利率匯率市場(chǎng)化的前提是金融資產(chǎn)證券化

我國(guó)政府決定從2012年6月1日后重啟信貸資產(chǎn)證券化，這是金融資產(chǎn)證券化的重要步驟，也是匯率利率市場(chǎng)化的重要步驟，其順序應(yīng)是：銀行業(yè)可以買賣證券化的信貸資產(chǎn)，同時(shí)讓能夠發(fā)行債券的項(xiàng)目和企業(yè)先行發(fā)行債券，當(dāng)我國(guó)債券市場(chǎng)在金融市場(chǎng)各種產(chǎn)品中占比能達(dá)到25%左右時(shí)，其定價(jià)機(jī)制對(duì)人民幣內(nèi)涵的勞動(dòng)力價(jià)值水平變化的“佐證度”將大幅度提高，其市場(chǎng)化水平對(duì)人民幣的市場(chǎng)化定將起到重要的“牛鼻子”作用。債券市場(chǎng)綜合利率水平變化曲線與人民幣匯率市場(chǎng)交易綜合曲線，將共同形成一條人民幣價(jià)值變化曲線，最終形成人民幣匯率利率定價(jià)體系的市場(chǎng)化機(jī)制。

銀行信貸資產(chǎn)證券化不僅是調(diào)節(jié)銀行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表的好辦法，更重要的是，銀行業(yè)資產(chǎn)的市場(chǎng)買賣是利率市場(chǎng)化的必要步驟，證券化的資產(chǎn)由市場(chǎng)定價(jià)，將倒逼銀行業(yè)貸款總量和結(jié)構(gòu)的市場(chǎng)化定價(jià)。

沒有銀行業(yè)信貸資產(chǎn)證券化，利率市場(chǎng)化基礎(chǔ)何在？沒有金融資產(chǎn)的債券化，利率市場(chǎng)化的基石在哪？很長(zhǎng)時(shí)間以來(lái)，我國(guó)商業(yè)銀行體系內(nèi)的貸款程序要分三六九等，存款市場(chǎng)也要分三六九等。國(guó)有企業(yè)不可能接受市場(chǎng)化利率，反之，民營(yíng)小微企業(yè)則必須接受市場(chǎng)中最高的利率。貸款門檻不同，享受政策不同，定價(jià)原則自然不同，這決定了存款不可能完全市場(chǎng)定價(jià)。如鐵道部的貸款，建設(shè)周期長(zhǎng)，項(xiàng)目盈利能力低，本應(yīng)由國(guó)家承貸，但卻逼著銀行貸款，且只能低息貸款，很多是中長(zhǎng)期貸款，利率只有4%。同時(shí)，很多國(guó)家級(jí)大型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目動(dòng)輒就到股市圈錢，為什么？因?yàn)樵诠墒腥谫Y是無(wú)需償還的。很多國(guó)有企業(yè)，不僅擠占了大量信貸資源，擠占了國(guó)家金融資源，同時(shí)也擠壓了民營(yíng)小微企業(yè)的長(zhǎng)存權(quán)--后者被擠到銀行體系之外，只能到非正規(guī)的市場(chǎng)去尋求高利貸，由此進(jìn)一步拉抬了市場(chǎng)利率。

現(xiàn)在強(qiáng)調(diào)銀行業(yè)信貸資產(chǎn)證券化，且要逐步擴(kuò)大證券化規(guī)模，銀行貸款價(jià)格要以能在市場(chǎng)上打包賣出去做為定價(jià)的條件之一，會(huì)倒逼商業(yè)銀行貸款的利率市場(chǎng)化——擠出一些行政命令貸款。如鐵道部貸款和地方平臺(tái)貸款大都政策性色彩很濃，怎么定價(jià)？過(guò)去是“強(qiáng)迫”式，現(xiàn)在商業(yè)銀行可以拒絕，因過(guò)低的定價(jià)無(wú)法“轉(zhuǎn)嫁”。凡是在市場(chǎng)上不能賣高價(jià)的貸款項(xiàng)目，商業(yè)銀行自然會(huì)減少對(duì)其支持，誰(shuí)再逼商業(yè)銀行貸款，誰(shuí)就必須承擔(dān)市場(chǎng)價(jià)差；反過(guò)來(lái)說(shuō)，當(dāng)銀行業(yè)開始被市場(chǎng)較高利率引領(lǐng)信貸方向時(shí)，能承受較高利率的企業(yè)也就有了優(yōu)先權(quán)，由此，高科技及民營(yíng)企業(yè)的生存發(fā)展空間也被打開了。商業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債表，就不會(huì)再被國(guó)有企業(yè)群體永遠(yuǎn)“霸占”。

問題是，當(dāng)商業(yè)銀行被市場(chǎng)利率牽著走后，國(guó)有企業(yè)和國(guó)有大中型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的貸款怎么辦？我以為，債券市場(chǎng)應(yīng)成為國(guó)有企業(yè)和國(guó)有大中型基建項(xiàng)目融資的“主戰(zhàn)場(chǎng)”，國(guó)有企業(yè)擁有得天獨(dú)厚的市場(chǎng)資源條件，又擁有國(guó)家信用扶持，理應(yīng)做債券市場(chǎng)“弄潮兒”。有條件發(fā)債的企業(yè)和基建項(xiàng)目都到債券市場(chǎng)融資，既可擴(kuò)大債券市場(chǎng)規(guī)模，也可優(yōu)化國(guó)家金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，更有利于國(guó)有企業(yè)的市場(chǎng)化。當(dāng)然，對(duì)國(guó)家級(jí)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目的債券籌資，國(guó)家財(cái)政要給予一定程度的擔(dān)保（如在發(fā)債后的前幾年承擔(dān)債券利息），以維持一定的信用等級(jí)，降低籌資成本。

我國(guó)目前金融業(yè)資產(chǎn)約上百萬(wàn)億，但證券化資產(chǎn)只有2%左右，而發(fā)達(dá)國(guó)家平均水平是20%左右，可見中國(guó)的資產(chǎn)證券化空間還很大。國(guó)家目前放開500億元資產(chǎn)證券化規(guī)模，我認(rèn)為太小，至少應(yīng)該達(dá)到5000億。如將目前銀行業(yè)61萬(wàn)億信貸資產(chǎn)中十分之一被證券化，再將另外的十分之一國(guó)有企業(yè)和大中型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)貸款統(tǒng)統(tǒng)“趕”到債券市場(chǎng)中去，不僅商業(yè)銀行能“騰籠換鳥”--騰出更多資金發(fā)放中小企業(yè)貸款，商業(yè)銀行的資本金瓶頸制約也會(huì)減輕，不用再到股市融資。同時(shí)，如果更多的國(guó)有企業(yè)尤其是大型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目不再到股市融資，或少一點(diǎn)融資，股市的壓力也會(huì)減輕。股市的市場(chǎng)化改革才能擺脫國(guó)有企業(yè)融資需求太大的瓶頸。

人民幣走向世界的前提是匯率市場(chǎng)化和利率市場(chǎng)化。具體來(lái)說(shuō)，首先是人民幣的國(guó)際定價(jià)和國(guó)內(nèi)定價(jià)都必須市場(chǎng)化。所謂國(guó)際定價(jià)主要是指人民幣與外匯之間的買賣市場(chǎng)，它要實(shí)現(xiàn)充分交易、自由交易，還需要一定時(shí)間；而國(guó)內(nèi)人民幣定價(jià)估值之“錨”在哪，不僅是銀行業(yè)利率市場(chǎng)，還應(yīng)包括債券市場(chǎng)。當(dāng)前，中國(guó)債券市場(chǎng)的定價(jià)機(jī)制相對(duì)更加市場(chǎng)化，因存在“相對(duì)獨(dú)立的第三方”估值機(jī)構(gòu)，使中國(guó)各種債券組合成的價(jià)格體系更具參考價(jià)值。相信未來(lái)進(jìn)一步擴(kuò)大后的債券市場(chǎng)將為人民幣匯率形成機(jī)制提供更重要的參考指標(biāo)。

總之，銀行業(yè)資產(chǎn)證券化的確是破題我國(guó)市場(chǎng)化改革的一步高招，可以起到牽一發(fā)而動(dòng)全身的作用，問題是要進(jìn)一步推進(jìn)，不斷地深化改革，讓市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)之風(fēng)，從這個(gè)“窗口”吹進(jìn)去，從銀行業(yè)貸款證券化領(lǐng)域撕開利率匯率市場(chǎng)化改革包括宏觀經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)化改革的口子，讓我國(guó)的經(jīng)濟(jì)體制更加市場(chǎng)化。