前腳改革，后腳爆雷，欠薪五個(gè)月這家AAA級(jí)國(guó)企背后隱藏了什么？

每經(jīng)記者 彭斐  李少婷  張壽林    每經(jīng)編輯 湯輝 文多    

沒有一絲防備，又一家AAA級(jí)國(guó)企出事了。

11月10日，永城煤電控股集團(tuán)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“永煤控股”）公告稱，因流動(dòng)資金緊張，“20永煤SCP003”未能按期足額償付本息，已構(gòu)成實(shí)質(zhì)性違約，違約本息金額共計(jì)10.32億元。

讓市場(chǎng)詫異的是，作為河南省最大國(guó)企河南能源化工集團(tuán)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“豫能化集團(tuán)”）的下屬核心骨干企業(yè)，永煤控股截至9月末貨幣資產(chǎn)達(dá)400多億元，但連10億元都拿不出來(lái)。而永煤控股主要子公司永煤集團(tuán)也曾有過(guò)年利潤(rùn)幾十億元的輝煌過(guò)往。

永煤控股“意外”爆雷后第二天，蝴蝶效應(yīng)迅速顯現(xiàn)，中誠(chéng)信國(guó)際火速將永煤控股及其控股股東豫能化集團(tuán)的主體評(píng)級(jí)，由AAA下調(diào)至BB，并列入降級(jí)觀察名單。多只煤企、城投、地方國(guó)企境內(nèi)外債券持續(xù)下跌。

相比于債券市場(chǎng)違約的“意外”，在永煤控股本部所在的河南永城，這個(gè)與城市發(fā)展早已融為一體的企業(yè)，已拖欠了員工數(shù)月工資。

然而，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者在調(diào)查中發(fā)現(xiàn)，在員工欠薪、“子債父償”等征兆發(fā)生前，永煤控股、豫能化集團(tuán)的財(cái)務(wù)問(wèn)題，其實(shí)早有端倪。這家與母公司在資金上深度捆綁的企業(yè)，還隱藏著更多困境……

需要注意的是，除了永煤控股，11月有多家發(fā)債企業(yè)遇困，它們數(shù)量不多，但主體多為國(guó)企，債券存量規(guī)模較大、信用事件發(fā)生前均為AAA評(píng)級(jí)。經(jīng)此一事，債市中的“國(guó)企信仰”是否被徹底打破？截至目前，今年債券市場(chǎng)違約金額達(dá)1262.83億元，未來(lái)影響如何？

違約背后：本部已經(jīng)5個(gè)月沒發(fā)工資

走進(jìn)河南永城，永煤是難以忽視的存在，冠以“永煤”字樣的醫(yī)院、賓館、文體中心散落在城市中，作為當(dāng)?shù)刈钪膰?guó)企之一，永煤已然與城市發(fā)展融為一體。

作為納入永煤控股合并范圍的主要子公司，永煤集團(tuán)是永煤控股在煤炭板塊的經(jīng)營(yíng)主體。相較于永煤集團(tuán)，同樣位于永城的河南神火集團(tuán)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“神火集團(tuán)”）總部大樓氣勢(shì)略顯不足——隔著“光明路”的“鄰居”永煤集團(tuán)的總部大樓更新一些，“個(gè)頭”也要比神火集團(tuán)高上三分之一。

一位永煤集團(tuán)的員工介紹道，在他初入職時(shí)，永煤集團(tuán)的待遇要比神火集團(tuán)優(yōu)越不少。

這樣的“碾壓”在數(shù)字上來(lái)看是有依據(jù)的：永城市政府官網(wǎng)介紹，在以營(yíng)收為標(biāo)準(zhǔn)的全國(guó)500強(qiáng)企業(yè)的排名中，2015年時(shí)永煤集團(tuán)、神火集團(tuán)分別排在第130位、385位。

帶有“永煤”標(biāo)記的建筑散落在永城中

圖片來(lái)源：每經(jīng)記者 李少婷 攝

永煤集團(tuán)曾被作為“逆襲”的樣本推介。根據(jù)永城市政府官網(wǎng)的介紹，永煤集團(tuán)1997年首對(duì)礦井投產(chǎn)后出現(xiàn)嚴(yán)重虧損，2000年虧損1.18億元，為全省第二虧損大戶，當(dāng)年7月份后新領(lǐng)導(dǎo)班子調(diào)整發(fā)展思路及結(jié)構(gòu)，企業(yè)步入良性發(fā)展軌道。據(jù)河南省政府官網(wǎng)，2007年永煤集團(tuán)營(yíng)業(yè)收入達(dá)到351億元，利潤(rùn)33億元。

伴隨著永煤集團(tuán)營(yíng)收壯大的是其對(duì)資金的需求。永煤集團(tuán)曾在融資上有過(guò)多番嘗試，2007年起，永煤集團(tuán)試圖闖關(guān)IPO，但據(jù)《大河報(bào)》2013年報(bào)道，由于與豫能化集團(tuán)控股的“大有能源”存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題，永煤集團(tuán)被擋在A股門外。

在公司員工看來(lái)，永煤集團(tuán)的優(yōu)越待遇似乎也隨著IPO機(jī)會(huì)一起離開了。“2010年到2013年比較好，那段時(shí)間漲工資，獎(jiǎng)金也多，2013年之后就走下坡路了。”在永煤集團(tuán)工齡超過(guò)十年的一位本部員工向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者一邊回憶，一邊慨嘆當(dāng)下永煤集團(tuán)捉襟見肘，“如果不是疫情，我也辭職出去打工了”。

當(dāng)下永煤集團(tuán)的窘迫現(xiàn)狀已成為當(dāng)?shù)鼐用癫栌囡埡蟮恼勝Y。11月16日中午，永煤集團(tuán)附近的公交站臺(tái)上，幾個(gè)不相熟的市民等車之余聊起了永煤控股債券違約的現(xiàn)狀。“現(xiàn)在都知道永煤欠著錢呢，這條街（注：指永城光明路上的部分建筑）都是永煤的，但都抵押出去了。”一位市民說(shuō)道。雖然債券在他們的生活中并不常見，但居民們對(duì)永煤集團(tuán)很熟悉，永煤集團(tuán)員工也可能是他們的左鄰右舍。

“干脆破產(chǎn)算了，反正也不發(fā)工資。”兩位永煤集團(tuán)員工在交流近況時(shí)泄氣地說(shuō)道。實(shí)際上，不少永煤集團(tuán)的員工都有怨氣，原因就在于永煤集團(tuán)工資發(fā)放出現(xiàn)了問(wèn)題。

多位永煤集團(tuán)本部員工向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者證實(shí)，永煤集團(tuán)本部的工資已經(jīng)5個(gè)月沒有發(fā)放，最近一次工資發(fā)放是在本月初，但發(fā)放的是今年5月的工資。而即便是工資發(fā)放，也并非足額，一位本部員工介紹，其正常工資是六千元左右，但本月初只收到四千余元。

“現(xiàn)在降工資，每個(gè)月在原來(lái)的基礎(chǔ)上降一點(diǎn)，大約降薪7%。”另一位永煤集團(tuán)本部員工介紹，不僅工資減薪，社會(huì)保險(xiǎn)繳納也出現(xiàn)斷繳情況，公積金則是僅在工資中扣除個(gè)人繳納部分，而企業(yè)繳納的部分則在去年7月后就已經(jīng)停繳。

根據(jù)永煤集團(tuán)本部員工的描述，工資不正常發(fā)放的情況并不是今年才開始的，一位員工向記者介紹，工資拖欠自2018年時(shí)就已經(jīng)出現(xiàn)，但另有工齡較長(zhǎng)的員工向記者表示，2015年時(shí)就已經(jīng)出現(xiàn)了類似的情況，但像今年一樣拖欠這么久則是從未有過(guò)。

“債務(wù)太多了，盈利微薄，入不敷出”，永煤集團(tuán)本部員工認(rèn)為，公司在前些年“負(fù)債”收購(gòu)了不少“小煤窯”，但這些收購(gòu)資產(chǎn)并沒有帶來(lái)效益，因而拖累了企業(yè)的發(fā)展。另有員工認(rèn)為，永煤集團(tuán)機(jī)構(gòu)過(guò)于臃腫，“裁下去的（是）一線員工，機(jī)關(guān)科室人員過(guò)于臃腫，閑人太多，倒是沒見裁”。

11月16日，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者走訪漩渦中的永煤集團(tuán)

圖片來(lái)源：每經(jīng)記者 李少婷 攝

據(jù)永煤集團(tuán)介紹，目前企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)基本面穩(wěn)定。而就債券違約問(wèn)題出現(xiàn)的原因，永煤集團(tuán)方面對(duì)《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者表示，今年以來(lái)，受到疫情、國(guó)際油價(jià)暴跌及近期債券市場(chǎng)熱點(diǎn)事件等多重因素影響，導(dǎo)致企業(yè)暫時(shí)出現(xiàn)流動(dòng)性資金壓力增大。

此外，永煤集團(tuán)方面介紹，近期，河南省政府對(duì)永煤控股股東河南能源注資150億元，剝離化工板塊和其他非主業(yè)資產(chǎn)，實(shí)施改革放權(quán)、激發(fā)企業(yè)內(nèi)生活力、強(qiáng)化業(yè)績(jī)導(dǎo)向等措施。

違約早有征兆：豫能化集團(tuán)9月已替其代償10億

從目前來(lái)看，永煤控股的債務(wù)危機(jī)，在8月份就有了征兆。

今年1月2日，永煤控股在債券市場(chǎng)發(fā)行“2020年度第一期超短期融資券”，簡(jiǎn)稱“20永煤SCP001”，票面年利率為4.50%。按照既定時(shí)間，這筆發(fā)行規(guī)模為10億元的超短融，兌付日為今年9月2日。

在償債資金安排上，永煤控股提到：“主要償債來(lái)源為公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流，發(fā)行人還可以通過(guò)變現(xiàn)資產(chǎn)、銀行借款等方式提供還款保障。”

不過(guò)，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者調(diào)查發(fā)現(xiàn)，最終償還該筆資金的，并不是發(fā)行人永煤控股，而是其母公司豫能化集團(tuán)發(fā)債償還。

在“20永煤SCP001”即將到期之前，豫能化集團(tuán)在8月14日公布的《河南能源化工集團(tuán)有限公司2020年度第二期中期票據(jù)募集說(shuō)明書》顯示，本期中期票據(jù)發(fā)行擬募集資金10億元，所募集資金擬全部用于償還子公司債務(wù)融資工具。

從豫能化集團(tuán)披露的信息來(lái)看，在這個(gè)需要償還的子公司債務(wù)融資工具，就是永煤控股的“20永煤SCP001”。

對(duì)于為何由豫能化集團(tuán)發(fā)債代償，永煤控股并未說(shuō)明。不過(guò)，對(duì)于身為一家國(guó)有獨(dú)資特大型能源化工集團(tuán)、乃至河南省最大國(guó)企的豫能化集團(tuán)，永煤控股確實(shí)扮演著極其重要的角色。

永煤控股在發(fā)債資料中提到，公司作為豫能化集團(tuán)最重要的組成部分，一直為后者第一大子公司，截至2020年6月末，發(fā)行人總資產(chǎn)占豫能化集團(tuán)總資產(chǎn)比例超過(guò)50%。

不過(guò)，這樣一家骨干企業(yè)，在自身造血功能上，卻并不樂觀?！睹咳战?jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，2020年以來(lái)，永煤控股共發(fā)行過(guò)4次超短融（即超短期融資券），在募集資金用途上，第一期、第四期均被用于“歸還發(fā)行人即將到期的債券”，第二期、第三期的全部資金則被用于“歸還發(fā)行人或子公司的有息負(fù)債”。

在上述四期超短融償債資金安排上的說(shuō)法，永煤控股在募集說(shuō)明書中給出的計(jì)劃，均與“20永煤SCP001”如出一轍。不過(guò)，從今年發(fā)行的四期超短融來(lái)看，相比于“以債養(yǎng)債”，永煤控股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流，似乎并沒有派上用場(chǎng)。

在豫能化集團(tuán)代償“20永煤SCP001”、自籌資金償還“20永煤SCP002”后，“20永煤SCP003”于11月10日到期，但因流動(dòng)資金緊張，永煤控股未能按期籌措足額兌付資金，這也是永煤控股首次發(fā)生債券違約。

發(fā)行資料顯示，“20永煤SCP003”發(fā)行于今年2月14日，當(dāng)前余額10億元，發(fā)行期限270天，票息4.39%。11月13日，永煤控股公告稱，利息3238.52萬(wàn)元已經(jīng)兌付，本金尚在籌措。

在11月10日宣布違約前，永煤控股在上海清算所發(fā)布公告，公司第四屆董事會(huì)臨時(shí)會(huì)議審議通過(guò)相關(guān)議案，將其持有部分股權(quán)無(wú)償劃出。

11月2日，永煤控股發(fā)布了資產(chǎn)無(wú)償劃轉(zhuǎn)事項(xiàng)的公告。從公告來(lái)看，除了將已持有的中原銀行全部股份劃出外，永煤控股主要將旗下虧損較大的煤化工公司剝離至豫能化旗下的河南能源化工集團(tuán)化工新材料有限公司，這被認(rèn)為是公司改革的重要一步。

一位銀行間債券市場(chǎng)人士向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者表示，永煤信用違約事件對(duì)市場(chǎng)沖擊較大，各類資產(chǎn)均產(chǎn)生一定波動(dòng)，這家地方國(guó)企未來(lái)發(fā)債之路無(wú)疑將布滿荊棘。

截至目前，永煤控股共有存續(xù)債券23只，存量規(guī)模234.1億元，其一年內(nèi)到期的債券達(dá)120億元。其中，“20永煤SCP004”的兌付日為11月22日，在“20永煤SCP003”違約后，“20永煤SCP004”能否按期兌付，倍受市場(chǎng)關(guān)注。

對(duì)此，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者嘗試詢問(wèn)永煤控股業(yè)務(wù)部門，對(duì)于當(dāng)前遇到的兌付問(wèn)題，公司方面并未做透露。不過(guò)，另一位永煤控股人士透露，目前公司的發(fā)債計(jì)劃已經(jīng)暫停，“現(xiàn)在這種情況也不可能繼續(xù)”。

2100億債務(wù)壓頂：豫能化集團(tuán)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)未解

永煤控股的違約，直接波及到了持有其96.01%股份的豫能化集團(tuán)身上，后者信用等級(jí)由AAA降至BB，其存續(xù)期債券卷入交叉違約的風(fēng)險(xiǎn)之中。

作為河南省規(guī)模最大的省級(jí)煤炭企業(yè)集團(tuán)，豫能化集團(tuán)能眼睜睜看著子公司永煤控股倒下見死不救？豫能化集團(tuán)的真實(shí)狀況如何？

豫能化集團(tuán)官網(wǎng)信息顯示，豫能化集團(tuán)是經(jīng)河南省委、省政府批準(zhǔn)，分別于2008年12月、2013年9月經(jīng)過(guò)兩次戰(zhàn)略重組成立的一家國(guó)有獨(dú)資特大型能源化工集團(tuán)，產(chǎn)業(yè)主要涉及能源、高端化工、現(xiàn)代物貿(mào)、金融服務(wù)、智能制造和合金新材料等產(chǎn)業(yè)。

截至2019年12月，豫能化集團(tuán)員工17.9萬(wàn)人，擁有煤炭產(chǎn)能8000多萬(wàn)噸、化工產(chǎn)品產(chǎn)能合計(jì)1000萬(wàn)噸，擁有大有能源等境內(nèi)外上市公司。集團(tuán)位居2019年世界500強(qiáng)企業(yè)第484位、中國(guó)500強(qiáng)企業(yè)第119位、中國(guó)石油和化工企業(yè)500強(qiáng)第7位、中國(guó)煤炭企業(yè)50強(qiáng)第11位。

然而，這家外表光鮮的巨頭，債務(wù)壓力也頗為沉重。上海清算所披露的資料顯示，截至今年三季末，豫能化集團(tuán)總資產(chǎn)為2642.21億元，總負(fù)債2154.76億元，凈資產(chǎn)487.46億元，資產(chǎn)負(fù)債率81.55%。

這種壓力甚至影響到職工工資的發(fā)放。“前一段資金情況緊張一點(diǎn)，七八月份以后開始逐步正常。”11月15日，一位豫能化集團(tuán)二級(jí)公司人士向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者證實(shí)，“今年五六月份，集團(tuán)公司有一批貸款到期，造成公司資金鏈緊張，并影響五六月份工資的發(fā)放。”

“五六月份的時(shí)候，包括安全辦公會(huì)，還有其他一些會(huì)議，包括集團(tuán)層面、二級(jí)子公司領(lǐng)導(dǎo)也讓大家理解目前公司的資金困難。”在上述二級(jí)子公司中層人士看來(lái)，豫能化集團(tuán)下面有很多子公司，工資發(fā)放需要集團(tuán)公司審批，只要集團(tuán)公司批了基本都能發(fā)。

也就是說(shuō)，豫能化集團(tuán)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)仍未解除。與此同時(shí)，作為永煤控股的控股股東，豫能化集團(tuán)還從永煤控股拆借了大筆資金。

上海清算所網(wǎng)站10月16日披露的《永城煤電控股集團(tuán)有限公司2020年度第六期中期票據(jù)募集說(shuō)明書》顯示，截至2020年6月末，永煤控股其他應(yīng)收款（不含應(yīng)收股利和應(yīng)收利息）為155.98億元，主要為與豫能化集團(tuán)及其下屬單位之間的往來(lái)款，資金拆借規(guī)模較大。

對(duì)于永煤控股違約是否與豫能化集團(tuán)拆借款有關(guān)，以及拆借資金是否影響到永煤控股的債券兌付，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者于11月16日聯(lián)系豫能化集團(tuán)方面，未獲得正面回應(yīng)。

值得注意的是，在向豫能化集團(tuán)拆借大筆資金的同時(shí)，永煤控股的融資也依賴于豫能化集團(tuán)。

在發(fā)債文件中，永煤控股披露，公司對(duì)外融資實(shí)行“總額授信、個(gè)體分貸”的原則。金融機(jī)構(gòu)對(duì)豫能化集團(tuán)統(tǒng)一授信，永煤控股根據(jù)自身生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)和資金狀況，在需要時(shí)向豫能化集團(tuán)申報(bào)授信額度。截至2020年6月末，豫能化集團(tuán)獲得主要貸款銀行的授信額度為2260億元，已使用額度1288億元，剩余授信額度972億元。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者梳理發(fā)現(xiàn)，度過(guò)了五六月份償還貸款的關(guān)口后，豫能化集團(tuán)目前共存續(xù)21只債券，規(guī)模達(dá)261.3億元，其2021年需要兌付和回售的債券規(guī)模超200億元。

中金公司研報(bào)提到，永煤控股、豫能化集團(tuán)存續(xù)債券體量接近500億元，而且母子公司全部公募債券合計(jì)265億元均設(shè)置了交叉保護(hù)條款，募集均約定了10個(gè)工作日的寬限期。如果確認(rèn)交叉違約，可能導(dǎo)致企業(yè)短期集中兌付壓力進(jìn)一步加大。

在人民網(wǎng)地方政府留言板上，一則2020年9月21日發(fā)布的《河南能源化工集團(tuán)拖欠工資》的信息提到：“河南能源化工集團(tuán)鶴壁煤電股份有限公司化工分公司已經(jīng)拖欠七個(gè)月沒有發(fā)工資了。”

對(duì)此，河南省政府國(guó)資委于2020年11月11日回應(yīng)表示：“您所反映的問(wèn)題屬實(shí)。自疫情發(fā)生以來(lái)，我們通過(guò)多種渠道、多種措施化解河南能源債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、保障職工工資。下一步，我們將加大協(xié)調(diào)督促力度，爭(zhēng)取早日發(fā)放工資。”

早在今年3月24日，豫能化集團(tuán)召開化工板塊虧損源治理動(dòng)員視頻會(huì)，豫能化集團(tuán)黨委書記、董事長(zhǎng)劉銀志在講話中指出，企業(yè)不消滅虧損，虧損就消滅企業(yè)，這是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的基本原理。并提出：三年內(nèi)仍然不能實(shí)現(xiàn)扭虧的，就要毫不猶豫關(guān)閉退出、掛牌出讓，徹底從根源上止住“失血點(diǎn)”。

“我們現(xiàn)在處置的是一些監(jiān)管機(jī)構(gòu)要求的自查、公告披露，具體償債方案是管理層在制定。”11月16日，永煤控股人士向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》表示，工資已經(jīng)有幾個(gè)月拖欠，但工資發(fā)放還沒有考慮，當(dāng)務(wù)之急在于全力保債券。

連續(xù)爆雷：3A國(guó)企違約沖擊市場(chǎng)信心

永煤控股突然違約打破市場(chǎng)沉寂，然而帶給市場(chǎng)沖擊的并非只此一家。

10月23日，華晨汽車集團(tuán)控股有限公司（下稱“華晨集團(tuán)”）因未能按期兌付“17華汽05”本息，構(gòu)成實(shí)質(zhì)違約。11月16日晚，華晨集團(tuán)公告稱債務(wù)違約金額合計(jì)65億元，逾期利息金額合計(jì)1.44億元。

11月11日，山東魏橋鋁電有限公司（以下簡(jiǎn)稱“魏橋鋁電”）所發(fā)債券“16魏橋05”和“19魏橋01”遭聯(lián)合資信下調(diào)評(píng)級(jí)，由“AAA”降至“AA+”，依照相關(guān)規(guī)定，將被調(diào)整投資者適當(dāng)性安排，由“僅限合格投資者參與交易”調(diào)整為“僅限合格機(jī)構(gòu)投資者參與交易”。

11月12日，清華大學(xué)旗下紫光集團(tuán)及其關(guān)聯(lián)公司多只債券急跌，數(shù)只紫光系債券凈價(jià)跌至十幾元。紫光集團(tuán)“芯”產(chǎn)業(yè)下核心企業(yè)之一紫光國(guó)微，所發(fā)行債券“18國(guó)微01”更因信用等級(jí)遭調(diào)降，而被調(diào)整投資者適當(dāng)性安排，由“僅限合格投資者參與交易”調(diào)整為“僅限合格機(jī)構(gòu)投資者參與交易”。

雖然上述公司數(shù)量不多，但這些主體多有國(guó)資背景、債券存量規(guī)模大、信用事件發(fā)生前均為“AAA”評(píng)級(jí)。如今，“白馬王子”們已攪得信用債市場(chǎng)風(fēng)聲鶴唳，為市場(chǎng)所避之不及。

針對(duì)此番信用債掀起的違約風(fēng)波，浙商證券提及，本次信用風(fēng)險(xiǎn)事件對(duì)信用債短期內(nèi)幾個(gè)重要的影響：第一是公募基金等買方機(jī)構(gòu)的債券入庫(kù)標(biāo)準(zhǔn)一定會(huì)變嚴(yán)格，這就意味著資質(zhì)一般的債券的流動(dòng)性會(huì)更差。第二，銀行間質(zhì)押式回購(gòu)中質(zhì)押券的標(biāo)準(zhǔn)也一定會(huì)提高，借錢也會(huì)變難。第三，部分債基的贖回可能發(fā)生，散戶和機(jī)構(gòu)出于避險(xiǎn)情緒的上升可能選擇贖回。近期債市信用事件頻發(fā)，繼華晨集團(tuán)和永煤控股違約后，紫光債券大幅折價(jià)，這些高評(píng)級(jí)發(fā)行人的違約或大幅折價(jià)超越了市場(chǎng)預(yù)期，導(dǎo)致市場(chǎng)在短期內(nèi)產(chǎn)生了較大的波動(dòng)。市場(chǎng)環(huán)境以及企業(yè)信用資質(zhì)的變化會(huì)對(duì)投資者的違約預(yù)期產(chǎn)生影響，進(jìn)而影響債券信用風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)補(bǔ)償?shù)母叩?，帶?lái)信用利差不同程度上的波動(dòng)。

永煤控股違約也激發(fā)不少人猜想，債市上的“國(guó)企信仰”是否將被徹底打破？記者通過(guò)Wind統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，2020年共計(jì)新增23家首次違約企業(yè)，其中地方國(guó)資企業(yè)7家。而在2019年首次違約企業(yè)中有6家為地方國(guó)資企業(yè)。

前后對(duì)比可見，2020年以來(lái)，地方國(guó)企違約數(shù)量有增多跡象。

對(duì)此，中信證券研究所副所長(zhǎng)、固收首席分析師明明指出，下半年國(guó)企信用事件不斷，近期態(tài)勢(shì)尤為嚴(yán)峻。他說(shuō)，信用風(fēng)險(xiǎn)顯著加劇，僵尸國(guó)企隱憂已成現(xiàn)實(shí)。過(guò)去兩年債務(wù)集中到期下民企風(fēng)險(xiǎn)是債市最大隱患，而今年僵尸國(guó)企風(fēng)險(xiǎn)顯著加劇，其債務(wù)規(guī)模大、化解難度高，已成為當(dāng)前市場(chǎng)信用風(fēng)險(xiǎn)的主要矛盾。

這一現(xiàn)象有多層次的原因。明明認(rèn)為，產(chǎn)業(yè)國(guó)企基本面雖優(yōu)于城投，但近年來(lái)并沒有得到政府完全兜底；從再融資角度看，部分產(chǎn)能過(guò)剩國(guó)企面臨融資壓力；從經(jīng)營(yíng)角度看，部分產(chǎn)能過(guò)剩產(chǎn)品價(jià)格中樞較高點(diǎn)回落；隨著國(guó)企剝離社會(huì)職能逐步完成，政府完全無(wú)保留的支持必要性也將降低。

影響擴(kuò)散：上周多家公司因市場(chǎng)波動(dòng)取消發(fā)債

值得注意的是，動(dòng)蕩的市場(chǎng)環(huán)境使得部分發(fā)債主體打了“退堂鼓”。根據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)，上周（11月9日~11月13日）有113只債券合計(jì)發(fā)行規(guī)模達(dá)441億元推遲或發(fā)行失敗，僅發(fā)行規(guī)模來(lái)看環(huán)比上上周增長(zhǎng)了32.25%。

不少公司推遲發(fā)行，正是由于市場(chǎng)波動(dòng)太大。如兗礦集團(tuán)就在取消發(fā)行第四期中期票據(jù)的公告中提到，鑒于近期市場(chǎng)波動(dòng)較大，公司決定取消本期中期票據(jù)的發(fā)行，將另行擇機(jī)重新發(fā)行。同樣，開封城市運(yùn)營(yíng)投資集團(tuán)有限公司也在2020年度第一期中期票據(jù)取消發(fā)行時(shí)，發(fā)出了類似的公告。

但同時(shí)，也有市場(chǎng)主體迅速行動(dòng)，挽回投資者信心。記者獲悉，山西國(guó)資運(yùn)營(yíng)公司11月14日對(duì)部分機(jī)構(gòu)發(fā)布了《致山西省屬企業(yè)債權(quán)人的一封信》。信中提到，從2017年起，通過(guò)提前預(yù)警、信用增進(jìn)等措施，省屬企業(yè)剛性兌付的到期債權(quán)共計(jì)6712.6億元，未出現(xiàn)一筆違約，營(yíng)造了良好的金融生態(tài)環(huán)境，維護(hù)了山西省屬企業(yè)良好的信用度。

山西省國(guó)資運(yùn)營(yíng)公司將持續(xù)加大省屬國(guó)企債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防控力度，做到提前15天預(yù)警，并調(diào)動(dòng)省屬國(guó)企形成合力，形成強(qiáng)大資金池，在山西國(guó)資運(yùn)營(yíng)公司強(qiáng)力協(xié)調(diào)下，山西國(guó)有企業(yè)有足夠?qū)嵙?，確保債券不會(huì)出現(xiàn)一筆違約。

Wind數(shù)據(jù)顯示，截至11月15日，2020年新增違約債券110只，違約金額達(dá)1262.83億元。2019年新增違約債券184只，對(duì)應(yīng)違約金額1494.04億元；2018年新增違約債券125只，對(duì)應(yīng)違約金額1209.61億元；2017年34只，對(duì)應(yīng)金額312.49億元；2016年56只，對(duì)應(yīng)金額393.77億元。

對(duì)比歷年數(shù)據(jù)可見，近兩年債券違約呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，不管違約債券只數(shù)，還是發(fā)生違約金額都如此。

從行業(yè)來(lái)看，2020年違約金額排名中，前10名分別是工業(yè)1336.41億元、信息技術(shù)516.62億元、材料406.82億元、能源398.12億元、可選消費(fèi)396.42億元、公用事業(yè)293.24億元、房地產(chǎn)222.76億元、金融207.41億元、日常消費(fèi)157.19億元、醫(yī)療保健104億元。

從不同市場(chǎng)來(lái)看，信用債違約中，銀行間市場(chǎng)發(fā)生220筆，交易所市場(chǎng)發(fā)生266筆。

對(duì)于違約帶來(lái)的影響，申萬(wàn)宏源固收首席分析師孟祥娟在接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者采訪時(shí)指出，信用債引發(fā)恐慌帶來(lái)的影響包括：第一，從資金角度看，最直接的反應(yīng)就是引發(fā)贖回，這將導(dǎo)致債券和股票的拋售，比如11月13日表現(xiàn)出的股債雙殺，以及債券信用利差走高。第二，企業(yè)再融資受阻。在恐慌情緒下，投資者急于拋售，難以再在一級(jí)市場(chǎng)大規(guī)模買入。因此，部分債務(wù)到期后，再發(fā)行就更難，進(jìn)而可能導(dǎo)致違約持續(xù)擴(kuò)大。第三，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成影響。債券融資占比大，假如違約持續(xù)擴(kuò)大，則市場(chǎng)信用被動(dòng)收緊，最終也可能影響經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程。

近期信用債市場(chǎng)風(fēng)波很容易讓人懷疑今年的融資環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)偏好下降。

Wind數(shù)據(jù)顯示，2018年合計(jì)發(fā)行10301只，發(fā)行金額11.45萬(wàn)億元；2019年合計(jì)發(fā)行13974只，發(fā)行金額14.85萬(wàn)億元；今年以來(lái)信用債合計(jì)發(fā)行16058只，發(fā)行金額16.39萬(wàn)億元。信用債最新存量為38.34萬(wàn)億元，較年初增加5.46萬(wàn)億元。

從以上數(shù)據(jù)來(lái)看，信用債融資并未收縮。

對(duì)于近期信用債市場(chǎng)風(fēng)波，光大證券固定收益首席分析師張旭在接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者采訪時(shí)指出，永煤控股違約事件出現(xiàn)后，很多人稱其惡意逃廢債，但到目前為止未有證據(jù)。在他看來(lái)，只不過(guò)事件來(lái)得比較突然，市場(chǎng)反應(yīng)可能比較大而已。

張旭認(rèn)為，這一事件對(duì)于后續(xù)市場(chǎng)融資，以及銀行體系流動(dòng)性等等也幾乎不會(huì)帶來(lái)實(shí)質(zhì)性影響。“因?yàn)槊看纬霈F(xiàn)債券事件，大家都覺得影響很大，但一段時(shí)間之后會(huì)發(fā)現(xiàn)，市場(chǎng)并未受到實(shí)質(zhì)性影響。”他補(bǔ)充說(shuō)，具體到此次永煤控股違約事件，也要看相關(guān)方如何處置，如果處置不好，稍大的影響出現(xiàn)也未可知。

對(duì)于當(dāng)前融資環(huán)境是否惡化，張旭表示，目前看并未出現(xiàn)。

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記者：彭斐 李少婷 張壽林

編輯：湯輝 文多

視覺：蔡沛君

排版：湯輝 陳彥希