廣發(fā)證券策略研究首席分析師戴康： 5G商用成2020年三大確定性之一

每經(jīng)記者 李娜    每經(jīng)編輯 葉峰    

2020年即將到來，在一片“長牛”之聲中，A股市場會不會再次迎來暖陽？

歲末年初之際，盤點(diǎn)當(dāng)年的收益同時(shí)，伴隨開啟的是一輪新的投資規(guī)劃。2019年A股出現(xiàn)了不少新變化，外資動作頻頻被市場所聚焦，也往往成為投資人士的重要參考。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》（以下簡稱NBD）記者最近專訪了廣發(fā)證券策略研究首席分析師戴康，提前把握2020年里又會有哪些確定性因素，值得我們提前布局。

A股風(fēng)格“以龍為首”是戰(zhàn)略性

NBD：最近再融資修訂稿、分拆上市新規(guī)迭出，2020年是深化資本市場改革的大年，您覺得會對A股市場產(chǎn)生怎樣的影響？

戴康：創(chuàng)業(yè)板注冊制將成為明年資本市場制度改革的重中之重，有利于提升長期風(fēng)險(xiǎn)偏好中樞。再融資新規(guī)放松短期將激活定增市場情緒，然而注冊制預(yù)期下幾年前的定增火爆態(tài)勢很難在2020年再現(xiàn)。注冊制改革授權(quán)二次延長后期限將于2020年2月底到期，預(yù)計(jì)明年一季度陸續(xù)出臺創(chuàng)業(yè)板注冊制實(shí)施方案、業(yè)務(wù)規(guī)則等。就注冊制改革對A股市場的長效影響來看，短期內(nèi)，考慮到科創(chuàng)板的“學(xué)習(xí)效應(yīng)”且當(dāng)前A股發(fā)行節(jié)奏可控，創(chuàng)業(yè)板注冊制短期分流效應(yīng)或不明顯；長期上，市場化發(fā)行機(jī)制下的優(yōu)勝劣汰將有助于改善上市公司整體質(zhì)量，提升長期風(fēng)險(xiǎn)偏好；此外，股票供給增多，個(gè)股分化將加劇，資金向優(yōu)基本面公司聚集，引導(dǎo)投資風(fēng)格回歸理性。

資本市場改革實(shí)際上是金融供給側(cè)改革中的重要一環(huán)，金融供給側(cè)改革提升風(fēng)險(xiǎn)偏好的長期中樞。伴隨著金融供給側(cè)改革推進(jìn)，A股生態(tài)發(fā)生變化，小盤股的相對位置未必那么便宜，A股風(fēng)格“以龍為首”應(yīng)該是戰(zhàn)略性而非戰(zhàn)術(shù)性的。
NBD：12月以來，中央政治局會議、中央經(jīng)濟(jì)工作會議舉行，中美就第一階段經(jīng)貿(mào)協(xié)議文本達(dá)成一致，您覺得這些會對2020年投資有怎樣的啟示？

戴康：中央經(jīng)濟(jì)工作會議主基調(diào)基本延續(xù)此前的中央政治局會議，“穩(wěn)字當(dāng)頭”成為主基調(diào)。需要關(guān)注要點(diǎn)包括以下五個(gè)方面：1、“穩(wěn)”字貫穿20年政策主基調(diào)，確保全面建成小康社會和“十三五”規(guī)劃目標(biāo)任務(wù)，預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)增長仍有底線思維，政策張力定力并存；2、財(cái)政政策發(fā)力點(diǎn)由減稅降費(fèi)切換至基建補(bǔ)短板，以5G為代表的的新基建將持續(xù)發(fā)力；3、貨幣政策由“松緊適度”轉(zhuǎn)為“靈活適度”，預(yù)計(jì)貨幣政策仍將密切關(guān)注通脹走勢；4、房地產(chǎn)堅(jiān)持“房住不炒”，全面落實(shí)因城施策及舊改下，地產(chǎn)投資仍有一定韌性；5、三大攻堅(jiān)戰(zhàn)中防風(fēng)險(xiǎn)由首位調(diào)至末位，去杠桿壓力緩和，預(yù)計(jì)信用格局以穩(wěn)為主。

中美貿(mào)易緩和有助于鞏固當(dāng)前全球制造業(yè)企穩(wěn)跡象，并且有助與2020年上半年風(fēng)險(xiǎn)偏好溫和擴(kuò)張。中美第一階段經(jīng)貿(mào)協(xié)議文本達(dá)成一致，貿(mào)易摩擦向緩和方向發(fā)展。預(yù)計(jì)2020年上半年中國出口將出現(xiàn)改善，中國制造業(yè)投資有望逐步企穩(wěn)。此外中美摩擦緩和通過出口鏈條也有助于改善制造業(yè)投資預(yù)期。短期來看，談判的實(shí)質(zhì)性進(jìn)展將利好風(fēng)險(xiǎn)偏好提升。但中美關(guān)系期間可能出現(xiàn)波折反復(fù)。

中央經(jīng)濟(jì)工作會議和中美談判緩和再次確認(rèn)基本面對A股市場的影響邊際改善，“冬日暖煦”延續(xù)，建議關(guān)注工業(yè)品補(bǔ)庫存的機(jī)會。美聯(lián)儲+歐央行維持利率確認(rèn)全球經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期改善，中美談判緩和增強(qiáng)企業(yè)補(bǔ)庫信心。“穩(wěn)字當(dāng)頭”的政策預(yù)期和中美貿(mào)易談判改善將進(jìn)一步增強(qiáng)企業(yè)補(bǔ)庫信心，庫存周期由去庫進(jìn)入補(bǔ)庫階段的確定性得到加強(qiáng)，行業(yè)配置關(guān)注對美出口敞口高、庫存處于底部區(qū)域的制造業(yè)（電源設(shè)備、家電），和率先“主動補(bǔ)庫存”的細(xì)分行業(yè)（工業(yè)金屬、玻璃、橡膠）。

北向資金三年現(xiàn)微妙變化

NBD：如何看待北向資金近期流向的冷門行業(yè)？

戴康：總量方面，2020年外資流入的驅(qū)動力由入摩因子提升擴(kuò)容切換至全球主動型基金漸進(jìn)式擁抱A股，外資仍延續(xù)凈流入態(tài)勢?？紤]到入摩因子提升擴(kuò)容可能暫不實(shí)施，預(yù)計(jì)全年北向資金凈流入2500億~3000億元，比2019年略少。明晟公司最新反饋是進(jìn)一步納入因子提升之前要解決衍生品不夠豐富、交易結(jié)算周期較短、節(jié)假日不同步、缺乏有效綜合賬戶機(jī)制四大問題，考慮到解決問題和流程推進(jìn)均需要時(shí)間，故而預(yù)計(jì)2020年入摩因子大概率不再提升。

結(jié)構(gòu)方面，外資行業(yè)偏好發(fā)生微妙變化，11月北向資金呈現(xiàn)消費(fèi)分化、加倉科技特征，12月北向資金增加了對地產(chǎn)、有色等低估值行業(yè)的配置。從北向資金最近三年持倉動向看，外資2019年對消費(fèi)的邊際偏好出現(xiàn)分化，而對科技的偏好在悄然提升。2019年前11月TMT中電子和計(jì)算機(jī)均位列北向資金凈流入前六行業(yè)中，而此前2017年和2018年僅有電子一個(gè)行業(yè)擠入前六。消費(fèi)則呈現(xiàn)分化特征，2019年家電、醫(yī)藥位于北向資金凈流入前六，但食品飲料、休閑服務(wù)卻全年凈流出。我們預(yù)計(jì)2020年上半年全球經(jīng)濟(jì)增長有望超預(yù)期+流動性難超預(yù)期，全球價(jià)值/成長的相對估值普遍處于歷史均值以下或歷史最低，基本面預(yù)期的修復(fù)有助于估值修復(fù)、價(jià)值重鳴，全球價(jià)值股有望迎來久違的“價(jià)值重鳴”。

迎來價(jià)值重鳴的2020

NBD：此前，您曾提出2019賺得更多是估值修復(fù)的錢，2020迎來“價(jià)值重鳴，如何更好理解價(jià)值重鳴？2020年投資應(yīng)該把握住怎樣的核心？

戴康：從一個(gè)拉長的時(shí)間范圍來看，全球的成長跑贏價(jià)值已持續(xù)很多年。全球主要股市在過去十年基本上呈現(xiàn)出了相似的風(fēng)格特征，高增速成長跑贏低估值價(jià)值，無論是新興/發(fā)達(dá)國家、經(jīng)濟(jì)與利率環(huán)境如何、投資者結(jié)構(gòu)如何，都呈現(xiàn)出了類似的結(jié)果。我們認(rèn)為背后的根源在于：全球主要經(jīng)濟(jì)體先后陸續(xù)進(jìn)入中低速增長區(qū)間、全球利率水平降至0附近低位。

前面提前，我們判斷2020年上半年，全球價(jià)值股迎來久違的“價(jià)值重鳴”。第一，G2緩和幫助全球制造業(yè)階段性企穩(wěn)，全球的“低估價(jià)值股”迎來階段性“逆轉(zhuǎn)”。美國預(yù)防式降息+G2緩和+全球制造業(yè)補(bǔ)庫存，共同修復(fù)全球經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期，而全球價(jià)值/成長的相對估值普遍處于歷史均值以下或歷史最低，基本面預(yù)期的修復(fù)有助于估值修復(fù)、價(jià)值重鳴。第二，中國引領(lǐng)全球補(bǔ)庫存周期，增長預(yù)期修復(fù)觸發(fā)A股價(jià)值股與全球“共鳴”。我們認(rèn)為中國有望在2020年初迎來新一輪“補(bǔ)庫存”周期，考慮到美國庫存周期高位，預(yù)計(jì)本輪中國“補(bǔ)庫存”周期持續(xù)時(shí)間較短。中國庫存周期啟動+地產(chǎn)投資韌性/基建上行+中美貿(mào)易談判緩和等一系列因素，將會修復(fù)全球/中國的經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期。經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)顯示，在經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期改善的時(shí)候，價(jià)值股一般跑贏成長股。

NBD：2020年投資應(yīng)該把握住怎樣的核心？

戴康：大勢研判方面要把握住A股核心驅(qū)動因素的切換，2020年A股盈利驅(qū)動取代估值成為主導(dǎo)，降低期望收益率。2019年金融供給側(cè)改革主導(dǎo)貼現(xiàn)率下行，A股估值擴(kuò)張為核心因素。A股估值2019年擴(kuò)張幅度位列2000年以來第六水平，而歷史上估值能連續(xù)2年抬升的情形寥寥。我們判斷2020年A股難以復(fù)刻2006~2007年的“盈利強(qiáng)復(fù)蘇”，也很難復(fù)刻2014~2015年的“貼現(xiàn)率猛下行”，因此合理降低2020年A股估值提升的預(yù)期。2020年盈利驅(qū)動將取代估值成為主導(dǎo)，由于2020年A股盈利只是“弱改善”而非“強(qiáng)牽引”，因此A股2020年期望收益率不及2019年，但大概率為正。

行業(yè)配置方面，我們曾在2019年初提出的三個(gè)確定性：盈利小年、北向加速和科創(chuàng)開啟，決定了全年成長與消費(fèi)龍頭并肩齊驅(qū)。當(dāng)前我們同樣篩選出了2020年的三個(gè)確定性：補(bǔ)庫周期、通脹節(jié)奏和5G商用，作為全年配置的思路與節(jié)奏。上半年制造業(yè)補(bǔ)庫存開啟+年內(nèi)通脹高點(diǎn)，因此深度價(jià)值股迎來跑贏的階段性時(shí)機(jī)；下半年通脹回落+5G商用提速，成長行業(yè)再度歸來。