投資理念比較強(qiáng)調(diào)的是自上而下。你可以將之理解為對時機(jī)的選擇，擇時是我一直以來比較注重的問題，這么多年來我一直是以這個思路去做投資的。拿過去來說，我們始終追求隨著宏觀經(jīng)濟(jì)周期的輪動來進(jìn)行投資。

從2011年1月樸道投資成立起，公司以及我個人的投資思路有了一個比較大的轉(zhuǎn)型，我從過去比較強(qiáng)調(diào)自上而下，慢慢地轉(zhuǎn)變?yōu)樽陨隙潞妥韵露舷嘟Y(jié)合。先通過自上而下定方向，然后再自下而上選擇未來的成長類公司。在倉位上，我不會更加強(qiáng)調(diào)擇時的問題，但是我個人的強(qiáng)項(xiàng)在擇時上，或者當(dāng)有一些比較大的波動或者是我看到系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的話，我會把倉位降到比較低的位置。比如今年2月份，我就判斷年中會有一次比較大的流動性風(fēng)險(xiǎn)，那我們在5月底的時候就把倉位降到零了。

NBD：降到了零？

胡卿瑞：對，所有產(chǎn)品倉位全部降到零，所以當(dāng)時我們的產(chǎn)品是沒有一分錢回撤的。然后大盤跌破1900點(diǎn)時，我們把倉位加到了40%。當(dāng)然這是一種比較極端的情況，這種情況在現(xiàn)在的A股市場中我認(rèn)為不會經(jīng)常出現(xiàn)。我近年來的投資理念越來越淡化擇時，但是不等于說擇時不重要，我原來只做面，但現(xiàn)在則點(diǎn)面結(jié)合，并且更注重點(diǎn)，比如上市公司業(yè)績的變化。我們對凈值的回撤看得非常重，我采用的規(guī)避方法是進(jìn)行倉位的內(nèi)部結(jié)構(gòu)調(diào)整。為了把握內(nèi)部的結(jié)構(gòu)調(diào)整，我產(chǎn)品的換手率在市場上各種同類產(chǎn)品中處于居中的水平，基本上還是以一個大的波段為主來進(jìn)行投資。

NBD：5月份是怎么判斷出存在流動性風(fēng)險(xiǎn)的?

胡卿瑞：通過我們的分析，外匯占款等流動性指標(biāo)在今年6月份會出現(xiàn)一些問題，所以當(dāng)時我就判斷今年年中會出現(xiàn)全年唯一的一次流動性大緊張，這是一次基本面所引發(fā)的系統(tǒng)性調(diào)整。

NBD：最近市場的下跌也是技術(shù)面調(diào)整？

胡卿瑞：最近的下跌跟經(jīng)濟(jì)基本面沒有太多關(guān)系，而是技術(shù)性的回調(diào)。以前我對主題投資挺感興趣的，現(xiàn)在則越來越?jīng)]有興趣，包括此次自貿(mào)區(qū)炒作我們就沒有參與。但是有些新興行業(yè)的股票我認(rèn)為行情才剛剛開始，不過現(xiàn)在這個階段可能會休整一段時間，幾個月或者更長，所以操作上應(yīng)稍微謹(jǐn)慎些。

關(guān)于重點(diǎn)方向：軍工環(huán)保醫(yī)藥等四大板塊/

NBD：宏觀策略上的分析，有沒有一些比較看重的指標(biāo)。

胡卿瑞：我過去比較強(qiáng)調(diào)的是經(jīng)濟(jì)的總需求分析和短期的庫存周期。當(dāng)市場和經(jīng)濟(jì)基本面的關(guān)系比較密切的時候，這個方式非常有效。比如2004~2007年的時候，整個市場行情非常典型地伴隨經(jīng)濟(jì)的快速增長而持續(xù)攀高，用宏觀經(jīng)濟(jì)的周期輪動這種自上而下的方式投資會有巨大的收獲。

投資和經(jīng)濟(jì)有時候不是完全相關(guān)，但是2003年~2007年是完全相關(guān)的，之后兩者的關(guān)系開始邊際遞減，因?yàn)檎麄€經(jīng)濟(jì)處于結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型階段。

在宏觀策略分析上，目前我們更側(cè)重的是就業(yè)這個指標(biāo)，而不是過去那樣對GDP的結(jié)構(gòu)分析。因?yàn)榫蜆I(yè)、收入、消費(fèi)、盈利是一個新的分析鏈條，所以我們開始更注重整體及各行業(yè)就業(yè)增速的變化。

NBD：現(xiàn)在A股和經(jīng)濟(jì)的相關(guān)性如何？

胡卿瑞：正如我前面講過的，現(xiàn)在行情的調(diào)整跟宏觀經(jīng)濟(jì)基本面之間的關(guān)系不是很大。但這種相關(guān)性是動態(tài)變化的，現(xiàn)階段來看，未來宏觀環(huán)境的變化，還有待政策的進(jìn)一步明朗。對于這一點(diǎn)，我們在積極地進(jìn)行研究。在11月底你們組織的第三屆中國上市公司領(lǐng)袖峰會上，我也將就這一問題與200多家上市公司的高管及私募同行們共同進(jìn)行探討。

NBD：介紹一下你們的研究架構(gòu)吧。

胡卿瑞：我們?nèi)ツ臧压镜募軜?gòu)進(jìn)行了調(diào)整，宏觀策略分析是我跟另外一位博士在做，下面分成四塊，軍工、環(huán)保；醫(yī)藥；消費(fèi)電子；食品飲料和農(nóng)業(yè)，我們主要選擇的方向就是這幾類，然后把其余的東西全部外包。

NBD：讓賣方去做？

胡卿瑞：對。所以去年下半年我把整個團(tuán)隊(duì)的研究方向作了一個比較大的調(diào)整。

關(guān)于倉位管理：分散投資+波段操作/

NBD：具體談一下您的投資方式吧。

胡卿瑞：我覺得做投資，如果你是重倉持有的，那你確實(shí)需要把公司的各個方面看得非常清楚。不過，我是做組合配置的，很多東西不需要看得那么精準(zhǔn)。我比較推崇“模糊的精準(zhǔn)”，因?yàn)楝F(xiàn)在有些東西連公司董事長看得都不是那么清楚，你能確定你看到的就一定是正確的嗎？我覺得這是挺難的。我們始終堅(jiān)持只做成長投資，很少去大幅追漲，也不會出現(xiàn)重倉某只股票的情況。

實(shí)際上，我越來越傾向于做分散投資。結(jié)合我自己的特長，也會同時做波段投資，但這個波段不是通常意義上理解的做短線。隨著管理的資金量越來越大，我也沒有這個時間和精力去那么做。為什么我比較偏向于做波段投資，因?yàn)橹袊?jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型不是一蹴而就的，一定會有很大的變數(shù)。我看好50只股票，并不是說這50家公司未來都有可能成為推動整個經(jīng)濟(jì)發(fā)展的大藍(lán)籌。投資的最大魅力無非就是不確定性，我通過波段投資，再加上分散投資，可以最大程度規(guī)避資產(chǎn)管理中的很多不確定性。

其實(shí)之前我也一直比較堅(jiān)持進(jìn)行組合投資，但是我會把我很看好的公司買到上限，不過正是這種操作方式，使得我們在重啤的“黑天鵝事件”中出現(xiàn)了很大的虧損。雖然這種事情很罕見，但我們還是因此修正了自己的投資方式。

我最不愿意談估值的問題，我覺得這是沒有意義的一件事情；我更愿意去看這個公司戰(zhàn)略層面上的問題，接下來我會看它具體戰(zhàn)略的執(zhí)行情況，有沒有匹配這個戰(zhàn)略的要素等等。至于他怎么做這個不是我關(guān)心的問題，但是我會去看他最終有沒有兌現(xiàn)，如果他兌現(xiàn)了，反映在財(cái)務(wù)報(bào)表上就一定會超預(yù)期。這個時候，如果我之前的組合里有這只股票，我就會加倉。如果一個公司，他的戰(zhàn)略沒有兌現(xiàn)，或者越來越低于預(yù)期，我會把倉位降得越來越低，哪怕我錯了，我也不可惜。

NBD：在投研上你們有什么特點(diǎn)。

胡卿瑞：做投資的人和做研究的人實(shí)際上是兩類人，投資需要很高的天賦和敏感度，而研究則需要扎扎實(shí)實(shí)往深里去做的韌勁兒。所以在我們內(nèi)部，我不希望像公募一樣，做研究員做好了就去做基金經(jīng)理，這種我是非常反對的。

另外，我們公司所有的對外投資賬戶，不管公開的還是不公開的，所有的凈值、所有的持倉基本都保持一致，不能說完全一致，但是基本是一致的，大的倉位、內(nèi)部小的持倉組合，基本都一致。我覺得這是對所有客戶的公平。

NBD：你特別強(qiáng)調(diào)組合和分散投資，但太分散可能會賺不到錢。

胡卿瑞：我認(rèn)為組合投資，5%左右的配置是相對合理的，就是說一個組合里，買20只股票是比較有效的方式，這樣對于流動性也比較容易把握。尤其在目前這個市場，你要考慮你的投資績效，這個過程中你要考慮到你的流動性。但如果投資組合特別分散，意義也不是特別大。我是做波段操作的，如果不考慮組合的流動性，怎么控制凈值回撤呢？

NBD：那你肯定也有買得相對多一點(diǎn)的股票吧，就是比較看好的公司。

胡卿瑞：現(xiàn)在很少，基本上都是同比例。

NBD：怎么樣將做波段與上市公司的成長性相結(jié)合？

胡卿瑞：我們做的是二級市場，二級市場就是賺波動的錢，但同時我也是賺上市公司業(yè)績成長的錢，這就是樸道的投資模式。具體來講，我們是從成長性這個角度來選擇公司，然后在它的周期拐點(diǎn)，投資加速的時候，提高對它的投資比例；當(dāng)然，也會在它溢價出現(xiàn)問題的時候，降低對它的投資比例。這個就是波段操作，但是在這個操作過程中蘊(yùn)含了對公司成長性的判斷。

11月28日～30日，作為今年中國資本市場最引人注目的年度盛會——第三屆中國上市公司領(lǐng)袖峰會，將在成都舉行，聚焦中國上市公司的“轉(zhuǎn)型升級，變革創(chuàng)新”，民生銀行、康得新、樂視網(wǎng)等近200家杰出上市公司的董事長、總裁、董秘，中國冠軍私募的優(yōu)秀掌舵者們將出席本次峰會。投資者只要在11月25日前，登錄每經(jīng)網(wǎng)（http:/m.ship-bio.com/）首頁、第三屆中國上市公司領(lǐng)袖峰會專區(qū)（http:/m.ship-bio.com/top_forum/new）進(jìn)行參會注冊，即有機(jī)會參加本次峰會，獲得與這些大腕們面對面交流的機(jī)會。

·人物介紹·

胡卿瑞

現(xiàn)任上海樸道投資有限公司董事總經(jīng)理，歷任杭州工商信托股份有限公司投資部經(jīng)理，巨田證券資產(chǎn)管理部高級投資經(jīng)理。在資本市場中具有13年的運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)，在投資管理、風(fēng)險(xiǎn)控制、市場策略等方面具有豐富的研究經(jīng)驗(yàn)和良好的業(yè)績表現(xiàn)。