存量發(fā)行弱約束隱憂：老股東加速套現(xiàn)

每經(jīng)記者劉明濤 由于流通股份較少，新股上市后屢屢遭到市場(chǎng)非理性瘋炒，股價(jià)回落后令追高的投資者損失慘重。此次新股發(fā)行制度改革指導(dǎo)意見(jiàn)為了改善新股供給環(huán)境，不僅取消了網(wǎng)下配售股3個(gè)月鎖定期，還首次引入存量發(fā)行，旨在增加新股流通股本供給量，以達(dá)到壓低“三高”發(fā)行、遏制非理性炒作的目的。 但綜合《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者采訪和市場(chǎng)各方聲音，就當(dāng)前的發(fā)行制度而言，引入存量發(fā)行依舊存在兩大“隱患”。 配套措施引入存量發(fā)行 根據(jù)此次證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步深化新股發(fā)行體制改革的指導(dǎo)意見(jiàn)（征求意見(jiàn)稿）》，持股期滿3年的股東可將部分老股向網(wǎng)下投資者轉(zhuǎn)讓。老股轉(zhuǎn)讓后，發(fā)行人的實(shí)際控制人不得發(fā)生變更。老股東選擇轉(zhuǎn)讓老股的，應(yīng)在招股說(shuō)明書(shū)中披露老股東名稱及轉(zhuǎn)讓股份數(shù)量。 同時(shí)，老股轉(zhuǎn)讓所得資金須保存在專用賬戶，由保薦機(jī)構(gòu)進(jìn)行監(jiān)管。在老股轉(zhuǎn)讓所得資金的鎖定期限內(nèi)，如二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格低于發(fā)行價(jià)，專用賬戶內(nèi)的資金可以在二級(jí)市場(chǎng)回購(gòu)公司股票。控股股東和實(shí)際控制人及其關(guān)聯(lián)方轉(zhuǎn)讓所持老股的，新股上市滿1年后，老股東可將賬戶資金余額的10％轉(zhuǎn)出；滿2年后，老股東可將賬戶資金余額的20％轉(zhuǎn)出；滿3年后，可將剩余資金全部轉(zhuǎn)出。非控股股東和非實(shí)際控制人及其關(guān)聯(lián)方轉(zhuǎn)讓所持老股的，新股上市滿1年后可將資金轉(zhuǎn)出。 深創(chuàng)投一位投資經(jīng)理日前表示，單從制度上看，實(shí)施存量發(fā)行，改鎖定老股股票為鎖定資金的方式，一方面可令PE機(jī)構(gòu)提前鎖定利潤(rùn)；另一方面，當(dāng)二級(jí)市場(chǎng)下跌、最新股價(jià)低于發(fā)行價(jià)時(shí)，可在二級(jí)市場(chǎng)回購(gòu)公司股票等規(guī)定，也可增強(qiáng)其對(duì)所持股份運(yùn)作的靈活性。 但是，真正實(shí)施起來(lái)，存量發(fā)行真能改善當(dāng)前新股“三高”發(fā)行畸態(tài)并遏制炒新嗎？ 存兩大隱憂 業(yè)內(nèi)人士指出，單從制度來(lái)講，引入存量發(fā)行，肯定有積極作用，這將加大新股上市首日的供給量，流通市值的增加將減少個(gè)股被惡炒的可能性。 不過(guò)，該人士指出，從市場(chǎng)角度來(lái)看，現(xiàn)在引入存量發(fā)行，依舊存在兩大隱患，首先就是加快了原始股東套現(xiàn)的速度。 IPO重啟以來(lái)，上市公司原始股東套現(xiàn)的意愿一直很強(qiáng)烈。近三年來(lái)，上市公司高管閃電離職的情況越來(lái)越多，就是為日后減持股份鋪路，在高管、PE強(qiáng)大的減持動(dòng)力面前，新股走勢(shì)一直疲弱，不論是績(jī)優(yōu)股還是績(jī)差股，近半數(shù)都處于破發(fā)狀態(tài)。 此次引入存量發(fā)行，老股東可以將部分持股向網(wǎng)下投資者以發(fā)行價(jià)轉(zhuǎn)讓，而轉(zhuǎn)讓數(shù)量的限制只是不改變實(shí)際控制人，那么發(fā)起人完全可以在不影響其控制權(quán)的情況下，大幅轉(zhuǎn)讓股份，使得其持有股份快速套現(xiàn)，雖然配套措施規(guī)定只能在滿3年后，才能將資金全部轉(zhuǎn)出，但是這樣的規(guī)定并無(wú)太大作用。 深圳某不愿具名的私募人士向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》分析道，“套現(xiàn)的錢(qián)雖然存在專用賬戶，一來(lái)沒(méi)有強(qiáng)制回購(gòu)公司股票的約束，二來(lái)這個(gè)錢(qián)可以通過(guò)質(zhì)押的方式間接提前套現(xiàn)。所以，只要轉(zhuǎn)讓套現(xiàn)，這個(gè)錢(qián)原持股人依舊能很快得到?！? 另一方面，由于存量發(fā)行的引入，或加大原股東過(guò)度包裝或造假上市的利益訴求。業(yè)內(nèi)人士表示，正是有了可以提前套現(xiàn)的機(jī)會(huì)，發(fā)行人未來(lái)更有意愿去“做好”上市前的業(yè)績(jī)，以詢出一個(gè)好的發(fā)行價(jià)。按照目前的發(fā)行市盈率，每股收益增加1元錢(qián)，轉(zhuǎn)讓價(jià)就會(huì)增加30～40元，如此巨大的利益將驅(qū)動(dòng)原股東想方設(shè)法增加公司發(fā)行前的利潤(rùn)。由于過(guò)度包裝或財(cái)務(wù)造假不可持續(xù)，上市后業(yè)績(jī)恢復(fù)本來(lái)面目就會(huì)造成巨大的落差，二級(jí)市場(chǎng)的投資者將遭受更大的損失。 華生：存量發(fā)行方案待完善 對(duì)于此次存量發(fā)行方案，在專家眼里，他們是如何看待的呢？ 深圳市太和投資管理有限公司投資總監(jiān)王亮認(rèn)為，“我覺(jué)得存量發(fā)行的引入，還是會(huì)起到中性偏正面的作用，這樣一來(lái)新股發(fā)行不會(huì)像現(xiàn)在這般瘋狂、非理性。它的影響更多在一級(jí)市場(chǎng)，對(duì)于二級(jí)市場(chǎng)提前套現(xiàn)帶來(lái)的影響，體現(xiàn)在價(jià)格以及公司本身，如果公司真的優(yōu)質(zhì)，未來(lái)有高成長(zhǎng)的潛質(zhì)，我想發(fā)行人自己也不會(huì)選擇立即賣出，而會(huì)等待真正解禁的時(shí)候。” 經(jīng)濟(jì)學(xué)家華生在接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》采訪時(shí)表示，“存量發(fā)行在國(guó)際上比較普遍，不過(guò)國(guó)際市場(chǎng)主要是買方市場(chǎng)，股票發(fā)不出去，由機(jī)構(gòu)投資者購(gòu)買時(shí)有存量發(fā)行。國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)引入存量發(fā)行也是可以的，但是現(xiàn)在這個(gè)方案不適合現(xiàn)在的市場(chǎng)?！? 華生指出，“現(xiàn)在的存量發(fā)行方案等于是讓發(fā)行人提早套現(xiàn)，而當(dāng)前我們市場(chǎng)最大的問(wèn)題就是一、二級(jí)市場(chǎng)不平衡，現(xiàn)在的方案則會(huì)加劇這個(gè)不平衡。我建議，仍然可以做存量發(fā)行，但是可以讓原始股東拿出一部分股份做存量發(fā)行，套現(xiàn)資金歸公司所有，未來(lái)公司股價(jià)低于發(fā)行價(jià)，那么可以用于回購(gòu)股票注銷，如果股價(jià)一直高于發(fā)行價(jià)，三年以后就可以變成公司資金，減少公司在二級(jí)市場(chǎng)再融資。” 同時(shí)，上述業(yè)內(nèi)人士也告訴記者，“我認(rèn)為存量發(fā)行可以采用，不過(guò)需要增加一些限制，比如套現(xiàn)資金真正的鎖定——股價(jià)低于發(fā)行價(jià)時(shí)，強(qiáng)制回購(gòu)公司股份，而不是‘可以’回購(gòu)；另外，為減少造假、粉刷業(yè)績(jī)的可能性，一旦出現(xiàn)業(yè)績(jī)變臉的公司，那么套現(xiàn)資金將被長(zhǎng)期鎖定作為處罰，而剩余股份也將追加鎖定期限，以達(dá)到保護(hù)投資者利益的目的。”