只上市不融資，音樂服務(wù)商Spotify上演“另類IPO”

最近，全球音樂流媒體中勢(shì)頭最猛的瑞典服務(wù)商Spotify被曝已經(jīng)向SEC秘密提交了上市材料，期待開春時(shí)在紐交所上市。但它選擇的上市方式非常另類，英語里叫DirectListing，即只上市，不融資，就是不公開發(fā)行新股（IPO），用老股東手里的存量股票直接拿到市場上交易，嚴(yán)格說這已經(jīng)不屬于IPO。 一般，創(chuàng)業(yè)公司盼的就是在上市時(shí)融一大筆錢，名利雙收。按照當(dāng)?shù)刈C券法，Spotify這種上市方式在美國的確是被允許的，在A股和香港市場則沒有這樣的先例。但它這樣選擇究竟圖什么呢？況且在審批流程的復(fù)雜度上，這種形式并不比IPO簡化。 Spotify現(xiàn)在并未盈利。此前它曾發(fā)了一筆10億美元的可轉(zhuǎn)債，騰訊音樂娛樂集團(tuán)在一個(gè)月前宣布入股Spotify，所購股份就來自這10億美元債主履行完債轉(zhuǎn)股后持有的股份?？梢奡potify并非“不差錢”。 但它也給自己留了一個(gè)上市后再融資的后手。美國資本市場上，已上市公司再融資相對(duì)容易，審批流程也比較簡單，上市公司可以利用“儲(chǔ)架發(fā)行”制度（ShelfRegistration，即一次注冊(cè)，多次分批發(fā)行股票）進(jìn)行后續(xù)再融資。 也有猜測說，Spotify不進(jìn)行IPO就不用找承銷商，可以省去一大筆承銷費(fèi)用，它這樣做是為了省錢。筆者倒不這樣看。投行在幫擬上市公司走完各種材料與法律審批流程后，還會(huì)幫公司在IPO時(shí)承銷股票，承銷費(fèi)是投行收入的“大頭”。一般，在美國IPO公司支付給投行的承銷費(fèi)用“標(biāo)配”是7%，但大公司有更強(qiáng)的話語權(quán)和更高的融資額，因此承銷費(fèi)會(huì)降至3%~4%左右，極端的個(gè)案像Facebook和阿里巴巴上市時(shí)，承銷費(fèi)甚至降到1%左右，因?yàn)橛械氖峭缎性敢鈹D破頭搶這種大單子。即便只有1%多一點(diǎn)，瑞士信貸、高盛等6家主承銷商也從阿里巴巴身上賺了3億美元。 但Spotify畢竟不是這類公司，IPO支付的承銷費(fèi)不會(huì)太高，況且可以用融資去抵扣承銷成本。所以“省錢”一說有些牽強(qiáng)。另外，不委托承銷商可能存在的一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)是，由于缺少承銷商對(duì)股票發(fā)行的定價(jià)環(huán)節(jié)，公司存量股票直接進(jìn)入流通市場交易，股價(jià)波動(dòng)更難預(yù)期，對(duì)公司和投資者的風(fēng)險(xiǎn)都比較大。 根據(jù)上述分析可以猜測，Spotify的股東對(duì)公司未來發(fā)展是很自信的，不急于現(xiàn)在融資。況且對(duì)于老股東，沒有IPO稀釋手里的股份，同時(shí)能讓股票流通套現(xiàn)，這種上市方式來自老股東的壓力并不大。所以，是像絕大多數(shù)公司那樣去IPO，還是獨(dú)辟蹊徑選擇DirectListing，并沒有好壞之分，只是是否適合自身的問題。但在美國歷史上選擇這種上市方式的科技公司少之又少。 在上一輪與騰訊換股的交易中，Spotify估值接近200億美元。公司在半年前對(duì)外稱，擁有1.4億活躍用戶，其中有6000萬付費(fèi)用戶，占比約43%。6000萬這個(gè)數(shù)字甚至已經(jīng)接近亞馬遜Prime的全美會(huì)員數(shù)。Spotify的盈利模式是免費(fèi)＋包月（9.9美元一個(gè)月），免費(fèi)用戶在聽歌時(shí)會(huì)有廣告干擾，不能下載歌曲，而且會(huì)有一系列其他限制。它的營收中會(huì)員付費(fèi)占比接近九成，硬廣收入只有一成左右。 但Spotify目前仍沒能依靠這6000萬付費(fèi)用戶實(shí)現(xiàn)盈利，最大的一個(gè)成本支出是付給唱片公司的版權(quán)費(fèi)，且其仍在不斷漲價(jià)。Spotify能否“挾用戶以令版權(quán)方”，在版權(quán)談判中爭取更低的費(fèi)用，決定了其現(xiàn)有盈利模式下的盈利前景。但市場上的競爭者蘋果、亞馬遜客觀上增加了Spotify的談判難度。 倘若Spotify上市成功，接下來有可能對(duì)中國的音樂流媒體赴美上市帶來利好，目前最有希望的是騰訊音樂。騰訊音樂與Spotify的營收來源大體上類似，付費(fèi)＋廣告＋轉(zhuǎn)授權(quán)等，但它在國內(nèi)環(huán)境下面對(duì)的整體版權(quán)費(fèi)支出更便宜。如果帶著盈利的身份去沖擊IPO，顯然市場信心會(huì)更強(qiáng)。 來源：一財(cái)網(wǎng)記者關(guān)鍵