中美利差驚現(xiàn)倒掛，如何影響貨幣政策？債市將如何表現(xiàn)？

每經(jīng)編輯 金冥羽    

北京時間4月11日上午，美國10年期國債收益率上行5.5個基點(diǎn)至2.76%，中國10年期國債收益率則為2.75%，中美利差出現(xiàn)短暫倒掛，對國內(nèi)股債匯市場造成不同程度擾動。

業(yè)內(nèi)人士指出，此輪中美利差收窄甚至倒掛的根本原因在于中美經(jīng)濟(jì)周期持續(xù)分化。階段性倒掛并不會成為宏觀政策的掣肘，債市整體可能仍將維持震蕩格局，短期的沖擊或給債市帶來做多機(jī)會。

中美利差倒掛是中美不同基本面、貨幣政策的結(jié)果

中信證券分析師明明認(rèn)為，此輪中美利差收窄甚至倒掛的根本原因在于中美經(jīng)濟(jì)周期持續(xù)分化。具體來看：美國方面表現(xiàn)為“經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇+通脹壓力持續(xù)增大+加息周期已開啟”，而中國方面則體現(xiàn)為“經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨三重壓力+通脹壓力整體可控+貨幣政策發(fā)力”。當(dāng)前，在國內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面的下行帶動中債利率的下行、以及美國緊縮預(yù)期漸濃進(jìn)一步推升美債利率的情況下，不排除中美利差倒掛將持續(xù)一段時間的概率。

圖片來源：視覺中國-VCG111185647579

光大期貨分析師朱金濤也表示，美債收益率的快速上行導(dǎo)致中美利差持續(xù)收窄并再次出現(xiàn)倒掛。當(dāng)前美國抗通脹決心堅決，國內(nèi)則以穩(wěn)增長為主，中美利差倒掛是中美不同基本面、貨幣政策的結(jié)果。

中美利差倒掛并非國內(nèi)宏觀政策的掣肘，貨幣政策料將“以我為主”

縱觀近年來中美利差數(shù)據(jù)，2002年以來中美利差共出現(xiàn)4次顯著收窄甚至倒掛，分別發(fā)生在2002年Q1-2004年Q2、2005年Q1-2007年Q3、2008年Q4-2010年Q2和2018年Q4-2019年Q1。

朱金濤表示，2014年之前，經(jīng)常項(xiàng)目和金融項(xiàng)目雙順差，人民幣持續(xù)面臨升值壓力，中美利差的大幅波動并未對匯率波動以及資本流動造成明顯影響，因此前三輪倒掛對此次倒掛的參考意義較低。

在第四輪中美利差倒掛期間，美國2018年進(jìn)行4次加息，同時將縮表規(guī)模由2017年10月的100億元提升至2018年12月的500億元。此期間中國貨幣政策處于寬松周期，但沒有調(diào)降政策利率，而是通過連續(xù)降準(zhǔn)，以及創(chuàng)立TMLF、增加支農(nóng)支小再貸款、創(chuàng)設(shè)央行票據(jù)互換工具（CBS），推動永續(xù)債發(fā)行等方式來推動實(shí)體融資需求。

從近期重要政策表述來看，中國貨幣政策“以我為主”。參考2018年中美利差快速收窄時期的操作，預(yù)計后期貨幣政策更多依靠降準(zhǔn)及結(jié)構(gòu)性工具的發(fā)力來推進(jìn)實(shí)體融資需求，中美利差大幅收窄的背景下，價格型工具的使用將更加謹(jǐn)慎。

“中美利差階段性倒掛并不會成為宏觀政策的掣肘。接受短期的利差倒掛，同時國內(nèi)宏觀政策抓緊窗口期持續(xù)發(fā)力，用短暫的時間窗口換取未來經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)增長和資本流動的穩(wěn)定更加重要。”明明認(rèn)為，我國的宏觀政策仍然“以我為主”，關(guān)注目標(biāo)仍在于國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)基本面，若僅因中美利差出現(xiàn)倒掛而在政策實(shí)施上縮手縮腳，則難免有本末倒置之嫌。國內(nèi)宏觀政策需要抓住關(guān)鍵的窗口期，先發(fā)制人。

短期沖擊或給債市帶來做多機(jī)會

朱金濤表示，2018年中美利差大幅壓縮的情況下，外資持債規(guī)模增幅放緩甚至下降。伴隨著此輪中美利差的收窄，2-3月境外機(jī)構(gòu)大幅減持中債，凈減持規(guī)模分別為669和982億元。但是當(dāng)前市場對美聯(lián)儲加息預(yù)期強(qiáng)烈，聯(lián)邦基金利率期貨顯示2022年仍將加息9次，在下半年美國面臨中期選舉的情況下，美聯(lián)儲收緊步伐不及預(yù)期可能性較大，本輪中美利差倒掛時間預(yù)計較短，外資減持的持續(xù)性有待觀察。

根據(jù)最新的中國債券托管情況，截至3月底，境外機(jī)構(gòu)持有中國債券3.57萬億元，占比3.98%，可見外資在國債債券市場占比較低，短期外資流出對國內(nèi)利率走勢影響有限，國內(nèi)利率走勢依然取決于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)情況。

明明認(rèn)為，雖然外資流出債市壓力仍在，但利率走勢的主要矛盾在于國內(nèi)。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)基本面下行疊加貨幣政策寬松可期，預(yù)計2.85%仍然是10年期國債收益率的頂部，利率仍有下行空間，短期的沖擊或給債市帶來做多機(jī)會。

來源：每日經(jīng)濟(jì)新聞綜合自新華財經(jīng)、券商研報

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