基金經(jīng)理“作文”PK：焦巍直言“白酒行業(yè)品牌遙遙領(lǐng)先”，陳金偉坦言“低估值高股息有投資價值，但更擔(dān)心踏空成長資產(chǎn)”

每經(jīng)記者 黃小聰    每經(jīng)編輯 彭水萍

基金四季報持續(xù)披露，記者注意到，部分基金經(jīng)理寫了比較長的“作文”，其實也相當(dāng)于回答了不少投資者的疑問，比如為什么堅持買白酒？為什么投或不投紅利企業(yè)？為什么堅持買成長股？

從這些“作文”中，可以看到過去一年基金經(jīng)理的改變以及基金經(jīng)理的堅持。比如銀華基金的焦巍，雖然覺得白酒企業(yè)的發(fā)展背景從李白的“將進(jìn)酒、杯莫停”到了杜甫的“淺把涓涓酒，深憑送此生”，但依然堅信這個行業(yè)品牌上遙遙領(lǐng)先。而在堅持白酒的同時，焦巍過去一年增加了一些低估值、紅利企業(yè)的配置，也算是一種改變。 

相對比而言，鵬華基金的陳金偉則更多的是堅持，他表示，“對于低估值高股息的股票，我們認(rèn)為是有投資價值的，上漲也具有合理性，只是高股息資產(chǎn)和成長類資產(chǎn)的回報來源不同，我們現(xiàn)階段還不具備駕馭不同收益來源的資產(chǎn)的能力。我們堅持成長策略，當(dāng)前估值水平下，我們更擔(dān)心踏空成長資產(chǎn)。” 

焦?。?ldquo;白酒行業(yè)品牌遙遙領(lǐng)先” 

先看銀華基金的焦巍，目前管理的產(chǎn)品共有4只，其中管理銀華富裕主題混合的時間最長，超過了5年。這只主要以投消費為主的產(chǎn)品，近幾年的跌幅有目共睹，而在剛過去的四季度，該基金的規(guī)模繼續(xù)減少，A類份額凈贖回超過1億份。

而從前十大持倉股來看，銀華富裕主題混合依然鐘情白酒行業(yè)個股，不過也進(jìn)行了比較明顯的減持，貴州茅臺、山西汾酒、瀘州老窖的持股數(shù)都出現(xiàn)了明顯的減少，不過古井貢酒的持股數(shù)有所增加。

此外，山煤國際退出前十大，中國核電新進(jìn)入前十大。

在四季報中，擅長寫“作文”的焦巍，繼續(xù)洋洋灑灑談及對市場的看法，首先，他回顧2023年的操作，坦言自己主要失誤是在上半年仍然持有了次高端白酒和醫(yī)美等對消費升級斜率比較敏感的公司，而這些公司雖然個體比較優(yōu)秀，但在行業(yè)的大趨勢面前，估值下降的速度遠(yuǎn)快于業(yè)績的提升斜率，給組合造成了較大的損失。

此外，記者注意到，焦巍重點談到了對白酒行業(yè)的思考，他表示，“酒類仍然占到了基金主要倉位的一半水平，而投資者在2023年對白酒問題的長線主要擔(dān)憂，則隨著這些公司基本持倉結(jié)構(gòu)的變化造成的走勢不斷被短線放大。”

“一方面，關(guān)于產(chǎn)量和人口長期結(jié)構(gòu)不匹配、收入和價格不匹配、行業(yè)出現(xiàn)內(nèi)卷，這些確實是每個白酒企業(yè)都必須面對的長期宏觀問題。長期以來，白酒作為中國經(jīng)濟的特色潤滑劑，享受了中國改革開放以來居民消費升級的巨大紅利，這些超額紅利也確實隨著經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和向高質(zhì)量發(fā)展的轉(zhuǎn)向在逐步消失。我們必須直面和警惕這些問題給投資帶來的陷阱，而不是單純一味地再像過去那樣躲在長期護(hù)城河和長坡厚雪之上。白酒企業(yè)的發(fā)展背景無疑發(fā)生了一些改變，從李白的‘將進(jìn)酒、杯莫停’到了杜甫的‘淺把涓涓酒，深憑送此生’。”

焦巍進(jìn)一步表示，“但問題的另一面，則是優(yōu)秀的白酒企業(yè)在過去三年展現(xiàn)出來的反脆弱能力證明了這個行業(yè)格局的可靠性。這個行業(yè)品牌上存在著遙遙領(lǐng)先，但價格上卻不能以行業(yè)百草枯的方式競爭，品味上濃清醬各居天下，這就足以保證優(yōu)秀的企業(yè)能夠熬過寒冬，擴大市占率，保證現(xiàn)金流。這也是我們?nèi)匀辉诟飨阈偷娜珖堫^和地方酒的優(yōu)秀公司保持了重倉的原因。放眼到未來幾年，我們傾向于認(rèn)為這些公司將以放慢收入增速但提高分紅比率的方式來進(jìn)一步提升股東回報。” 

值得一提的是，在焦巍的持倉中，也明顯增加了一些低估值、紅利企業(yè)的配置，對此，焦巍解釋稱，“相較于過去，基金在2023年特別是下半年以來增加了對紅利企業(yè)的投資力度。由于行業(yè)特色的原因，這些公司普遍分布在運營商、煤炭、石油、公路等傳統(tǒng)資本開支已過的基本需求類行業(yè)。” 

焦巍表示，“我們認(rèn)為，這是和中國人口結(jié)構(gòu)、經(jīng)濟發(fā)展階段以及本基金投資導(dǎo)向相匹配的長期策略。對于每一個在路上的投資者來說，每天都會面臨無數(shù)的選擇。從日新月異的科技變革到規(guī)模宏大的國際敘事等。如果每天都在對這些問題而做出預(yù)測，從歷史的角度看，這些事件和應(yīng)對都充滿了偶然性和不確定性”。相較于這些投資機會，基金管理人越來越傾向于從股票分析向商業(yè)模式分析，從事件驅(qū)動定價走向安全邊際定價的投資模式。

陳金偉：“低估值高股息有投資價值，但更擔(dān)心踏空成長資產(chǎn)”

相比于焦巍對紅利企業(yè)的積極參與，記者注意到，鵬華基金的陳金偉則宣稱：相比于低估值高股息的股票，更擔(dān)心踏空成長資產(chǎn)。

陳金偉在四季報中同樣寫了比較長的“作文”，他表示，“低估值高股息和強主題兩類股票共同構(gòu)成了近兩年市場最流行的‘杠鈴策略’。這兩類股票對于大部分主動權(quán)益管理機構(gòu)，是相對低配的，也就造成了主動權(quán)益近兩年整體跑輸。” 

陳金偉表示，“從資產(chǎn)端來看，因為主動權(quán)益多是個股研究驅(qū)動的，研究個股往往是盈利驅(qū)動的思路，尋找盈利能增長的資產(chǎn)，過去兩年的宏觀環(huán)境，恰恰使得這種預(yù)判是失效的，尤其是大部分成長股的業(yè)績增長依賴于再投資，在這種宏觀環(huán)境下，再投資被視為承擔(dān)風(fēng)險，因此估值承受折價。而‘杠鈴策略’的兩類資產(chǎn)都不是盈利驅(qū)動的類型，因此即使‘杠鈴策略’近兩年有明顯的絕對和相對收益，它們在機構(gòu)的超配幅度也無法和前幾年的‘茅指數(shù)’和‘寧指數(shù)’相提并論。” 

陳金偉還指出，“在3年前，評價公司的時候都要強調(diào)‘好公司/好賽道/好生意不用看估值’，從而催生了‘茅指數(shù)’和‘寧指數(shù)’的泡沫，但是當(dāng)下似乎又陷入另一個極端。評價公司，似乎所有超過20倍市盈率的公司都沒有投資價值，在評價公司的時候，只關(guān)注短期盈利和靜態(tài)估值，越來越淡化對于成長空間、長期成長持續(xù)性的評判，似乎無論這個公司做的是什么業(yè)務(wù)，20倍估值的就一定不如15倍估值的有價值，單季度業(yè)績增長10%的就一定不如單季度業(yè)績增長15%的公司有價值。這是在盈利周期底部，對未來成長缺乏信心的表現(xiàn)。” 

不過盡管陳金偉很清楚目前的市場情況，但從風(fēng)格角度，依然堅持成長策略，陳金偉表示，“對于低估值高股息的股票，我們認(rèn)為是有投資價值的，他們的上漲也具有合理性，只是高股息資產(chǎn)和成長類資產(chǎn)的回報來源不同，我們現(xiàn)階段還不具備駕馭不同收益來源的資產(chǎn)的能力。” 

“我們并不認(rèn)為紅利資產(chǎn)高估，但是當(dāng)前估值水平下，我們更擔(dān)心踏空成長資產(chǎn)”，陳金偉進(jìn)一步表示。 

再具體到其管理的產(chǎn)品，記者注意到，不管是鵬華產(chǎn)業(yè)精選混合還是鵬華優(yōu)質(zhì)治理混合，四季度主要加倉了醫(yī)藥、必選消費和新能源，比如邁瑞醫(yī)療、潤豐股份、寧德時代等。

鵬華優(yōu)質(zhì)治理混合十大重倉股

鵬華產(chǎn)業(yè)精選混合十大重倉股

封面圖片來源：視覺中國-VCG211101720558