中一簽虧兩杯星巴克！萬凱轉(zhuǎn)債上市當(dāng)日下跌6.3%，成一年半以來首只破發(fā)轉(zhuǎn)債，兩年前新股上市首日也破發(fā)

每經(jīng)記者 王硯丹    每經(jīng)編輯 葉峰    

一年半以來首只破發(fā)轉(zhuǎn)債出現(xiàn)了。

9月5日，萬凱轉(zhuǎn)債在深交所上市，開盤即低開5%，之后小幅上沖至96.9元后繼續(xù)回落，最終以下跌6.30%報(bào)收，收盤價(jià)為93.696元，投資者中一簽虧63.04元。

上一只破發(fā)的可轉(zhuǎn)債還要追溯到2022年12月19日，齊魯轉(zhuǎn)債上市當(dāng)天以下跌4.87%報(bào)收。

分析師：萬凱轉(zhuǎn)債破發(fā)是股性缺乏與債底無力共同作用的結(jié)果

資料顯示，萬凱轉(zhuǎn)債本次總發(fā)行規(guī)模為27.00億元。萬凱新材表示，公司主營聚酯材料研發(fā)、生產(chǎn)、銷售，本次發(fā)行的募集資金投資項(xiàng)目MEG一期60萬噸項(xiàng)目擬選取先進(jìn)的天然氣制MEG工藝，形成年產(chǎn)60萬噸的上游原材料MEG產(chǎn)能，有利于公司深化實(shí)施縱向一體化戰(zhàn)略，提升上游原材料環(huán)節(jié)自主供應(yīng)能力、成本控制能力和質(zhì)量把控力度，進(jìn)一步提升公司綜合競爭力。

中證鵬元評(píng)定萬凱新材主體信用等級(jí)為AA，評(píng)級(jí)展望為穩(wěn)定，萬凱轉(zhuǎn)債信用等級(jí)為AA。中證鵬元認(rèn)為，2023年我國瓶級(jí)PET行業(yè)產(chǎn)能集中投放，但市場需求增長不及供給端，瓶級(jí)PET銷售均價(jià)下滑，公司主業(yè)盈利能力弱化。但公司作為國內(nèi)領(lǐng)先的聚酯材料生產(chǎn)銷售企業(yè)，近年P(guān)ET產(chǎn)品銷售收入總體較快增長，市場知名度較高。此外，公司直接融資和間接融資渠道較為通暢，具備良好的再融資能力。

但在萬凱轉(zhuǎn)債上市之前，已有投資者對(duì)其上市后表現(xiàn)表示擔(dān)憂。如有市場人士就表示，萬凱新材由于發(fā)行量較大，股東配售率比較低，加之目前行情低迷，估計(jì)不賺錢，甚至有破發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)，首日見好就收。

東方金誠研發(fā)部分析師翟恬甜則認(rèn)為，萬凱轉(zhuǎn)債上市即破發(fā)的背后是股性缺乏與債底無力共同作用的結(jié)果。

她指出，一方面，萬凱轉(zhuǎn)債發(fā)行規(guī)模明顯偏大，對(duì)正股存在較強(qiáng)稀釋作用，轉(zhuǎn)債價(jià)格缺乏股性因素支撐。萬凱轉(zhuǎn)債發(fā)行規(guī)模27億元，當(dāng)前正股流通市值僅28.47億元，上市當(dāng)日萬凱轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股稀釋率達(dá)到31.4%，創(chuàng)下歷史新高，成為拖累萬凱轉(zhuǎn)債上市首日表現(xiàn)的主要因素。

另一方面，萬凱轉(zhuǎn)債發(fā)行人上半年業(yè)績下滑削弱市場信心，也對(duì)轉(zhuǎn)債上市表現(xiàn)形成拖累。2024年以來，轉(zhuǎn)債市場遭遇多輪信用風(fēng)險(xiǎn)沖擊，令投資者對(duì)轉(zhuǎn)債定價(jià)趨于謹(jǐn)慎。萬凱轉(zhuǎn)債發(fā)行人萬凱新材主營聚酯瓶片材料，2023年以來由于行業(yè)產(chǎn)能釋放過快、供需結(jié)構(gòu)惡化，發(fā)行人業(yè)績受到較強(qiáng)壓制，8月末半年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，上半年萬凱新材凈利潤同比下滑87.66%，業(yè)績顯著趨弱使萬凱轉(zhuǎn)債及其正股均缺乏上行動(dòng)能。

本次萬凱轉(zhuǎn)債上市首日即破發(fā)，令中簽者蒙受了不小損失，包括保薦人中金公司。

公告顯示，本次萬凱新材發(fā)行向原股東優(yōu)先配售1109.04萬張，即11.09億元，占本次發(fā)行總量的41.08%；網(wǎng)上社會(huì)公眾投資者實(shí)際認(rèn)購數(shù)量為1540.57萬張，即1540.57萬元，占本次發(fā)行總量的57.06%；保薦人中金公司包銷可轉(zhuǎn)換公司債券的數(shù)量為50.38萬張，包銷金額為5038.84萬元，占本次發(fā)行總量的1.87%。

按照首日收盤價(jià)，中金公司本次包銷浮虧317.45萬元。根據(jù)上市公告，中金公司位列萬凱轉(zhuǎn)債第四大持有人。

值得一提的是，本次萬凱轉(zhuǎn)債發(fā)行，除了中金公司擔(dān)任保薦人（聯(lián)席主承銷商）外，還有中信證券擔(dān)任聯(lián)席主承銷商。而本次可轉(zhuǎn)債發(fā)行的承銷及保薦費(fèi)一共為820.75萬元。

另外值得一提的是，萬凱新材的正股也是IPO首日上市即破發(fā)。公司2022年3月29日在深交所創(chuàng)業(yè)板上市，發(fā)行價(jià)格為35.68元/股，當(dāng)日開盤跌破發(fā)行價(jià)。截至當(dāng)日收盤，萬凱新材報(bào)31.81元，跌幅10.85%。上市后萬凱新材僅在2022年年報(bào)披露后進(jìn)行過一次轉(zhuǎn)增股本，比例為10轉(zhuǎn)5。目前復(fù)權(quán)后其發(fā)行價(jià)仍達(dá)到約每股23.13元，9月5日，萬凱新材正股收于每股9.95元，已較其發(fā)行價(jià)下跌超過50%。

信用風(fēng)險(xiǎn)是近期轉(zhuǎn)債市場估值定價(jià)的核心變量，但出現(xiàn)2021年破發(fā)潮可能性不大

從二級(jí)市場成交來看，由于出現(xiàn)破發(fā)，萬凱轉(zhuǎn)債中簽者觀望意愿較為強(qiáng)烈，當(dāng)天成交額為9.141億元，換手率不足40%。而在可轉(zhuǎn)債交易歷史上，新債上市大面積破發(fā)較為罕見，僅2020年12月至2021年3月期間，受2020年10月永煤事件、12月鴻達(dá)短融違約等風(fēng)險(xiǎn)事件沖擊，轉(zhuǎn)債市場避險(xiǎn)情緒明顯上升，期間15只轉(zhuǎn)債上市首日出現(xiàn)破發(fā)，但隨后轉(zhuǎn)債市場迎來牛市，投資者信心再度凝聚，轉(zhuǎn)債破發(fā)事件鮮有發(fā)生。那么萬凱轉(zhuǎn)債之后，新債發(fā)行是否會(huì)重蹈2020年年底至2021年初的覆轍？新債還能不能打，成為投資者關(guān)注的問題。

對(duì)此，翟恬甜表示，本輪萬凱轉(zhuǎn)債首日破發(fā)的市場環(huán)境，與2021年轉(zhuǎn)債市場破發(fā)潮有相似之處，均在于違約事件沖擊令投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好明顯下降，尤其是搜特、鴻達(dá)、藍(lán)盾與嶺南轉(zhuǎn)債陸續(xù)實(shí)質(zhì)性違約，對(duì)轉(zhuǎn)債債底產(chǎn)生較大沖擊，負(fù)面情緒下"固收+"等風(fēng)險(xiǎn)偏好較低的機(jī)構(gòu)投資者紛紛減持轉(zhuǎn)債，使轉(zhuǎn)債不僅沒有在權(quán)益市場深度調(diào)整時(shí)出現(xiàn)較強(qiáng)的抗跌屬性，反而相比正股多日超跌，信用風(fēng)險(xiǎn)成為近期轉(zhuǎn)債市場估值定價(jià)的核心變量。

不過，翟恬甜強(qiáng)調(diào)，當(dāng)前也與2021年初存在較大不同，即投資者對(duì)轉(zhuǎn)債信用風(fēng)險(xiǎn)的價(jià)值重估更趨理性。"我們注意到，2021年初破發(fā)潮期間，所有新上市轉(zhuǎn)債價(jià)格均有承壓，上市首日收盤價(jià)中位數(shù)僅105.59元，首日漲幅超過20%的轉(zhuǎn)債占比不足10%。但看今年7月以來上市的15只轉(zhuǎn)債，雖然信用風(fēng)險(xiǎn)事件擾動(dòng)下，破面轉(zhuǎn)債數(shù)量不斷上行，但新上市轉(zhuǎn)債未受到大面積沖擊，首日中位收盤價(jià)達(dá)到122.5元，其中四成首日漲停57.3%，絕大部分新上市轉(zhuǎn)債均有較好的基本面支撐。"

翟恬甜同時(shí)指出，新發(fā)轉(zhuǎn)債上市首日表現(xiàn)會(huì)受近期市場表現(xiàn)、投資者情緒、發(fā)行人基本面、發(fā)行規(guī)模、轉(zhuǎn)股稀釋率等多重因素影響。短期來看，不排除有個(gè)別轉(zhuǎn)債再度出現(xiàn)破發(fā)，但要形成如2021年初的破發(fā)潮可能性不大。這是考慮兩點(diǎn)，一是隨著再融資政策收緊，當(dāng)前監(jiān)管對(duì)轉(zhuǎn)債預(yù)案審核較為嚴(yán)格，發(fā)行人基本面及募集資金用途合理性是重點(diǎn)審核內(nèi)容，因此后續(xù)絕大部分新發(fā)轉(zhuǎn)債的業(yè)績支撐能有保障；二是當(dāng)前投資者對(duì)轉(zhuǎn)債信用風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)更趨理性，在市場資產(chǎn)荒延續(xù)、存量轉(zhuǎn)債規(guī)模下降、高風(fēng)險(xiǎn)個(gè)券陸續(xù)暴雷的情況下，新發(fā)轉(zhuǎn)債成為投資者轉(zhuǎn)債配置的重要選項(xiàng)。對(duì)于轉(zhuǎn)債破發(fā)風(fēng)險(xiǎn)，短期可重點(diǎn)防范發(fā)行規(guī)模較大、轉(zhuǎn)股稀釋率較高、中報(bào)業(yè)績表現(xiàn)不佳的個(gè)券。

此外，對(duì)于近期轉(zhuǎn)債市場環(huán)境運(yùn)行，翟恬甜指出，上周（8月26日）以來，上一輪嶺南轉(zhuǎn)債造成的信用沖擊有所緩解，轉(zhuǎn)債開始在正股拉動(dòng)作用下筑底反彈。隨著上周三（8月28日）銀行股開始沖高回落，權(quán)益市場出現(xiàn)風(fēng)格切換，高股息板塊抱團(tuán)瓦解使資金切入前期深跌的中小盤股，帶動(dòng)轉(zhuǎn)債市場迎來全面回暖，破面低價(jià)券的價(jià)格也開始整體修復(fù)，但整體流動(dòng)性依然較弱，成交額仍維持400億元較低水平，市場情緒仍未出現(xiàn)趨勢(shì)性反轉(zhuǎn)。目前市場并未完全因?yàn)檎尚迯?fù)而放松對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)債違約風(fēng)險(xiǎn)的警惕，這部分低價(jià)券后期修復(fù)節(jié)奏預(yù)計(jì)仍然緩慢，且修復(fù)動(dòng)力還是主要看企業(yè)基本面的修復(fù)。預(yù)計(jì)在實(shí)質(zhì)性政策出臺(tái)或增量資金入場之前，未來一段時(shí)間轉(zhuǎn)債市場或以震蕩筑底為主，持續(xù)的價(jià)格改善仍取決于未來的增量政策，以及轉(zhuǎn)債發(fā)行人的業(yè)績修復(fù)節(jié)奏。