新股受難日：海底撈破發(fā) 華興資本上市首日大跌17%

周四港股早盤，昨日剛掛牌上市的餐飲業(yè)龍頭海底撈破發(fā)。海底撈今日以17.8港元低開，已觸及發(fā)行價，目前報17.76港元，已破發(fā)。

海底撈破發(fā)背后，是來自市場的多重?fù)?dān)憂

昨日（9月26日周三），備受期待的國內(nèi)火鍋餐飲龍頭海底撈(06862.HK)上市首日走勢先揚后抑，早盤開盤后一路沖高，一舉沖破千億港元市值，最高漲幅10.11%；但隨后股價回落，盤中多次觸及發(fā)行價17.8港元，險些破發(fā)。截止昨日收盤，公司報收17.82港元， 較發(fā)行價17.80港元僅漲0.11%。

今日開盤不久便破發(fā)，也表現(xiàn)了資本市場的擔(dān)憂。見智公司研究認(rèn)為，海底撈過高的估值一直是資本市場的擔(dān)憂，上市首日的表現(xiàn)也體現(xiàn)了市場的謹(jǐn)慎態(tài)度。海底撈近兩年的擴(kuò)張推動營收高速增長 ，但是實際上面臨不少隱憂。

海底撈的估值已經(jīng)接近樂觀預(yù)期下的天花板。以公司17.80港元發(fā)行價計算，公司市值為 943.4 億港元（約829億元人民幣，120億美元），按當(dāng)前人民幣市值計，其對應(yīng)2017年的PE值為69.5，見智估值模型預(yù)計2019年其稅后凈利潤為25.7億元，則對應(yīng)2019年預(yù)期PE值高達(dá)32.29，幾乎是香港市場最貴的餐飲股。

從絕對估值角度看，假設(shè)現(xiàn)有單店盈利能力在未來維持不變，則目前億市值隱含著未來五年實現(xiàn)700家以上成熟餐飲店的預(yù)期。海底撈選擇在盈利水平最高、擴(kuò)張速度最快時上市，給予市場極高的增長預(yù)期，但其采用的是門店先易后難的擴(kuò)張線路，后期隱憂重重。

此外，海底撈的另一個重大隱含風(fēng)險體現(xiàn)在翻臺率上。極高的翻臺率在創(chuàng)造了極高的單店營業(yè)收入，然而，一旦翻臺率下降，營收、凈利率均會大幅下滑，對應(yīng)凈利潤的滑鐵盧。餐飲是競爭激烈、消費者口味可能發(fā)生重要變化的行業(yè)，極高經(jīng)營假設(shè)一旦被證偽，則海底撈目前的估值水平將出現(xiàn)重大調(diào)整。

綜合看，市場給予擇時上市的海底撈極高的預(yù)期，但未來的增長面臨重大不確定性。短期似乎可以“撈一把”的背后隱含著重大長期風(fēng)險。

“并購之王”華興資本上市首日股價重挫

今天上市的國內(nèi)投行界龍頭華興資本控股（01911.HK）也遭遇破發(fā)，早盤目前重挫16.82%，報26.45港元；盤中，華興資本一度大跌19.5%至25.6港元。

華興資本控股上市首日慘遭破發(fā)，股價重挫的背后，同樣有著估值偏高的擔(dān)憂。由于公司被稱為國內(nèi)“新經(jīng)濟(jì)的偉大資本推手”，故其估值明顯高于傳統(tǒng)國內(nèi)券商。

其輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)模式使之凈資產(chǎn)收益率(ROE)高于國內(nèi)券商，華興可對標(biāo)紐交所上市的Lazard(LAZ)。作為一家投資銀行，Lazard主營業(yè)務(wù)收入中基本上也是一半來自投資銀行及顧問業(yè)務(wù)，一半來自于資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。由于Lazard所處市場較為成熟，歷年來業(yè)績增速較慢，相較之下，華興資本具備較高成長性。

從估值來看，Lazard如今市盈率（TTM）17.37倍，市凈率4.2倍。這個市盈率水平比目前國內(nèi)絕大多數(shù)券商要高。從市凈率來看，Lazard比黑石(3.4倍)和凱雷(3.7倍)要高，因為Lazard只有一半業(yè)務(wù)是資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，其市凈率高于私募股權(quán)基金公司也符合邏輯。

表：華興資本可比公司比較

來源：平安證券

顯然，上市首日股價重挫，從某種程度上反應(yīng)出市場對華興資本能否hold住高估值，能否持續(xù)優(yōu)異表現(xiàn)，能在市場上走多遠(yuǎn)等問題存在疑慮。

根據(jù)公司未來規(guī)劃，華興資本會徹底擁抱國際化，因為從投行層面，華興的客戶已經(jīng)走在了國際化道路的前沿，華興必須比客戶走的更快更國際化。

公司募資中約40%將用于進(jìn)一步擴(kuò)展投資銀行業(yè)務(wù)；約40%將用于進(jìn)一步擴(kuò)展投資銀行業(yè)務(wù)。借助資本市場繼續(xù)按照計劃擴(kuò)展公司的業(yè)務(wù)版圖。

來源：公司公告

華爾街見聞 劉鑌練