貴州茅臺(tái)投資價(jià)值存三大疑問(wèn)

（圖片來(lái)源：視覺(jué)中國(guó)）

1月15日早盤(pán)，貴州茅臺(tái)股價(jià)繼續(xù)攀升，盤(pán)中創(chuàng)下歷史新高799.06元/股，市值一度突破萬(wàn)億大關(guān)，A股上市公司“萬(wàn)億俱樂(lè)部”又添一員。

盡管今年以來(lái)機(jī)構(gòu)給予茅臺(tái)的評(píng)級(jí)不斷抬高，但是隨著其股價(jià)和市值的不斷升高，市場(chǎng)上也出現(xiàn)不少質(zhì)疑的聲音，部分投資者對(duì)于茅臺(tái)漲價(jià)能否持續(xù)，收入和凈利不及相近市值的藍(lán)籌公司，以及去年虛增利潤(rùn)之事沒(méi)有解釋清楚等表示疑惑。

廣州日?qǐng)?bào)全媒體記者發(fā)現(xiàn)，長(zhǎng)期以來(lái)支撐茅臺(tái)股價(jià)和市值持續(xù)增長(zhǎng)的，除了各類(lèi)機(jī)構(gòu)格外偏愛(ài)外，其數(shù)年以來(lái)業(yè)績(jī)的持續(xù)增長(zhǎng)是最根本的原因。

提醒：好公司未必值得高價(jià)去投資

貴州茅臺(tái)于2001年在上交所上市，當(dāng)年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入16.18億元，上市以后公司營(yíng)業(yè)總收入連續(xù)15年增長(zhǎng)，其間從未出現(xiàn)下滑。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，考慮權(quán)息因素后，2012年至2016年的15年間，貴州茅臺(tái)股價(jià)的實(shí)際漲幅為5971.89%，高于同期凈利潤(rùn)增幅，但差距并不大。

去年，貴州茅臺(tái)營(yíng)收和凈利潤(rùn)增速有所加快，公司去年前三季度營(yíng)業(yè)總收入同比增速達(dá)61.58%，歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)同比增速60.31%。2018年年初，茅臺(tái)酒再次提價(jià)，根據(jù)以往情形，公司將大概率能將漲價(jià)部分轉(zhuǎn)化成利潤(rùn)。總體來(lái)看，盡管局部年份估值有泡沫化跡象，但該公司上市以來(lái)股價(jià)和市值的增長(zhǎng)與其業(yè)績(jī)?cè)鏊倩酒ヅ洹?/p>

從股票投資的角度來(lái)看，現(xiàn)階段的貴州茅臺(tái)或許已經(jīng)并不是一項(xiàng)具備性價(jià)比的資產(chǎn)。以2017年的財(cái)報(bào)作為評(píng)估基準(zhǔn)，公司目前的市盈率已經(jīng)超過(guò)40倍，市凈率接近12倍，這樣的估值水平已經(jīng)達(dá)到了公司過(guò)去10年的歷史最高水平，但從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，這樣的增長(zhǎng)速度并不可持續(xù)，并且公司公告2018年計(jì)劃生產(chǎn)2.8萬(wàn)噸，相比2017年僅增長(zhǎng)7.7%，綜合上述兩個(gè)方面的影響，2018年貴州茅臺(tái)預(yù)期營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)27%左右，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)預(yù)計(jì)也在30%左右，因此從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，增速下降是大概率事件。

有市場(chǎng)人士認(rèn)為，茅臺(tái)的確是一家好公司，但未必是一家值得高成本去投資的好公司。面對(duì)不斷創(chuàng)新高的茅臺(tái)股價(jià)，投資者內(nèi)心也應(yīng)秉持一份理性。

疑問(wèn)一：茅臺(tái)價(jià)格增長(zhǎng)有沒(méi)有天花板？

大部分機(jī)構(gòu)對(duì)于貴州茅臺(tái)估值繼續(xù)看高的理由，很大程度上只是來(lái)源于茅臺(tái)酒的漲價(jià)預(yù)期。

從機(jī)構(gòu)的分析來(lái)看，茅臺(tái)近些年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)靠產(chǎn)品提價(jià)和產(chǎn)能的增加來(lái)實(shí)現(xiàn)，不過(guò)，由于受到客觀條件限制，高端白酒的產(chǎn)能增長(zhǎng)空間有限。茅臺(tái)集團(tuán)黨委書(shū)記、總經(jīng)理李保芳近日透露，茅臺(tái)酒擴(kuò)產(chǎn)工程正在建設(shè)，預(yù)計(jì)擴(kuò)產(chǎn)之后，將形成5.6萬(wàn)噸茅臺(tái)酒生產(chǎn)能力，而此次擴(kuò)產(chǎn)和擴(kuò)建之后，短期之內(nèi)不會(huì)再擴(kuò)建。他個(gè)人認(rèn)為，至少10年之內(nèi)不會(huì)再擴(kuò)產(chǎn)。

這意味著，如果貴州茅臺(tái)未來(lái)數(shù)年要保持高增長(zhǎng)，可能主要需要依靠提價(jià)來(lái)實(shí)現(xiàn)。關(guān)鍵的問(wèn)題是，消費(fèi)者對(duì)高端白酒價(jià)格的承受能力是否真的沒(méi)有天花板？

深圳一家公募基金的基金經(jīng)理認(rèn)為，當(dāng)下投資貴州茅臺(tái)的邏輯，不僅僅是稀有，而是醒目單一的標(biāo)簽導(dǎo)向和瘋狂的投機(jī)需求。

疑問(wèn)二：市值相仿?tīng)I(yíng)收和凈利卻遠(yuǎn)不及

值得注意的是，當(dāng)前A股市值超過(guò)1萬(wàn)億元的上市公司只有工商銀行、中國(guó)石油、農(nóng)業(yè)銀行，如果只算A股，貴州茅臺(tái)市值已躋身A股市場(chǎng)第4名的位置。若算上相應(yīng)公司的H股，A+H股總市值過(guò)萬(wàn)億元的公司還有建設(shè)銀行、中國(guó)平安、中國(guó)銀行。

不過(guò)，廣州日?qǐng)?bào)全媒體記者發(fā)現(xiàn)，從營(yíng)收和凈利潤(rùn)規(guī)模相比，貴州茅臺(tái)與其市值相仿的公司差距較大，其當(dāng)前總市值接近工商銀行的一半，但其營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)均不到工商銀行的1/10。

從目前來(lái)看，中石油市值1.3萬(wàn)億元，利潤(rùn)比茅臺(tái)略少；中石化的利潤(rùn)大約是茅臺(tái)的2倍，市值6000億元卻只有茅臺(tái)的3/4。兩桶油中因?yàn)橛写罅康膰?guó)有股，實(shí)際流通股都遠(yuǎn)少于茅臺(tái)，中石油真正流通的大約1000億元市值，中石化大約2000億元，而茅臺(tái)大約3000億元。

有市場(chǎng)人士認(rèn)為，從市場(chǎng)追逐的角度講，股價(jià)炒高后，可流通股越多，拋盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)越大，而茅臺(tái)的流通股就將近40%。

疑問(wèn)三：隱藏利潤(rùn)嫌疑仍未洗脫？

2017年曾有消息稱(chēng)“貴州茅臺(tái)隱藏利潤(rùn)”，這給投資者烙下了心理陰影。雖然貴州茅臺(tái)于4月19日晚間在其官方網(wǎng)站上發(fā)布了《貴州茅臺(tái)酒股份有限公司關(guān)于媒體報(bào)道的相關(guān)說(shuō)明》，但是說(shuō)明中并未直接否認(rèn)消息對(duì)其“隱藏利潤(rùn)”的質(zhì)疑，僅僅是對(duì)其2016年第三、四季度預(yù)收賬款的特點(diǎn)、消費(fèi)稅增幅較大原因、存放在財(cái)務(wù)公司的存款利率、股東分紅情況等進(jìn)行了說(shuō)明。

一位不愿具名的注冊(cè)會(huì)計(jì)師稱(chēng)，上市公司隱瞞利潤(rùn)的情況很難從財(cái)報(bào)上直接看出來(lái)，但是，可以用公司銷(xiāo)售凈利率、凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)凈利率等數(shù)據(jù)，與公司往年比較，與行業(yè)內(nèi)其他企業(yè)比較。2014年~2016年，貴州茅臺(tái)的銷(xiāo)售毛利率、銷(xiāo)售凈利率、凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)凈利率全部都在逐年下降。與之相比，行業(yè)內(nèi)其他企業(yè)，相關(guān)數(shù)據(jù)卻有漲有跌。

從普遍現(xiàn)象來(lái)看，上市公司隱瞞利潤(rùn)的方式多樣，比如少計(jì)收入，虛構(gòu)或增加成本、費(fèi)用。如果成本增長(zhǎng)過(guò)快，就容易引起關(guān)注。貴州茅臺(tái)2016年年報(bào)顯示，公司營(yíng)業(yè)總成本增長(zhǎng)40.72%。

在近日舉行的2018年工作會(huì)上公布的數(shù)據(jù)顯示，茅臺(tái)2017年銷(xiāo)售收入764億元，同比增長(zhǎng)50.5%，超年度計(jì)劃27個(gè)百分點(diǎn)，利潤(rùn)總額同增58%。