財(cái)富管理“風(fēng)”口吹起，券商股緣何“一九”分化？同質(zhì)化VS特色化，細(xì)數(shù)券商財(cái)富管理轉(zhuǎn)型四大路徑！

每經(jīng)記者 王海慜  李娜  陳晨    每經(jīng)編輯 吳永久    

隨著近10多年來傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)傭金率的持續(xù)下滑，“內(nèi)卷”現(xiàn)象在券商行業(yè)趨于明顯，迫于內(nèi)外部壓力，財(cái)富管理轉(zhuǎn)型成了最近幾年業(yè)內(nèi)出現(xiàn)的“高頻詞匯”。不過從二級(jí)市場(chǎng)的表現(xiàn)來看，此前A股券商的財(cái)富管理概念對(duì)市場(chǎng)的吸引力一直很有限。

不過，今年以來，財(cái)富管理在多年之后終于成了可以助推券商板塊股價(jià)的催化劑。然而《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，當(dāng)財(cái)富管理的“風(fēng)”終于吹來的時(shí)候，只有少數(shù)幾家有鮮明資產(chǎn)管理特色的券商可以“乘風(fēng)而起”，大多數(shù)券商盡管享受到了金融產(chǎn)品代銷業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)的紅利，但這項(xiàng)業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)卻并沒有帶給投資者多少回報(bào)。

那么，我們不禁要問，當(dāng)下市場(chǎng)為何沒有給多數(shù)券商的財(cái)富管理業(yè)務(wù)以高估值？金融產(chǎn)品代銷究竟是不是券商財(cái)富管理轉(zhuǎn)型的未來？在“泛財(cái)富管理”時(shí)代，投資者究竟需要券商提供怎樣的財(cái)富管理服務(wù)？

券商股上演“一九”極致行情

自從2019年以來，雖然A股整體出現(xiàn)了一輪持續(xù)性上漲，但結(jié)構(gòu)性行情的特征卻越來越明顯。一些細(xì)心的投資者看來，今年來，以往β特征較為明顯的券商板塊，也出現(xiàn)了明顯的分化。

尤其是今年下半年以來，經(jīng)歷了之前近半年的持續(xù)調(diào)整，券商板塊儼然有一些轉(zhuǎn)勢(shì)的跡象，例如東方證券、廣發(fā)證券在最近一個(gè)多月的時(shí)間里都紛紛走出了此前的頹勢(shì)。其中東方證券股價(jià)是今年4月份見底以來，最高已累計(jì)上漲了近75%；廣發(fā)證券自今年下半年以來最高也累計(jì)上漲了近30%。

整體來看，8月以來，A股券商板塊以上漲為主。不過相比東方證券等極少數(shù)券商的強(qiáng)勢(shì)表現(xiàn)，今年下半年以來大多數(shù)券商的表現(xiàn)卻可謂乏善可陳。

據(jù)Choice數(shù)據(jù)，截至8月12日收盤，在全部近50只A股券商中，除了年內(nèi)才上市的財(cái)達(dá)證券外，今年來累計(jì)漲幅為正的只有5只，占比僅為10.4%。另一方面，還有23家券商，年內(nèi)的累計(jì)跌幅超過20%，占比48%。

值得注意的是，今年以來，在券商板塊中領(lǐng)漲的東方證券、廣發(fā)證券、興業(yè)證券，在業(yè)務(wù)層面都有鮮明的資管特色。北京某大型券商非銀行業(yè)分析師向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者表示，近期東方證券、廣發(fā)證券的領(lǐng)漲也反映了投資者對(duì)基金代銷、資管業(yè)務(wù)給予的估值溢價(jià)。這也表明，行業(yè)已經(jīng)興起多年的這股財(cái)富管理的“風(fēng)”終于吹進(jìn)了A股券商板塊。

不過就在廣發(fā)證券和東方證券近期股價(jià)連續(xù)創(chuàng)出階段新高的同時(shí)，Ａ股中的其余大部分券商股價(jià)仍然在底部掙扎，有的甚至還創(chuàng)出了新低。據(jù)Choice數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至8月12日收盤，在最近10個(gè)交易日內(nèi)，股價(jià)曾創(chuàng)出階段新低的券商有多達(dá)43家。

此外，一些綜合實(shí)力在業(yè)內(nèi)居前的頭部券商，諸如華泰證券、國(guó)泰君安、海通證券目前的動(dòng)態(tài)市盈率都在10倍左右，市凈率則在1倍上下，均接近近年來的最低水平。其中目前海通證券處于破凈狀態(tài)，而華泰證券則處于破凈的邊緣。據(jù)Choice數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，目前華泰證券的市凈率已降至2018年以來的最低水平；國(guó)泰君安的市盈率為2018年來的最低水平。

值得一提的是，相比目前領(lǐng)漲的廣發(fā)證券，華泰證券的大資管收入占比也不低。據(jù)統(tǒng)計(jì)，華泰證券旗下華泰資管、華泰柏瑞、南方基金、華泰紫金去年為華泰證券貢獻(xiàn)了近40%的凈利潤(rùn)，而廣發(fā)證券旗下的易方達(dá)基金、廣發(fā)基金、廣發(fā)資管、廣發(fā)信德去年為廣發(fā)證券貢獻(xiàn)了34%的凈利潤(rùn)。對(duì)此，有行業(yè)人士分析認(rèn)為，這波券商股的行情，市場(chǎng)更看重各券商的轉(zhuǎn)型路徑，而在市場(chǎng)看來華泰證券近年來的主要轉(zhuǎn)型路徑是金融科技，所以可能不太符合本輪炒作財(cái)富管理的主題。

事實(shí)上，自從2008年金融危機(jī)以來，美股的券商行業(yè)便刮起了一股財(cái)富管理“風(fēng)”，無論是高盛這樣的大型綜合性券商，還是折扣經(jīng)紀(jì)商都開始向財(cái)富管理轉(zhuǎn)型。而從美股市場(chǎng)來看，這些年，市場(chǎng)也給了主打財(cái)富管理的券商更高的估值，例如，從折扣服務(wù)轉(zhuǎn)型財(cái)富管理模式的嘉信理財(cái)目前的市值已經(jīng)超過了高盛，與此同時(shí)，嘉信理財(cái)?shù)膭?dòng)態(tài)PE是高盛的4倍多，PB也明顯超過了高盛。

券商上漲行情背后邏輯悄然變化

從2018年末Ａ股市場(chǎng)見底以來，券商板塊已經(jīng)經(jīng)歷了兩輪比較明顯的行情，即2019年1月到3月、2020年6月到7月。而這兩輪行情都伴隨著市場(chǎng)成交量的放大。

在以往，成交量是否放大（因?yàn)槌山涣糠糯笥型麕?dòng)券商的傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)）往往被視作券商板塊是否有行情的必要條件。然而這一規(guī)律似乎在近期有所失效。

自今年4月份以來，A股的成交量持續(xù)放大，尤其是進(jìn)入7月份之后，成交量放大的情況更為明顯。截至8月12日收盤，滬深兩市成交額達(dá)1.3萬億，而這也是兩市連續(xù)第17個(gè)交易日達(dá)到萬億規(guī)模。另外，目前兩融余額規(guī)模超過了1.8萬億，而且還在持續(xù)提升。

然而今年4月以來， A股的券商板塊卻幾乎沒有受到成交量持續(xù)放大的刺激，尤其是7月以來，盡管單日成交量突破萬億已經(jīng)司空見慣，但券商板塊卻對(duì)此顯得反應(yīng)遲鈍。截至8月12日收盤，今年下半年以來，申萬證券行業(yè)指數(shù)（801193）累計(jì)下跌了3.72%。

不過與此同時(shí)，上述券商中的財(cái)富管理概念股東方證券、廣發(fā)證券今年下半年以來的表現(xiàn)依然可圈可點(diǎn)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，東方證券、廣發(fā)證券今年下半年以來分別累計(jì)上漲43.3%、 23.4%。

有分析認(rèn)為，2019年以來，市場(chǎng)曾經(jīng)歷的兩輪券商行情表面上看是由交易量放大帶動(dòng)的板塊性行情，但細(xì)究起來，每次觸發(fā)的內(nèi)在邏輯卻都有所不同。

例如2019年1月到3月，在券商板塊內(nèi)扮演領(lǐng)漲者角色的是當(dāng)時(shí)上市還沒有滿一年的中信建投。而從2019年全年的維度來看，中信建投、中信證券、海通證券等頭部券商的市場(chǎng)表現(xiàn)要好于廣大中小券商。究其原因在于，2019年適逢注冊(cè)制首次在科創(chuàng)板落地，當(dāng)時(shí)市場(chǎng)認(rèn)為，以“三中一華”為代表的頭部券商有希望憑借行業(yè)領(lǐng)先的投行業(yè)務(wù)能力率先搶得注冊(cè)制落地的紅利。

2020年6月到7月，A股的券商板塊再度迎來了“風(fēng)口”。回顧這輪令不少投資人至今都記憶猶新的行情，光大證券、浙商證券在短短一個(gè)多月的時(shí)間內(nèi)最高漲幅都超過了100%，其中“領(lǐng)頭羊”光大證券的最高漲幅更是達(dá)到了驚人的185%。此外中銀證券、招商證券等券商的階段性表現(xiàn)也較為突出。

2020年6月下旬的端午節(jié)假期間，有媒體曾傳出監(jiān)管機(jī)構(gòu)計(jì)劃向商業(yè)銀行發(fā)放券商牌照，或?qū)膸状笊虡I(yè)銀行中選取至少兩家試點(diǎn)設(shè)立券商的新聞。這一消息引發(fā)了市場(chǎng)廣泛的熱議，爭(zhēng)論的焦點(diǎn)集中在銀行持券商牌照后會(huì)對(duì)行業(yè)格局產(chǎn)生什么樣的影響等方面。

雖然爭(zhēng)論的結(jié)論不盡相同，但這一消息面的刺激仍然攪動(dòng)了當(dāng)時(shí)的券商板塊。

當(dāng)時(shí)有分析認(rèn)為，如果銀行能獲得券商牌照，對(duì)大型金控集團(tuán)或者大型銀行旗下的存量券商或?qū)?gòu)成利好，一方面這些券商有望受益于與銀行資源的整合，另外其也將受益于行業(yè)制度、機(jī)制層面上的變革。

而這輪券商行情領(lǐng)漲的光大證券、中銀證券、招商證券恰好都是有一定銀行背景的券商。例如光大證券在集團(tuán)層面有兄弟公司光大銀行。

細(xì)數(shù)券商財(cái)富管理轉(zhuǎn)型的四種路徑

國(guó)內(nèi)證券業(yè)經(jīng)歷了30多年的發(fā)展，在此期間券商行業(yè)無論從資產(chǎn)規(guī)模，還是盈利能力等多個(gè)方面都有很大幅度的提升。然而近年來，隨著傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)、資管等通道型業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)趨緩，過去我國(guó)券商業(yè)務(wù)模式同質(zhì)化較為嚴(yán)重的弊端開始顯現(xiàn)，行業(yè)轉(zhuǎn)型也迫在眉睫。

據(jù)證券業(yè)協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)，行業(yè)平均傭金率已經(jīng)從2008年的0.166%下降到2020年的0.027%。根據(jù)海外成熟市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)，傭金自由化是行業(yè)發(fā)展必經(jīng)之路。在這樣的大趨勢(shì)下，各家券商如何利用好自身的資源稟賦走出一條可持續(xù)的轉(zhuǎn)型之路是擺在每家券商面前的一大現(xiàn)實(shí)問題。

從2017年開始，國(guó)內(nèi)各券商開始發(fā)力財(cái)富管理業(yè)務(wù)，廣發(fā)證券、華泰證券、中信證券、銀河證券、興業(yè)證券、中原證券等多家券商紛紛將經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)部改名或新設(shè)立了財(cái)富管理總部。

按照各券商的資源稟賦和轉(zhuǎn)型方式來梳理，目前國(guó)內(nèi)券商的財(cái)富管理轉(zhuǎn)型路徑大致可以分為以下四類：

01.依靠原有經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)基本盤順勢(shì)做大財(cái)富管理業(yè)務(wù)

興業(yè)證券非銀團(tuán)隊(duì)近日發(fā)布研報(bào)稱，券商的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)客戶基數(shù)決定金融產(chǎn)品銷售規(guī)模的基本盤。無論是直接股票交易還是購買金融產(chǎn)品，其本質(zhì)都是盤活客戶資產(chǎn)進(jìn)行變現(xiàn)的手段，因此零售業(yè)務(wù)體系中客戶數(shù)量越多、客戶資產(chǎn)規(guī)模越大，意味著業(yè)務(wù)的邊界越寬。

根據(jù)2020年行業(yè)的數(shù)據(jù)，券商代銷金融產(chǎn)品收入的排名和代理買賣證券業(yè)務(wù)凈收入的排名存在較高的重合度，例如中信證券、國(guó)泰君安、國(guó)信證券等券商兩者排名保持了一致。此外，2020年代銷金融產(chǎn)品收入排名前10的券商中有多達(dá)8家在代理買賣證券業(yè)務(wù)凈收入的排名也進(jìn)入了前10位。

中信證券2020年實(shí)現(xiàn)代銷金融產(chǎn)品收入20億元，位列行業(yè)第一，遙遙領(lǐng)先其他的頭部券商。不過，單從傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的基本盤來看，中信證券與排在身后的國(guó)泰君安、國(guó)信證券的差距并不大。

對(duì)此，北京某大型券商非銀行業(yè)分析師向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者表示，這是因?yàn)橹行抛C券有業(yè)內(nèi)最多（或之一）的營(yíng)業(yè)部、投資顧問人員、高凈值客戶，此外旗下還有管理規(guī)模排名行業(yè)前列的華夏基金。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2020年末，中信證券累計(jì)客戶數(shù)量超過1090萬戶，托管客戶資產(chǎn)規(guī)模合計(jì)8.5萬億元。以此計(jì)算，戶均資產(chǎn)達(dá)78萬元，在有數(shù)據(jù)的頭部券商中排名最高。

此外，某券商非銀行業(yè)首席分析師向記者分析指出，中信證券代銷金融產(chǎn)品業(yè)務(wù)的領(lǐng)先也與其有一定的先發(fā)優(yōu)勢(shì)有關(guān)，“因?yàn)橹行抛C券之前就一直賣產(chǎn)品。隨著這些年財(cái)富管理的需求起來了，其客戶基礎(chǔ)也要比其他同行更好。”

值得一提的是，雖然目前各券商線上服務(wù)的比例都比較高，但在代銷基金業(yè)務(wù)上，線下營(yíng)業(yè)部仍然扮演著比較重要的作用。興業(yè)證券非銀團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，扎根線下營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)的投資顧問在基金銷售和后續(xù)服務(wù)中將有望扮演著不可替代的角色。因此，目前線下網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量占優(yōu)勢(shì)的券商其金融產(chǎn)品代銷業(yè)務(wù)也往往表現(xiàn)不俗。

不過，從各類機(jī)構(gòu)的橫向?qū)Ρ葋砜矗?strong>目前券商代銷業(yè)務(wù)的整體競(jìng)爭(zhēng)能力仍然有待提升。根據(jù)基金業(yè)協(xié)會(huì)近期披露的2021年二季度公募基金保有量前100名機(jī)構(gòu)分布情況，銀行和頭部互聯(lián)網(wǎng)機(jī)構(gòu)保有量具備絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，券商中保有規(guī)模最大的中信證券股票+混合型、非貨幣型基金保有量分別僅為1184億元、1221億元，相較招商銀行等大型商業(yè)銀行和螞蟻基金、天天基金等頭部互聯(lián)網(wǎng)機(jī)構(gòu)仍有較大差距。

此外，券商行業(yè)內(nèi)部的分化較為明顯，今年二季度基金銷售保有量規(guī)模排名前20家的機(jī)構(gòu)中有3家券商，與第一季度相同。除了少數(shù)幾家頭部券商外，業(yè)內(nèi)的大部分券商處于基金代銷市場(chǎng)的中游位置，競(jìng)爭(zhēng)較為激烈。

02.依靠主動(dòng)管理能力做大做強(qiáng)

在通道業(yè)務(wù)發(fā)展受到監(jiān)管制約的情況下，券商紛紛利用投研及人才優(yōu)勢(shì)向主動(dòng)管理轉(zhuǎn)型。大型券商的主動(dòng)管理資產(chǎn)規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)。2020年有披露主動(dòng)管理數(shù)據(jù)的11家上市券商平均主動(dòng)管理占比74%，較2019年的59%有較大提升。

設(shè)立資管子公司，申請(qǐng)公募牌照將資管業(yè)務(wù)從券商剝離，是近兩年券商行業(yè)的大勢(shì)所趨。

海通證券非銀團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，設(shè)立資產(chǎn)管理子公司有利于進(jìn)一步提高業(yè)務(wù)運(yùn)作效率，發(fā)揮公司資管業(yè)務(wù)的協(xié)同優(yōu)勢(shì)，拓寬業(yè)務(wù)開展的深度和廣度，提高客戶服務(wù)能力。目前已有20家券商設(shè)立或擬設(shè)立資管子公司。而設(shè)立資管子公司可以更好地申請(qǐng)公募牌照。獲得公募產(chǎn)品發(fā)行資格申報(bào)可以極大提高獲客能力和收入來源并與券商投研和經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)形成協(xié)同效應(yīng)。

而在主動(dòng)管理的打造和培養(yǎng)中，東方證券自然是其中的典型。旗下資管業(yè)務(wù)板塊中，無論是東證資管還是匯添富基金，都已形成良好的品牌認(rèn)知度。主動(dòng)管理資產(chǎn)規(guī)模占比遠(yuǎn)高于行業(yè)平均。2015~2019年，東方證券主動(dòng)管理占受托資產(chǎn)規(guī)模分別為 89.69%、92.66%、98.02%、98.50%、99.26%，遠(yuǎn)超行業(yè)平均。高主動(dòng)管理占比帶來遠(yuǎn)高于行業(yè)的資管費(fèi)率及收入。截至2020年末，公司受托資管規(guī)模2985億元，同比增長(zhǎng)34%，實(shí)現(xiàn)資管業(yè)務(wù)收入23.65億元，同比增長(zhǎng)38%。

03.借力投行打通財(cái)富管理鏈條

作為超高凈值群體的代表，中金公司的財(cái)富管理業(yè)務(wù)一直就是行業(yè)關(guān)注的焦點(diǎn)。而其在財(cái)富管理方面也有著自己較同行不同的思路。

7月11日晚間，中金公司披露公告稱，公司擬將境內(nèi)財(cái)富管理業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)移給中國(guó)中金財(cái)富證券有限公司（以下簡(jiǎn)稱“中金財(cái)富”），進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)雙方業(yè)務(wù)整合。

本次交易完成后，中金財(cái)富作為中金公司的子公司，開展財(cái)富管理業(yè)務(wù)。中金公司作為母公司開展投行、股票、固收、資管、私募等業(yè)務(wù)。中金財(cái)富為中金公司在2017年收購的全牌照證券公司。在收購?fù)瓿傻乃哪觊g，中金公司一直在推進(jìn)與其的業(yè)務(wù)整合與協(xié)同工作。

公開數(shù)據(jù)顯示，2020年中金公司的財(cái)富管理業(yè)務(wù)已成為除投行之外的第二大收入來源。截至2020年末，中金公司的財(cái)富管理客戶數(shù)量為369.41萬戶，客戶賬戶資產(chǎn)總值達(dá)到25782.8億元，可比口徑較2019年末分別增長(zhǎng)12.9%、40.2%。

事實(shí)上，在不少券商同行看來，中金財(cái)富管理的業(yè)務(wù)體系的搭建是比較好的，比如說產(chǎn)品的引進(jìn)，研究銷售團(tuán)隊(duì)的組織，后續(xù)客戶的服務(wù)等比較突出。

在以主動(dòng)管理為核心的資產(chǎn)管理中，海通證券非銀團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，中金公司打造綜合平臺(tái)，注重業(yè)務(wù)協(xié)同，利用私募股權(quán)基金展開資管等業(yè)務(wù)。例如，中金資管業(yè)務(wù)及私募股權(quán)投資業(yè)務(wù)，持續(xù)完善產(chǎn)品布局提高研究能力，持續(xù)深化重點(diǎn)區(qū)域布局，產(chǎn)業(yè)基金、綠色基金、新型專戶管理基金等產(chǎn)品取得良好發(fā)展，對(duì)內(nèi)實(shí)現(xiàn)資源集中及管理協(xié)同，對(duì)外形成開放性平臺(tái)生態(tài)。

有券商分析人士指出，相對(duì)于中小券商而言，頭部以及大型券商各板塊業(yè)務(wù)實(shí)力整體都比較突出，更多追求集團(tuán)化、平臺(tái)化的綜合打法。中小券商則是集中在某個(gè)業(yè)務(wù)，某個(gè)領(lǐng)域追求自身的特色。

04.“互聯(lián)網(wǎng)券商”模式各自演繹

繼亞馬遜市值超越沃爾瑪，特斯拉市值超越豐田之后，全球證券業(yè)的互聯(lián)網(wǎng)新勢(shì)力們也紛紛迎來了自己的高光時(shí)刻，例如嘉信理財(cái)?shù)氖兄党搅烁呤ⅲ煌咀C券的市值超越了野村，在Ａ股市場(chǎng)東方財(cái)富的市值也已完成了對(duì)中信證券的超越。

造成這一現(xiàn)象的內(nèi)在原因在于，從境外市場(chǎng)的表現(xiàn)來看，無論是上市已經(jīng)有兩年多的富途證券、老虎證券，還是上月底剛剛在納斯達(dá)克上市的Robinhood，資本市場(chǎng)都愿意給予它們明顯高于其他傳統(tǒng)金融巨頭的估值。

那么，在傳統(tǒng)券商全面推進(jìn)業(yè)務(wù)線上化的當(dāng)下，為何互聯(lián)網(wǎng)券商仍能夠異軍突起？

據(jù)海通證券非銀團(tuán)隊(duì)分析，目前互聯(lián)網(wǎng)券商大體可以分為三類：１、發(fā)展互聯(lián)網(wǎng)證券業(yè)務(wù)的傳統(tǒng)券商：如華泰證券、國(guó)金證券等；2、從其他領(lǐng)域切入證券業(yè)務(wù)的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)：如東方財(cái)富；3、純互聯(lián)網(wǎng)券商平臺(tái)：如富途證券、老虎證券等。

在海通證券非銀團(tuán)隊(duì)看來，這三種類型的互聯(lián)網(wǎng)券商各自具有差異化的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，其經(jīng)營(yíng)策略和業(yè)務(wù)重心并不完全重疊， 因此在未來可能在不同領(lǐng)域中獲得發(fā)展機(jī)遇。整體上看，隨著互聯(lián)網(wǎng)證券市場(chǎng)規(guī)模進(jìn)一步發(fā)展和用戶習(xí)慣的逐漸養(yǎng)成，傳統(tǒng)零售客戶線上遷移是必然趨勢(shì)，更看好具有明顯流量?jī)?yōu)勢(shì)、可以提供一站式服務(wù)、客戶黏性更佳的綜合性線上金融服務(wù)平臺(tái)。

而從傳統(tǒng)意義上的互聯(lián)網(wǎng)券商來看，目前富途證券、老虎證券、Robinhood的收入結(jié)構(gòu)仍以交易為主導(dǎo)，相比之下東方財(cái)富的業(yè)務(wù)目前以基金代銷和傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)雙輪驅(qū)動(dòng)。

東方財(cái)富網(wǎng)于2015年收購西藏同信證券，實(shí)現(xiàn)了從互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)向互聯(lián)網(wǎng)券商的轉(zhuǎn)變。然而從最近這些年的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)變化來看，公司正越來越趨向于一家傳統(tǒng)券商。

東方財(cái)富目前的交易傭金收入已經(jīng)超過了基金代銷收入。2020年公司交易傭金、基金代銷收入、凈利息收入占比分別為42%、36%、19%，而在2015年公司基金代銷業(yè)務(wù)收入高達(dá) 24.42 億元，占公司營(yíng)業(yè)收入的比重一度達(dá)到 83%。相比之下，2020年嘉信理財(cái)?shù)馁Y管及財(cái)富業(yè)務(wù)占收入的比例為30%，交易傭金收入占比僅為12%。

有分析認(rèn)為，東方財(cái)富現(xiàn)階段具備一定優(yōu)勢(shì)的基金代銷業(yè)務(wù)其實(shí)也面臨著較大的競(jìng)爭(zhēng)壓力。據(jù)基金業(yè)協(xié)會(huì)披露的2021年二季度公募基金保有量顯示，東方財(cái)富旗下天天基金今年二季度非貨幣型公募基金保有量為5075億元，而同為第三方互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)的螞蟻基金二季度非貨幣型公募基金保有量高達(dá)1.06萬億元，規(guī)模是天天基金的兩倍。與此同時(shí)，相對(duì)后發(fā)的券商基金代銷業(yè)務(wù)也在呈現(xiàn)快速增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。數(shù)據(jù)顯示，2020 年上市券商代銷金融產(chǎn)品收入87億元，同比大幅增長(zhǎng)112%。

金融產(chǎn)品代銷轉(zhuǎn)型下的特色化之路

盡管去年以來，業(yè)內(nèi)不少券商的金融產(chǎn)品代銷業(yè)務(wù)的增速很快，但市場(chǎng)卻似乎并沒有給這塊業(yè)務(wù)比較高的估值。那么金融產(chǎn)品代銷究竟是不是券商財(cái)富管理轉(zhuǎn)型的未來？

“券商板塊現(xiàn)在估值是很低，以往估值經(jīng)常也都很低，這是很正常的。這還是因?yàn)槭袌?chǎng)覺得券商沒有什么故事好講，券商是一個(gè)確定性收益的行業(yè)，投資者可以根據(jù)市場(chǎng)份額或者當(dāng)年的交易量，大致就能估出券商的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的收入。”某中型券商財(cái)富管理人士表示。

在該券商財(cái)富管理人士看來，“以前券商提到的財(cái)富管理轉(zhuǎn)型，從經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入上來看，真正做的沒多少。不過，從2020年開始起，財(cái)富管理轉(zhuǎn)型是具備了可以講故事的前提了，因?yàn)槟銜?huì)發(fā)現(xiàn)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)中金融產(chǎn)品的代銷收入有了明顯增加。2020年，無論是代銷產(chǎn)品的規(guī)模，還是保有量，很多券商相關(guān)業(yè)務(wù)的增速都是100%以上，同時(shí)還有爆款產(chǎn)品頻出，甚至部分產(chǎn)品券商的銷售比銀行做的還好。這是因?yàn)槿贪沿?cái)富管理轉(zhuǎn)型的首要目標(biāo)或者是精力更多地放在了金融產(chǎn)品代銷的身上。”

證券業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，2020年，證券行業(yè)實(shí)現(xiàn)代理銷售金融產(chǎn)品凈收入134.38億元，同比增長(zhǎng)148.76%。有7家券商代銷收入占比超過10%，其中浙商證券、東方證券、興業(yè)證券和光大證券的代銷收入占比超過14%，中信證券、中金公司占比超過13%，財(cái)通證券占比超過10%。另外，國(guó)金證券、國(guó)信證券、中信建投、廣發(fā)證券、長(zhǎng)江證券、中銀證券、招商證券和太平洋證券代銷收入占比也在7%以上。

最新數(shù)據(jù)顯示，2021年上半年，96家券商累計(jì)實(shí)現(xiàn)代理銷售金融產(chǎn)品凈收入達(dá)100.5億元。而這一數(shù)字已是2020年全年銷售收入的近75%。其中，中信證券再度彰顯了其強(qiáng)大的銷售能力，代理銷售金融產(chǎn)品凈收入達(dá)到12.32億元，約是第二名的兩倍。國(guó)泰君安、廣發(fā)證券、銀河證券的代銷金融產(chǎn)品凈收入均超過5億元規(guī)模，分別位居第二、第三、第四名，華泰證券則以4.7億元位列第五。

以往，在提到券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)時(shí)，投資者首先想到的會(huì)是傭金費(fèi)率的下降而帶來經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入增速的放緩甚至收入的下滑。對(duì)于券商在金融產(chǎn)品代銷收入并沒有給予太多的關(guān)注，也就更不會(huì)體現(xiàn)在對(duì)券商的估值當(dāng)中。

事實(shí)上，在2020年以前，券商代銷金融產(chǎn)品的銷售收入都是很小，占公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的收入都是比較低的，影響不明顯，而且在很長(zhǎng)一段時(shí)間都沒有太明顯的變化。而真正的變化就是從去年開始的。如果再分析一下招商銀行、天天基金等代銷收入，投資者也許會(huì)意識(shí)到券商在產(chǎn)品代銷收入方面還有很大的增長(zhǎng)的空間。當(dāng)一個(gè)行業(yè)有了踏實(shí)的故事，又開始有了財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)支撐時(shí)，從這個(gè)角度來看，也就會(huì)有了關(guān)注度。

就產(chǎn)品代銷業(yè)務(wù)未來的成長(zhǎng)空間，滬上某券商資深人士則是向記者坦言：“對(duì)于券商在金融產(chǎn)品代銷收入未來的空間是很難預(yù)期的。就現(xiàn)在而言，我覺得還是會(huì)有一段持續(xù)的上升期，因?yàn)楝F(xiàn)在其實(shí)它是結(jié)合散戶機(jī)構(gòu)化來講的。我們自己也在盯市場(chǎng)趨勢(shì)的時(shí)候發(fā)現(xiàn)，其實(shí)A股因?yàn)閭鹘y(tǒng)的散戶占比太高了，那么只要散戶的資產(chǎn)是在往資產(chǎn)管理公司走的，比如說公募私募資管這種，那么這種大的遷移趨勢(shì)就不會(huì)輕易改變。”

而該資深人士進(jìn)一步指出，“對(duì)于券商而言，只是在向這個(gè)市場(chǎng)發(fā)力，就算沒有掙得額外的市場(chǎng)份額，只要能維持住原來的市場(chǎng)份額，也會(huì)分得一杯羹，因?yàn)榭蛻艋鶖?shù)在這里擺著。如果你跑得比別人早，甚至跑得更快，那你還可以額外的去搶一些份額，在一個(gè)份額上升的市場(chǎng)里，肯定是更容易做出來業(yè)績(jī)的，因?yàn)榭偭可系脑鲩L(zhǎng)應(yīng)該還是會(huì)持續(xù)相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間，而且我覺得相對(duì)于后面其實(shí)現(xiàn)在才是一個(gè)起點(diǎn)。”

不過從今年以來的A股市場(chǎng)表現(xiàn)來看，儼然只有一小部分券商“嘗到了財(cái)富管理轉(zhuǎn)型的甜頭”。如果單從金融產(chǎn)品代銷收入占經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入的比例來看，中信、廣發(fā)、東方、中金等公司的占比都很高，但其整體走勢(shì)卻出現(xiàn)了明顯的分化。今年來，只有東方、興業(yè)和廣發(fā)等個(gè)別券商給投資者帶來了不錯(cuò)的回報(bào)。

造成這樣的分化，其背后的原因又是怎樣的呢？前述券商財(cái)富管理人士表示：“這里面可能有兩個(gè)方面的問題，同質(zhì)化和特色化，估值眼光的問題。以前券商的同質(zhì)化太嚴(yán)重了，大家的差別無非就是收入多少、盈利高低等指標(biāo)的問題，沒有特例?，F(xiàn)在，其實(shí)大家可能都看得到某些券商這種特色化的體現(xiàn)，他會(huì)覺得跟以前不一樣。如果說沒有這些嶄露頭角的東西出來，自然你的漲幅肯定也比不上這類券商，大家還是在用傳統(tǒng)估值的眼光來看待。”

事實(shí)上，隨著財(cái)富管理轉(zhuǎn)型的持續(xù)推進(jìn)，不同要素稟賦的券商實(shí)現(xiàn)的路徑也并不一致。某中型券商相關(guān)人士向記者深刻地指出：“市場(chǎng)也逐漸給不同的券商貼上了標(biāo)簽，也就是不同的特質(zhì)。比如，大家一直看高華泰的估值，是因?yàn)槿A泰一直在走金融科技的路線，它與眾不同。東方證券最突出的特質(zhì)就是其旗下的大資管業(yè)務(wù)。市場(chǎng)覺得它不是一個(gè)券商通道業(yè)務(wù)的概念了，它走出了資管的這么一條道路了，走主動(dòng)管理方向，這個(gè)過程中對(duì)他的客戶來說，是不是有可能它會(huì)培育和轉(zhuǎn)化的更快一點(diǎn)且更扎實(shí)一點(diǎn)呢？還有我們常說的富途為什么能有那么高的估值，也是因?yàn)槭袌?chǎng)解讀了一些不同的特質(zhì)。券商其實(shí)是有資產(chǎn)選擇和甄別的能力的，而且資產(chǎn)選擇和甄別的能力很強(qiáng)，所以他就會(huì)根據(jù)自己的相關(guān)稟賦來確定說我主賣哪一類產(chǎn)品。”

談起近年券商的財(cái)富管理轉(zhuǎn)型，滬上某券商人士坦言，整個(gè)行業(yè)已經(jīng)出現(xiàn)了一些明顯的變化，首先，比較重視產(chǎn)品代銷和整個(gè)業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。“經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入不能大頭都趴在傭金上，應(yīng)該有更多元的收入，公司業(yè)務(wù)的發(fā)展才能走得更遠(yuǎn)，生命力更強(qiáng)。還有就是現(xiàn)在行業(yè)考核指標(biāo)慢慢會(huì)發(fā)生變化，以前其實(shí)只關(guān)注傭金，這種交易量其實(shí)是一個(gè)果，它不是一個(gè)因?，F(xiàn)在大家慢慢都在往因走，開始關(guān)注可交易客戶資產(chǎn)規(guī)模，因?yàn)槟阌辛丝蛻艉陀辛丝蛻糍Y產(chǎn)規(guī)模，其實(shí)才能帶來后面的果，這個(gè)確實(shí)也是現(xiàn)在的一個(gè)導(dǎo)向，甚至說為了資產(chǎn)規(guī)?？梢栽诙唐谌プ鲆恍┳尷?，比如客戶傭金也好，購買產(chǎn)品的手續(xù)費(fèi)也罷，這種客戶思維就是只要能把客戶吸引進(jìn)來，即使現(xiàn)在短期之內(nèi)收益沒有那么明顯，但未來是可能在其他業(yè)務(wù)上面賺到錢的。”

不過，在該滬上券商人士看來，近幾年來，券商的業(yè)務(wù)范圍，其實(shí)沒有發(fā)生過變化。財(cái)富管理轉(zhuǎn)型更多的是企業(yè)自身內(nèi)在的驅(qū)動(dòng)，而不是來自客戶的驅(qū)動(dòng)。“如果只是傭金這條賽道的盈利能力不強(qiáng)了，就去擠另外一條賽道，這并不是真正的轉(zhuǎn)型。真正的財(cái)富管理是指服務(wù)能力的體現(xiàn)，而不是僅僅是銷售的一個(gè)體系，因?yàn)殇N售走流量，市場(chǎng)很快就會(huì)被吸干了。”

分類對(duì)應(yīng)不同客戶需求

那么在如今這個(gè)券商的“泛財(cái)富管理”時(shí)代，究竟怎樣的財(cái)富管理服務(wù)才能滿足客戶的真正需求呢？

“傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)與財(cái)富管理的區(qū)別在于從以自我為中心向以客戶為中心的轉(zhuǎn)變。”天風(fēng)證券副總裁、財(cái)富管理中心主任劉全勝向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者說道：“公司設(shè)立財(cái)富管理中心，就是要推動(dòng)經(jīng)營(yíng)理念的轉(zhuǎn)變，以客戶為中心，與客戶利益深度綁定，把AUM（資產(chǎn)管理規(guī)模）做大。”

日前，天風(fēng)證券公告撤銷零售業(yè)務(wù)總部，設(shè)立財(cái)富管理中心再次將券商財(cái)富管理話題增添了不少熱度。其實(shí)，財(cái)富管理早已成為券商近幾年的熱門話題，同時(shí)也成為今年券商板塊投資熱點(diǎn)，開源證券研究直言：本輪券商板塊行情的最大邊際變化是機(jī)構(gòu)對(duì)財(cái)富管理賽道關(guān)注度提升。劉全勝也認(rèn)為，當(dāng)前財(cái)富管理轉(zhuǎn)型是券商彎道超車的主要賽道。

圖片來源：攝圖網(wǎng)

不過，財(cái)富管理業(yè)務(wù)并不是一項(xiàng)獨(dú)立的業(yè)務(wù)，而是一套自上而下的資產(chǎn)配置產(chǎn)業(yè)鏈，服務(wù)于投資者多種多樣的理財(cái)需求，這種需求不僅僅是獲取更高的收益，也包括考慮資產(chǎn)配置時(shí)間、種類、流動(dòng)性以及持續(xù)的投教等。為此，券商提供經(jīng)紀(jì)條線的產(chǎn)品代銷、投顧以及資管業(yè)務(wù)，綜合反映券商在渠道端的代銷實(shí)力、投顧服務(wù)水平、信息化水平和產(chǎn)品端的主動(dòng)投資能力。

既然券商轉(zhuǎn)型財(cái)富管理提出要以客戶為中心，客戶是需求的提出者，但是由于券商自身服務(wù)資源的有限性，因此針對(duì)客戶的分類分級(jí)管理和服務(wù)非常重要。

國(guó)信證券研究顯示，對(duì)長(zhǎng)尾客戶而言，券商主要利用智能投顧的模式，通過線上渠道開展服務(wù)，金融科技的引入有利于提升用戶體驗(yàn)，降低業(yè)務(wù)成本；對(duì)一般客戶而言，財(cái)富管理需要在當(dāng)前產(chǎn)品代銷業(yè)務(wù)模式的基礎(chǔ)上，發(fā)展基金投顧服務(wù)，通過專業(yè)化的產(chǎn)品配置獲取客戶認(rèn)可。

此外，對(duì)高凈值客戶而言，券商一方面需要通過豐富產(chǎn)品類別來滿足客戶的資產(chǎn)配置需求，另一方面則需要配置優(yōu)秀的專業(yè)人才提供具有競(jìng)爭(zhēng)力的服務(wù)，從而實(shí)現(xiàn)客戶資產(chǎn)的保值增值。

 

財(cái)富管理新引擎：建設(shè)“1+N”投顧服務(wù)體系

上述已經(jīng)提到，對(duì)券商財(cái)富管理業(yè)務(wù)的中高端客戶而言，基金投顧模式為券商提供了發(fā)揮自身特長(zhǎng)的空間。基金投顧服務(wù)意味著券商可以接受客戶委托，代客戶做出具體基金投資品種、數(shù)量和買賣時(shí)機(jī)的決策，并代客戶執(zhí)行基金產(chǎn)品申購、贖回、轉(zhuǎn)換等交易申請(qǐng)，開展管理型基金投資顧問服務(wù)。

老虎證券合伙人徐楊表示：“基金投顧試點(diǎn)，綁定了投資人和產(chǎn)品方的利益，開啟了財(cái)富管理買方投顧的時(shí)代。非標(biāo)到標(biāo)，凈值化管理，打破剛兌。推動(dòng)市場(chǎng)往買方財(cái)富管理發(fā)展。”

而對(duì)長(zhǎng)尾客戶而言，其對(duì)應(yīng)的服務(wù)渠道主要是線上，智能投顧發(fā)揮著重要的作用。金融科技的引入，將降低業(yè)務(wù)成本，并大幅提升財(cái)富管理客戶的用戶體驗(yàn)，從而增強(qiáng)客戶黏性，提高服務(wù)效率。“金融科技賦能是解決客戶痛點(diǎn)的最好解決方式。”劉全勝說道：“當(dāng)前財(cái)富管理離不開金融科技的支持，我們要在客戶體驗(yàn)上做到千人前面，就需要根據(jù)每一個(gè)客戶的特點(diǎn)，為他們推送不同的內(nèi)容、信息。”

徐楊則進(jìn)一步表示，未來一定是投顧+金融科技，才能幫助廣大投資者提升基金投資體驗(yàn)，解決目前市場(chǎng)普遍存在的“基金賺錢，基民不賺錢”的痛點(diǎn)。對(duì)照成熟的美國(guó)市場(chǎng)，這也會(huì)成為財(cái)富管理的主流做法。

另外，徐楊認(rèn)為，財(cái)富管理的新引擎，可期的是建設(shè)“1+N”投顧服務(wù)體系，實(shí)現(xiàn)“投資顧問+資產(chǎn)配置專家、產(chǎn)品專家、風(fēng)險(xiǎn)顧問等專業(yè)團(tuán)隊(duì)”來共同服務(wù)客戶，為客戶提供量身定制的財(cái)富管理方案。

同時(shí)，在他看來，財(cái)富科技未來的增長(zhǎng)點(diǎn)，很大概率是圍繞著投顧體系打造一系列的獲客、服務(wù)客戶的工具：更加智能的KYC，更加智能的配置方案，更加智能的投后服務(wù)。因?yàn)橥额欝w系中，“投”可能是30%的事，而70%是需要“顧”，利用財(cái)富科技去全面高效的服務(wù)客戶多樣化的需求。

“券商一定要利用好自己龐大的客戶群體，以及券商體系內(nèi)偏股票類資產(chǎn)的投資能力和品牌，從投資能力切入，持續(xù)的完善‘顧’的角色和能力，尋求體系化的轉(zhuǎn)變。”徐楊強(qiáng)調(diào)道。

記者：王海慜 李娜 陳晨

編輯：吳永久

排版：吳永久 馬原

封面圖片來源：攝圖網(wǎng)