深度：中信證券大舉收購(gòu)廣州證券，預(yù)示券商“并購(gòu)大年”將至？

每經(jīng)記者 王海慜    每經(jīng)編輯 何劍嶺    

圖片來(lái)源：攝圖網(wǎng)

在新一輪的浪潮隱約到來(lái)之際，頭部券商的相關(guān)動(dòng)作自然引人注目。

日前，中信證券公告稱，籌劃發(fā)行股份收購(gòu)廣州證券100%股權(quán)，交易對(duì)方為廣州越秀金融控股集團(tuán)股份有限公司及其全資子公司廣州越秀金融控股集團(tuán)有限公司。 

發(fā)生于2014年的上一輪券商并購(gòu)潮主要有兩種模式，一是同一控股股東旗下券商為排除“一參一控”問(wèn)題實(shí)現(xiàn)上市進(jìn)行的整合，二是為擴(kuò)大規(guī)模而進(jìn)行的市場(chǎng)化并購(gòu)。

對(duì)于中信證券此次市場(chǎng)化并購(gòu)是否會(huì)觸發(fā)行業(yè)內(nèi)的新一輪并購(gòu)潮，火山君（微信公眾號(hào)：huoshan5188）進(jìn)行了多方采訪。有券商行業(yè)人士認(rèn)為，對(duì)中小券商而言，最核心的應(yīng)該是多年積累的客戶資源和當(dāng)?shù)氐囊恍┱剃P(guān)系；未來(lái)兼并重組熱不僅僅會(huì)發(fā)生在券商行業(yè)。今年三季度以來(lái)，監(jiān)管層出臺(tái)了不少鼓勵(lì)兼并重組的政策，預(yù)計(jì)明年可能會(huì)是個(gè)并購(gòu)大年。

廣州證券面臨經(jīng)營(yíng)壓力

在券商“頭部效應(yīng)”趨于明顯的情況下，“固本補(bǔ)短”、盡量跟上行業(yè)領(lǐng)先券商的腳步，并充分利用自己的區(qū)域優(yōu)勢(shì)是當(dāng)下業(yè)內(nèi)眾多中小券商的立足之基。不過(guò)在“頭部效應(yīng)”和市場(chǎng)環(huán)境不確定因素較多的背景下，中小券商的適應(yīng)環(huán)境和抗風(fēng)險(xiǎn)能力顯然要弱于頭部券商。

公開(kāi)資料顯示，從近年來(lái)的經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)來(lái)看，廣州證券的波動(dòng)較大，無(wú)論是公司的整體業(yè)績(jī)還是各項(xiàng)業(yè)務(wù)都呈現(xiàn)了較明顯的周期性。

2015~2016年是廣州證券的業(yè)績(jī)高峰，之后隨著收入的下滑，凈利潤(rùn)也加速下滑。據(jù)公開(kāi)信息顯示，今年前11個(gè)月廣州證券的凈利潤(rùn)虧損1.19億元。

經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)方面，據(jù)廣州證券官網(wǎng)顯示，目前公司有135個(gè)證券營(yíng)業(yè)部，除了廣東省內(nèi)，還在全國(guó)多地有分公司。不過(guò)近年來(lái)受傭金率持續(xù)下降和行情波動(dòng)影響，公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)難以維持穩(wěn)定的收益。

投行業(yè)務(wù)方面，2015~2016年，廣州證券的排名曾從業(yè)內(nèi)的40名快速上升至24名，不過(guò)2017年又跌到40名以外。據(jù)Wind資訊統(tǒng)計(jì)，從2013年12月起，5年來(lái)廣州證券只完成了3單IPO業(yè)務(wù)，顯示投行業(yè)務(wù)整體偏弱。此外，由于客戶資質(zhì)不高，廣州證券債券承銷業(yè)務(wù)也有風(fēng)險(xiǎn)隱患；資管業(yè)務(wù)同樣有明顯的周期性。

近年市場(chǎng)化并購(gòu)不多見(jiàn)

然而就是這樣一家看起來(lái)“資質(zhì)平平”的券商，卻讓中信證券舍得可能斥資近百億元來(lái)收購(gòu)，這一大手筆市場(chǎng)化收購(gòu)案例在近年來(lái)的券商行業(yè)中較為罕見(jiàn)。

火山君（微信公眾號(hào)：huoshan5188）從行業(yè)人士了解到，發(fā)生于2014年的上一輪券商并購(gòu)潮主要有兩種模式，一是同一控股股東旗下券商為排除“一參一控”問(wèn)題實(shí)現(xiàn)上市進(jìn)行的整合，二是為擴(kuò)大規(guī)模而進(jìn)行的市場(chǎng)化并購(gòu)。通過(guò)第一種模式實(shí)現(xiàn)并購(gòu)的案例有：國(guó)泰君安并購(gòu)上海證券、申銀萬(wàn)國(guó)合并宏源證券；通過(guò)第二種模式實(shí)現(xiàn)并購(gòu)的案例包括：方正證券收購(gòu)民族證券。

不過(guò)由于國(guó)內(nèi)不少中小券商的大股東都是地方國(guó)資，所以近幾年國(guó)內(nèi)券商之間真正市場(chǎng)化的并購(gòu)案例還不多見(jiàn)。值得注意的是，廣州證券大股東越秀金控同樣有地方國(guó)資背景，其實(shí)際控制人為廣州市國(guó)資委。

然而，券商作為市場(chǎng)主體，其自身也面臨著不少現(xiàn)實(shí)的壓力。從已經(jīng)披露的1~11月券商業(yè)績(jī)情況來(lái)看，今年券商面臨著全行業(yè)的業(yè)績(jī)下行壓力。

近期，長(zhǎng)江證券非銀金融行業(yè)高級(jí)研究員徐一洲曾表示，相比大型券商，今年小券商的利潤(rùn)壓力比收入壓力更大。這主要是因?yàn)?012年以來(lái)，小券商激進(jìn)擴(kuò)張，導(dǎo)致剛性成本加大，而在行業(yè)下行階段，成本又不能與收入同步減少。

公開(kāi)資料顯示，此次計(jì)劃被收購(gòu)的廣州證券近年來(lái)同樣有不少擴(kuò)張的動(dòng)作。2016年以來(lái)，廣州證券營(yíng)業(yè)部開(kāi)始全國(guó)擴(kuò)張，不過(guò)由于傭金率下降、市場(chǎng)持續(xù)低迷以及智能投顧的興起，公司新設(shè)的營(yíng)業(yè)部虧損面較大。

有業(yè)內(nèi)人士分析認(rèn)為，從2012年券商業(yè)務(wù)創(chuàng)新大爆發(fā)以來(lái)，券商更多的是靠資本金賺錢，因此對(duì)券商的估值更多地從PE切換至PB。未來(lái)對(duì)于廣州證券這類尚未實(shí)現(xiàn)上市，而且由于業(yè)績(jī)下滑、上市難度將加大的中小券商而言，壓力無(wú)疑更大。

客戶資源是核心

在中信證券收購(gòu)廣州證券消息落地后，市場(chǎng)上就有觀點(diǎn)認(rèn)為：作為行業(yè)排名第一的券商，中信證券此次逆勢(shì)收購(gòu)廣州證券，會(huì)否觸發(fā)券商行業(yè)并購(gòu)潮？

雖然就經(jīng)營(yíng)層面來(lái)看，廣州證券看起來(lái)“質(zhì)地平平”，不過(guò)在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，此次收購(gòu)各有訴求，也能反映出一些行業(yè)具有共性的問(wèn)題。

某長(zhǎng)期研究券商發(fā)展戰(zhàn)略的券商行業(yè)人士向火山君（微信公眾號(hào)：huoshan5188）分析認(rèn)為，中信證券此次收購(gòu)廣州證券，應(yīng)該是“兩廂情愿”的事。

“對(duì)廣州證券的股東而言，從目前行業(yè)和公司面臨的一些發(fā)展態(tài)勢(shì)來(lái)看，此次被收購(gòu)不失為一個(gè)理性的選擇。首先，從目前的數(shù)據(jù)來(lái)看，估計(jì)今年全年廣州證券很有可能也是虧損。如果明年業(yè)績(jī)?nèi)匀粵](méi)有起色，公司可能面臨連續(xù)2年虧損。

此外，公司的一些業(yè)務(wù)還不排除有風(fēng)險(xiǎn)隱患，在現(xiàn)在的形勢(shì)下，這無(wú)疑增加了廣州證券的IPO難度。在‘頭部效應(yīng)’之下，現(xiàn)在中小券商的排名要想‘逆襲’比較難，對(duì)此廣州證券的股東應(yīng)該自己有判斷。

另外，國(guó)內(nèi)券商行業(yè)向外資開(kāi)放，會(huì)有越來(lái)越多的外資大行進(jìn)入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，在一定程度上等于是放開(kāi)了券商牌照。而外資大行在資管、投研、投資銀行等業(yè)務(wù)都有背靠全球布局的能力，到了國(guó)內(nèi)很容易做出特色，未來(lái)中小券商面臨的競(jìng)爭(zhēng)格局會(huì)更嚴(yán)峻。”

該人士表示，根據(jù)公告，此次收購(gòu)將通過(guò)定增的方式進(jìn)行，未來(lái)廣州證券原來(lái)股東手里持有的券商股份將變成中信證券的股份，這或許也是原來(lái)股東愿意接受的。

另外，他指出，對(duì)中信證券而言，歷史上就有通過(guò)并購(gòu)進(jìn)行擴(kuò)張的先例，所以這次收購(gòu)也不算意外。“對(duì)于中小券商而言，最核心的應(yīng)該是多年積累的客戶資源和當(dāng)?shù)氐囊恍┱剃P(guān)系。相信被頭部券商收購(gòu)后，廣州證券原有的客戶忠誠(chéng)度會(huì)得到增強(qiáng)。這將有利于優(yōu)化中信證券在經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)等方面的布局。”

最后，該人士認(rèn)為，未來(lái)兼并重組熱不僅僅會(huì)發(fā)生在券商行業(yè)。“今年三季度以來(lái)，監(jiān)管層出臺(tái)了不少鼓勵(lì)兼并重組的政策，預(yù)計(jì)明年可能會(huì)是個(gè)并購(gòu)大年，而并購(gòu)也是行業(yè)集中度提升的一個(gè)重要途徑。”

并購(gòu)重組或成券商投行業(yè)務(wù)新亮點(diǎn)

來(lái)自證監(jiān)會(huì)的數(shù)據(jù)顯示，2018年1~9月份，全市場(chǎng)發(fā)生上市公司并購(gòu)重組近3000單，同比增長(zhǎng)69.5%，已超去年全年總數(shù)；交易金額近1.8萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)46.3%，接近去年全年水平。

對(duì)此，中銀國(guó)際日前發(fā)布觀點(diǎn)稱，并購(gòu)重組規(guī)則持續(xù)松綁，配合對(duì)并購(gòu)重組監(jiān)管的簡(jiǎn)權(quán)放政、基礎(chǔ)性制度的完善，預(yù)計(jì)2019年并購(gòu)重組業(yè)務(wù)的數(shù)量與規(guī)模以及在投行業(yè)務(wù)中的比重有望進(jìn)一步提升，將成為券商大投行業(yè)務(wù)發(fā)展的新亮點(diǎn)。

也有分析認(rèn)為，雖然未來(lái)券商行業(yè)集中度持續(xù)提升是大勢(shì)所趨，然而除了已十余年未做過(guò)定增的中信證券外，其他的頭部券商未來(lái)一段時(shí)間運(yùn)用定增的方式進(jìn)行大規(guī)模兼并收購(gòu)的空間可能也不大。今年，包括廣發(fā)證券、華泰證券、海通證券等在內(nèi)的頭部券商有的剛完成定增不久，或有相關(guān)定增計(jì)劃正在推進(jìn)中，這些定增的金額規(guī)模都在百億元以上。

不過(guò)這些券商的定增預(yù)案都沒(méi)有將并購(gòu)作為主要目的，例如廣發(fā)證券的定增資金用途主要包括“加快推進(jìn)集團(tuán)化戰(zhàn)略，增加對(duì)全資子公司的投入”、“提升證券金融服務(wù)能力，主要用于融資融券、股票質(zhì)押等資本中介業(yè)務(wù)”、“加大拓展FICC業(yè)務(wù)”等，華泰證券、海通證券定增資金的主要投向也與之較為相近。