管清友：去杠桿務(wù)必牢記“行百里者半九十”

管清友

世界銀行近日發(fā)布《中國經(jīng)濟(jì)簡報(bào)》，對中國經(jīng)濟(jì)十足的韌性表示贊譽(yù)。該報(bào)告還特別提出，在貨幣政策和監(jiān)管政策的組合作用下，近幾個(gè)月來中國企業(yè)杠桿率“趨于穩(wěn)定”，一系列舉措有助于實(shí)現(xiàn)有序去杠桿。

盡管得到世行這樣的機(jī)構(gòu)贊譽(yù)，但對中國企業(yè)去杠桿這件事來說，我們一定不能忘記“行百里者半九十”這樣一個(gè)道理。本文是想談一點(diǎn)政策建議，即從建議的角度，而不是從預(yù)測的角度去看問題。

圖片來源：視覺中國

從傳導(dǎo)鏈條來看，我國從民企到國企再到地方政府平臺，在緊縮和監(jiān)管的擠壓下，已經(jīng)開始新陳代謝、破舊立新。

但以往也出現(xiàn)過這樣的先例：就是到最后政策沒能繃得住，于是從緊縮又回到寬松，結(jié)果前功盡棄，預(yù)期逆轉(zhuǎn)，然后出現(xiàn)逆淘汰：效率低的留下，效率高的卻被錯(cuò)殺。

當(dāng)前在我國各種類型的市場主體中，市場化程度并不一致，加上政策干預(yù)能力比較強(qiáng)，在這種情況下，寬松去不了杠桿，只有緊縮才能出清，也只有出清才能實(shí)現(xiàn)升級轉(zhuǎn)型。

所以，這一輪強(qiáng)監(jiān)管去杠桿，從政策建議角度，我是不主張放松的。不是一番寒徹骨，哪得梅花撲鼻香？沒有一個(gè)國家的經(jīng)濟(jì)能夠隨隨便便、輕輕松松轉(zhuǎn)型升級。

道理很簡單，沒有上世紀(jì)90年代末期的整頓，就很難換得后來中國經(jīng)濟(jì)的脫胎換骨。雖然過程很痛苦，幾乎所有的企業(yè)機(jī)構(gòu)和個(gè)人都受到影響，但也證實(shí)了沒有出清就沒有升級。

這一次的情況也一樣，要對效率最高的企業(yè)和機(jī)構(gòu)形成正向預(yù)期和正向激勵(lì)，讓他們能存活下來。這樣在未來幾年，他們一定能夠擴(kuò)大市場份額，引領(lǐng)行業(yè)發(fā)展。

如果現(xiàn)在轉(zhuǎn)向貨幣和信用的雙寬松，那就很可能導(dǎo)致前功盡棄，并造成負(fù)向激勵(lì)和逆淘汰。不能再走老路了。因此政策現(xiàn)在要做的就是緊信用、寬貨幣，給量不給價(jià)，保持流動(dòng)性松緊適度。但是，用資金成本這條紅線倒逼企業(yè)轉(zhuǎn)型升級，打破剛性兌付，釋放風(fēng)險(xiǎn)，并及時(shí)處置風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)、出血點(diǎn)。這就好比一個(gè)排毒的過程。

在全球貿(mào)易保護(hù)主義抬頭的情況下，給我們國內(nèi)調(diào)整的窗口時(shí)間并不寬裕，必須盡快完成，不然可能兩面受壓。因此要在對中國發(fā)展的外部環(huán)境有充分認(rèn)識的基礎(chǔ)上，加快內(nèi)部改革步伐，全面啟動(dòng)內(nèi)需。放松管制、打破壟斷、監(jiān)管到位、釋放潛力，實(shí)現(xiàn)黨的十八屆三中全會(huì)提出的國家治理現(xiàn)代化。

去杠桿的后果之一，就是會(huì)有一部分中小金融機(jī)構(gòu)、地方平臺陷入破產(chǎn)整頓，可能會(huì)包括城商行、農(nóng)商行、小型券商、信托、融資租賃公司等。未來幾年，金融業(yè)的日子仍然很難過，因?yàn)榻鹑跇I(yè)的“三去一降一補(bǔ)”才剛剛開始。

互聯(lián)網(wǎng)金融的某些業(yè)態(tài)和模式已經(jīng)出現(xiàn)“跑路”的現(xiàn)象，和其他金融業(yè)態(tài)一樣，互聯(lián)網(wǎng)金融最后也一定會(huì)形成“頭部化”，即剩下的都是大機(jī)構(gòu)，或者單一業(yè)務(wù)做得非常強(qiáng)的。

地方政府平臺現(xiàn)在風(fēng)險(xiǎn)也開始暴露，對此中央層面要做的就是管控好預(yù)期，不使緊縮預(yù)期逆轉(zhuǎn)。不光要讓企業(yè)和機(jī)構(gòu)形成去杠桿的穩(wěn)定預(yù)期，也要讓地方政府和中央執(zhí)行層面的部委形成去杠桿的穩(wěn)定預(yù)期，防止政策變形或陽奉陰違地執(zhí)行。

資本市場改革面臨千載難逢的機(jī)會(huì)，但現(xiàn)在進(jìn)展緩慢。與歐美等市場的改革力度相比，我國資本市場無論從發(fā)行制度還是交易制度看，改革都還偏慢，方式也有不對之處。大量的企業(yè)到境外上市，這本身就很說明問題，就是因?yàn)榫硟?nèi)沒有提供很好的上市制度環(huán)境和交易平臺。存量改革阻力大、既得利益盤根錯(cuò)節(jié)、積重難返。不經(jīng)歷一場痛苦的改革，資本市場很難蛻變。

為此中國資本市場應(yīng)該要盡快啟動(dòng)以下幾條改革：第一，退市制度嚴(yán)格化、陽光化，無論國企民企一視同仁；第二，授予現(xiàn)有的兩大證券交易所更大自主權(quán)，積極進(jìn)行改革嘗試；第三，按照國際最先進(jìn)標(biāo)準(zhǔn)在雄安新區(qū)組建第三家證券交易所。

當(dāng)前的要害不在于讓所謂獨(dú)角獸回歸，而在于我們的資本市場能夠發(fā)現(xiàn)和培養(yǎng)獨(dú)角獸。

中國經(jīng)濟(jì)有潛力、有韌性、有空間。只要決心堅(jiān)定、思路正確、方式得當(dāng)，在這一輪出清過后，中國經(jīng)濟(jì)仍然會(huì)迎來幾十年的相對快速且可持續(xù)的發(fā)展。（作者為如是金融研究院首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）