每經(jīng)專訪央行原副行長胡曉煉：當前實施的適度寬松貨幣政策不以大規(guī)模刺激為主要特征，考察政策效果需看對創(chuàng)新、對民企等支持是否有力有效

每經(jīng)記者 張懷水    每經(jīng)編輯 陳旭    

2024年底召開的中央經(jīng)濟工作會議指出，要實施適度寬松的貨幣政策。適時降準降息，保持流動性充裕，使社會融資規(guī)模、貨幣供應(yīng)量增長同經(jīng)濟增長、價格總水平預(yù)期目標相匹配。

與此同時，作為2024年一攬子增量政策的“重頭戲”，總規(guī)模達到12萬億元的地方化債“組合拳”正在加快落地。

我國貨幣政策從“穩(wěn)健”調(diào)整為“適度寬松”，這釋放出怎樣的信號？近年來力度最大化債方案背后有何深意？化債是否等同于放水？未來是否會引發(fā)通貨膨脹？ 

圍繞這一系列話題，在2025年全國兩會召開前夕，中國人民銀行原副行長、中國國際經(jīng)濟交流中心副理事長胡曉煉接受了《每日經(jīng)濟新聞》（以下簡稱NBD）記者的專訪。

“學(xué)者型官員 ”“外管能手”，這是外界對于胡曉煉的評價。她自從1984年畢業(yè)于被稱作中國金融業(yè)“黃埔軍校”的央行研究生部之后，曾長期在國家外匯管理局工作，先后任職于國家外匯局政策研究室、政策法規(guī)司和儲備管理司等。

2005年3月，胡曉煉出任中國人民銀行黨委委員、國家外匯管理局局長，并參與了外匯管理體制的歷次改革。2009年7月至2015年2月，胡曉煉擔(dān)任央行副行長，是當時央行領(lǐng)導(dǎo)班子中唯一的女性副行長。

觀測貨幣政策效果要看對創(chuàng)新、對民企等支持是否有力有效

NBD：中央經(jīng)濟工作會議提出要實施適度寬松的貨幣政策，您認為這釋放出什么樣的信號？

胡曉煉：過去14年里，我國貨幣政策取向一直用“穩(wěn)健”表述，在此期間國際國內(nèi)環(huán)境發(fā)生了重大變化，國際地緣政治風(fēng)險加劇，主要國家貨幣政策從極度的量化寬松到大幅度快速加息收緊。

新冠疫情暴發(fā)后，國內(nèi)房地產(chǎn)市場走勢逆轉(zhuǎn)，經(jīng)濟周期波動、宏觀政策總體穩(wěn)定的同時也進行了適度調(diào)整，貨幣政策取向雖然表述未變，但實施的導(dǎo)向、方式、力度等都有變化，事實上趨向偏寬松。

此次貨幣政策清晰地給出了從“穩(wěn)健”到“適度寬松”的取向，這是一個重要變化。

首先，體現(xiàn)了對國際形勢嚴峻復(fù)雜的判斷，對外貿(mào)易受限于以關(guān)稅戰(zhàn)為主的壁壘，產(chǎn)供鏈重構(gòu)引發(fā)國際投資異動，中國經(jīng)濟的發(fā)展受到一定的打壓遏制。

與此同時，國內(nèi)經(jīng)濟受房地產(chǎn)、地方債務(wù)等問題所累，投資消費信心不足，經(jīng)濟下行壓力加大。從物價這一貨幣政策核心目標看，我國由過去數(shù)十年高速發(fā)展轉(zhuǎn)型換擋期轉(zhuǎn)為面臨通縮的威脅。

這些國內(nèi)外形勢的巨大變化，使宏觀政策長期對通脹保持高度戒備的取向發(fā)生改變，必須用鮮明政策態(tài)度和立場應(yīng)對當前經(jīng)濟下行風(fēng)險。如果僅僅通過內(nèi)涵調(diào)整而表述不變，不能更清晰地反映對經(jīng)濟形勢和走向的判斷，不能充分體現(xiàn)政策的力度，難以有效提振對宏觀調(diào)控的信心。

所以，我認為貨幣政策表述的變化意義十分重大，向社會傳遞的信號是：全力以赴穩(wěn)增長，通過利率和流動性的調(diào)整，促投資擴消費，堅決遏制經(jīng)濟下行風(fēng)險；積極有為穩(wěn)市場，通過創(chuàng)新工具，優(yōu)化職能，促進金融市場健康發(fā)展，發(fā)揮投資和融資功能，助力提振信心；審慎穩(wěn)妥防風(fēng)險，通過特定政策支持，助力化解地方債務(wù)和房地產(chǎn)等重點領(lǐng)域風(fēng)險，減緩其對經(jīng)濟增長的負面影響；數(shù)量寬松防通縮，通過在二級市場交易國債，使用多樣化結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，繼續(xù)保持流動性合理適度，支持經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整優(yōu)化，推動物價水平回升到正常合理區(qū)間。

NBD：上一次我國采用“適度寬松的貨幣政策”是在2009年和2010年。這次重新啟用這一政策，與當年相比，您認為有什么區(qū)別？

胡曉煉：當前實施的“適度寬松”貨幣政策與15年前實施的“適度寬松”，雖然表述一致，但內(nèi)涵還是有不小的差異。

15年前，我們處在全球化經(jīng)濟合作發(fā)展為主基調(diào)的大環(huán)境下，國內(nèi)經(jīng)濟發(fā)展欣欣向榮。但當時突發(fā)的國際金融危機沖擊了外需，使經(jīng)濟下行壓力陡然增大。

而當前我們面臨嚴峻復(fù)雜的國際形勢，挑戰(zhàn)主要來自巨大的不確定性、地緣政治和意識形態(tài)競爭主導(dǎo)的經(jīng)濟競爭。國內(nèi)經(jīng)濟增長模式和動力轉(zhuǎn)換、長期快速增長積累的問題浮出水面，處于發(fā)展的陣痛期。所以，黨中央把暢通國內(nèi)大循環(huán)、以創(chuàng)新引領(lǐng)發(fā)展作為應(yīng)對挑戰(zhàn)的決定性一招。

因此，如果說15年前的適度寬松是外延式寬松，以大規(guī)模刺激為主要特征，以超高速貨幣投放和貸款增長、項目貸款快、數(shù)量多為表現(xiàn)，那么當前的適度寬松則是內(nèi)涵式寬松，以促進經(jīng)濟轉(zhuǎn)型發(fā)展、著力提升發(fā)展質(zhì)量為重心。

當前，規(guī)模數(shù)量不是最主要的目標，結(jié)構(gòu)和對經(jīng)濟發(fā)展的長期作用才是重點。這既是我國經(jīng)濟發(fā)展進入新階段的要求，也緣于這些年我國貨幣供給和信貸規(guī)?？偭恳呀?jīng)足夠大，數(shù)量作用的邊際效果明顯減弱，適度寬松需有利于化解長期積累的矛盾和風(fēng)險，而不能只顧眼前的風(fēng)險。

近5年來貨幣供應(yīng)量（M2）情況

截至2025年1月末，我國廣義貨幣(M2)余額318.52萬億元 數(shù)據(jù)來源：同花順iFinD

下一階段，我們觀測貨幣政策效果，不宜用傳統(tǒng)的眼光聚焦貨幣供給量增長是不是夠快、信貸規(guī)模增長是不是夠大，而是要看對創(chuàng)新支持、對中小民營企業(yè)支持、對消費以及民生領(lǐng)域薄弱環(huán)節(jié)的支持是不是有力有效。

推動經(jīng)濟回穩(wěn)需擴大有效投資和消費雙輪驅(qū)動

NBD：從2024年開始，我國計劃連續(xù)幾年發(fā)行超長期特別國債。增發(fā)超長期特別國債是否會增加地方政府債務(wù)壓力？對于擴大內(nèi)需和推動經(jīng)濟增長將發(fā)揮什么樣的作用？

胡曉煉：超長期特別國債是中央政府發(fā)行并承擔(dān)償還責(zé)任的超長期債務(wù)，主要用于國家重大戰(zhàn)略實施和重點領(lǐng)域安全能力建設(shè)。超長期國債并不直接增加地方政府的債務(wù)。

當前推動經(jīng)濟回穩(wěn)，需要擴大有效投資和促進消費雙輪拉動。傳統(tǒng)上擴大內(nèi)需起效快、作用大的方式是增加投資。過去在遭遇國際金融危機等重大不利外部沖擊時，我國都是通過擴大投資穩(wěn)定經(jīng)濟，保持經(jīng)濟增長。

但長期依靠擴大投資的增長也帶來比較明顯的副作用，傳統(tǒng)領(lǐng)域的投資潛力已經(jīng)充分挖掘，新興領(lǐng)域的有效投資需求還沒有充分展現(xiàn)，重復(fù)投資、低效投資成為妨礙我國高質(zhì)量發(fā)展的頑疾。此輪為應(yīng)對外部不確定性穩(wěn)定經(jīng)濟增長而發(fā)行超長期特別國債，其用途與傳統(tǒng)的擴大投資有顯著的差別。

首先，在用途方面，重點投向薄弱環(huán)節(jié)、民生短板、中長期能力建設(shè)等領(lǐng)域，聚焦加快實現(xiàn)高水平科技自立自強、推進城鄉(xiāng)融合發(fā)展、促進區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展、提升糧食和能源資源安全保障能力、推動人口高質(zhì)量發(fā)展、全面推進美麗中國建設(shè)等方面的重點任務(wù)。

其次，超長期國債可以改善投資項目的內(nèi)部收益率，適用于項目短期效益不突出，但長期來看對經(jīng)濟社會發(fā)展不可或缺的項目，可以減緩近、中期財政收支壓力。發(fā)揮好投資對穩(wěn)增長和高質(zhì)量發(fā)展的拉動作用，除項目盡快開工建設(shè)形成實物工作量以外，需重視增強重大基礎(chǔ)設(shè)施投資的財務(wù)可持續(xù)性。

我認為，發(fā)行國債會增加國家整體債務(wù)水平，未來償還債務(wù)還要以投資效益為基礎(chǔ)。需重視發(fā)揮好市場作用，政府主導(dǎo)項目準入管理雖有助于聚焦重點、實施速度快，但歷史經(jīng)驗教訓(xùn)也表明，政府對具體微觀經(jīng)濟活動參與越深、越具體，除易產(chǎn)生道德風(fēng)險外，還可能導(dǎo)致投資效益不彰。

因此在具體項目選擇上，要更加注重市場配置資源的作用，重大項目實施既等不得，也不能操之過急，應(yīng)將積極進取與精心規(guī)劃、科學(xué)設(shè)計、認真研評風(fēng)險收益、高質(zhì)量開展建設(shè)結(jié)合起來。

建議將香港、上海打造成人民幣金融資產(chǎn)配置中心

NBD：您曾提到，中國金融業(yè)對外開放正面臨前所未有的外部挑戰(zhàn)。這些挑戰(zhàn)主要在哪些方面？

胡曉煉：在當前嚴峻復(fù)雜充滿不確定性的國際環(huán)境下，我國貨幣金融領(lǐng)域開放充滿挑戰(zhàn)，主要體現(xiàn)在以下幾個方面：

首先，資本投資雙向流動遭遇更多障礙，以美國為代表的西方國家對來華投資的產(chǎn)業(yè)資本和金融資本施加諸多限制，尤其是對科技創(chuàng)新研發(fā)等領(lǐng)域的投資進行嚴格審查限制。

同時，中國對美投資也面臨重重阻礙，雙向投資活動受到制約，金融為實體經(jīng)濟提供跨境投資服務(wù)的空間受到擠壓。

其次，人民幣國際化進程受到阻礙，美西方國家為維護其貨幣霸權(quán)地位，打壓非國際主要貨幣的使用，甚至威脅對不使用美元從事國際貿(mào)易投資活動的經(jīng)濟體加征關(guān)稅。這種立場對人民幣的國際化進程構(gòu)成威脅。

近3年來跨境人民幣結(jié)算金額

我國跨境人民幣結(jié)算金額總體逐步走高，自2024年11月以來已連續(xù)3個月站上2萬億元臺階 數(shù)據(jù)來源：同花順iFinD

此外，一國擁有的國際金融資產(chǎn)安全受到威脅，可能發(fā)生以各種借口凍結(jié)國家外匯資產(chǎn)的情形，限制對自身資產(chǎn)支配使用的合法權(quán)益。

四是國際金融中心發(fā)展受到很大影響。在香港特區(qū)一些美資機構(gòu)正在逐漸撤出，金融市場交易量有所萎縮，市場動蕩加劇，國際金融中心地位被壓降。

面對這些挑戰(zhàn)，我們要積極加以應(yīng)對。首先，應(yīng)該繼續(xù)擴大金融開放，特別是增強資本市場的吸引力，在防范系統(tǒng)性風(fēng)險的基礎(chǔ)上，繼續(xù)推動人民幣國際化的進程，將香港、上海打造成人民幣金融資產(chǎn)的配置中心，為國外投資者在中國投資創(chuàng)造便利條件。

其次，要切實保護好中國金融資產(chǎn)安全，通過運用國際法律手段、資產(chǎn)投資多元化、研究加密數(shù)字貨幣資產(chǎn)開發(fā)、儲藏、使用、監(jiān)管等制度設(shè)計，未雨綢繆。

NBD：近年來我國金融業(yè)開放力度不斷加大，比如全面取消銀行保險領(lǐng)域外資持股比例限制等。您認為應(yīng)該如何平衡開放與安全的“天平”？

胡曉煉：我國金融業(yè)開放是一個范圍不斷擴大、深度不斷拓展的漸進過程。黨的二十屆三中全會提出，穩(wěn)步擴大制度型開放，這是當前和今后一個時期金融開放的重點，體現(xiàn)出對金融開放的質(zhì)量要求。與以往降低外資持股比例限制、允許開辦更多業(yè)務(wù)品種、增加入市投資額度等開放舉措相比，過去主要還是體現(xiàn)在數(shù)量開放上，而現(xiàn)在更強調(diào)質(zhì)量。

金融高質(zhì)量開放蘊涵著通過開放使金融更好服務(wù)國家經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展的內(nèi)在要求，以及防范金融風(fēng)險沖擊國家經(jīng)濟安全的底線要求?；诖?，要吸取國內(nèi)外發(fā)生重大金融風(fēng)險、特別是系統(tǒng)性風(fēng)險的教訓(xùn)，從風(fēng)險的成因、引爆、傳染、處置等全過程入手，系統(tǒng)性建立風(fēng)險預(yù)警、防范、化解體制機制，這是制度型開放的組成部分。

防范化解金融風(fēng)險是金融工作的永恒主題，中國經(jīng)濟持續(xù)穩(wěn)定健康發(fā)展是防范風(fēng)險的決定性基礎(chǔ)，金融機構(gòu)強化治理穩(wěn)健經(jīng)營是防范風(fēng)險的重要保障，健全的制度法律和有效的監(jiān)管是防范風(fēng)險的屏障。

開放會帶來金融活動的多樣性和復(fù)雜性，從而增加管理的難度，增加風(fēng)險的可能性。要防范風(fēng)險造成對國家經(jīng)濟安全的重大沖擊，關(guān)鍵是在開放中堅持以我為主，堅持服務(wù)實體經(jīng)濟的根本要求，堅持與時俱進、靈活高效。

NBD：2025年，您認為中國經(jīng)濟可能有哪些關(guān)鍵詞？您對今年政府工作報告有哪些期待？

胡曉煉：在我看來，主要有消費、民生、創(chuàng)新、改革等關(guān)鍵詞。期待在這些方面的工作有更全面、具體、實在、有力度的舉措，推動實現(xiàn)經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展的目標。

封面圖片來源：每日經(jīng)濟新聞