“好到難以置信”？跟誰(shuí)學(xué)兩個(gè)月內(nèi)遭兩次做空

每經(jīng)記者 宋可嘉    每經(jīng)編輯 張海妮    

圖片來(lái)源：攝圖網(wǎng)

“too good to be true（好到難以置信）”，在今年2月份做空跟誰(shuí)學(xué)的灰熊（Grizzly Research）以及昨天香櫞（Citron）發(fā)布的跟誰(shuí)學(xué)（NYSE:GSX）做空?qǐng)?bào)告中，這句話不約而同地出現(xiàn)了。

跟誰(shuí)學(xué)2019年年報(bào)顯示，截至2019年末，該公司的營(yíng)業(yè)收入已經(jīng)連續(xù)5個(gè)季度增長(zhǎng)超過(guò)400%。但在瑞幸造假風(fēng)波之下，同為中概股的跟誰(shuí)學(xué)并沒(méi)有因亮眼財(cái)報(bào)立刻引來(lái)股價(jià)的大漲，反而在兩個(gè)月內(nèi)，再度遭遇知名做空機(jī)構(gòu)香櫞的做空。 

4月14日晚間，做空機(jī)構(gòu)香櫞發(fā)布針對(duì)跟誰(shuí)學(xué)的做空?qǐng)?bào)告，稱(chēng)其“高達(dá)70%的營(yíng)收是虛構(gòu)的”，應(yīng)暫停股票交易并進(jìn)行調(diào)查。對(duì)此質(zhì)疑，跟誰(shuí)學(xué)則在15日凌晨迅速反擊，聲稱(chēng)香櫞的做空?qǐng)?bào)告有大量重復(fù)此前灰熊的做空?qǐng)?bào)告，但已經(jīng)被管理層澄清并舉證的內(nèi)容。隨后又在4月15日中午發(fā)布了詳細(xì)駁斥香櫞做空?qǐng)?bào)告的說(shuō)明，表示該份報(bào)告充滿(mǎn)了主觀惡意、以偏概全，企圖誤導(dǎo)投資者和公眾，以達(dá)到做空機(jī)構(gòu)做空牟利的目的。 

而受此次做空的影響，跟誰(shuí)學(xué)14日晚間（北京時(shí)間，下同）開(kāi)盤(pán)后股價(jià)出現(xiàn)大幅震蕩。盤(pán)中一度跌逾9%，隨后股價(jià)企穩(wěn)回升，截至今日早間收盤(pán)，其股價(jià)報(bào)收于31.2美元/股，小幅下跌0.64%。

好到難以置信的銷(xiāo)售收入？

4月3日，跟誰(shuí)學(xué)公布的2019年年報(bào)顯示，2019年全年實(shí)現(xiàn)凈收入21.149億元人民幣，同比增長(zhǎng)432.3%。 

而香櫞發(fā)布的報(bào)告指出，跟誰(shuí)學(xué)虛假夸大了多達(dá)70%的2019年收入，在得出這一推論背后，香櫞對(duì)跟誰(shuí)學(xué)的付費(fèi)用戶(hù)和課程進(jìn)行了數(shù)據(jù)調(diào)查。

香櫞安排了8名程序員跟蹤付費(fèi)用戶(hù)（名師課程），研究了2020年第一季度的運(yùn)營(yíng)模式。其中，香櫞對(duì)跟誰(shuí)學(xué)的用戶(hù)進(jìn)行了調(diào)查，發(fā)現(xiàn)在其參與付費(fèi)的18個(gè)跟誰(shuí)學(xué)2020年第一季度最受歡迎的名師課程中，總計(jì)有34726個(gè)學(xué)員ID, 而這34726個(gè)ID的總收入，根據(jù)香櫞推算為7090萬(wàn)元。以此為樣本推算到整個(gè)2020年一季度的收入，跟誰(shuí)學(xué)K12業(yè)務(wù)的收入為3.16億元。香櫞指出這與跟誰(shuí)學(xué)2019年四季度K12業(yè)務(wù)收入相比有60%的下滑。而考慮到跟誰(shuí)學(xué)過(guò)去四個(gè)季度每個(gè)季度幾乎都在翻番的增長(zhǎng)，香櫞認(rèn)為跟誰(shuí)學(xué)2019年的收入夸大了多達(dá)70%。 

此外，香櫞指出在自己跟蹤的34726個(gè)學(xué)員ID中，僅有27558個(gè)ID是唯一獨(dú)立的，這意味著有一定比例的用戶(hù)同時(shí)購(gòu)買(mǎi)了2個(gè)或多個(gè)課程。 

而對(duì)于香櫞計(jì)算出來(lái)的跟誰(shuí)學(xué)K12業(yè)務(wù)一季度收入低于跟誰(shuí)學(xué)2019年四季度在相關(guān)業(yè)務(wù)上的收入，跟誰(shuí)學(xué)則指出，“香櫞看到的跟誰(shuí)學(xué)，只是我們的一個(gè)部分，他們忽略了或者選擇性地忽視了我們的另一品牌高途課堂”。

繞不開(kāi)的刷單、高管辭職等質(zhì)疑 

除了通過(guò)計(jì)算付費(fèi)用戶(hù)來(lái)證明跟誰(shuí)學(xué)夸大收入外，香櫞在報(bào)告中認(rèn)為，跟誰(shuí)學(xué)虛增收入的另一方法是重復(fù)計(jì)算課程，香櫞統(tǒng)計(jì)了跟誰(shuí)學(xué)網(wǎng)站上小學(xué)1~6年級(jí)100個(gè)不同的課程，發(fā)現(xiàn)其中有46個(gè)重復(fù)課程，這些重復(fù)課程是指在同一時(shí)段由同一個(gè)老師上課，但是該課程卻出現(xiàn)在每一個(gè)小學(xué)年級(jí)的課程目錄中。譬如，一個(gè)小學(xué)一年級(jí)的學(xué)生可以和一個(gè)小學(xué)六年級(jí)的學(xué)生買(mǎi)一樣的課。 

對(duì)于以上質(zhì)疑，跟誰(shuí)學(xué)則回應(yīng)稱(chēng)：“香櫞似乎很難接受，會(huì)有幾個(gè)年級(jí)的學(xué)生學(xué)習(xí)同一門(mén)英語(yǔ)方法課。這大概是一個(gè)以英語(yǔ)為母語(yǔ)的國(guó)家，對(duì)另一個(gè)非英語(yǔ)母語(yǔ)國(guó)家很深的誤解了。正如中國(guó)的一句俗語(yǔ)，‘夏蟲(chóng)不可語(yǔ)冰’。” 

實(shí)際上，除了針對(duì)這次數(shù)據(jù)調(diào)查結(jié)果而質(zhì)疑跟誰(shuí)學(xué)夸大收入，以及跟誰(shuí)學(xué)門(mén)下多數(shù)學(xué)生并不像它所聲稱(chēng)的那樣來(lái)自二、三線城市等結(jié)論，香櫞14日發(fā)布的報(bào)告中部分內(nèi)容也和二月份灰熊所發(fā)布的報(bào)告相似：質(zhì)疑跟誰(shuí)學(xué)刷單，提供給中國(guó)相關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的信用報(bào)告與提供給SEC的報(bào)告不同，和關(guān)聯(lián)公司之間的交易，高管以及聯(lián)合創(chuàng)始人紛紛離職等問(wèn)題。 

針對(duì)這些質(zhì)疑，跟誰(shuí)學(xué)曾在4月8日及9日連續(xù)召開(kāi)媒體溝通會(huì)和投資者電話會(huì)議。其中，跟誰(shuí)學(xué)CEO陳向東對(duì)于為何跟誰(shuí)學(xué)能做出利潤(rùn)、而別人做不出來(lái)這個(gè)問(wèn)題進(jìn)行了回答，他表示：“因?yàn)楦l(shuí)學(xué)在小規(guī)模狀態(tài)下保持時(shí)間足夠長(zhǎng)，非常痛苦，所以我們拿捏每一個(gè)部件、每一個(gè)組件、每一個(gè)人，把它拿捏到極致?tīng)顟B(tài)，所以到了600人就清楚了，跟誰(shuí)學(xué)一旦到了盈利點(diǎn)，一旦到了單位盈利為正，飛輪效應(yīng)就產(chǎn)生了。”

CFO沈楠?jiǎng)t在投資者電話會(huì)議上表示：“坊間有很多草根調(diào)查的方法，有些適用于我們目前的運(yùn)營(yíng)模式，有些是完全驢唇不對(duì)馬嘴的，但有一個(gè)亙古不變的調(diào)查方法，就是走到被調(diào)查公司的現(xiàn)場(chǎng)，如果各位投資人愿意投入時(shí)間來(lái)調(diào)查跟誰(shuí)學(xué)，可以去看看跟誰(shuí)學(xué)的各個(gè)辦公場(chǎng)所，看看那些在用心服務(wù)家長(zhǎng)和學(xué)生的員工，那些在凌晨零點(diǎn)下班造成交通局部擁堵的，為了學(xué)生和自己的美好生活努力奮斗的我們的小伙伴。” 

但香櫞認(rèn)為，跟誰(shuí)學(xué)的管理層在用沒(méi)有說(shuō)服力的解釋轉(zhuǎn)移批評(píng)，顯示出相比于完整的經(jīng)營(yíng)，他們對(duì)保護(hù)股價(jià)有更大的興趣；而且他們的文件充斥著可疑的交易。 

此外，香櫞表示，這份剛剛發(fā)布的做空?qǐng)?bào)告只是跟誰(shuí)學(xué)GSX系列報(bào)告的第1部分。因疫情下北京嚴(yán)格控制人員流動(dòng)，中國(guó)境內(nèi)的一系列現(xiàn)場(chǎng)調(diào)查結(jié)果的展示被延遲。但香櫞很快就會(huì)提供更多相關(guān)的證據(jù)，來(lái)證明欺詐的程度和學(xué)員刷單背后的機(jī)制。