美聯(lián)儲貨幣轉(zhuǎn)型預(yù)期確立 A股市場風(fēng)險(xiǎn)凸顯

每經(jīng)記者  曾子建

    最近一周，上證綜指一反前期強(qiáng)勢運(yùn)行態(tài)勢，連續(xù)下跌，B股指數(shù)率先呈現(xiàn)斷頭鍘刀式的跌勢。美國時(shí)間周三美聯(lián)儲舉行新聞發(fā)布會，宣布將如期終結(jié)QE2，全球通脹預(yù)期不減，歐債危機(jī)尚無緩解跡象。在如此敏感的關(guān)頭，我們應(yīng)該如何認(rèn)識目前的市場運(yùn)行態(tài)勢？讓我們來聽聽《每日經(jīng)濟(jì)新聞》研究院院長李偉先生的看法。  

美聯(lián)儲貨幣政策實(shí)際已經(jīng)站在轉(zhuǎn)型的門檻上

    NBD記者（下稱NBD）：美國時(shí)間周三，美聯(lián)儲麾下的聯(lián)邦公開市場委員會（FOMC）發(fā)布了議息聲明。您如何看這個(gè)聲明？

    李偉（下稱李）：美聯(lián)儲這個(gè)聲明，有幾個(gè)地方，是值得特別關(guān)注的。第一，它沒有宣布新的定量寬松計(jì)劃；第二，雖然很勉強(qiáng)，但是它卻承認(rèn)了過去幾個(gè)月通脹處于上升趨勢；第三，它在多次重申要保證美國經(jīng)濟(jì)的繼續(xù)強(qiáng)勁復(fù)蘇的同時(shí)，又多次聲明要維護(hù)物價(jià)穩(wěn)定和控制通脹預(yù)期?？梢泽w會得到的是，聯(lián)儲的這種異常復(fù)雜和矛盾的心境。

    NBD：它的聲明是模糊的？就是要讓人不知所云？

    李：聯(lián)儲很多時(shí)候就不是一個(gè)專業(yè)機(jī)構(gòu)，而更像是一個(gè)老練的政客。政客說的話，類似外交辭令一樣，模棱兩可的居多。所以，我們只有結(jié)合當(dāng)時(shí)的各種經(jīng)濟(jì)環(huán)境和政治環(huán)境，用心去尋找和體會這些模棱兩可的辭令背后隱藏的含義，才能判斷下一步可能發(fā)生什么。

    NBD：那您讀出了這聲明背后的什么含義？

    李：每一個(gè)人，站在不同的角度，讀出來的含義是不一樣的。我讀出來的含義就是：聯(lián)儲貨幣政策，已經(jīng)站在轉(zhuǎn)型的門檻上了。或者說，一只腳，已經(jīng)踩在轉(zhuǎn)型的門檻上，但是，這只腳，是要邁出去，還是收回來，作為政客來說，要故作神秘。讓你猜不透。但是，我的理解，這只腳，是收不回來了，是準(zhǔn)備邁出去了。

    NBD：有什么證據(jù)嗎？

    李：聯(lián)儲聲明里有一句話，是特別值得關(guān)注的：“FOMC將根據(jù)未來獲得的信息對其債券收購活動的步速和資產(chǎn)收購計(jì)劃的整體規(guī)模進(jìn)行定期回顧，并將在必要時(shí)候?qū)@項(xiàng)計(jì)劃作出調(diào)整，目的是最好地培育最大程度上的就業(yè)和物價(jià)穩(wěn)定性?！?/p>

    NBD：這有什么特別的含義嗎？

    李：在這句話中，首次提出了“調(diào)整”一詞。而且再次把培育就業(yè)和物價(jià)穩(wěn)定聯(lián)系起來。我的理解，這個(gè)調(diào)整，就是有可能在未來必要的時(shí)候，聯(lián)儲將調(diào)整其資產(chǎn)負(fù)債表，以出售其資產(chǎn)作為貨幣緊縮的第一步。然后才是加息。那么，不管是出售資產(chǎn)還是加息，實(shí)質(zhì)上表明了聯(lián)儲的一只腳，已經(jīng)或者正在踩向貨幣政策轉(zhuǎn)型的門檻，或者至少是開始了這樣的想法。這就是標(biāo)志性的事件。何況，沒有預(yù)期中的QE3，本身也可以看作是貨幣政策調(diào)整的第一步。

    NBD：對此，我有兩個(gè)問題要請教您，第一個(gè)問題：如果聯(lián)儲這個(gè)事件，它僅僅是一個(gè)標(biāo)志性事件，是一個(gè)預(yù)期，而不是實(shí)際的行動，或者說，還是一個(gè)沒影的事兒。這個(gè)會對資本市場產(chǎn)生影響嗎？

    李：我們首先必須要懂得，資本市場最敏感的，不是實(shí)際的行動，而是預(yù)期，對預(yù)期是最敏感的。而資本市場交易的對象，很大程度上，也是交易一種預(yù)期。比如，上市公司定價(jià)，你是把它未來可能產(chǎn)生的現(xiàn)金流和利潤，預(yù)期化在了當(dāng)前的股價(jià)上，而不是炒作它當(dāng)前的現(xiàn)金流和利潤。如果我們把大盤作為一個(gè)整體，看做一種交易的話，那它也是交易的預(yù)期。預(yù)期一旦發(fā)生變化，會立即傳導(dǎo)到指數(shù)趨勢上來。因此，我們才說，聯(lián)儲這種隱藏在外交辭令背后的“調(diào)整”含義，具有現(xiàn)實(shí)的交易意義。

    NBD：我的第二個(gè)問題是：美聯(lián)儲這一事件，對資本市場到底會有什么樣的影響，或者說會帶來多大程度的實(shí)質(zhì)影響？

    李：回答這個(gè)問題，我們先把A股市場來做一個(gè)歷史比對，你會發(fā)現(xiàn)一個(gè)驚人的有趣的現(xiàn)象。2009年8月5日，中國央行發(fā)布了《2009年二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》。在這個(gè)報(bào)告里，央行極其“鄭重”地聲明：“要繼續(xù)堅(jiān)定不移的落實(shí)適度寬松的貨幣政策”。如果粗心人去看，好像央行政策不但沒有變化，而且還在對現(xiàn)行的寬松政策進(jìn)行強(qiáng)化。但是，文章深處隱藏的一句話，卻引起我們的高度關(guān)注：“注重運(yùn)用市場化手段，進(jìn)行動態(tài)微調(diào)”。我們認(rèn)真研究和分析后，在2009年8月8日的《每日經(jīng)濟(jì)新聞·證券周刊》的封面，發(fā)表了研究文章  《解密動態(tài)微調(diào)》。我們認(rèn)為，這是中國央行自反危機(jī)以來，貨幣政策首次轉(zhuǎn)型和發(fā)生變化的開始。是一個(gè)重大的標(biāo)志性事件。而且我們在結(jié)論中寫道：“‘動態(tài)微調(diào)’給我們警醒：前期過度的投機(jī)行為，是該修正了；狂熱的幻想，也該清醒了?！?/p>

    NBD：市場接下來就對這種標(biāo)志性事件作出了反應(yīng)？

    李：其實(shí)，市場是最聰明的。所以，我經(jīng)常說，我們要老老實(shí)實(shí)當(dāng)市場的學(xué)生。如果能當(dāng)好市場的學(xué)生，那已經(jīng)不錯了，那些企圖駕馭市場的人，或者號稱已經(jīng)駕馭了市場的人，要么是狂妄要么是無知。那么，現(xiàn)在來回顧當(dāng)時(shí)的情況，一個(gè)驚人的事實(shí)就是：反危機(jī)開始的寬松貨幣政策，我們認(rèn)定在2009年8月出現(xiàn)轉(zhuǎn)型的標(biāo)志后，始自2008年11月以來的A股大反彈，幾乎同時(shí)也在2009年8月見頂3478點(diǎn)，而且這個(gè)點(diǎn)位，雖然經(jīng)歷了這兩年的數(shù)度反攻，卻至今沒有被超越。

    而這個(gè)頂部，是和央行貨幣政策轉(zhuǎn)型的標(biāo)志性日期和事件，如此高度契合！

    NBD：那就是說，美聯(lián)儲這個(gè)“調(diào)整”，也可能是第二個(gè)標(biāo)志性事件？

    李：這就是我對你第二個(gè)問題的回答。

美股走強(qiáng)和A股走弱有何內(nèi)在聯(lián)系

    NBD：近期人們很不理解，為何美股大漲，而A股大跌？難道聯(lián)儲政策的轉(zhuǎn)型預(yù)期，不會影響美國股市？

    李：這個(gè)沒有什么不可理解的。如果再像以前那樣單純地把美股或者外圍股市的波動，和A股關(guān)聯(lián)起來，認(rèn)為美股大漲了，A股就一定大漲，這是沒有道理的。我們發(fā)現(xiàn)，美股的走好，是符合美國國內(nèi)情況的。第一，美國經(jīng)濟(jì)繼續(xù)處于復(fù)蘇的路上，而且還沒有加速。這種預(yù)期直接導(dǎo)致美國投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好提升。這從美元指數(shù)的跌跌不休甚至逼近歷史低點(diǎn)，也可以看出端倪；第二，全球新興市場國家經(jīng)濟(jì)增長普遍減速，通脹風(fēng)險(xiǎn)提升，導(dǎo)致國際資本回流，推高美股。因此，美股走高，是有其內(nèi)在原因的。

    反觀A股，上述兩點(diǎn)，恰恰就是A股走弱的部分原因。中國經(jīng)濟(jì)增長放緩，通脹預(yù)期不減，貨幣政策持續(xù)緊縮。因此，美股和A股呈現(xiàn)截然不同的相反走勢，兩者不僅沒有正向關(guān)聯(lián)，反而在相反方向上互為因果。

    NBD：那么，您所謂的美聯(lián)儲貨幣政策轉(zhuǎn)型的標(biāo)志性事件，對A股在哪種層面上，帶來影響？

    李：我在去年12月底的《每日經(jīng)濟(jì)新聞》的年度策略報(bào)告上，就說過，2011年，我們應(yīng)該密切關(guān)注美聯(lián)儲政策的一舉一動。原因在于，反危機(jī)以來中國經(jīng)濟(jì)率先于全球復(fù)蘇，國際熱錢始終是流向以中國為代表的新興經(jīng)濟(jì)體。而中國股市在兩個(gè)方面受到推動，一是寬松貨幣和積極財(cái)政政策的推動，二是國際熱錢流入和流入預(yù)期的推動。而前一個(gè)因素，經(jīng)過兩年的中國央行的貨幣政策調(diào)整，已然漸次衰減，之所以關(guān)注聯(lián)儲貨幣動態(tài)，就是因?yàn)?，要關(guān)注第二個(gè)推動因素的發(fā)展變化情況：一旦國際資本“流入”和“流入預(yù)期”發(fā)生變化，將對A股帶來不小的沖擊。

    NBD：我注意到您在描述國際資本的時(shí)候，用了流入和流入預(yù)期兩個(gè)詞。有什么意義嗎？

    李：這是兩個(gè)意義截然不同的詞匯。流入是現(xiàn)實(shí)資金實(shí)際運(yùn)動。我們知道中國至今仍然實(shí)施資本管制，國際資本要大規(guī)模進(jìn)來，還是不容易的。雖然也通過虛假貿(mào)易或者服務(wù)進(jìn)來了許多。但是，流入預(yù)期就不同，這是一種心理暗示和心理支撐。而股市運(yùn)行，很大程度上，心理暗示和心理支撐具有重要的非同凡響的作用。

    NBD：那么，這次如果真如您所說，美聯(lián)儲貨幣政策可能正在轉(zhuǎn)型的門檻上，那對A股影響就很大。

    李：是的，它帶來兩個(gè)方面的影響。一是讓實(shí)際的資金流向發(fā)生相反方向的變化。二是導(dǎo)致流入預(yù)期發(fā)生重大變化。都對A股不利。

    NBD：這幾天B股率先破位暴跌，也是這個(gè)方面的因素？

    李：這幾天B股暴跌，很多媒體報(bào)道和總結(jié)了3大因素或者5大因素。不錯，什么國際板之類的消息，肯定影響B(tài)股，國際板的推出，讓本來就邊緣化的B股更加邊緣化。但是，我認(rèn)為，本質(zhì)上的原因，還是首先受到美國因素的提前影響。畢竟，對美國政策感應(yīng)最靈敏的，還是B股。B股的率先破位暴跌，是“秋”江水“冷”鴨先知。

    NBD：那您認(rèn)為美聯(lián)儲的政策變化，會影響美股本身嗎？

    李：股市運(yùn)行，無論你把價(jià)值投資之類的說教吹得如何天花亂墜和冠冕堂皇，它本質(zhì)上仍然是資金的運(yùn)動，或者都要體現(xiàn)在資金運(yùn)動上。所以，影響股市最終的因素，還是資金。從這個(gè)角度來說，美股不可能不受到影響。尤其是道瓊斯指數(shù)距離歷史高點(diǎn)14000點(diǎn)，也僅僅一步之遙。但是，資金的運(yùn)動是復(fù)雜而多維的，不能用直線思維去思考。目前，之所以道指還在昂揚(yáng)向上，一是在美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇尚未加速的情況下，預(yù)期還很好，導(dǎo)致全球資本風(fēng)險(xiǎn)偏好繼續(xù)提升；二是上面談到的國際熱錢的回流和回流預(yù)期的影響。

    但是，美股的運(yùn)行，最終還會回到貨幣政策轉(zhuǎn)型的本位影響下。尤其在美國經(jīng)濟(jì)面臨太多不確定因素的背景下，不可能一路高歌。

影響A股的宏觀經(jīng)濟(jì)情況總體在發(fā)生負(fù)向變化

    NBD：您剛才談的主要是美聯(lián)儲和美股對A股市場的影響。那影響A股的內(nèi)在因素目前狀況如何？

    李：你可能還記得，在春節(jié)后的2月12日，我在《每日經(jīng)濟(jì)新聞·證券周刊》封面上，發(fā)表了一篇文章《A股行情：一盤反季節(jié)的蔬菜》。文章中我反復(fù)闡述，在密集的宏觀調(diào)控高壓下的A股，發(fā)生了“本不應(yīng)該有的行情”，它是完全基于兩個(gè)原因：一是大藍(lán)籌的估值洼地  （小市值股票經(jīng)歷連續(xù)兩年的暴漲而大盤藍(lán)籌股卻下跌了兩年）；另一個(gè)是疾風(fēng)暴雨般的房產(chǎn)調(diào)控為股市帶來的朦朧而良好的資金流入預(yù)期。

    NBD：那這兩個(gè)因素現(xiàn)在情況如何？

    李：那么現(xiàn)在我們來看澆灌出這盤反季節(jié)蔬菜的兩種“肥料”現(xiàn)狀如何：首先，大盤藍(lán)籌的估值洼地，經(jīng)過這兩個(gè)月的上漲，銀行鋼鐵電力石化等輪番表演，洼地已經(jīng)被填埋的差不多了。因此，我們可以看到，這兩個(gè)月，在中小板和創(chuàng)業(yè)板指數(shù)連續(xù)大跌的背景下，代表大盤股的上證綜合指數(shù)和上證50指數(shù)卻一路向上。其次，我們來看房產(chǎn)調(diào)控。我們首先表明我們的態(tài)度：盡管現(xiàn)在各地地方政府已經(jīng)在開始為激烈的房產(chǎn)調(diào)控叫苦了，在制造輿論要放松調(diào)控了，但是，我們?nèi)匀徽J(rèn)為，房產(chǎn)調(diào)控關(guān)乎中國經(jīng)濟(jì)和民生以及社會穩(wěn)定，中央政府不會輕易減弱或者終結(jié)它。但是，論及為股市這盤反季節(jié)蔬菜帶來良好預(yù)期的房產(chǎn)調(diào)控本身來看，效果卻不僅不明顯，而且仿佛還在減弱。比如，各地雖然成交量縮小了不少，但是，房屋價(jià)格并沒有跌多少，部分地方甚至還在漲。加上地方政府的叫苦和“放松調(diào)控”的輿論制造，讓房地產(chǎn)調(diào)控為股市帶來的預(yù)期逐漸在退化了。

    因此，我們認(rèn)為，在房價(jià)沒有根本向下變化的趨勢發(fā)生前，股市行情，僅僅是反季節(jié)蔬菜。

    NBD：嗯，所以，我記得您在那文章最后說：既然是反季節(jié)的，那就要小心謹(jǐn)慎對待它，而且反彈的時(shí)間和高度，都要觀察。而且您在文尾再一次提到密切關(guān)注美國情況變化。

    李：你記得很清楚。是這樣的。

    NBD：那影響A股的其他宏觀經(jīng)濟(jì)因素呢？

    李：實(shí)際上宏觀經(jīng)濟(jì)狀況從去年中期以來，基本沒有什么本質(zhì)的變化。例如：貨幣政策的持續(xù)收緊，M1的趨勢線早已經(jīng)下穿在M2之下。剛剛公布的3月數(shù)據(jù)中，M1和M2雖然稍微雙雙小幅反彈，但是，M1仍然在M2下方運(yùn)行。而且3月的這種小幅反彈，我們認(rèn)為是不會持續(xù)的。我們大家都知道這兩個(gè)指標(biāo)對股市的重要意義。

    NBD：資金面總體不寬松？

    李：這是肯定的。近期資金市場利率持續(xù)高漲，凸顯銀行體系資金緊張的局面無法緩解。這些都對近期市場不利。

    NBD：其他方面呢？

    李：近期不僅資金市場處于緊張，宏觀經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域很多矛盾凸顯。比如，往年不可能出現(xiàn)的淡季大規(guī)模缺電的現(xiàn)象，就很令人不解和揪心。這種情況，一是說明在油價(jià)高居不下情況下，導(dǎo)致的輸入型通脹，對中國宏觀經(jīng)濟(jì)影響是多么嚴(yán)重。這種淡季大規(guī)模缺電的現(xiàn)象，集中凸顯了宏觀經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的矛盾之突出。

    另外，通脹和通脹預(yù)期持續(xù)強(qiáng)化。也是股市最大的殺傷性武器，尤其是在市場轉(zhuǎn)弱的時(shí)候，會起到放大器的作用。

現(xiàn)在是在對中小板和創(chuàng)業(yè)板算總賬

    NBD：您去年12月份為一家雜志寫過一篇文章《從結(jié)構(gòu)性牛市到結(jié)構(gòu)性熊市：警惕2011財(cái)富殺手》，這篇文章在《每日經(jīng)濟(jì)新聞》研究院內(nèi)部也發(fā)表過。文章里，您斷言小市值股票（主要是中小板和創(chuàng)業(yè)板股票）將成為2011年最大、最可怕的財(cái)富殺手。不幸言中！現(xiàn)在您如何看待中小板和創(chuàng)業(yè)板？

    李：我認(rèn)為，市場正在對中小板和創(chuàng)業(yè)板算總賬，尤其是對創(chuàng)業(yè)板算總賬。

    第一、這些股票的發(fā)行定價(jià)，表面是市場化的產(chǎn)物，實(shí)際上在各種潛規(guī)則下的利益集體  （算不上集團(tuán)）的聯(lián)合操縱和合謀算計(jì)市場和股民的產(chǎn)物。這已經(jīng)從很多案例上得到印證。這種合謀和算計(jì)，不僅在發(fā)行市場，還在二級市場，尤其是上市后的一年以內(nèi)的二級市場（專業(yè)機(jī)構(gòu)參與爆炒制造出眾多的百元股就是例證）；不僅在投行部門進(jìn)行算計(jì)，而且在研發(fā)部門里算計(jì)和合謀。近期各媒體對券商研報(bào)領(lǐng)域的大規(guī)模的揭露，就是例證。因此，這些打著高科技、高成長幌子的公司，從一開始，可能就是騙局。盡管我們認(rèn)為，確實(shí)有一些未來可能成長為微軟的公司出現(xiàn)，但是，不改合謀和算計(jì)的本質(zhì)。

    那么，在各方利益都達(dá)到的情況下，參與各方功成身退、滿載而歸，給市場留下了一片狼藉。

    第二、單從市場角度來講，從本輪反危機(jī)引發(fā)的大反彈開始，持續(xù)表演了兩年的中小板和創(chuàng)業(yè)板行情，到去年年底，已經(jīng)達(dá)到了一個(gè)超級頂峰。絕大多數(shù)股票的股價(jià)，漲了3倍以上。這是典型的資金堆積的結(jié)果。那么，其價(jià)值回歸，就是必然的。沒有什么奇怪的。

    第三、當(dāng)高成長的預(yù)期，遭遇到業(yè)績大規(guī)?；碌膶擂魏?，光環(huán)褪去，市場信心備受打擊。股價(jià)回歸更加無可挽回。

    我去年年底之所以說它們是今年的財(cái)富殺手，基本上是基于這樣的邏輯。

    因此，我覺得，現(xiàn)在確實(shí)是對小市值股票算總賬的時(shí)候了。從分類指數(shù)上也可以看的很明白，代表小市值股的創(chuàng)業(yè)板指數(shù)已經(jīng)創(chuàng)新低，而科技100R指數(shù)和科技100P指數(shù)已經(jīng)被打回原形。

    NBD：這些股票就徹底完了？

    李：事物都不是絕對的，物極必反和天道輪回是其固有的演化規(guī)律。我們不能看到這些股票現(xiàn)在在還賬，就認(rèn)為它們永遠(yuǎn)完蛋了。這些股票到跌到一定的時(shí)候，個(gè)股走勢就會分化，機(jī)會就會再次降臨，只是具體在什么時(shí)候，那就只有持續(xù)觀察了，不主觀預(yù)測，更不能臆測，順應(yīng)和抓住機(jī)會，是投資的本質(zhì)。

如果再次加息  對市場影響如何

    NBD：市場盛傳五一期間，央行可能再次加息或提高存款準(zhǔn)備金率，您認(rèn)為有可能性嗎？

    李：我說過，這種東西，一是我們無法猜測和確定，二是這種猜測也是徒勞的。當(dāng)然，就我們的觀點(diǎn)來說，在持續(xù)負(fù)利率的情況下，持續(xù)加息以控制通脹和通脹預(yù)期，肯定是非常必要的，而且央行也一定會這樣做。因此，如果五一期間再次加息，我們絲毫也不會感到意外。

    NBD：前幾次加息和提高準(zhǔn)備金率，您都認(rèn)為對短期市場沒有影響，絲毫不恐懼。那么這次假設(shè)五一期間加息，您會如何認(rèn)為？

    李：今年以來的兩次加息和多次提高準(zhǔn)備金率，我確實(shí)都對短期市場看好。因?yàn)槟莻€(gè)時(shí)候，市場環(huán)境和海外環(huán)境沒有發(fā)生太大的變化。但是，如果這個(gè)五一加息，我認(rèn)為就絕不可以與前幾次同日而語。我會驚慌失措的（笑起來）。一個(gè)是加息效應(yīng)的不斷累積，二是內(nèi)外環(huán)境的變化。

    NBD：訪談的最后，請用一句話概括您對節(jié)后市場的理解。

    李：風(fēng)險(xiǎn)大于機(jī)會，倉位控制第一。

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